微课堂 | 伍杰能：如何看待中国内地商业地产投资机会？

由于第三产业的突飞猛进、写字楼的需求旺盛以及经济的平稳发展，我们看到了很多买入一线城市写字楼的机会。                                             

 ——伍杰能

伍杰能：安祖高顿亚洲有限公司董事总经理、中国区房地产业务主管

本文摘录自伍杰能先生在“北大汇丰金融前沿讲堂”上的演讲，其演讲主题为《中国房地产基金的挑战和机遇》。

以下为精彩视频片段

以下为视频部分文字实录

我们认为，国内经济相对稳定，尤其是第三产业的发展非常快，第三产业的快速发展对写字楼起到很强的支撑作用。不同于制造业（制造业各自有厂房），服务业的快速增长使得写字楼的空间巨大。此外，在中央持续去杠杆的背景下，我们看到在一线城市存在很多机会。由于第三产业的突飞猛进、写字楼的需求旺盛以及经济的平稳发展，我们看到了很多买入一线城市写字楼的机会。

目前，服务业已成为我国经济增长的引擎，它对GDP增长的贡献高过了其他产业。尤其是像上海和北京这样的大城市，上海的服务业占GDP比重超过了70%，北京超过了80%。众所周知，国内企业做大之后都想进军一线城市，从下图中我们也可以看出，2009年金融危机以后，上海的写字楼租金平稳增长，虽然目前还没有突破2007年的高峰水平，但从趋势来看之后增长的潜力强劲。 

从空置率的角度来看，目前上海的空置率大约是10%，随着供应的逐渐减少和需求的不断增加，空置率呈现下降趋势。

北京租金增长的情况更加突出，整体上北京房产的供应越来越少，虽然东三环CBD还会有新写字楼，但需要一段时间，再加上北京市政府决定五环以内基本不允许再新盖写字楼，这会导致未来的供应越来越少。此外，近年来IT行业突飞猛进，像中关村等地基本可以满足IT的写字楼需要，同样其空置率很低。

由此看出，一线城市对写字楼的需求很强劲。过去十年，中国的负债率快速攀升，总体负债占GDP的比重从2007年的149%，攀升至2017年的269%，去杠杆势在必行。中央也三令五申要求去杠杆，从而化解金融风险。

因此，高杠杆企业会受到很大冲击，房地产行业首当其冲。目前，去杠杆严重打击了影子银行和个人理财产品，房地产贷款的净增长也出现了急速回调。与此同时，资本市场也非常动荡，人民币的汇率波动很大。

在这样的情况下，对高杠杆持有人或业主会有很大压力，但这同时是我们买到合适物业的良机。对于专业机构投资人来说也是很好的机会，因为面对巨大的市场波动，越来越多的投资人希望可以配置到地产，但是个人投资人不容易接触到大宗地产交易，于是很多投资人开始通过私募基金配置到房地产上，作为房地产基金经理来说，这是一个很好的机会去满足投资人的需求。

但是，二、三线城市的写字楼市场有很大不同，我们现在看得到二、三线城市的写字楼市场仍然在房地产行业中有很高空置，这跟过去十年这些二、三线城市的政府拼命做政府工程、面子工程去盖高端的写字楼、商业楼宇有很大关系。目前一些城市，比如成都、天津等，其写字楼供应甚至远远大于一线城市，但需求很弱，投资这些二、三线城市的写字楼的风险还是很大的。

从租金变化情况也可以看出来，一线城市过去从2011年到现在还是在稳步增长，而二、三线城市出现了负增长，租金出现下降。

延伸阅读

伍杰能先生解读未来房地产股权投资发展

房地产行业一直处于中国经济发展的风口浪尖，在房地产股权投资顺势而生的当下，中国房地产行业面临着前所未有的机遇与挑战。10月12日晚，应巴曙松教授邀请，安祖高顿亚洲有限公司董事总经理、中国区房地产业务主管伍杰能先生做客“北大汇丰金融前沿讲堂”。在讲座开始之前，伍杰能先生就目前中国房地产基金的现状与未来发展趋势等接受采访，以下为采访实录。

记者：在房地产基金从债权转变至股权投资的背景下，您认为股权投资这种模式会对国内地产行业带来什么影响？主要风险点在哪里呢？

伍杰能：目前，我国房地产基金以债权投资为主。如果未来转变成股权投资，投资者和开发商都会变得更加审慎。因为债权投资主要关注的是公司的偿付能力和现金流，很少关注其他方面。而股权投资在债权的基础上还会重点去看底层资产、产品质量、产品是否符合市场需求、市场的供应需求等各个方面，考虑的因素会更多。所以，从风险上面来看，房地产的股权投资对基金经理人是一个很大的挑战。相较于债权投资，股权投资对基金经理人的要求更加严格，因为债权投资经理人只需要重点掌握财务方面的知识，而股权投资经理人需要具备剖析实物资产的能力以及运营管理的经验。

记者：您认为房地产私募基金在未来会更多以母基金的形式替代单基金吗？

伍杰能：我认为在未来母基金和单基金这两种形式会并存。母基金是投资基金的基金，它的重点目标在于找到业绩好的专业投资经理或投资团队。未来二者的分工会更加明确。母基金主要负责在市场中寻找业绩好的基金经理人或专业的投资团队；而投资经理则会更多去寻找投资机会，以及思考在投资之后如何做管理、运营并取得稳定的收益回报。

记者：房地产基金的投后管理是否具有必要性?主要体现在哪个方面?

伍杰能：投后管理是非常有必要的。从价值链条来看，如果是投资开发的项目，投后管理应涉及拿地、可行性研究、产品设计、供应商承包商选择、融资、市场营销、项目销售等各个方面，也就是说，在整个价值链条上全面地参与，这是非常关键的。但是之前，房地产基金进行的投后管理很少，主要是因为它以债权投资为主，类似放贷，会对借款人信用、资产负债表和现金流量表的分析较多，而在具体项目的操作、运营，如何提升价值，如何退出等资产管理环节相对薄弱。

记者：相较于房地产私募基金，您对我国房地产信托投资基金的发展前景有何看法呢？

伍杰能：REITs在国内讲了很多年，但到目前为止，还没有实质意义上的REITs产品，目前市场上流通的是一些类REITs产品，类似债权产品，在发放到市场之前要首先对产品、公司进行征信，且规定明确的投资期限并到期赎回。REITs的初衷是为企业盘活资产并降杠杆，但如果通过征信、承诺回购的方式销售产品，则实质是加杠杆，这便失去了原有的意义。

在未来，REITs的发展空间很大，但还要看投资人的要求回报与底层资产能够提供的收益能否匹配。目前还没有达到这一步。比如，现在市场上购买一个类REITs产品，市场收益率是5%-6%，但底层资产无法支撑，今天上海A级写字楼的成交回报率大约是3.5%。也就是说，底层资产所能提供的回报达不到投资人的期望收益。所以，国内REITs的发展还有很长的路要走。

记者：现在很多人认为，房地产的黄金时代已经过去了，您如何看待未来房地产行业的发展与投资方向呢？

伍杰能：房地产的范围很广，涉及的产品很多，包括住宅、写字楼、酒店、商场、物流等等。所谓的“黄金时代”应该主要指的是住宅的“黄金时代”。对于住宅，从趋势上来看，中国对于住宅的需求依旧很大。因为目前中国还处于城镇化不断发展的阶段中，每年以1%-2%的速度增长并有超过2000万的人口从农村移居到城市，所以需求是很大的。但问题在于国内住宅的需求与供应是错配的。有的城市有很大的土地供应但需求不足，而有的城市土地稀缺但需求很大。再加上很多城市的土地价格昂贵，导致需要买房子的人无法负担。

在这里，我认为政府起到最为重要的作用。政府是房地产开发中最大的参与者之一，因为如果出售一套房子，从土地到各种税收，政府的总收入占总房价的60%-70%。所以我认为目前在中国，最重要的是如何解决房价昂贵的问题。除了住宅之外，中国一线城市写字楼的未来前景很好。服务业的快速发展对写字楼的需求增长起到正面的推动作用。而且一线城市写字楼的供应量不多，需求很大，所以资金投入到一线城市写字楼是不错的选择。

嘉宾名片

伍杰能先生在安祖高顿的香港办公室担任董事总经理兼中国区房地产业务主管。安祖高顿是一家总部在纽约的全球领先另类投资管理公司，业务专注在房地产和信贷的投资机会，目前管理的基金规模约280亿美金。

在2006年加入安祖高顿亚洲房地产团队之前，伍先生曾任职于不同投资银行，专注于投资和管理中国不良贷款及不良房地产资产组合。他拥有香港中文大学工商管理硕士学位和纽约大学及香港科技大学环球金融硕士学位。伍先生担任全国工商联房地产商会香港国际分会的执行委员。

文字校对/采访：都闻心

视频： 熊熊

编辑：都闻心