去年的几个误判
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这是东哥观察的第45篇周记。
图片来源/Pixabay
去年的几个误判
文丨张曙东
数据支持丨邹奕格
大家好，我是东哥。这次来聊聊“打脸”的事，缘由是去年上半年，我在微信公众号文章里面做了几个分析与潜在“预测”（个别还被媒体转载了），快一年过去了，咱们来复个盘。
误判一：定增新规给PE/VC带来新的投资机会
第一个误判是PE/VC可以参与锁价定增，带来新的投资机会。2020年2月14日，定增新规发布，将锁价定增的限售期从36个月缩短为18个月，将折价空间从90%调整为80%，同时对再融资企业的资质要求和融资比例上限也适当放松。
我当时判断，这给PE/VC带来了新的投资机会。但是事实是，从高瓴资本×凯莱英这碗头啖汤撒了一地开始，截至目前，就没有一家PE/VC能够成功参与18个月期锁价定增，而不少能够参与锁价定增的其他投资者也自愿将锁定期延长为36个月。
误判二：疫情将会影响PE/VC投资活跃度
第二个误判是对PE/VC投资活跃度的担忧。年初，我初步判断，受疫情影响，客户拜访、尽职调查等原先常规的项目投资动作都不得不停下来，或者采用效率低的其他方式进行。
从全年投资活动来看，这方面的影响固然有，特别是上半年。但从媒体PR稿来看，一些机构在疫情最严重的时候也没有手软，有的号称一个季度就投了几十个项目。如果这是部分机构的“孤胆英雄”的话，到了下半年特别是四季度，整个投资市场就陷入了“群情激昂”的局面，一个“抢”字可能都无法形象描绘一些机构在一些项目上的做法，不做（或简单做）尽调、价格随意、条款开放，只为了能够尽快上车。
这背后或许有三方面的原因：一是一些机构刚刚完成了较大规模新基金的募集，有投资压力和冲动，二是市场对所谓“头部”公司进行疯狂的追捧，三是上半年投资节奏被动放缓，要完成全年投资任务，需要在年底前加快进度。
误判三：对中概股海外上市的担忧
第三个误判是对中概股海外上市的担忧。年初瑞幸咖啡被爆出造假，让人联想到十年前中概股被做空，彼时的财务造假加上支付宝股权被私自转移出美股上市主体，直接导致中概股赴美上市长达三年的寒潮，也间接影响了中国PE/VC行业的景气度。
虽然当时我也分析了这次瑞幸咖啡事件与上次会有不同：瑞幸很快自己承认造假，中国证券监管部门加大了对证券欺诈行为的打击力度，全球宏观经济形势更加严峻，中国资本市场改革力度空前。但实际情况仍远远好于我们的预期——2020年中概股海外上市的步伐并没有放缓，融资金额大幅增长。瑞幸咖啡造假的负面影响看上去并不显著。
Wind资讯数据显示，2020年，在美国IPO的中国企业达到35家，同比增加2家，融资金额122亿美元，同比增加243%；在香港IPO的中国企业为144家，同比减少18家，但融资金额达到4001亿港元，同比增加26%。（但资本邦研究基于东方财富Choice数据的统计显示，2020年全年，34家中概股在美股上市，同比增加2家，132家中国企业在港股上市，同比减少7家，具体数字有差别，但趋势方向一致。）
数据来源：Wind资讯
2020年中概股海外IPO表现不错，一方面是除了瑞幸咖啡等少数公司外，并没有爆发出上一轮那样的大面积财务造假，至少从目前来看，财务造假还只是个别事件；另一方面可能还是“得益于”疫情。
为什么这么说呢？首先，疫情在全球蔓延，主要央行均竞相放水，水牛在全球股市非常活跃。特别是在经历了多次熔断后，美股主要指数2020年4-12月的涨幅大幅超过了2010-2012年的累计涨幅。二级市场的大幅上涨为新股发行创造了非常良好的条件。其次，中国在疫情防控方面非常得力，成效显著，中国公司的复苏速度领先全球，中国资产受到追捧。
数据来源：同花顺
误判四：“水牛”不稳固
第四个误判是“水牛”不稳固。2020年一季度疫情期间，A股独领风骚。下图是2020年年初至2月21日，A股主要指数与港股、美股主要指数的涨跌幅对比，A股那是相当的强劲，特别是创业板。即使经历了随后的全球股灾，一季度A股的科创50指数、创业板指均录得上涨，而主板、中小板的跌幅也远小于美股和港股。
我当时认为，这样的“水牛”并不稳固，不仅经济基本面会影响到企业的业绩，而且被赋予厚望的科技创新中，包括这次的新基建，很多公司的业务特别是估值体系都是瞄准美国同行或者前辈，现在这些灯塔的估值纷纷“倒下”，Ａ股以及一级市场的公司该何去何从呢？
然而，随后的4-12月份，全球主要股市都录得较大幅度的上涨，上证综指上涨26.28%，沪深300指数上涨41.37%，创业板指数上涨58.46%，道琼斯工业指数上涨39.65%，标普500指数上涨45.33%，纳斯达克指数上涨67.38%。美股主要指数的涨幅均好于Ａ股，特别是纳斯达克指数涨幅远高于创业板指数、科创50指数。
数据来源：Wind资讯
这头由印钞机推动的“水牛”真够猛的。
不过虽然指数很牛，但个股的分化非常明显。全年来看，Ａ股和美股主要指数成分股下跌的比例相差不大，且除上证综指外，A股的表现好于美股；但是4-12月份，美股的个股表现远好于A股，纳斯达克指数成分股下跌比例为14%，而道琼斯指数和标普500指数成分股的下跌比例不到10%，而A股普遍在20%以上。大A正在走纳斯达克的路线了？？
数据来源：Wind资讯
到目前为止，这种局面愈演愈烈，有评论称，现在是“股灾式牛市”，即指数上涨或坚挺，而个股普跌；还有网民调侃称，中国股市是牛熊结合体，头部是牛，其他是熊。
图片来源/网络
值得反思的是，虽然从一年的周期来看，当初的判断并没有错，但如果因为当初那个判断完全错过这一轮资产价格的暴涨，这种正确又有什么意义呢？
误判五：消费复苏力度
第五个误判是居民消费复苏力度。不过，这个“误判”倒不是现实情况与当初预期相反，而是现实情况比预期更加负面。
疫情期间，很多人认为，疫情过后，大家被抑制的消费能力、消费意愿将会被释放出来，并会带来报复性消费，我们也从一些消费场所直观地感受到“人满为患”的场景。
但我当时提出“不要指望报复性消费”，更加别指望把疫情期间的损失全部弥补回来。因为很多消费都带有极强的“时间标签”和“空间约束”，错过了就错过了——人不会每天都吃五顿饭，不会每周都去理发，不会从而早上唱K唱到晚上，不会一天二十四小时都待在培训班……饭店的场所是有限的，翻台率是有限的，人的时间也是有限的……
从数据来看，“报复性消费”的确没有来，但与当初判断不一样的是，实际情况比原先预想的还要差。商品零售增速7月份才开始转正，餐饮增速10月份才开始转正，且月度增幅均未能超过上年同期，餐饮增速的反弹更加微弱。
数据来源：Wind资讯
这其中虽然有消费增速趋势性下滑的原因，但如此大的波动以及增长乏力显然是由于疫情的影响。一方面，对病毒的担忧影响了人们外出就餐、消费的意愿；另一方面，疫情对经济的冲击带来收入下降、预期改变，也影响了消费能力。
数据来源：Wind资讯
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