本文原刊发于澎湃新闻·澎湃商学院（2020年3月27日），共2106个字，细读大约需要6-8分钟
欧美新冠肺炎疫情超出预期，再叠加原油价格闪崩，给金融市场带来了巨大的不确定性，导致美国三大股指断崖式下坠并多次熔断。在美国股市带动下，其他国家的股市亦应声下跌，全球金融市场一时风声鹤唳，恐慌情绪无以复加。众多市场人士开始担忧，全球金融危机甚至经济大萧条，是否即将再次降临。那么，近来的金融动荡是否真的会演变为新一轮全球金融危机？外部金融动荡对中国金融市场影响几何？我们应该如何应对？这些问题无疑亟待我们认真思考。
金融市场比其他任何市场都更面临着信息不对称问题的考验。具体来说，金融市场上的贷款人，事前难以准确评估借款人的资质，事后难以监督借款人对资金的运用是否符合贷款人的利益。金融市场的另一典型特征是“加杠杆”。金融机构会充分运用其所融入的资金，在不同期限结构或不同风险结构之间的金融产品间进行套利交易。信息不对称问题使得金融市场具有天然的脆弱性，而杠杆的力量又进一步放大了这种脆弱性，结果使得任何风吹草动，都可能引发金融市场的一次大动荡。不过，金融动荡与金融危机是不同的两个概念。金融动荡演变为金融危机，一般来说要经历如下三大阶段：01起始阶段
金融资产价格出现暴跌并引发恐慌情绪，其肇因可能是实体经济遭遇外部冲击，上世纪30年代美国中西部农产品歉收，但更可能是金融泡沫的破裂——历史表明，二战以来几乎所有金融危机的导火索均来自于此。
02中间阶段
市场参与者的资产负债表状况开始恶化，获利盘或杠杆交易者大量抛售金融资产，以致资产价格持续性急遽下挫，市场不确定性大增，信息不对称问题愈发突出，实体经济因企业融资困难而开始萎缩。
03最后阶段
金融机构陷入倒闭风潮，那些套利组合亏损严重、杠杆率较高的金融机构首当其冲。随着危机持续蔓延，越来越多的金融机构因资不抵债而被破产清算，结果使得弥漫于整个金融市场的恐慌情绪进一步加剧，资产价格一路暴跌到底，金融市场因流动性枯竭而濒临崩溃。
一些观察家认为，近来全球金融动荡会演变为金融危机，甚至随着金融资产价格的暴跌，新一轮金融危机已经来临。但根据前文所述的阶段论，金融危机最重要的表征不是资产价格暴跌，而是金融机构持续倒闭和由此引发的实体经济萎缩。我们认为，直至目前，局势尚未恶化至此。诚然，如果市场恐慌无法得到有效遏制，形势会愈加严峻。但有必要指出，稳定金融市场已成为现代中央银行的一大重要目标，各国央行绝不会对金融市场的巨大动荡袖手旁观，而会主动出击，成为金融市场的“压舱石”。目前来看，各国央行所储备的各种“弹药”仍十分充沛。因此，认为近来的金融动荡会演变为新一轮全球金融危机，尚言之过早。金融危机本质上就是金融市场的失灵，而非常规货币政策，俗称“量化宽松”，是中央银行纠正金融市场失灵的“重武器”。量化宽松政策下的中央银行，不仅为金融市场提供流动性背书，而且会直接下场交易，以确保金融市场不会因流动枯竭而停止运转。在2008年金融危机期间，美联储通曾过TAF、TSLF等各种新的贷款项目，以及无限量开启对抵押支持证券和长期国债的购买，来向市场注入大量的流动性。欧洲中央银行也曾采取类似的操作。经验证据表明，这些非常规货币政策有效阻断了危机的恶化。面对当前金融市场的紧张局势，美联储汲取了应对2008年金融危机的经验教训，果断出手，没有浪费任何时间窗口。从3月16日推出“零利率+7000亿美元QE”到23日宣布开放式资产购买计划，美联储正以史无前例的速度和额度，向市场提供流动性支持。可以预计，除非稳定金融市场流动性和宏观经济的目的已经达到，否则美联储的量化宽松政策不会鸣金收兵。总之，任何一个负责任的国家货币当局都不可能等待市场的自然出清，而会以维持金融稳定为目标，采取积极有力的措施，竭力纠正金融市场的失灵，防止一时的金融动荡逐步演变为更严重的金融危机。
外部金融市场持续动荡，必定会对国内金融市场产生一定的冲击。具体来说，在短期内通过恐慌心理传染途径，在中长期通过“进出口需求变化—出口产业链企业资产负债表变化—相关经济主体资产负债表变化—股市波动”链条，外部金融市场动荡的影响将传递至中国资本市场。但由于有效的资本管制，中国金融市场在很大程度上是独立于外部金融市场的。另外，由于拥有巨大的国内市场与完备的产业门类，中国经济发展从中长期来看仍具有很强的潜力和韧性。因此，我们有信心认为，外部金融动荡对中国金融市场的冲击有限且可控的。值得指出的是，中国股市的走向主要取决于国内经济在后疫情时期的恢复情况。目前来看，新冠肺炎疫情在我国已被有效控制，复工复产复业进展顺利，经济基本面正得到有效的修复。同时，1-2月份的各项经济数据传递出积极信号，表明经济运行已出现明显的边际改善。因此，中国股市在外部金融市场动荡不安之际，仍有望走出独立行情。若疫情在全球继续发展，则世界性产业链分工和国际贸易必将遭受重创，故我们应未雨绸缪，切实加强应对未来进出口贸易出现较大下滑的准备。为此，要眼光向内，创新出台各种支持措施，鼓励新产业新业态新模式逆势成长，进一步激发企业活力和市场潜力，以释放出新的增长潜力。___________________________
战明华为广东外语外贸大学金融学院、华南财富管理研究中心教授
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姚耀军，1976年出生，湖北利川人，浙江工商大学金融学院教授、博士生导师，浙江省高校中青年学科带头人，浙江省首期之江青年社科学者，浙江省“151人才工程”第三层次培养人员，杭州市“十三五”哲学社会科学应用经济学学科组评审专家，企研数据学术顾问。长期从事金融发展理论与实证研究，在《China & World Economy》《Frontiers of Economics in China》《金融研究》《数量经济技术经济研究》《财贸经济》《中国农村经济》等学术期刊上发表论文多篇，部分成果被《新华文摘》《中国法经济学研究》《中国经济的转型升级：新结构经济学方法与应用》《高等学校文科学术文摘》《人大复印资料》收录或者转载。主持教育部人文社科项目、浙江社会科学基金重点项目、浙江省自然科学基金项目等纵向课题多项。荣获中国制度经济学年会优秀论文奖、全国金融硕士教学案例大赛优秀案例奖、浙江省高校优秀科研成果一等奖、《金融研究》优秀论文奖、《财经研究》创刊60周年优秀论文一等奖等荣誉。担任《金融研究》《财经研究》等多个学术期刊的审稿专家。
作者丨战明华 姚耀军
推荐丨杨奇明
排版编辑丨青酱