品质与比较

文/LoveKonan

引言：本文借《禅与摩托车维修的艺术》第一章中有关摩托车旅行的叙述讨论品质与比较。本文续接上一篇文章《优先级》，原写于今年4月11日，处于“烂尾”状态。感谢CxEric阅读后的鼓励。在此将底稿再做整理分享给大家。全文约3300字。

正文：每当我设置优先级，或者挑选手头最值得投资的标的时，我其实都在问自己这样一个问题：“哪个更好？”这是比较和选择的过程，关乎的是品质和价值（quality and value）。

1、禅与摩托车维修的艺术——关于品质的拷问

---

我每周有很长的时间在开车，会听一些书。四月，我都在听罗伯特（Robert Pirsig）的《Zen and the Art of Motorcycle Maintenance》（禅与摩托车维修的艺术）。感谢CxEric荐书，这本书也我非常欣赏的投资者尼克（Nick Sleep）十分推荐的书（《更富有》那本书第六章介绍的就是尼克）。

这其实是一本既不关于禅也不关于摩托车维修的书，它实际上是对品质和价值的探寻与拷问。本书副标题和扉页上的话很清楚地勾勒出本书的主旨——副标题为“An inquiry into values”（对价值的探寻）；扉页上的词为“And what is good, Phaedrus, And what is not good - Need we ask anyone to tell us these things?”(什么是好的，斐德鲁斯，什么是不好的——我们需要问谁来告诉我们这些事情吗？)。

格雷厄姆的《证券分析》是对价值的一个非常全面的探寻。我理解的格雷厄姆的投资体系是投资一篮子（足够分散或适度集中）价格低于内在价值（拥有安全边际）的证券，等待价值回归或者内在价值的有机增长。涉及的公司可以是所谓的好公司，也可以是质地不那么好的次级公司，甚至是破产清算和控股拆分等特殊情况。格老所讲的内在价值既包括盈利能力，也有通过资产负债表计算出来的公司净值和清算价值。盈利能力可以针对周期性很强的周期股，也可以针对未来拥有良好增长前景的成长股。

但是随着投资活动的竞争越来越激烈，一些旧日的机会渐渐消失。另一方面，自己是业余的，时间有限，能力圈很窄。再者，受到后期巴菲特和芒格，以及尼克和查克（Chunk Akre）的影响，在格老的体系中，有一个方向慢慢地吸引了我的注意力，就是挑选和购买质地较好的公司股票，当然是在价格低到可以提供足够的安全边际的情况下。

上面提到的扉页上的那句话“什么是好的，什么是不好的——我们需要问谁来告诉我们这些事情吗？”很有嚼头。当我把我能理解的、研究过一段时间的几个公司放在一起比较的时候，很神奇的是，我能够大概得到这样一个结论：A不好，B好，C我不太了解，D最好。比较之下，往往会得到很有用的结论。比如常去Sam's club和Costco，能感觉到Costco整体上做的比Sam’s好，无论是商品的品类，客流量，停车场满员程度，加油站的排队长度等，以及我自己的消费额。再比如奥特莱斯的生意，SPG和SKT，我能明显感觉到SPG的品牌和地产位置更有优势。再比如手机，简单地观察一下身边朋友和同事就会发现，基本都是苹果。

跟踪观察一个公司或者生意几年，我感觉能够得出一个笼统的结论——这个生意是好的，或者没那么好。对于“我们需要问谁来告诉我们这些事情吗？”这个问题的答案，我感觉只能靠自己，通过时间和经验的累积获得一点点认知，别人并没法告诉我们答案。

得出这个生意好或者没那么好的结论相对容易，要理解为什么这个生意好或没那么好，我觉得还是挺难的。

尼克是一位非常低调的投资者，其基金曾只持有三只股票。（Normad基金致股东信非常精彩，不知有无中译。）尼克（和扎克，尼克的合作伙伴）有一个“目的地分析”，他们关注那些具有长时间保质期的信息，他们会问一个生意十年后甚至二十年后的目的地在哪儿？管理层今天今天要做什么才能到达这个目的地？什么会阻止这个公司到达这个理想的目的地？

如果一个公司能够繁荣十年甚至二十年，这个公司一定有非凡的品质。我觉得尼克的目的地分析是非常好的探寻公司品质的方法。但这并不一定意味着我们一定要能看穿十年甚至二十年，这只是一种思维方式。如果打过高尔夫的朋友可能就会理解，开球时如果瞄准了一个又高又远的目标（肯定打不到的那种），打出去的球往往也是又高又远。

2、《乡间摩托车旅行与投资》

---

我非常喜欢第一章罗伯特描述的一段驾驶摩托车在乡间公路旅行的内容。我很有共鸣，他的讨论也发人深省。投资是何其相似 （文末附上相关段落的两页原文，微信阅读上也有译本可以阅读。）。

罗伯特提到了几点：

1. 1. 在空旷的乡间高速驰骋，自己会进入冥想的状态。这不关乎何时到达何地，而旅行本身才是目的。
2. 2. 乡间的土路最好，洲际高速次之，拥挤的高速公路最差。
3. 3. 当你确定了优先级，你就会走向不同的道路。
4. 4. 如果你着急做什么事儿，这意味着你并不在乎这件事儿。

投资不也是一样？

1. 1. 不断学习和实践投资的过程是快乐的，我并不知道何时会到达何地，但我期待长期下来会取得令我满意的结果。
2. 2. 芒格讲的投资的道路并不拥挤，确实如此。熊市每两三年就来一次，可以容我安静地便宜地买股票。
3. 3. 如我上一篇《优先级》所写，设置了什么优先级，就会选择相应的投资方式，也会取得大概相配的投资结果。
4. 4. 投资真是心急吃不了热豆腐。慢慢看财报，看资料，看书，几年下来，偶尔会有想通的那一刻。

说点关于《禅》这本书的题外话。对《禅》的评价很可能两极化。《禅》在1974年出版之前被121个出版商拒绝，所以这不是一本容易读的书，更别提开车听书效率大打折扣了。但《禅》也是一本容易读的书，读（听）一章，可以只是听取字面的意思，也可以深入想一想，也可以再深入想一想。《禅》能承受不同深度的探寻。

关于乡间旅行的讨论，让我意识到我不需要着急多少个小时内要读完它。没有了紧迫感，我获得了一种难得的放松。如书里所讲：“如果你着急做什么事情，那说明你并不在乎。”这说得太精彩了！被各种截止日期追赶久了，早就忘记了没有任何压力、没有任何紧迫感的安逸。

投资世界里，难得安逸的心境。

3、《注重品质，但不要放弃安全边际》

---

格雷厄姆教我们，要像买菜一样买股票，买之前还要问一句：“多少钱？”

追求公司品质（好公司）的极致就是好公司不问估值就买入。但过去的一两年的股市可能已经给如此行事的投资者们带来了惨痛的教训。

注重品质，但千万不要放弃安全边际。

在过去的几年里，每当我买股票的时候，我最优先考虑的问题是估值和安全边际。而最近我开始尝试优先考虑的是公司的品质。

但是，这并不是说估值和安全边际变得不重要了，而是因为对估值和安全边际的判断已经成为了我下意识的反应。比如对于一个未来仍有成长前景的公司的股票，我愿意最高付出14-15倍市盈率的价钱，但我很难付出超过20倍市盈率的价钱。何况时不时地，比如现在，市场会慷慨奉送几倍市盈率（或者几倍于经营现金流）的有成长又赚钱的好公司。其实，观察很多投资大师的投资经历，你会发现他们都是十分注重买入估值的，特别是早期的时候。在大师们投资生涯的中后期，他们关注的重点逐渐向公司的品质转换，但是他们还是以非常低的价格入手！这已然成为一种习惯。

投资早期阶段的打击对一个投资者来说可能是毁灭性的，不仅是财务上的还是心理上的。如果让我重新学习投资，我还是会以安全边际作为最最最优先的准则起步，并使得它成为一种下意识的反应。关注安全边际就好像开车先系安全带，灾难来时能救我不死。

以下这段内容在我看来是对安全边际最好的诠释。格雷厄姆的大弟子欧文·卡恩可以算是将长寿和投资做到了极致。他在华尔街繁荣了86年，这个年限甚至超过了很多人的寿命。在老爷子109岁临终前，《更富有》的作者威廉·格林问了他这样一个问题——“您在格雷厄姆那里学到了什么帮助您在金融市场中繁荣发展了86年？”

卡恩的回答是：“相比其他任何事情来看，投资更是关于保存。（Investing is about preserving (italic) more than anything.）这必须是你的第一想法，而不是去寻找大额盈利。如果你取得的只是合理的回报，同时承受了最小化的损失，你会成为一个富有的人并且会超越你可能有的任何一个赌徒朋友。这也是治疗你睡眠问题的好方式。”

结语

---

巴菲特曾说，如果给你一个只有20个机会的打卡器，你可能会做的很好。这句话给我带来了很大的思维上的转变。

一方面，能够带我前行一辈子的20个公司一定具有非凡的品质，我需要不断地翻石头，然后问自己，“哪个更好？”。

另一方面，我可以在每一个公司上花更多的精力思考为什么它们会拥有如此的高品质。但巴老没讲的是，选出这20个机会，可能要翻上百个甚至成千上万个机会，这是我的机会成本，是需要努力的方向。

《附录：相关原文》

---

END

感谢您的阅读！