2023年证券市场展望

用益研究 2023-03-11

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导读

对投资人来说，2022年或许是令人失望的一年。而对基金管理人而言，2022年无疑是非常艰难的一年。不过，展望即将来临的2023年，俄乌冲突、美联储加息、疫情管控等不利因素都在消退，因此我们有理由乐观些。

一、2022市场回顾

今年前三个季度，针对房地产行业坚持“三条红线”等政策，针对疫情坚持“动态清零”的防疫政策，大幅增加了企业生产经营的成本，降低了居民的消费意愿。经济增长远低于年初设定的5.5%的GDP增速目标。海外，美联储为抑制高通胀而持续地加息，加息节奏与点阵图不断打破市场预期，引发全球流动性紧张。在此背景下，A股在2022年的前10个月表现惨淡。

图1 A股股票指数的走势（2022/1/1-2022/12/22）

数据来源：Wind，中融信托资产管理事业部整理

11月以来，防疫政策的快速转向，房地产融资政策松绑，点燃了市场的情绪。A股在食品饮料、地产、金融行业的带领下，快速反弹。不过经过1个多月，市场情绪的修复行情暂告一段落。年末之时，正是为今年业绩盖棺定论与为明年布局的阶段，资金活跃，板块加快轮动。

图2 中信一级行业的涨幅（2022/11/1-2022/12/22）

数据来源：Wind，中融信托资产管理事业部整理

受俄乌战争的影响，2月底，大宗商品出现一波快速上涨。但自3月中旬之后，大宗商品上涨趋势结束，开始横盘震荡。在6月中旬，美联储表达出“通胀居高不下，则加息不止”的强悍决心，期货市场急转直下，一泻千里。直到7月中下旬后，大宗商品价格稳住之后，开始再一次横盘震荡。

图3 期货各板块走势（2022/1/1-2022/12/22）

数据来源：Wind，中融信托资产管理事业部整理

受此影响，大部分CTA策略基金产品自6月中旬之后表现都比较惨淡。其中，中长周期CTA上半年普遍有一定盈利，但下半年的亏损比较惨重。短周期CTA则在今年处于持续性小幅度失血。

二、市场分析

12月中旬，中央经济工作会议指明了2023年全面恢复经济增长，并且是高质量增长，质在量前。出口、投资和消费是拉动经济的三架马车。出口依赖于海外需求，而海外经济环境弱且最不可控，因此政府主要发力在投资和消费上。投资集中在产业升级和战略新兴产业上，加快新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算等前沿技术研发和应用推广。而消费则是恢复和扩大内需，重点包括改善型住房、新能源汽车、消费等。不过，房地产仍坚持“住房不炒”的基调，向新发展模式过渡。

虽然中央经济工作会议指明大方向，但具体政策举措恐怕要等明年春季两会之后才会陆续落地。这中间的时间大概率是政策相对的真空期，因此大盘走势大概率继续宽幅横盘震荡。

疫情方面，防疫政策已经放松，而疫情也随之快速扩散。参考东亚国家和地区之前的经验，在放开防疫管控之后的第一个季度里，人们出于自我防护的需求，反而会减少出行。从放开的第二个季度开始，消费才逐步复苏。因此，我国大致要等明年春季之后，消费才有望迎来真正的拐点。据此推测，经济拐头向上的时间点大概要在明年的下半年。

不过，股票交易的是市场预期。若各项宏观的领先指标显示出复苏迹象，A股或许会提前启动。因此，A股很可能在明年1季度末2季度初，随着新一轮政策出台以及上市公司的年报和一季报逐步披露，确立新的主线而展开行情。届时，消费、高端制造和新能源有望成为主线。

具体到投资决策上，我们会参考估值和信贷两个维度去跟踪A股市场，以便更为定量地感知市场状态。

估值上，我们以股债比作为衡量A股估值的一个指标。

图4 A股估值与择时效果

数据来源：Wind，中融信托资产管理事业部整理

从上图可以看出，即使经过11月以来的市场反弹，A股的估值仍处于低估区间。历史上，当市场处于当前的相对估值水平时，A股持有1年的回报极大概率为正。从上图也不难看出，若低估时买入A股，高估时卖出，长期来看收益是跑赢一直持有的。

我们采用信贷作为企业盈利的领先指标。从下图可以看出明显的领先特征。

图5 信贷增速（政策信号）与企业盈利增速

数据来源：Wind，中融信托资产管理事业部整理

从下图来看，那么政策信号（信贷）尚未看多。

图6 政策信号与择时效果

数据来源：Wind，中融信托资产管理事业部整理

综合信贷（企业盈利的领先指标）与估值水平这两点，下一阶段市场的核心矛盾在于企业盈利增速的预期改善。

综上，低估值提供较好的防御性，虽然盈利改善尚需时日，对于能承受一定波动，愿意追求更高收益的投资人，若不想错过A股潜在的上涨机会，可以震荡调整过程中逢低加仓。对于不愿意承受波动，追求高确定性的投资人，则可以继续耐心等待，等经济复苏的信号出现之后再参与。

对于大部分投资了CTA策略的投资人来说，22年下半年是艰难的。对比过去两年，就能发现，商品期货的趋势强度在22年8月之后一直处于低位震荡。而这是最不利于CTA获取收益的市场环境。不过，从历史数据来看，这种低位震荡不会长期维持，而当趋势强度再一次爆发时，CTA策略也会迎来一波大反弹。因此，当前是比较好的投资CTA策略的机会。

图7 商品期货的趋势强度（2020/12/31 – 2022/12/22）

数据来源：Wind，中融信托资产管理事业部整理

三、基金投资建议

管理期货：与权益资产低相关，且风险收益比较权益资产更高。从资产配置角度，适合做一定配置，分散风险。经过下半年的回调之后，特别是趋势类CTA策略出现了不错的配置机会。

主观选股：情绪修复的阶段已经告一段落了。目前大的板块性的机会还不明朗。因此，建议选择有选股能力的基金经理。

量化选股：当市场流动性和波动性回升之后，指数增强策略比较容易做超额。虽然未来一段时间大概率会横盘震荡，但下行空间有限，而随着明年经济慢慢转暖，指数有向上的空间。因此指增的确定性更好些。

作者：杜炅

来源：中融财富

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