“宽”不起来的财政

基本结论

• 7月累计，全国一般公共预算收入137716亿元，同比增长20%；全国一般公共预算支出137928亿元，同比增长3.3%；全国政府性基金预算收入46967亿元，同比增长19.9%，全国政府性基金预算支出49366亿元，同比下降6.8%。我们解读如下：
  

• 广义赤字率创2019年以来新低。7月广义财政收入累计增速降至20.0%，仍位于历史高位；广义财政支出累计增速低位运行；动态广义赤字率降至5.2%，创2019年以来新低。从预算进度看，1-7月公共财政收入完成预算进度的69.7%，创近年来新高；政府性基金收入、公共财政支出和政府性基金支出完成预算进度均慢于往年同期。

•  税收提升一般公共预算收入。从两年复合增速来看，1-7月一般公共预算收入增长4.7%（前值4.2%）；7月当月增速回升0.2个百分点至7.6%。分结构看，中央预算收入增长加快，而地方有所放缓；税收收入维持高增，非税收入增速由正转负。主要税种收入整体回升，1-7月增长较快的主要是印花税和个人所得税；三大税种中企业所得税、消费税增速较上月上升，增值税降幅较上月缩窄。

• 财政支出重在保民生。7月全国一般公共预算支出两年复合增速6.1%，高于往年同期，表明财政支出节奏有所加快。从支出结构看，民生支出得到较好保障，社保就业、卫生健康、教育均保持正增长，且增速进一步上行；基建相关支出中，农林水事务、交通运输支出跌幅扩大，节能环保和城乡社区分项降幅有所改善。

• 卖地拖累基金收入。7月当月同比增长2.5%，两年复合增速6.8%，均较前值大幅回落，主要受到土地出让收入同比增速大幅回落的拖累。7月政府性基金支出增速降幅较上月收窄，但仍位于负数区间，表明支出力度仍然较弱。

• 如何“提升政策效能”？市场对于年内财政发力存在较高预期，但我们理解财政“提质增效”目的在于做好跨周期调节和前瞻性调控。在“过紧日子”、“强化‘三保’责任落实”、“防范化解地方政府债务风险”等多重目标约束下，财政发力的空间受到明显限制，节奏可能更加平滑。一方面，尽管中性假设下，全年一般预算收入可能超出预算目标约8000亿元，但一般预算收入超收不等于一般预算支出超支；另一方面，根据部分省市披露情况，如果按照15%预留比例估算，对应超过5000亿元专项债资金可能会在明年初使用，年内新增专项债发行加速对于基建和社融的提振作用可能有限。

• 风险提示：财政收支不及预期，专项债发行不及预期。

财政部8月19日公布：2021年1-7月累计，全国一般公共预算收入137716亿元，同比增长20%；全国一般公共预算支出137928亿元，同比增长3.3%；全国政府性基金预算收入46967亿元，同比增长19.9%，全国政府性基金预算支出49366亿元，同比下降6.8%。我们解读如下：

一、广义赤字率创2019年以来新低

7月份，广义财政（一般公共预算+政府性基金预算）收入累计增速降至20.0%，但仍位于历史高位，主要是受到去年低基数的影响；广义财政支出累计增速下降至0.4%，年内持续处于低位运行；动态广义赤字率较上月下行0.3个百分点至5.2%，创2019年以来新低。

从预算进度看，仅一般公共预算收入达到往年同期水平。1-7月一般公共预算收入完成预算进度的69.7%，创近年来新高；政府性基金收入完成49.7%，处于偏慢水平；一般公共预算支出完成55.1%，明显低于2017年-2019年；政府性基金支出完成37.6%，为2017年以来最低水平。

二、税收提升一般公共预算收入

1-7月全国一般公共预算收入同比增长20.0%，较前值（21.8%）回落1.8个百分点。从两年复合增速来看，1-7月一般公共预算收入增长4.7%，较前值（4.2%）上升0.5个百分点；7月当月增速回升0.2个百分点至7.6%。

分结构看，中央与地方增速分化。7月中央一般公共预算收入10034亿元，两年复合增速6.6%（前值4.2%），地方一般公共预算本级收入10566亿元，两年复合增速8.6%（前值10.0%），中央一般公共预算收入增长加快，而地方有所放缓。税收与非税增速分化，税收收入18651亿元，两年复合增速9.3%，与前值持平；非税收入1949亿元，两年复合增速由正转负至-4.9%。

扣除基数影响，主要税种收入整体回升。从两年复合增速看，1-7月增长较快的主要是印花税和个人所得税，主要受到沪深两市成交额上升以及居民工资增长的提振；土地和房地产相关税收中，契税和土地增值税增速与上月相比变化不大，房产税增速明显上行。尽管地产调控政策趋严，7月商品房销售额两年复合累计增速回落至13%，但仍处于较高水平；三大税种中企业所得税、消费税增速分别较上月扩大1.58和0.28个百分点，增值税降幅较上月缩窄0.42个百分点，显示经济复苏仍然不均衡。

三、财政支出重在保民生

1-7月全国一般公共预算支出同比增长3.3%，较前值（4.5%）回落1.2个百分点；7月当月两年复合增速由负转正至6.1%，且略高于往年同期，表明7月财政支出节奏有所加快。

从支出结构看，民生相关分项仍是重点。刚性支出，如社保就业、卫生健康、教育均保持正增长，且增速进一步上行；基建相关支出中，农林水事务、交通运输支出跌幅扩大，与7月基建投资增速疲弱一致，节能环保和城乡社区分项延续负增，但降幅有所改善；其他分项中，债务付息和文体传媒增速较上月下滑，而科学技术降幅有所收窄。

四、卖地拖累基金收入

1-7月政府性基金收入累计增长19.9%，两年复合增速10.2%，其中7月当月同比增长2.5%，两年复合增速6.8%，均较前值大幅回落，主要因为多地推迟集中供地计划或限制土地拍卖价格，7月土地出让收入同比增速较上月大幅回落18个百分点至-0.01%。支出方面，7月政府性基金支出累计同比下降6.8%（前值-7.8%），当月同比下降1.4%（前值-9.5%），尽管降幅收窄，但和政府性基金收入的高增速相比，支出力度仍然较弱，或受到1-7月专项债发行缓慢的拖累。

五、如何“提升政策效能”？

8月18日，财政部副部长许宏才作《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》[1]，介绍了下一阶段财政的六项重点工作，具体包括：提升政策效能、落实过紧日子要求、兜牢兜实“三保”底线、防范化解地方政府债务风险、深化财税体制改革、加大财会监督力度等。

7月30日政治局会议后，市场对于年内财政发力存在较高预期。我们理解财政“提质增效”目的在于做好跨周期调节和前瞻性调控。在“过紧日子”、“强化‘三保’责任落实”、“防范化解地方政府债务风险”等多重目标约束下，财政发力的空间受到明显限制，节奏可能更加平滑。具体从两个角度理解：

◾  超收不等于超支

年初以来受低基数和PPI持续高增的影响，预算收入增速和进度较快。预计随着基数效应显现、经济下行压力加大以及减税效果的持续释放，收入增速可能逐渐回落。参考历年8-12月一般公共预算增速变化，中性条件下假设今年8-12月预算收入和去年同期持平，预计全年一般公共预算收入完成年初目标的104.2%，对应超收约8000亿元。

不过，一般公共预算收入和支出没有必然联系。一般公共预算要求“收支两条线”而非“以收定支”，实际赤字除了预算赤字外，需要调入资金和存量资金安排来弥补。考虑到当前支出进度和“跨周期调节”的需要，我们推测一般公共预算收入超收虽然能够降低调入资金和存量资金的需要，为明年预留财力，但可能不代表一般公共预算支出能够超支相应规模。以2020年为例，草案安排中计划调入资金及使用结转结余29980亿元，但预算执行过程中因为一般公共预算收入超收，实际仅调入资金及使用结转结余26133.32亿元。

◾   新增专项债年内能发完，但用不完

日前部分省市在预算调整方案中提及将按照相关政策要求，预留部分新增债券额度在今年12月份发行，并于明年初支出形成实物工作量。我们理解这同样是基于“跨周期调节”的政策需要，考虑到明年新增专项债限额可能低于3万亿，预留额度有助于降低财政退坡风险，平衡今明两年的支出强度，应对明年更大的稳增长压力。

根据部分省市披露情况，如果按照15%预留比例估算，对应超过5000亿元专项债资金可能会在明年初使用。从这个角度看，年内新增专项债发行加速对于基建和社融的提振作用可能有限。

[1] 资料来源：

http://www.npc.gov.cn/npc/c30834/202108/380978dbb96e400a8626447b6da8d33e.shtml。

六、风险提示

财政收支不及预期，专项债发行不及预期。

证券研究报告：“宽”不起来的财政

对外发布时间：2021年8月19日

报告发布机构：中泰证券研究所

参与人员信息：

周岳 | SAC编号：S0740520100003 | 邮箱：[e-mail]

肖雨 | SAC编号：S0740520110001 | 邮箱：[e-mail]

沈扬(研究助理) | 邮箱：[e-mail]

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