绝味食品（拟IPO）—7,000多家门店，每天卖出100万根鸭脖，成熟门店网络+实力供应链领跑“舌尖”经济

绝味食品是我们原创推出第2篇时尚休闲食品系列研报，附上之前写的周黑鸭对比研究：

公司概要：

一、绝味食品是国内规模最大、拥有门店数量最多的休闲卤制食品连锁企业之一。公司专注休闲卤制食品开发、生产、销售，以散装销售为主，包装产品、礼品产品销售为辅，通过直营为引导+加盟连锁为主体的标准化门店运营管理，打造国内现代化休闲卤制食品品牌；区别于周黑鸭的MAP产品（采用人工氮气包装产品，保质期7天）和真空包装产品，以直营店为主（超过700家店）。

公司成立于2008年，以“绝味”品牌为核心，定位年轻、休闲，瞄准18~35岁消费人群，主要产品为卤制鸭副产品及其他卤制食品，建立线上营销线下落地、多平台移动支付、外卖闪电送达、消费大数据分析等360度全新服务体系，实现消费场景全覆盖，打通线上线下渠道。

公司以7,172家线下门店形成覆盖全国近30个省的连锁销售网络，和近20个大型生产基地为主体，以综合信息系统和供应链整合体系为支撑，通过加盟为主、直营为辅的成熟、标准化门店运营模式不断开拓市场，致力创办一流特色美食平台。公司门店每天100万人次消费，日均售出100万根鸭脖，年服务顾客累计3.5亿人次，终端零售规模近50亿元。公司计划募资9.5亿，未来3年对“产、供、销”3大体系进行全面升级，全方面完善供应链网络，管控产品质量。

公司共有26家全资子公司，3家参股公司，总股本3.6亿股，聚成投资持有公司1.6亿股（占43.7%），是公司控股股东。公司董事长、总经理戴文军通过聚成投资、汇功投资、成广投资、富博投资间接持有公司共34.0%的股份，实际控制公司67.9%的股份，为公司实际控制人。

表 1、公司主要竞争对手

资料来源：公司公告、六合咨询

二、休闲卤制食品行业属于“小食品、大流通”产业，销售网络是根本，公司专注门店运营和管理，直营连锁为引导、加盟连锁为主体，快速扩展门店网络，打通线上渠道，辅助线下渠道销售，打造线上线下O2O一体化销售网络。

1、传统卤制熟食以餐桌食用为主，售卖场所主要是农贸市场和超市，公司品牌营销策略是将以餐桌为主的消费理念转化为休闲消费，将购买场所由农贸市场转为专卖店。公司通过成熟标准化的加盟为主+直营为辅的门店模式，形成覆盖全国28个省的连锁销售网络，7,172家门店覆盖华南、华北、华中、华东、西南、西北等地区，华中和华东为公司重点销售市场，近3年占到公司收入一半。公司计划将募资中的1.1亿资金，在华北、华南、华中、华东等区域新建180家旗舰店。

表 2、公司区域销售情况（百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

公司加盟店为主、直营为辅，主业收入90%以上来自加盟模式产品销售。加盟连锁：公司与加盟商签订《特许加盟合同》，授权加盟商开设的加盟门店在规定区域内使用公司的商标、服务标记、商号、经营技术、食品安全标准，在统一形象下销售绝味品牌产品及提供相关服务。加盟商独立核算、自负盈亏，但在具体经营方面接受公司业务指导与监督。公司在加盟商开业、活动、大客户、品牌建设等方面给予一定折扣，对加盟门店采取“预收发货”的结算制度，仅对少部分优秀加盟商给予一定销售信用。直营连锁：各连锁店由公司投资设立，公司对直营门店拥有控制权，统一财务核算，享有门店产生的利润，并承担门店发生的一切费用开支。

表 3、公司直营和加盟模式对比

资料来源：公司公告、六合咨询

公司大力发展加盟店，自营店略有收缩，最近3年公司对加盟店平均单店销售收入维持在40万/年左右。2013~2015年公司门店数量分别为5,746家、6,187家（+7.7%）、7,172家（+15.9%），累计新开门店3,411家，累计关闭门店1,479家，净增加1,932家。2013~2014年公司新开店为950家左右，2015年新开店突破1千家达到1,499家（+55.5%）。

公司2014年开始实施“关低效开高效”门店调整策略，关闭部分效益较低加盟门店，重新寻找合适区域开设高效益店，2014~2015年关店数量维持在520家左右。2013~2015年公司加盟店数量分别为5,600家、6,029家（+7.7%）、7,044家（+16.8%），公司对加盟店平均单店销售收入分别为37万/年，39万/年（+7.2%），37万/年（-4.7%）；直营店数量分别为146家、158家（+8.2%）、128家（-19.0%），平均单店收入分别为101万/年、117.5万/年（+15.5%）、148.3万/年（+26.2%）。

表 4、公司最近3年门店数量变化

资料来源：公司公告、六合咨询

表 5、公司最近3年加盟店变化情况

资料来源：公司公告、六合咨询

2013~2015年公司门店总收入分别为21.9亿、25.5亿（+16.1%）、28.2亿（+10.7%）,毛利率分别为26.7%、25.8%、27.5%；加盟门店收入分别为20.5亿、23.6亿（+15.4%）、26.3亿（+11.4%）,毛利率分别为24.9%、23.0%、24.8%；直营店收入分别为1.5亿、1.9亿（+24.9%）、1.9亿（+2.2%），毛利率分别为51.9%、60.5%、65.4%。

自营渠道毛利率高于加盟渠道毛利率，主要因为加盟渠道毛利率为自公司工厂销售至加盟店的毛利率，自营渠道毛利率为公司工厂销售至直营店后销售给最终消费者的毛利率。2013~2015年加盟渠道毛利率变动较小，自营渠道毛利率呈上升趋势，主要是经营场所分布在高铁、机场等自营店数量有所增加，销售给顾客的价格略高于一般普通门店价格。

表 6、公司分渠道收入情况（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

2、公司上线微信服务平台，推出外卖服务、积极打造粉丝社区，并在天猫、京东、1号店等电商平台建立官方旗舰店，稳步开拓线上渠道，通过线上消费、线下外卖配送，打通线上线下渠道。

全国微信服务平台：连接公司线上、线下O2O体系的重要枢纽，拥有会员营销、移动支付体系（支持多种在线支付）、自有外卖3大核心功能，打通公司整体大数据，实现对大数据精准管理。公司2013年初运营微信公众号，2016年4月底升级为全国微信服务平台并推出外卖服务，借势欧冠营销，6月销售额达到2,000万元，截至7月底注册用户突破300万。

线上官方旗舰店：公司在天猫、京东、1号店、苏宁易购等主流电商平台开设官方旗舰店，未来计划推出与电商渠道匹配的特殊品类，建立消费者大数据分析系统。

图 1、公司微信服务平台

资料来源：公司公告、六合咨询

三、公司注重创新，不断开发新产品，以各生产型分、子公司作为向全国销售网络配送产品的生产基地，以最优冷链配送距离为辐射半径，构建紧靠销售网点、快捷供应、最大化保鲜的全方位供应链体系，为公司门店快速扩张提供供应保障。

1、公司开发工艺先进、附加值高的新产品为目标，形成卤制鸭副产品等卤制肉食为主，卤制素食、包装产品、礼品产品等为辅的近200个品种的产品组合，致力满足不同地区消费人群偏好和需求。

公司通过多年产品开发、改进、创新，形成鲜货产品和包装产品2大产品群，涵盖禽类制品、畜类制品、蔬菜制品、水产品等品种，鲜货产品包括“招牌风味”、“黑鸭风味”、“酱鸭风味”、“五香风味”、“盐焗风味”等系列，包装产品包括“简装系列”、“精装系列”、“礼品系列”等。公司拥有研发中心，并与湖南农业大学、江苏大学等院校建立长期合作关系，不断完善产品结构，提升产品开发优势。

2、公司产品原材料占主业成本80%以上，鸭脖、鸭掌、鸭锁骨、鸭肠、鸭翅等约占原材料采购总额的50%左右。公司结合统一采购和地方采购进行原材料采购，并投资内蒙古塞飞亚（1.7亿占28%股份），与其建立长期战略合作关系，保证原料供应充足。

公司统一采购为主、地方采购为辅采购原材料，通过统一采购挑选优质供应商和集中原材料，通过地方采购挑选生产基地附近的供应商进行补充，及时满足生产需求和降低成本。2013~2015年公司统一采购金额分别为13.1亿、14.5亿（+10.4%）、18.0亿（+24.4%），地方采购金额分别为2.1亿、1.9亿（-9.5%）、1.7亿（-10.5%）。

公司战略投资国内颇具规模的鸭子养殖销售商塞飞亚，采购塞飞亚具有国际竞争力的优质瘦肉型肉鸭“草原鸭”。塞飞亚是从事种鸭繁育、鸭苗销售、商品鸭养殖、商品鸭屠宰加工等业务的现代化肉鸭全产业链大型企业，是国内少数几家完整涵盖从祖代种鸭养殖到屠宰加工各产业链环节的养殖加工企业之一。

表 7、公司统一采购和地方采购采购金额和占比情况

资料来源：公司公告、六合咨询

表 8、公司主要原料采购价格变动情况

资料来源：公司公告、六合咨询

3、公司产品自主生产为主，仅包装产品采用委托加工模式生产，已在全国打造广东、河南、武汉、湖南等为核心的近20个加工生产基地，目前年产能10.5万吨，近2年产能利用率达到80%。

未来2年公司计划投资7.3亿对华南和华中地区加工基地进行全线升级，新建或改造江西、上海、哈尓滨、四川、贵州等地工厂，将补充完善华北、华西地区生产实力，建立辐射全国的生产网络。项目达产后公司预计年新增产能9.5万吨，原租赁厂房将逐步停止使用，净增产能约4.9万吨。

图 2、公司产品生产网络布局

资料来源：公司公告、六合咨询

公司充分利用外部研发资源，与各大院校合作研发、引进各项先进技术，不断提高生产工艺水平。公司先后与中国农业机械化科学研究院合作，共同设计和研发食品加工车间的熟食加工工艺及制冷系统；与江苏大学合作进行卤菜连续生产设备研发、设计、制作；与湖南农业大学进行产学研合作，并成为其教学实习和产学研的基地；与英格索兰（中国）冷链管理学院共同设计熟食制品冷链物流的解决方案；引入德国莫迪维克流水生产线技术；并自主开发自动切鸭脖机、鸭肠自动清洗机，实现生产工艺标准化。公司在生产基地设立冷冻库、辅料库、包装材料库、保鲜库、成品库等，对生产所需物料分类管理，以保证产品新鲜度。

为保证产品质量并加强控制，公司采取门店每日报量、公司每日集中生产和每日物流配送的每日销售报单模式。每日销售报单模式下，各门店一般根据时令、节假日、近期销售和以往年度销售情况，预估次日销售情况后再向公司合理报量，做到产品销售量和当天销售报量基本一致。该模式下公司的信息系统根据以往销售情况对各门店的报量进行跟踪，相关人员对大额、异常的次日销售报量进行核查，杜绝门店库存商品过量，保障食品安全。

休闲卤制食品连锁企业的物流呈现小批量、高频次、多点配送、快速配送的特点，需要完善的仓储物流体系和先进的食品保鲜技术支撑。为提高效率、降低成本、保障食品安全，公司在开拓新市场区域时必先建立相应配送和物流体系。公司通过与第三方物流合作，运用专用物流车辆进行全程冷链配送，运输时间不超过4小时。公司通过对发货时冷藏车检查、货物运输途中温度监控等2道关键控制点实施安全检测，并据安装在车辆上的GPS和温控器，全程动态监控冷藏车厢内的温度及行车路线，确保物流环节上质量控制，保证产品新鲜度。

表 9、公司休闲卤制食品产销量情况

资料来源：公司公告、六合咨询

4、公司大力加强信息化建设，引进SAP-ERP和RMS等先进管理系统用于工厂原材料至成品及门店销售情况的追溯，提升订单处理、数据规范化运行、知识管理、战略执行等方面效率，增强对生产、物流、销售、食品安全管理等各环节管控能力。

SAP-ERP系统：2010年公司投资6,000万引入SAP-ERP系统，优化业务流程，大力提升财务、物料管理、生产计划、销售管理模块功能。

RMS信息化建设（Retail Management System，零售终端管理系统）：公司引进门店终端RMS技术，目前完成一期建设且部分地区已开始运行，并完成与SAP-ERP系统的集成，同步结合市场反馈、调研等第三方声音，达到流程、信息共享、数据共享、服务有效整合，优化公司上中下游全线资源和能力。

四、公司以多年品牌优势为基础，全面启动一体化数字营销战略，线上采用“内容+社区”营销模式，产品中融入当下流行亚文化，将品牌调性和年轻文化融入消费场景，形成公司与消费者良性互动，线下将时事热点与媒体广告相结合借势营销，融入年轻人喜好的元素，形成线上线下一体化营销。

公司品牌营销策略是将以餐桌为主的消费理念转为休闲消费，通过门店休闲时尚化、大众媒介传播、与快消品联合促销等措施进行品牌推广。门店休闲时尚化：集中在商业步行街开店，统一VI形象（Visual Identity，视觉识别）、规范化销售服务、即食包装，满足消费者解馋需求，改变传统餐桌消费观念。大众媒介传播：贴近18~35岁年轻人群的广告形式，通过报纸、车身、楼宇、电视宣传，传达绝味热销时尚、食用方式多元化。与快消品联合促销：通过与饮料等产品联合促销推广，让更多年轻人群产生购买欲望。

公司以北京为战略高地，建立阵容强大的JWD绝味数字营销中心，秉承“内容为王”进行跨界营销，培养忠实消费群体，通过社群活动扩大粉丝群。公司数字营销中心从自媒体入手，通过微博、微信积累首批忠实用户，在交易最末端设计多样化趣味互动、发放现金抵用券、策划线上形象设计活动等方式，拉近和用户距离。公司重新设计产品包装，融入当下网络流行的原宿风、中二特质、B站属性等亚文化，赋予产品不同场景下更大附加值。

图 3、公司”干票大的“绝味公仔形象征集活动获奖作品

资料来源：公司官方微博、六合咨询

公司紧跟时事热点借势营销，通过户外广告、电视广告宣传，增加品牌曝光度，完整阐述品牌内涵。公司2016年6月紧随第十五届欧洲杯热点，在北京首发“绝味号”开往欧洲杯地铁，是北京地铁开通以来第一列全方位品牌超级外包车，并有诸如神州专车、天喔、微信支付等各大品牌发送的弹幕在车体上漂浮，很好融入当下流行的吐槽弹幕文化；同时公司在重庆、深圳、上海、北京等城市地铁投放广告。

图 4、公司冠名欧洲杯列车

资料来源：公司官网、六合咨询

五、公司门店营销网络快速扩张，品牌战略不断推进，经营业绩保持良好上升趋势。总收入：2013~2015年分别为22.7亿、26.3亿(+15.8%)、29.2亿（+11.1%）；归属于母公司净利润：2013~2015年分别为1.9亿、2.4亿（+22.2%）、3.0亿（+27.3%）；毛利率：2013~2015年分别为27.5%、26.8%、28.6%；净利率：2013~2015年分别为8.5%    、9.0%、10.3%。随着公司业务规模扩大和市场占有率提高，公司对供应商议价能力和产品销售定价能力相应提高，毛利率稳步提升，但由于经营模式差异，仍低于行业其他竞争对手。

表 10、公司历年财务简表（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

表 11、公司与同行业公司毛利率比较

资料来源：公司公告、六合咨询

公司存货管理能力较强，2015年新开门店较多，存货周转率略有下滑。截至2015年底公司存货净额为3.5亿，占资产总额比例为21.7%，2013~2015年存货周转率分别为8.7次/年、8.8次/年、7.6次/年。

表 12、公司与同行业其他公司存货周转率比较（单位：次/年）

资料来源：公司公告、六合咨询

六、公司主业分为休闲卤制品销售、加盟商管理、屠宰业务，休闲卤制品销售是最主要收入来源。

1、休闲卤制品销售：以鸭、鸡、猪等禽畜为原料的休闲卤制肉制品，以毛豆、萝卜、花生等为原料的休闲卤制素食品，以散装销售为主，包装产品、礼品产品销售为辅。公司休闲卤制品收入主要来自卤鸭副产品，包括鸭脖、鸭掌、鸭锁骨、鸭肠、鸭翅等，占休闲卤制食品收入约70%。2013~2015年休闲卤制食品收入为分别为21.9亿、25.5亿（+16.1%）、28.2亿（+10.7%），毛利率分别为26.7%、25.8%、27.5%；其中鸭脖、鸭掌、鸭锁骨、鸭肠、鸭翅主要五类产品收入分别为14.5亿、17.1亿（+18.0%）、18.9亿（+10.7%），毛利率分别为30.5%、28.6%、29.2%。

表 13、公司主要休闲卤制食品的收入和毛利率（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

2、加盟商管理：公司加盟商管理主要是收取加盟费和管理费，加盟费收取标准为4,000~8,000元/年，管理费收取标准为4,000~8,000元/年，加盟商保证金收取标准为3,000~5,000元/家。2013~2015年加盟商管理费收入为0.27亿、0.34亿（+26.1%）、0.38亿（+11.7%）,毛利率分别为84.9%、87.5%、83.6%。

公司加盟商管理收入分为加盟费与管理费2种形式，一次性交纳3年以上（含3年）加盟费的加盟商可取得永久加盟会员资格，到期后不再另行收取加盟费，改为收取管理费。公司根据市场的具体情况给予永久加盟会员一定管理费优惠；对未取得永久加盟会员资格的加盟商，公司将在到期后继续收取加盟费。加盟费在收取时一次性确认收入，公司不向加盟商退还相关费用；对于永久加盟会员交纳的管理费，公司按期分摊确认收入。

3、屠宰业务：开展时间较短，2013~2015年收入分别为730万、18万（-98%）、201万（+1014%），毛利率分别为-32.8%、-186.9%、-10.4%。公司屠宰业务初期投入成本较高且尚未实现规模化经营，受行业周期影响，养殖成本上升、产品销售价格下降，导致该业务亏损。

表 14、公司主业收入（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

七、发展规划：公司将加强品牌建设、优化产品开发、完善渠道开拓、提升技术水平、深化渠道管理、夯实管理基础，全面提升核心竞争力和盈利能力，持续保持公司在全国休闲卤制食品行业的领先地位。

加强品牌建设：公司将以“绝味”品牌为核心，定位一流特色美食平台，实施差异化营销策略；通过与专业机构合作，提升品牌核心价值，完善品类发展战略，构建专业、公开、透明的媒介管理体系；通过线上主流媒体投放与网络营销等传播方式，维护公司产品良好的品牌形象，提升“绝味”品牌社会知名度、市场认可度、客户忠诚度。

优化产品开发：公司产品开发将进一步以鸭副类休闲卤制食品为核心，不断梳理和优化产品结构，结合行业发展趋势和顾客消费习惯变化，不断加强原辅材料选择，改良现有技术和工艺，通过丰富产品种类和风味来满足顾客需求；加强研发与传统渠道匹配的分销产品，推出与特通、电商等渠道相匹配的特殊品类；加大区域性产品开发以适应区域竞争；持续开发具有核心竞争力的新品，逐步提高产品形象。

完善渠道开拓：在线下食品销售渠道开拓方面，公司将继续坚持直营连锁为引导、加盟连锁为主体的经营模式，积极优化专卖店销售渠道，拓展新型销售渠道。在线上综合美食门户平台建设方面，公司将通过自建独立线上美食销售APP，与国内知名第三方平台合作建立线上美食销售渠道，弥补传统食品企业依赖线下实体门店销售的不足。

提升技术水平：坚持自主开发和开放合作结合的原则，依托已积累的技术和工艺，积极寻求与国内知名大专院校交流、合作机会，促进自身技术水平提升。同时公司将结合募投项目的实施，加大产品开发力度，重点攻关生产工艺、产品质量追溯等领域的关键问题，积极引进、借鉴、吸收国内外先进质量管理经验和方法。

深化渠道管理：加强对销售网络管理，通过启动加盟商一体化管理体系建设，提升连锁渠道管理能力。

八、募投项目规划：拟投资总额9.5亿。1、酱卤食品加工建设项目：拟投资7.3亿，2年内分别在湖南、江西、黑龙江、上海、贵州、河南、四川、西安8地建设加工基地，项目达产后年新增产能9.45万吨；2、网络建设和培训中心及终端信息化升级项目：拟投资1.8亿，项目主要涉及直营旗舰店建设、终端信息化升级、网络营销培训中心建设和补充流动资金；3、建设研发检验中心及信息化升级建设项目：拟投资4.0亿，项目全部为建筑投资。

表 15、公司募集资金投资项目情况（单位：万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

表 16、公司计划在华北、华南、华中、华东等区域新建180家旗舰店

资料来源：公司公告、六合咨询

表 17、公司合并利润表（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

表 18、公司合并资产负债表（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

表 19、公司合并现金流量表（单位：百万元）

资料来源：公司公告、六合咨询

图 5、公司股权结构图

资料来源：公司官网、六合咨询

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