降准条件或已具备——20211108周报 || 长城宏观 || 蒋飞、李相龙
摘要
要点
11月4日美联储公布议息会议结果：开始每月缩减150亿购债规模，并维持利率不变。这虽然符合市场预期，但低于长城证券宏观组每月缩减不少于200亿的预期。相对于当前通胀，美国利率水平依然较低，这助长了美国消费的高增长和企业利润的高增长，进一步促使美股不断创新高。
虽然房地产融资边际上已经放松，但实际上更多的开发商开始违约。商品房成交面积增速也在不断下降，房价已经开始转负。由于信贷投放量受到较大的制约，当前进一步降准的条件或已具备。同时随着工业品价格的下跌，短期利率的下降，长期利率也打开了下降空间。债券收益率将再次下行。
风险提示
美联储意外收紧货币政策；中国房地产调控政策力度过大；全球新冠病毒再次爆发；信用事件集中爆发。
1. 美联储收缩较慢或致美股创新高
11月4日美联储公布议息会议结果：从当月开始每月缩减150亿购债规模，并维持利率不变。这虽然符合市场预期，但低于长城证券宏观组每月缩减不少于200亿的预期。
当前美国十年期国债收益率已经上升至1.6%，二年期收益率上升至0.47%。市场对于明年加息的预期也逐渐上升。但对于通胀来说，利率仍然偏低。9月份美国CPI同比为5.4%，已经连续四个月在此水平上。这助长了美国居高不下的通胀预期和居民的恐慌性购买行为。
虽然美联储总资产上升速度会放缓，但美国商业银行的信贷功能已经恢复并处于加速运转阶段，美国消费信贷增速已经回升至疫情前的水平。在议息会议前，ADP数据显示10月份企业就业人数增加57.1万，显示出就业市场的强劲态势。这种态势不仅带动美股不断创出新高，也给美国通胀造成较大压力。
目前全球都在遭受严重的能源危机以及未来可能发生的粮食危机，这其中主要的原因是美国刺激力度过量而收缩不及时。习近平主席在G20峰会上提到“主要经济体应该采取负责任的宏观经济政策，避免对发展中国家的负面外溢影响，维护国际经济金融体系稳健运行”。目前来看美联储需对当前的能源危机负有一定的责任。
1.2 美股牛市或延至明年
《20210906对美股上涨仍持乐观态度》中已经预测随着美国PMI的回升，美股将持续上涨。截止到目前，美联储收缩政策不达预期，实体经济仍呈现快速增长态势，居民通胀预期居高不下，美股上涨的趋势仍未见尽头。
自从4月份以来，美国股市的市盈率就已经见顶回落，但美股指数却继续创新高。这反映出4月以来的美股上涨更多是利润推动的，而非货币政策释放的流动性带动的，而正是从4月份开始，美国CPI同比增速才大幅跳升至5%以上至今。
《20211027房地产调控经济阵痛期》里也已经提到，随着美元的升值，发达国家的股市表现好于新兴市场国家。之前的周报也多次强调，美股和A股在3月份分化之后，美股持续上涨，而A股处于震荡态势。
2. 国内形势需找新突破口
上周国内房地产市场依然疲软。30大中城市商品房成交面积依然是大幅缩减，截止到10月底，商品房成交面积周同比增速下降至-25%。不仅仅新房，二手房成交量也在不断萎缩，深圳中原研究中心数据显示，10月，全市二手住宅过户套数为1605套，环比下滑9.1%；二手住宅成交15万平方米，环比下滑11.2%。10月二手住宅过户套数为2012年3月以来的最低值。
开发商违约事件仍有发生。10月份集中出现了多家房地产企业可能违约的公告，进入11月之后新的违约事件还在发生。11月4日佳兆业集团针对公司理财产品逾期未兑付一事作出回应，称已第一时间与锦恒财富沟通，共同商讨兑付方案。这种现象或导致房地产行业融资困境短期难以解决。
商业银行贷款能力下降。当前商业银行存贷比已经达到83%的高位，短期利率过高造成净息差不断收窄，而不断衍化的房地产风险更是侵蚀了商业银行的风险抵抗能力。根据当前的市场形势，长城证券宏观组预测10月份新增信贷情况不佳。
国内商品价格已经有所回落。10月份以煤炭为主的商品期货价格出现了较大幅度的回调，煤炭供给大幅增加，进而导致其他商品价格均出现了明显的下降。这为可能出现的冷冬季节做了供暖准备，也给货币政策放松提供了一定的空间。
疫情爆发给消费带来不利影响。10月份以来从国外传入的新型冠状病毒传染数量再次增加，单日新增病例数峰值已经超过9月份的最高值，接近与8月份的最高值。7、8月份消费增速均出现明显下滑，其中也有疫情的影响。
2.2 债券收益率或再次下行
随着国内房地产市场造成的经济进一步放缓，降准条件的逐渐成熟，债券收益率或再次下行。
一方面债券期限利差较高，当前十年期国债收益率在3%左右，而三个月SHIBOR利率为2.4%，期限利差处于较高水平；另外短期利率在2%以上，而CPI同比在2%以内，随着消费领域的萎缩，降准有利于降低银行的资金成本，同样也打开了长期利率的下行空间。
另一方面随着工业品价格的大幅下挫，原本对通胀长期化的担忧也逐渐消散。8月底以来长期债券利率的回升就是市场对PPI同比的反弹产生的扰动造成的。今年以来工业企业利润增速始终保持在高位，这和工业品价格大幅上涨有关。但从十月份以来房地产收缩带来的影响已经传导至工业品领域，工业品价格已经开始回落。
2.3 风险提示
美联储意外收紧货币政策；中国房地产调控政策力度过大；全球新冠病毒再次爆发；信用事件集中爆发。
证券研究报告：
长城证券产业金融研究院宏观研究团队：
蒋飞 李相龙
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蒋飞（18666667173）
李相龙（15702123760）
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