IIGF观点 | 可持续交易所—绿色转型的主力动能
近日，为进一步推行资本市场的可持续发展，贯彻落实2020年3月改革实施的新《证券法》，继沪深交易所分别于2020年年底修订并施行的《退市新规》后，中国证监会于2021年5月7日进一步对上市公司定期报告的编制和披露内容提出要求，形成了《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号—年度报告的内容与格式（征求意见稿）》《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第3号—半年度报告的内容与格式（征求意见稿）》，其中新增“环境和社会责任”、企业碳排放计量以及负面消息的主动披露，强调了上市公司环境、社会和公司治理（ESG）的执行和披露，是进一步优化市场机制的关键举措，凸显监管层对上市公司在环保合规与社会责任承担方面提出了新的要求和期待。证券交易所作为独特联结政策、市场和投资者的金融主体，为打造全生态的可持续发展运营环境、通过推动绿色金融投资意识和产品创新和助推绿色企业上市为应对气候变化、实现碳中和等长期目标有着关键性作用。因此，本文将从可持续交易所的含义出发，围绕其发展及意义展开讨论，并以引入具体案例探讨构建可持续交易所助力绿色企业发展路径，明确以资本作为支柱加速我国“30·60”双碳目标的实现。
一、可持续交易所提出的背景
（一）全球联合应对气候变化迫在眉睫
世界各国早已关注到全球气候变化的问题，1997年制定并签署了《京都协定书》；2015年，世界各国领导人为避免气候变化带来的严峻影响达成《巴黎协定》，联合国于同年提出17项可持续发展目标（SDGs）中也明确呼吁采取行动以应对气候变化。2019年起，各国频发的自然灾害及仍在持续蔓延的新冠肺炎疫情加速了全球联合应对气候变化的进程，政策及路径探索也随着各国际气候峰会召开加速推进。2020年9月的联合国大会上，习近平主席作出“30·60”双碳目标的自主承诺，紧接着于12月气候雄心峰会上进一步明确双碳目标实现路径。
（二）金融推动经济可持续发展转型升级
以资本引导产业绿色转型、可持续发展升级已成为支持经济可持续发展共识。继2016年《关于构建绿色金融体系的指导意见》中已明确发展绿色金融是实现绿色发展的重要措施。在“30·60”碳中和目标下，2021年初,中国人民银行进一步提出将“落实碳达峰碳中和重大决策部署,完善绿色金融政策框架和激励机制”。在2021年2月国务院印发的《关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》中也明确提出要进一步建立健全绿色低碳循环发展经济体系，促进经济社会发展全面绿色转型。绿色金融在支持绿色产业发展之余，在尽力压低碳排放峰值、加速碳中和目标实现下也面临升级为“转型金融”如何支持棕色产业绿色转型、减排降碳的挑战。
（三）绿色转型资金缺口大
我国绿色产业因宏观政策支持及自上而下绿色金融推动已彰显一定成果，但要如期实现“30·60”目标，保证经济平稳增长的同时协力各部门可持续发展转型、绿色企业的发展、绿色技术研发与转化以及生态环境修复等支持的背景下，据专业机构测算，未来40年绿色转型支持资金缺口高达139万亿元。
（四）绿色企业融资难
截至目前，2018年上海证券交易所发布《上海证券交易所服务绿色发展推进绿色金融愿景与行动计划（2018-2020）》中明确将推动绿色股票市场支持绿色发展为重点，加强对绿色企业上市的支持和服务力度；且部分地区如广东、浙江、江西等地已出台绿色企业上市支持和激励政策。但值得注意的是，一方面绿色产业受限于发展处于起步阶段，研究周期长成果尚未转化以及商业模式尚未成熟等问题，许多中小型绿色企业作为创新环保技术研发和支持的关键要素仍面临一定程度上融资难的困境；另一方面绿色企业定义缺失，交易所未能明确“绿色”企业的绿色通道和设置区分性考核标准，且交易所未标准和分隔化展示绿色企业、绿色投资产品，缺失有效引导投资者对绿色产业的关注和投资。
二、可持续交易所的提出
（一）什么是可持续交易所
可持续交易所的概念最早是由联合国贸发会议（UNCTAD）、联合国全球契约（UN Global Impact）、联合国环境规划署金融倡议（UNEP FI）和联合国负责任投资（UN PRI）于2009年提出，并以此发起了可持续交易所（Sustainable Stock Exchange, SSE)倡议。SSE致力于提供一个全球共享平台，通过联结全球的交易所探讨如何通过投资者，公司（发行人），监管机构，政策制定者和相关国际组织合作与交流有效提高环境（Environmental)，社会(Social)和公司治理(Governance)的绩效和可持续投资，以及提高包含但不限于联合国可持续发展目标（SDGs）等可持续投资的资金筹措。
可持续交易所的可持续发展理念可分为对内与对外两个维度。对内而言，指的是可持续交易所自身的长期可持续发展，在全球经济结构调整向绿色可持续转向时，交易所需提前预见市场先导，领先在可持续资本市场中的站位以提高市场竞争力，吸引更多的资本入场。交易所可积极协同经济和市场发展阶段，制定交易所可持续发展路径规划及策略，调整和完善交易所传统业务和创新服务与产品的相关管理政策。可持续交易所的对外可持续则是一方面强调宏观层面的绿色金融的意识推介和稳定发展、构建可持续的良性循环营商环，协助政府部门及市场金融机构完善从上至下顶层设计到市场机制的构建；另一方面是微观角度出发有效引导投资者的可持续投资意识、吸引更多社会资本注入支持绿色产业发展。
图 1 可持续交易所意义及作用
数据来源：SSE Website
（二）什么是ESG
ESG理念通过整合环境、社会、公司治理三个维度的因素，从传统的聚焦财务表现向更多维要素拓展，且因其与可持续发展目标对社会、经济和环境问题的关注高度吻合，已作为引导并评价可持续发展的重要指标。交易所的可持续发展转变之一便是强调上市公司ESG实务与信息披露。从企业端来看，一是以ESG指标作为参考可帮助企业明确绿色转型方向及策略；二是通过ESG行业重大性指标有效规避行业风险的同时，在负面面临负面冲击时可有效抵御信任危机，三是企业的ESG绩效可反映其信用品质，ESG绩效表现优异可提升公司融资能力，助力企业价值实现的良性循环。从引导ESG投资来看，一方面ESG作为非财务绩效指标可更为真实的窥测投资主体全方位的运营、管理等是否可持续，进而保证投资的长期回报收益；另一方面，ESG投资可有效规避各类风险，一是ESG表现好的企业在经营管理和风控方面均表现的更为优异，其存在的违约可能性较低，二是以ESG为参考在市场对企业资信及行为管控愈加趋严的情况下可规避投资标的可能政策违规风险。从交易所自身来看，将ESG指标和绩效表现作为管控一是响应国际及国内的监管政策发展趋势，二是可在“30·60”目标下ESG指标可作为碳中和路径引导，是筛选和推动资本市场绿色转型和可持续发展的重要工具；三是以ESG指标为基准，可有效从源头上防控资本市场过度逐利导致的金融风险。
（三）可持续交易所与绿色转型
经济与社会的绿色转型发展需要公共与社会资本的共同参与与支持。公共资本主要为社会资本实践前期的引导和行业发展试探作用，未来要实现全生态的可持续发展仍将以市场机制为主导，撬动社会资本进驻作为主要动量。
图 2 可持续发展资金需求（公共部门与社会资本）
数据来源：SSE Website
可持续交易所区别与传统交易所最大的区别包含但不限于向投资者推介可持续投资理念、引导绿色转型投资、加速推动绿色企业上市、标志性可持续投资企业及产品。可持续交易所一方面可以利用其市场管理与规范职能，对存量上市企业的ESG行为及信息披露提出更高要求，引导企业的可持续发展理念形成与转型意识从理念到落地实践的转化，提升上市企业对自身与资本市场绿色转型的投资。另一方面，可持续交易所利用其市场职能及影响力，以ESG指标和绩效作为参考引导资金往可持续发展流转，通过支持绿色企业上市、发行绿色/ESG债券、绿色/ESG股票指数以及碳排放交易等创新产品与服务助力经济与社会的绿色转型发展。现阶段，市场中的绿色债券及股票指数虽占比传统产品比例仍较小，但已通过一定实践明确其优于非绿色基准收益，在全球应对气候变化及碳中和目标的提出背景下未来增长空间巨大。
三、可持续交易所发展
截至目前，全球在可持续发展交易所倡议活跃的交易所共计107所，共涵盖53,416家上市公司，覆盖全球88,346,346百万美元资产。其中上海证券交易所与深圳证券交易所均在2017年加入成员，香港证券交易所则在2018年进入且在2020年底已设立可持续与绿色交易所（STAGE）。
（一）可持续交易所的可持续行动
SSE倡议关注的交易所可持续发展活动主要包括但不限于是否支持中小企业上市板块、交易所培训是否包含ESG要素、交易所是否出台ESG披露指引、交易所自身是否发布可持续发展报告、交易所是否有ESG指数交易产品及交易、交易所对上市企业规则中是否有针对ESG要素的要求。
图 3 可持续交易所可持续活动
数据来源：SSE Database
SSE就可持续交易所如何推进绿色金融发展构建如下图所示可自查的4板块12项细则行动计划清单。
1.推介绿色产品和服务。强调产品的构建与合作支持、产品的可视化（主要指绿色产品的辨析与易追踪板块设置）、专业术语解释。
2.资本市场的绿色化。包含对市场公众和投资者可持续发展及绿色金融的理念教育、发展绿色金融相关标准制定（包含但不限于ESG标准）、基准设置。
3.强化环境信息披露。交易所需要针对环境信息披露有明确的成文指引、相关培训以及可供上市公司参考的亮点案例。
4.开展绿色对话。交易所是否针对资本市场的可持续发展、绿色化制定心动计划或路线图，交易所是否定期展开绿色标准制定及政策推动对话、交易所是否促进投资者和发行人之间就绿色金融和可持续发展进行对话。
图 4 可持续交易所推介绿色金融发展行动计划
下图所示交易所在面向市场的可持续性活动方面的增长表明，交易所认识到其在参与市场以及将可持续性纳入主流金融实践中的潜在影响。其中以开展ESG理念传播、ESG信息披露和ESG指数为引领可持续金融市场向前大步迈进。随着应对气候变化和碳中和目标实现迫在眉睫，交易所以自身影响力推介可持续金融主流话，以资本引导和激励绿色企业及传统企业绿色转型的加速发展至关重要。
图 5 可持续交易所可持续行动
（二）沪深交易所的可持续行动
沪深交易所现阶段采取可持续交易所倡议中强调的可持续行动为结合我国资本市场发展机制和阶段下稳步推进、逐步完善的过程中，但不可回避的问题是响应力度有限。从交易所自身可持续发展维度看，上海证券交易所自2018年以来连续发布3年社会责任报告，而深圳证券交易所对此可持续行动无相关回应。从交易所推动市场可持续发展维度看，以ESG信息披露为例，沪深交易所非常前瞻的分别在2006年及2008年推出社会责任指引和环境信息披露指引，后续则以强化信息披露要求，提升上市公司、投资者可持续投资意识为主，对ESG信息披露标准无进一步要求与完善。
表 1 沪深交易所ESG信息披露指引文件
时间 | 文件名称 | 主要内容 |
2006 | 《深圳证券交易所上市公司社会责任指引》 | 公司应按照指引要求，积极履行社会责任，定期评估公司社会责任的履行情况，自愿披露公司社会责任报告。 |
2008 | 《上海证券交易所上市公司环境信息披露指引》 | 上市公司发生以下与环境保护相关的重大事件，应当自该事件发生之日起两日内及时披露事件情况及对公司经营以及利益相关者可能产生的影响。 |
2019 | 《上海证券交易所科创板股票上市规则》 | 规定上市公司应当在年度报告中披露履行社会责任的情况，并视情况编制和披露社会责任报告、可持续发展报告、环境责任报告等文件。 |
2020 | 《上海证券交易所科创板上市公司自律监管规则》 | 指引第2号中，明确ESG信息披露要求。
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《深圳证券交易所股票上市规则》 《上海证券交易所股票上市规则》 | 针对上市企业退市规则以及相关信息披露制定新标准，提出新要求。 |
同时，参考SSE数据平台主要关注的6大ESG标准，沪深交易所在ESG指引方面均无更新迭代与响应，交易所可持续行动从国际维度出发其影响力或将受到一定程度影响。
图 6 沪深交易所ESG指引文件及参考标准
数据来源：SSE Database
（三）交易所可持续行动——设立“可持续交易所”
1.设立“可持续交易所”意义
设立可持续交易所是推动绿色产业发展，提升企业可持续经营能力和深化公众及投资者可持续发展理念的有力举动。
从交易所自身角度来看，设立“可持续交易所”是交易所可持续行动最有力的体现，凸显交易所推动可持续发展的责任感、使命感，是响应和支持我国“30·60”目标实现的重要举措。另一方面，通过设立可持续交易所提升交易所在国际资本市场的影响力、竞争力，吸引更多的国际资本进驻。
从交易所推动市场可持续发展维度来看，设立“可持续交易所”一是可以向公众更为明确的传递经济结构的优化转型讯号，以发展绿色企业和传统企业绿色转型为主要任务推介绿色投资、绿色金融市场的发展。二是通过设立独立的“可持续发展”板块，以差异化板块展示引导资金投向，推动绿色企业的发展的同时可以更为高效的激励传统企业的绿色转型，可持续投资者可依据平台数据提高决策效率。三是在“可持续交易所”作为背书的激励下，上市企业为挂牌将以可持续发展标准要求自身发展，推动资本市场在市场化主导的过程中高质量循环发展。四是通过独立“可持续发展”板块，可以助力交易所更好的整合和创新可持续发展产品及服务，如更好的开展可持续发展培训、论坛及对话，以及在碳排放交易市场尚在布局阶段时积极推进融合的可能性等未来潜在业务探索。五是通过“可持续交易所”将更好的联结国内外可持续发展市场，体现我国在可持续发展执行力度，推动国内外ESG及绿色金融标准为引领的可持续标准融合的同时，推动未来更多国内外合作的可能性。
2. 行动响应—港交所设立“可持续与绿色交易所（STAGE）”
香港交易所于2020年12月1日宣布，正式成立可持续及绿色交易所“STAGE”。STAGE平台现阶段设有网上产品资讯库，推出之初涵盖29只在香港交易所上市、由亚洲领先企业发行的可持续发展金融产品，包括公共事业、交通运输、房地产、金融等多个行业发行的可持续发展、绿色及转型债券，以及ESG相关的交易所产品。STAGE作为亚洲首个多元资产类別可持续金融产品平台，区别于传统交易所将更为专业和汇总展示可持续金融企业讯息，提供和创新可持续产品及服务，有效引导公众及投资者可持续发展意识同时，支持全球不断增长的可持续发展转型资金需求。
发行人可在STAGE平台向投资者提供更多有关其可持续投资产品的信息，促进相关信息流通及提高信息透明度。加入STAGE的发行人必须对有关产品作更多的自愿披露，例如所得款项用途报告、发行后的年度报告等，方便投资者更便捷地掌握区域内有关可持续投资的可靠信息。与此同时，这些信息及数据亦可用作发行人为可持续项目筹集资金的衡量基准，也有助可持续发展考虑标准的规范化。值得注意的是，STAGE产品涵盖范围日后会逐渐扩大至香港及其他地区不同行业发行人、多样化资产类別，推出网上产品资讯库及亚洲可持续金融产品的额外自愿申报机制。
3. 亮点案例参考—卢森堡绿色交易所
卢森堡交易所为积极响应联合国SDGs目标以及为应对气候变化等背景下可持续金融发展和资金需求的增长，在2016年启动设立了“卢森堡绿色交易所（LGX）”。LGX旨在提供一个综合、透明和分享的平台，促进发行人和投资者的深入交流。在通过为发行人、资产管理者和机构投资者等提供明确的标签，以国际标准明确被标签对象的ESG、绿色或可持续发展绩效的方式，提升可持续交易的透明度推动可持续投资和交易的发展。
如在2013年国际资本市场上发生了许多“漂绿”事件，北威州银行（NRW Bank）在发行第一支绿色债券时，为避免投资者对此次发行的债券因缺乏市场信任度存在疑虑和怀疑，便申请加入LGX，依靠可持续发展平台更好的对接适配投资者的同时，通过透明讯息平台和绩效考核管理有效提升机构和产品的市场信誉度。
作者：
施懿宸 中央财经大学绿色金融国际研究院副院长、讲座教授，长三角绿色价值投资研究院院长
邓洁琳 中央财经大学绿色金融国际研究院ESG助理研究员，长三角绿色价值投资研究院ESG助理研究员
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中央财经大学绿色金融国际研究院是国内首家以推动绿色金融发展为目标的开放型、国际化的研究院，2016 年 9 月由天风证券公司捐赠设立。研究院前身为中央财经大学气候与能源金融研究中心，成立于 2011 年 9 月，研究方向包括绿色金融、气候金融、能源金融和健康金融。绿金院是中国金融学会绿色金融专业委员会的常务理事单位，并与财政部建立了部委共建学术伙伴关系。绿金院以营造富有绿色金融精神的经济环境和社会氛围为己任，致力于打造国内一流、世界领先的具有中国特色的金融智库。