中金：解读香港特专科技公司上市制度咨询
2022年10月19日，港交所刊发《特专科技公司新上市规则咨询文件》[1]，建议设置新渠道以吸引更多特专科技公司赴港上市。此份文件积极回应了香港特区政府《2022施政报告》[2]中提及的优化主板上市规则、便利尚未盈利或无业绩支持的先进技术企业进行融资的施政措施。公众咨询为期2个月，2022年12月18日截止，港交所官员预计最快2023年可有相关公司挂牌。虽然最终实施细则和执行时间仍待商讨，我们认为此次优化与2018年上市制度改革一脉相承，凸显香港致力于持续提升其作为全球创新产业公司首选上市地位的决心。我们预计香港未来将聚集更多新经济公司，对于进一步巩固其新经济桥头堡和国际金融中心地位也有重要意义。
规则建议：接纳五类行业；分已商业化与未商业化公司；最低80亿港元市值门槛；强调投资者保障
“特专科技”目前包括五大类行业，将动态更新。特专科技公司指主要从事应用于相关特专科技行业中可接纳领域的科学、技术的产品及、服务的研发，及其商业化及/或销售的公司。此次咨询文件主要适用于5大类行业，如新一代信息技术、先进硬件、先进材料、新能源及节能环保，及新食品及农业技术。港交所称未来将会根据行业变化，采取动态机制对特专科技的类别进行灵活调整。
已商业化公司最低市值80亿港元，未商业化公司规定更为严格。在建议制度下（主板18C），特专科技公司分为已商业化公司及未商业化公司两大类，其中已商业化公司需要满足经审计近一个会计年度特专科技业务产生收益至少2.5亿港元的条件，未商业化公司因风险较高，在最低市值要求、第三方投资门槛、禁售期等较为严格。
► 上市资格：已商业化公司最低市值80亿港元，未商业化公司须披露其达到商业化路径的可信路径。具体来看，
1) 上市时预期最低市值：80亿港元（已商业化公司）或150亿港元（未商业化公司）。虽然80亿港元的建议市值要求高于A股科创板15亿人民币（约18亿港元）的最低门槛，但港交所认为对于已商业化公司来说较为合理，是“独角兽”公司的平均水平。
2) 研发：所有申请人均须于上市前已从事研发至少3个会计年度，研发投资金额须占总营运开支至少15%（已商业化公司）或50%（未商业化公司）。
3) 最低第三方投资：上市申请日期前至少12个月以前已获得来自至少2名“领航”资深独立投资者的大额投资；及来自所有资深独立投资者的合计投资金额达到上市时已发行股本的规定最低百分比，即10%至20%（已商业化公司）或15%至25%（未商业化公司），视乎上市申请人于上市的预期市值而定。
4) 商业化路径：未商业化公司须展示并在上市文件中披露其可达到商业化收益门槛的可信路径。
► 首次公开招股规定：1）更高效的市场定价流程：首次公开招股的股份总数的至少50%须有独立机构投资者持有；2）上市后自由流通市值至少达6亿港元；3）须披露的数据包括首次公开招股前投资、商业化现况及前景以及适当的示警声明。
同时，港交所还规定公司首次公开招股后需要履行的义务，包括对控股股东、关键人士[3]及领航资深独立投资者施行首次公开招股后禁售期的限制，并对未商业化公司施加额外持续责任，以加强对投资者保护。
图表：特专科技公司新上市规则刊发市场咨询文件中对已商业化公司及未商业化公司上市规定
资料来源：港交所，中金公司研究部
图表：港交所认可的特专科技公司行业
资料来源：港交所，中金公司研究部
改革脉络：2018生物科技、WVR、二次上市→2021优化二次上市→2022特专科技
此次优化并非首次，而是2018年以来一系列上市制度改革的延续与升级。早在2018年4月，港交所大刀阔斧改革上市制度，三大举措吸引新经济公司赴港上市，包括允许尚未盈利生物科技公司上市、开放同股不同权限制以及接纳业务重心在大中华地区的企业允许在港二次上市，为香港市场开启了新篇章。随后，港交所又于2021年再次放宽二次上市门槛（2022年1月实施）, 以更加开放和包容的心态欢迎中概股回归（《解读港交所优化海外发行人上市制度》）。
这一改革效果显著，除了越来越多的新经济公司上市和中概股回归外，香港也已成为全球第二大生物科技集资中心。2018年改革至今（截至10月20日），已有52家未盈利生物科技企业上市（募资1153亿港元），新经济在港股占比从2018年40%提升至2021年底的63%。目前，香港是亚洲最大全球第二的生物科技集资中心，仅次于美国纳斯达克[4]。
此次改革旨在推动香港成为全球高新科技集资中心。尽管2018年上市改革以来，香港市场的行业多元性和丰富性已经大为改观，但目前仍集中在偏服务消费和商业模式创新的新经济领域，“硬科技”领域横向对比看仍相对缺乏。由于新一代信息技术、先进硬件等公司前期投入大、商业化难度高，已商业化公司也仅有少数特专科技公司可通过当前的港股主板的上市测试。因此，如何支持更多具有高增长潜力的特专科技公司上市自然成为港交所持续改革的关注重点。参照2018年以来未盈利生物科技公司发展历程和经验，我们认为这一新的优化如果实施有望推动相关行业的集资发展。
图表：中国内地、中国香港与美国市场的特专科技发行公司数目及市值统计
资料来源：港交所，中金公司研究部
图表：2018年上市改革至今，已有52家未盈利生物科技企业通过18A上市…
资料来源：Wind，中金公司研究部；数据截至2022年10月21日
图表：…募资资金共计1153亿港元
资料来源：Wind，中金公司研究部；数据截至2022年10月21日
潜在影响：聚集新经济、丰富港股市场纵深；长期巩固香港金融中心地位，提升产业竞争力
吸引更多特专科技优质公司赴港上市，有助于丰富港股结构和纵深。纵览全球主要交易所上市制度，我们认为港交所在上市制度多元性、接纳未盈利公司灵活度以及审批效率上，已具备独特吸引力（《中资企业上市：择地、择时、择势》）。香港发行采用注册制，即以信息披露为核心，发行人必须依法将与证券发行有关的一切信息和资料向监管机构申报，监管机构只对注册文件进行形式审查，不进行实质判断，因此香港上市限制少、周期短、效率高。此次港交所引入特专科技公司，有望进一步汇集全球高新科技行业公司赴港上市、激活香港新股市场、丰富港股结构和纵深、提升港股新经济占比。此外，未来若满足港股通纳入门槛，特专科技公司则可通过互联互通渠道触及偏爱新经济的内地投资者，吸引海外及内地资金流入，增强公司及港股市场整体流动性。
巩固香港金融中心地位、改善产业“空心化”问题、提升相关产业竞争力。此次港府《施政报告》强调增强发展动能，优化金融市场上市和交易制度就是其中一个重要的着力点。我们认为香港未来将持续改革和优化上市制度，不断寻找吸引全球高质量新经济企业赴港融资的突破点和增长点，包括港交所近期正在积极构思活化GEM。长期来看，港股汇聚中国新经济优质龙头公司的优势，以及对全球投资者和资金的吸引力也将逐渐加强，其作为新经济桥头堡和国际金融中心的地位也将进一步巩固加强。此外，从实体经济和产业发展角度，此次扩大特专科技公司的上市渠道的努力也与港府最新的2022年施政报告中着力提升香港核心竞争力、解决产业空心化、增强新发展动能的思路一脉相承（《解读2022年香港特区政府施政报告》），对于推动信息技术、先进硬件、先进材料、新能源、农业技术等前沿行业的相关人才和投资的发展与增长将起到长期积极作用。
图表：中国内地、中国香港及美国交易所上市制度对比
资料来源：上交所，深交所，纳斯达克，纽交所，港交所，中金公司研究部
图表：港股新经济公司上市逐年增多，2022年初至今占整体融资规模的60%
资料来源：Wind，中金公司研究部；数据截至2022年10月21日
图表：“新经济”板块在港股市值占比在2021年底达到63%，目前比例为59%
资料来源：Wind，中金公司研究部；数据截至2022年10月21日
图表：2017年至2022年9月港股主板发行人采用资格测试情况
资料来源：港交所，中金公司研究部
[1]https://sc.hkex.com.hk/TuniS/www.hkex.com.hk/news/regulatory-announcements/2022/2210191news?sc_lang=zh-cn
[2]https://www.policyaddress.gov.hk/2022/sc/policy.html
[3]包括创始人、加权投票权受益人、执行董事和高级管理人员，以及负责专业技术公司技术运营和/或研发的关键人员
[4]https://www.hkex.com.hk/-/media/HKEX-Market/Join-Our-Markets/IPO/Biotech-Newsletter/HKEX-Biotech-Newsletter-Issue-6-CN.pdf
文章来源
本文摘自：2022年10月29日已经发布的《解读香港特专科技公司上市制度咨询》
分析员 刘刚，CFA SAC 执证编号：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867
联系人 寇玥 SAC 执证编号：S0080120120022 SFC CE Ref：BRH427
分析员 王汉锋 SAC 执证编号：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454
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