中金：加息继续推进，增长还需下行

美联储加息75个基点，符合市场预期，货币政策声明承认经济增长放缓，但鲍威尔暗示增长放缓是必要的。总的来看，美联储仍倾向于以牺牲经济增长换取物价稳定，这意味着加息还将继续推进，但对于未来加息路径，美联储的态度也变得越来越模糊。对于9月是否再次大幅加息，美联储不主动、不拒绝、不承诺，这也引发了市场对于加息放缓的猜想。尽管如此，我们认为这次会议传递出的信息不足以打消市场的顾虑，“数据弱、政策紧”仍或将是未来一段时间海外宏观与政策的主要特征。

首先，抗通胀仍是美联储的首要任务，价格稳定是经济和就业增长的前提。美联储货币政策声明重申将坚定致力于（strongly committed）快速压制通胀，鲍威尔也反复强调，价格稳定是经济发展的基石，没有价格稳定，经济不可能持续增长[1]。当被问及货币紧缩可能面临“做得太过”和“做得不够”的双重风险时，鲍威尔暗示美联储“宁可矫枉过正”也不愿因犹豫而长期付出更高代价。鲍威尔还表示会综合考虑整体CPI与核心CPI走势，即使未来几个月整体CPI增速因油价回落而显著下降，但如果核心CPI依旧坚挺，美联储也不会因此停止紧缩。

其次，美联储不认为美国经济已进入衰退，鲍威尔暗示增长放缓是必要的。市场普遍关心美联储如何看待美国经济衰退风险，对此，美联储在货币政策声明中增加了“最近的消费支出和生产指标有所放缓”的表述，但鲍威尔在记者会上称，美联储认为有必要（necessary）让增长放缓[2]。对于即将公布的美国二季度GDP数据，鲍威尔也有意淡化，他认为美国经济只是有所放缓，还远未到达衰退的状态。

由此可见，经济增长放缓正是美联储希望看到的，当前放缓的幅度还不足以让美联储停止货币紧缩。鲍威尔表示，美国经济增长需要在一段时间内持续低于潜在水平，才能创造一些负向产出缺口来压制通胀。换句话说，美国的失业率或需要上升且高于自然失业率，才能起到抑制通胀的作用。考虑到疫情后美国劳动力市场摩擦加剧，我们认为自然失业率可能上升至5%甚至更高，这意味着当前的失业率或存在较大上行空间。此外，在被问及何时是转向降息的拐点时，鲍威尔并未给出正面回应，而是再次重申需要看到通胀持续回落的确凿信号。

不过，对于未来加息路径，美联储的态度也变得越来越模糊。鲍威尔表示，未来加息决策将采取逐会决定（meeting-by-meeting）的方法，并且将按照数据行事（data    dependent）。这或意味着美联储前瞻指引工具（如点阵图）的有效性将下降。的确，我们也认同在当前这种高度不确定的环境中，任何关于未来加息路径的指引都可能失准，与其预测未来，不如走一步看一步。

经济放缓或多或少也让美联储觉得自己不再那么“落后于曲线”，这引发了市场对于加息节奏放缓的猜想。一方面，强劲的劳动力市场让美联储相信经济仍在趋势水平以上，继续加息仍然是必要的。鲍威尔也表示还有更多的货币紧缩在路上（additional tightening in the pipeline）。但另一方面，近期消费和房地产数据放缓，加上过去两次会议都采取75 bp的大幅度加息，使美联储认为当前利率水平距离中性利率已不再那么遥远。

往前看，今年剩下的时间内还有3次议息会议（分别在9月、11月和12月），如果到年底联邦基金利率上限需要从当前的2.5%提高至3.5%，那么剩余的每次会议的加息幅度只需要50甚至25 bp即可。也就是说，加息周期没有结束，但不排除加息的步长可能放缓。当然，最终加息幅度还取决于数据，从现在到9月议息会议之间还有7、8月的数据可以观察。我们认为，如果通胀持续超预期，美联储还是会果断选择加息75 bp。正如鲍威尔所说，9月再次采取超常规的加息也可能是合适的（another unusually large    increase could be appropriate）。

我们认为这次会议传递出的信息不足以打消市场的顾虑。美国经济增长放缓才刚刚开始，未来随着失业率上升，经济总需求下降，企业盈利或面临更多下修风险。另一方面，由于通胀居高不下，美联储紧缩还将继续推进，货币金融环境也将进一步趋紧，对于9月是否再次大幅加息，美联储不主动、不拒绝、不承诺，这种模糊的态度也很难让市场得到持续的宽慰。总体上，我们认为“数据弱、政策紧”仍将是未来一段时间海外宏观与政策的主要特征。 

[1] https://www.youtube.com/watch?v=P-97NiA1sY8

[2] “We think it is necessary to have growth slow down. Growth is going to be slowing down this year for a couple of reasons,” Powell said. The economy, he added, probably will grow below its long-run trend for a period of time. “We actually think we need a period of growth below potential in order to create some slack.” https://www.cnbc.com/2022/07/27/fed-decision-july-2022-.html

文章来源

本文摘自：2022年7月28日已经发布的《加息继续推进，增长还需下行》

刘政宁 SAC 执业证书编号：S0080520080007 SFC CE Ref：BRF443

张文朗 SAC 执业证书编号：S0080520080009 SFC CE Ref：BFE988

肖捷文 SAC 执业证书编号：S0080121070451

彭文生 SAC 执业证书编号：S0080520060001 SFC CE Ref：ARI892

法律声明

向上滑动参见完整法律声明及二维码

特别提示

本公众号不是中国国际金融股份有限公司（下称“中金公司”）研究报告的发布平台。本公众号只是转发中金公司已发布研究报告的部分观点，订阅者若使用本公众号所载资料，有可能会因缺乏对完整报告的了解或缺乏相关的解读而对资料中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义。订阅者如使用本资料，须寻求专业投资顾问的指导及解读。

本公众号所载信息、意见不构成所述证券或金融工具买卖的出价或征价，评级、目标价、估值、盈利预测等分析判断亦不构成对具体证券或金融工具在具体价位、具体时点、具体市场表现的投资建议。该等信息、意见在任何时候均不构成对任何人的具有针对性的、指导具体投资的操作意见，订阅者应当对本公众号中的信息和意见进行评估，根据自身情况自主做出投资决策并自行承担投资风险。

中金公司对本公众号所载资料的准确性、可靠性、时效性及完整性不作任何明示或暗示的保证。对依据或者使用本公众号所载资料所造成的任何后果，中金公司及/或其关联人员均不承担任何形式的责任。

本公众号仅面向中金公司中国内地客户，任何不符合前述条件的订阅者，敬请订阅前自行评估接收订阅内容的适当性。订阅本公众号不构成任何合同或承诺的基础，中金公司不因任何单纯订阅本公众号的行为而将订阅人视为中金公司的客户。

一般声明

本公众号仅是转发中金公司已发布报告的部分观点，所载盈利预测、目标价格、评级、估值等观点的给予是基于一系列的假设和前提条件，订阅者只有在了解相关报告中的全部信息基础上，才可能对相关观点形成比较全面的认识。如欲了解完整观点，应参见中金研究网站（http://research.cicc.com）所载完整报告。

本资料较之中金公司正式发布的报告存在延时转发的情况，并有可能因报告发布日之后的情势或其他因素的变更而不再准确或失效。本资料所载意见、评估及预测仅为报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。证券或金融工具的价格或价值走势可能受各种因素影响，过往的表现不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中金公司可能会发出与本资料所载意见、评估及预测不一致的研究报告。中金公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本资料意见不一致的市场评论和/或交易观点。

在法律许可的情况下，中金公司可能与本资料中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，订阅者应当考虑到中金公司及/或其相关人员可能存在影响本资料观点客观性的潜在利益冲突。与本资料相关的披露信息请访http://research.cicc.com/disclosure_cn，亦可参见近期已发布的关于相关公司的具体研究报告。

本订阅号是由中金公司研究部建立并维护的官方订阅号。本订阅号中所有资料的版权均为中金公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、转载、翻版、复制、刊登、发表、修改、仿制或引用本订阅号中的内容。