市场最终的赢家不是投资高手而是退出高手

私募基金清算是一段“委托与受托关系”的终结动作，是基金管理人对基金投资的整理汇报，是基金投资人接受与否的内心博弈之旅，是基金管理人与投资人之间一次关乎利益与信任、接受与斗争的双向考验。私募基金清算完成意味着信托关系终结，意味着赖以存在的合同关系及/或组织关系（公司或合伙企业）终结，意味着投资人的投资结果有了确定答案。

私募基金清算本质上是管理人与投资人对此次基金合作的各种心态与利益诉求的博弈总和。

基金清算5大疑难问题

投资人态度不一，清算难以启动

普遍现象为基金合同/合伙协议约定不清晰；无法召开投资人（合伙人）会议；召集后达不到多数决等。当基金投资效果不太乐观时，在基金临近到期或到期后，管理人常常会面对上述尴尬境地，但基金业协会对基金到期后清算报备的要求及组织法（公司法、合伙企业法）及相关司法解释对清算责任的规定，使得管理人无法任由时间的流逝，而迟迟不予开展清算程序。

程序不仅关乎正义，程序还暗含着权利义务与归责依据，法律意义上的“静止”代表着义务的怠于行使和责任的发生或加重；流程不仅关乎规范，还内含着推动的力量，内含着新阶段开启的路径。综合法律、司法解释、判例实践等所整理的基金清算程序流程是包含化解非常规情况、具有合法合理的推动力的多环节系统解决方案，拒绝静止，不惧沉默，是奔涌向前的河流，是带有终结使命的单行道。

投资亏损时，管理人勤勉尽责的自证

投资人与管理人之间是一种类信托的委托关系，管理人作为受托人对投资人承担信义义务，也即为投资人利益行事，勤勉尽责，履行善良、理性且符合通常的风控与管理能力职责要求。

投资亏损，意味着投资失败，投资人利益受损，在基金清算阶段，投资人是考官，是监察，是审计，势必审核投资亏损发生的因果关系，甚至会吹毛求疵找寻管理人的失职之处。对于投资亏损的项目从立项、尽调、投决、投后管理、退出安排与措施执行，整个环节即被重点聚焦，管理人作为受托人与汇报人，应给予投资人明确的细节说明。细节越明确，环节越完善，流程越规范，措施越到位，越可以取得投资人认可，完成顺利清算所必要的“管理人勤勉尽责的自证”。

无法退出时，退出手段穷尽与后续预案说明

基金到期，项目未实现退出，管理人采取了哪些退出手段与后续的预案便成为投资人关注的焦点。退出手段包括回购、减资、转让、并购、上市、向项目原股东追责、向项目问题高管追责等。对于未实现退出的项目，适合何种退出手段，具备适用哪些手段的基础，是管理人要明确且有切实根据地说明的，管理人据此采取了哪些手段，采取手段的结果，其他可能的手段是否已采取、已穷尽，如正在过程中，尚未有明确结论，后续预案措施如何，凡此种种，均是投资人密切关注的。

投资可以亏损，项目可以无法退出，但合理的前因后果与尽责努力的管理动作是释去疑问，走向理解的不二法门。

非现金资产的清算分配分割

非现金资产系指基金所投资形成的资产，在基金清算时尚未或短期难以转化为现金的资产，包含多类资产形态如股权、正在回购诉讼（仲裁）过程中的股权、已判决回购正在强制执行中的股权回购的债权、实物等等。

非现金资产的分配分割是基金清算中的难点，也是导致清算不易顺利推进的重要因素，针对非现金资产的特点，制作非现金资产分配方案时，应关注和围绕“唯一性、合理性、操作性”展开。

管理人的“多面作战”

管理人需要面对LP 可能发起的损害赔偿之诉；对被投项目公司及其股东的追责之诉；对基金业协会监管报备的合规处理；对所管理的其他基金产品的区隔保护。

委托清算与强制清算

私募基金清算的两层含义：一是终结管理人与投资人间的委托投资管理的法律关系，二是终结承载管理人与投资人间的权利义务关系的法律载体。

在清算时，资产分配分割必须予以考虑，但如因私募基金所持有项目的资产状态在实操层面无法进行分割分配，则私募基金的组织形式仍需保留，但需要通过变更基金管理人的方式或合伙企业份额或公司股权重组的方式“非基金化”，即私募基金完成第一层含义的清算，第二层含义的清算通过“非基金化”的方式实现。

私募基金清算两条路径：委托清算、强制清算

委托清算

基金管理人在专业机构的规范服务下规范确认和启动清算程序、推进清算流程、运用清算规则与多种法律技巧制定清算方案，使得流程合规、推进有序、基金资产归类定性有依据、基金资产历史沿革清晰、投资管理动作到位、分配分割方案公证合理可操作，最终推动清算完成。

特点：

1、管理人利用法定程序化被动为主动，合法合规的及时完成基金清算；

2、使LP服气，GP免责。

流程：清算准备→变现基金资产→发出清算公告/通知→制定清算方案/报告→资金划拨与分配→清算备案（向中基协报送相应材料）→工商注销登记。

强制清算

投资人间分歧难以调和，提请法院强制清算，具有“强制性”和“终结性”，不会因为部分投资人不同意清算方案而无法推进，不会因为存在难以分配的资产而无法完成清算。强制清算可以解决“投资人不能就清算事宜达成一致”和“存在难以分配的资产”的两大难题。

特点：

1、强制性—法院主导，指定“清算组”；

2、终结性—再难分配的资产也可以“法定挂账”。

流程：

GP/LP申请→法院审查（听证会）→受理→指定清算组→核算清理基金财产→处理基金财产→法院裁定终结清算程序。

本文观点节选自清科投资研修院第7期（总第42期）主题培训中，由万商天勤律师事务所的高级合伙人柴建刚先生以及合伙人曹光远先生分享的《基金清算、回购对赌等热点基金投资纠纷》课程内容。

柴建刚

万商天勤律师事务所高级合伙人 

柴建刚律师拥有丰富的国际商业运作投融资法律经验，对项目投融资、对VC和PE及投资银行业务有专项研究，能够深刻理解客户的商业目标，准确策划商业运作模式，规避投融资法律风险。凭借多年的投融资法律经验,柴建刚律师在私募基金企业的设立、GP与LP的合伙人协议、募集说明书、LP的认购协议、资金托管协议、投资决策议事规则及拟投项目公司的股权并购、增资扩股、定向增发、股权置换、回购、对赌、反摊薄、退出条款等方面的商业策划有着独到见解。柴建刚律师的业务专长包括：上市公司市值管理|基金退出、基金清算服务、基金结构设计、投资风控尽调|回购对赌股权争议解决。柴建刚律师是15年执业律师、上市公司董秘、上市公司独立董事，拥有基金从业资格。

柴建刚律师是中国政法大学本科、长江商学院金融 EMBA 、社科院金融学博士。

曹光远

万商天勤律师事务所合伙人

曹光远律师在私募基金募集设立、基金风控、项目调查、交易结构设计、投后管理、退出解决方案等方面具有多年的实操经验与深刻理解；擅长投融资的谈判磋商，兼具代表投资人或项目方的多角度服务经验；担任多家公司的法律顾问，并具有集团公司、互联网科技公司法务部服务经历，兼具内部法务与外部律师的服务经验；为多个券商、信托、资管、银行等结构化融资项目提供法律服务。曹光远律师的业务专长包括：基金清算、基金退出、投后风控、基金结构设计、投资风控尽调、回购对赌股权争议解决、并购重组。

曹光远律师是中国青年政治学院（社科院大学）法学学士，拥有律师执业证、基金从业资格。

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