《公司基本面分析实务》笔记

非常早的一本书，里面有很多例子如果入市不长的朋友都没印象了。但是，其内容是非常有价值的，甚至在这么多年以后，依然很有价值（但也有一些内容已经不适用于现在了）。

下面的一些笔记内容，主要是用来提醒我自己的。这些内容绝大多数我都知道，但在实际操作的过程中，有的没有太刻意强调，有的忽视了。这本书的作用不在于增加新知识，而是提醒我不要忘了老知识。

这本书值得收藏，时不时拿出来读一读。

财务分析 ≠ 基本面分析

缺乏对财务知识的了解显然无法完成基本面分析与投资，但完全停留于财务数据本身也同样无法实现上述目标。

因为：

1. 财务数据只是基于一定原则下对目前经营的记录，其合理性需要思考和检验，尤其注意财务数据对企业真实经营活动的扭曲；
2. 会计记录的是历史，投资的价值在于未来。财务数据是评估企业的起点。

对具体行业和企业的深入认识是根本，财务报表分析和估值方法只是工具。书中举了一个例子：

（财务报表分析和估值方法）就像医生所使用的 CT 机，如果医生对病理本身没有任何认识，那么再先进的 CT 机对他来说也不能解决任何问题。

这里的病理指的是具体行业及企业基本面的认识和理解，具体来说，就是对影响企业价值的核心驱动要素的未来变化的把握和判断。

对现金流折现方法的认识

现金流折现完整体现了企业价值的四大影响要素：

1. 投资者所获得的的真实回报——自由现金流的数量；
2. 产生的时间；
3. 面对的资本成本；
4. 再投资收益率（DCF 中默认是折现率）。

这四点是理解企业价值的关键。这里面比较容易忽视的是第二点和第四点。

关于再投资收益率，同样容易产生误导的是 IRR 这个指标。IRR 的计算是一个寻找贴现率的过程，计算出来的 IRR 实际是假设了我们对于每一笔现金都可以按照这个收益率获取回报。这就导致了如果计算出来的 IRR 较大，这个假设就是有问题的。举例说明如下：

项目	A	B
投资额	-1000	-1000
第 1 年	200	600
第 2 年	300	500
第 3 年	400	400
第 4 年	500	300
第 5 年	800	200
IRR	26%	36%
NPV (8%)	672	658

从 IRR 来看，显然 B 项目好，但如果我们用 8% 进行贴现计算 NPV，就会发现 A 反而比 B 强。这是因为 IRR 假设 A、B 项目每一期产生的现金流都能够产生对应 IRR 的再投资收益率。所以，只有当项目不产生任何其中现金流，或期中现金流全部能用于在投资并获得同样的收益率时才能真正算是项目的年度投资收益率。

重视资产负债表

从事投资一线的工作时间长了，经常会忽视资产负债表，因为大部分的企业好像拍个利润算个 PE 就得出来估值了。

「投资」一词本身就意味着要把资金投出去，这些资金的来源（负债）和投出去的结果（资产）就构成了资产负债表。

投资者买入公司股票相当于买入该公司的一部分所有权，与该所有权对应的首先并不是收益，而是该公司的各类资产和负债，因为收益并不能自己产生，它必须依赖于资产和负债。因此「是什么」是一个比「能产生什么」更本质的问题。

资产负债表里经常被忽视的问题可能包括：

1. 资产注水可能导致真实 P/B 高于表观 P/B、真实 ROE 高于表观 ROE：资产注水的可能性包括商誉、无形资产、没有参与经营的闲置资金等等；
2. 表外融资可能扭曲资产负债表，一个容易被忽视的表外融资方式就是「经营性租赁」。经营性租赁既不产生资产、又不产生负债，但如果这种经营性租赁在未来需要承担部分不可撤销的现金支付义务，则需要把这种资产调整到资产负债表中一并考虑；
3. 公允价值计量的资产（资产项）及因此产生的变动损益（权益项），在计算 ROE 和 ROIC 时应该剔除。

分析盈利能力的误区

误区 1：单期利润波动会很大程度地影响企业价值

在投资一线，我们经常会看到，因为企业一个季度低于预期或者超预期，卖方就相应调整了公司的估值。但这和商业基础原理是相悖的。下面这段话来自格雷厄姆：

显然，根据公司报告利润的暂时性变化而等幅地改变对企业价值的估计，就这一点而言，股票市场是极不理性的。一家私营企业在繁荣的年景下，可以轻而易举地赚取两倍于不景气年份的利润，而企业的所有者绝不会想到要相应地增计或减计他的资本投资价值。这正是华尔街的行事方法和普通商业原则之间最重要的分野之一。

这句话是将近一个世纪以前格雷厄姆说的，可是到现在依然如此。

误区 2：增长率比回报率更重要

书中写道：

现实中，投资者对于回报率和增长率的关系似乎总是比较纠结，而且大多数人似乎对高增长的特征更感兴趣，因为毕竟它有一个让人想入非非的未来。因此在现实的投资世界中，增长率似乎总是会超越回报率而成为投资者首要关注的因素，甚至是压倒性的因素，而回报率则沦落为与其他财务特征类似的细节问题。这已然成为基本面投资的重要误区。

企业的核心目标不应该是简单的创造利润，而应该是不断的创造价值。衡量企业创造价值的标准就是资金在这里运用比在其他同等条件下更有效率。这个效率的标准就是资金的机会成本，或者说资本成本，只有投资回报高于资本成本的情况下，企业才真正开始创造价值。

书里已经写的很好了，我没有什么可补充的。