寻找学术文献中的Alpha（五）

一门课程，一种研究，一份责任，一种担当。期待一个更有效的资本市场，我们正式开启“燃计划一期”，后续包括课程体系建设、策略研究和共享、奖学金设立等多个环节。点燃激情，量化先行。

燃计划之一：寻找学术文献中的Alpha

在多因子模型中，能够带来超额收益的阿尔法（Alpha）因子是模型的核心。而Alpha因子最便捷、最可靠的来源是权威的学术文献。如何从学术文献中寻找Alpha因子，是量化投资实践最关心的问题。

《财务分析与量化投资》课程每年在秋季学期开设，为了让大家在春季学期在量化投资领域同样有所进步，我们特别编制了八个专题，搭建从学术理论到投资实践的桥梁。专题将从价值投资、盈利能力、经营效率、利润操纵、投融资、市场信号、动量策略和投资者情绪等八个方面精选经典文献，阐述因子从学术理论到投资实践的过程。该专题每周推送一期，本期推送的主题是投融资。

专题5  总资产增长效应：投融资异象纵览

Asset Growth and the Cross-Section of Stock Returns

总资产增长与股票收益

Abstract

We test for firm-level asset investment effects in returns by examining the cross sectional relation between firm asset growth and subsequent stock returns. Asset growth rates are strong predictors of future abnormal returns. Asset growth retains its forecasting ability even on large capitalization stocks. When we compare asset growth rates with the previously documented determinants of the cross-section of returns (i.e., book-to-market ratios, firm capitalization,lagged returns, accruals, and other growth measures), we find that a firm's annual asset growth rate emerges as an economically and statistically significant predictor of the cross-section of US. stock returns.

一、文献摘要

本文研究了总资产增长率和股票回报的关系，发现公司总资产增长率是未来股票超额回报的强有力的预测因子。对于大盘股而言，总资产增长依然保持其预测能力。本文在控制了其他股票回报的决定因素后（即账面市值比，公司规模，动量效应，应计利润，和其他增长率指标），发现总资产增长率仍然能预测股票回报，并在经济上和统计上均显著。

二、内容简介

以往研究表明，在公司进行资产扩张相关活动之后（即收购、公开股票发行、公开债务发行和银行贷款），随后的股价往往会下跌。而公司在进行资产收缩相关活动之后（即分拆， 股票回购，债务提前偿付和股息分配）股价往往会上涨。本文通过研究总资产增长效应，将这些投融资异象整合起来，发现总资产增长率能预测股票未来回报。本文主要有如下发现：

（1）根据总资产增长率将公司从小到大依次分为10组，第10组-第1组的对冲回报显著为负，且这一现象在不同公司规模的样本中均成立，如下表所示：

（2）在控制了以往文献中发现的其他异象之后（包括B/M、公司规模、动量/反转、资本性投入、应计利润、股票回购/发行），总资产增长的预测能力仍然存在。

（3）本文将总资产分解为投资端和融资端。

具体而言，从投资端，总资产增长可以分解为：

总资产增长（ASSETG）＝现金增长（ΔCash）＋非现金流动资产增长（ΔCurAsst）＋固定资产增长（ΔPPE）＋其他资产增长（ΔOthAssets）

从融资端，总资产增长可以分解为：

总资产增长（ASSETG）＝营运负债增长（ΔOpLiab）＋留存收益增长（ΔRE）＋股票融资增长（ΔStock）＋债务融资增长（ΔDebt）

通过回归发现，总资产各组成部分的变动与股价变动存在相关性，但这种相关性远不如总资产增长的相关性显著。

三、投资策略

1、核心逻辑

投资者在对上市公司进行估值时，对公司过去的表现反应过度，总资产增长率高（低）的公司往往被高（低）估，从而产生错误定价。

2、核心指标

3、组合构建

每年6月，将样本所有股票按照年公司资产增长率从小到大分为10组，买入第1组，卖出第10组。

4、回测期间

1968年到2002年

5、回测业绩

经Fama-French三因子模型调整后的等权对冲组合月度超额收益为1.63%

6、预期年化收益

19.56%

四、策略评价

1、指标计算方法简单清晰，易于操作。

2、目标投资组合换手率低，交易成本低。

3、预测能力强，回测结果稳定。

文献来源： 

Cooper, M. J.,Gulen, H., & Schill, M. J. 2008. Asset growth and the cross-section of stock returns. The Journal of Finance, 63(4),1609-1651.