播客《成为巴菲特》第三期读书会交流

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1. 巴菲特对 ROE 的论述

1.1. ROE 比营业利润重要

巴菲特在信中这样说：

尽管这一数据（营业利润）创出了历史新高，我们仍然认为股东权益回报率（return on shareholders' equity）是衡量企业财务表现的一个更重要的标准。

1.2. 两种对 ROE 的扭曲

在信中，巴菲特提到了两种对 ROE 的扭曲：

• 资产负债率过高：实际投入资本可能远大于权益资本，导致 ROE 虚高；
• 资产价值未合理体现在资产负债表中：实际投入资本被低估，导致 ROE 虚高。

我自己的思考：使用 ROIC 可以排除资产负债率过高那种情况，但第二种情况无法排除。

1.3. 短期绩效评价和长期绩效评价使用不同的 ROE

巴菲特认为，短期内计算 ROE 应该剔除证券市值波动对 ROE 的影响，但是在长期，证券投资的增值也应该是 ROE 的一部分。

短期：ROE = 营业利润（扣除证券投资损益）/净资产（投资类证券按成本计价）

原因：证券市值的波动可能导致 ROE 的不公允。当股价下跌时，会高估 ROE，反之亦然。

长期：ROE = 每股净资产的年化复合收益率（考虑证券投资收益）

原因：多年内的资本损益与通过传统经营方式所实现的收益对股东有着同等重要的影响，不管这些资本损益是否已经实现。

2. 纺织业务的商业反思

巴菲特在这 5 年中，不断反思商业回报率并不高的纺织业务，越来越认识到，便宜的烂公司不如合理价格的好公司。

纺织业务的管理层相当优秀，但却只能获得微薄的利润。我已经学到的教训之一（不幸的是，有的时候我还要再学一次）就是所从事的业务处于上升期而不是衰退期的重要性。—— 1977 年股东信

我们希望以后不要再介入具有这种棘手的经营特征的企业。—— 1978 年股东信

很少会出现所谓的“转机”，同样的精力和才智投入到以合理价格买下的好生意上，要比投入到以便宜价格购买的差生意上要好得多。—— 1979 年股东信

3. 信息沟通的原则

巴菲特自己的原则：股东们有权直接听取首席执行官的意见，了解正在发生的事情，以及他是如何评估企业目前和未来情况的。

背后是推己及人的同理心：当我们的职业经理人向我们汇报经营情况时，我们不希望获得的是一份公关资料，我们也不认为你们应当接受这样的报告。

4. 讨论：保险业务是有护城河的业务吗？

通过股东信里面的描述，保险业务似乎并不是非常具有护城河的业务，管理层非常重要。

保险公司提供的标准化保单很容易为其他人所模仿。他们惟一的产品就是承诺。保险执照不难取得，而费率也是公开的。行业商标、专利、地点、企业资历、原物料资源等都不重要，消费者差异非常小，保险公司提供的服务大同小异，无法隔绝竞争。在企业的年报中，常常看到有人强调人的重要性。有时这种说法有点道理，有时却没什么道理。但不可否认的是，保险行业的本质使得经理人的表现，对于公司绩效的影响具有举足轻重的地位，幸运的是，与我们共事的是一群优秀的经理人。—— 1977 年股东信

就这个问题，大家进行了充分的讨论。

参考资料

[1]

飞书:https://xui53w4y2h.feishu.cn/mindnotes/bmncnVFal9JQ6QU8pWwqr13o49E