学术圈丨杨子晖 等：重大突发公共事件下的宏观经济冲击、金融风险传导与治理应对

文章来源

作者：

杨子晖（中山大学岭南学院）

陈雨恬（中山大学岭南学院）

张平淼（中山大学岭南学院）

文章刊发：杨子晖、陈雨恬、张平淼：《重大突发公共事件下的宏观经济冲击、金融风险传导与治理应对》，《管理世界》，2020年第5期，第13~35页。

摘要：重大突发公共事件所特有的紧迫性与不确定性为全球经济的发展带来了极大的挑战，2020年年初“新型冠状病毒肺炎”疫情的快速蔓延更使得全球股市剧烈震荡。在此背景下，如何准确考察“新冠”疫情等突发公共事件对我国宏观经济与金融市场的冲击影响，有效防范化解系统性金融风险并保障经济平稳运行，已成为影响我国经济发展全局的重大问题。由此，本文基于前沿的因子增广向量自回归模型，首先考察重大突发公共卫生事件对我国宏观经济与金融市场16个部门、共计174个变量的冲击影响。其次，采用新颖的风险溢出网络方法，研究全球“新冠”疫情事件下，我国金融市场各部门间风险传导关系的动态演变。接着，我们结合美股4次“熔断”等极端风险事件，考察“疫情之下”国际间金融风险传导的主要源头与溢出途径。最后，本文基于风险结构框架，进一步探讨了该时期全球资本市场的共振关系。在此基础上，我们对完善与“重大突发公共事件”相适应的宏观治理应对机制与风险防范对策提出了相关建议，从而有助于我们“守住不发生系统性金融风险的底线”，维护经济发展和社会稳定大局。关键词：重大突发公共事件  宏观经济冲击  系统性金融风险  治理应对

一、本文研究背景与意义

21世纪以来，突发公共事件在全球各国频频爆发，严重威胁着世界各国的社会稳定，其所特有的紧迫性与不确定性也为全球经济发展带来了极大的挑战。与此同时，2020年2月23日，习近平总书记在统筹推进新冠肺炎疫情防控和经济社会发展工作部署会议上进一步强调，要“防止经济运行滑出合理区间，防止短期冲击演变成趋势性变化”。

在当前全球“新冠”疫情快速蔓延的背景下，考察突发公共事件对我国宏观经济部门与金融市场的冲击影响，同时深入剖析突发事件期间，金融风险在我国各行业及全球股票市场间的传导途径、影响力度以及溢出效应具有重要的学术价值与现实意义：它不仅有助于我们完善与“重大突发公共事件”相适应宏观治理应对机制及风险防范对策，而且有助于避免金融风险产生跨部门、跨市场交叉传导，“守住不发生系统性金融风险的底线”，从而维护经济发展和社会稳定大局。

二、主要内容

首先，本文基于因子增广向量自回归模型考察“非典”这一突发公共卫生事件对我国宏观经济与金融市场16个部门、共计174个变量的冲击影响。在此基础上，我们采用前沿的风险溢出网络，研究“新冠”疫情下，我国金融市场各行业间风险传导关系的动态演变。接着，本文进一步分析了“新冠”疫情爆发期间，国际股票市场间的风险溢出效应，考察其中的风险源头与传导渠道，从而有助于我们未雨绸缪地防范境外输入性风险。最后，本文基于Chen等（2019）的风险结构（Risk Profile）框架，进一步探讨了该时期全球各市场的共振关系，以客观甄别事件前后各国（地区）间的风险联动关系。

三、主要结论与政策建议

本文研究发现，“新冠”疫情在春节后的首个交易日（2020年2月3日），对我国各部门造成了显著的负面冲击，大幅提高了各部门之间的风险共振与风险溢出效应，并使得风险传导途径产生显著变化。其中，金融、房地产、信息技术与日常消费行业在事件期间的风险输出力度大幅提高，医疗保健、公用事业以及工业板块则成为了主要的风险接受方。而在海外疫情爬升、原油价格疲弱的双重冲击下，境外金融市场剧烈波动，美国、巴西与加拿大等国成为了全球资本市场的风险来源方，欧洲市场的金融风险也对大部分国家（地区）产生了明显的跨市场传导，而我国香港市场也对内地市场产生了明显的风险净溢出效应，在一定程度上可能成为境外风险冲击中国内地金融系统的渠道。此外，研究结果表明，在疫情期间，亚太市场间存在一定的风险联动关系，我国内地市场与香港、新加坡等市场的风险结构较为接近，在受到外部冲击时易出现明显的风险共振现象，而欧洲金融市场间更是存在极为显著的风险共振乃至一体化现象。因此，在“新冠”疫情等突发公共事件对单个市场产生显著冲击，使其剧烈震荡后，风险可能快速传导至与其风险结构相似的市场，并在各市场间共振放大，进而迅速扩散至全球，显著加剧了国际市场所面临的潜在风险。

与此同时，本文的研究结果表明，“非典”这一突发公共卫生事件并未改变我国经济长期向好的基本面，但在短期内还是对我国消费、生产价格指数、交通运输等宏观经济部门产生了显著的负面冲击。而需要进一步指出的是，“新冠”疫情的影响范围更广，持续时间更长久，并对全球产业链、供应链以及资金链均造成严重的冲击，引发了全国乃至世界范围内的生产经营活动停滞，全球贸易量急剧下滑。我国出现了改革开放以来的首次经济负增长，2020年一季度初步核算的国内生产总值同比下降6.8%。这就意味着，我们若不及时采取有效措施应对诸如“新冠”等“黑天鹅”事件造成的负面影响、乃至经济短期下行压力，将极有可能因资本市场的剧烈震荡而引发系统性金融风险，并使得经济增速大幅放缓，甚至造成经济萧条的局面。因此，我们必须对此保持高度审慎的态度，在采取措施防止重大突发公共卫生事件影响进一步蔓延的同时，加大宏观调控力度，防止实体经济持续下滑、防控国内外金融风险交叉传导，缓解突发公共事件对我国宏观经济与金融市场造成持续性的冲击。

因此，本文还从以下六大方面对我国完善特殊时期宏观治理应对机制与风险防范对策提出了相关建议：（1）长期坚持“促消费、扩内需”的基本政策，促进消费扩容提质与潜力释放；（2）加强对中小企业的金融支持，进一步拓宽直接融资渠道；（3）综合使用出口信保等政策性工具，防范跨国企业产业链外移风险；（4）提高资金使用效率与财政赤字率，同时确保财政可持续发展；（5）加强金融协调监管机制，针对性防控重点行业金融风险；（6）加强外汇资产负债管理，避免国际风险外溢冲击。

四、边际贡献与未来拓展

纵观该领域的研究，现有文献大多考察了地震、飓风等自然灾害对宏观经济的影响，而较少探讨重大公共卫生事件带来的负面冲击。同时，由于此类事件持续时间较短，宏观数据时间跨度也相对较短，容易产生“维度诅咒”问题，在使用传统方法进行分析时常常因为数据受限问题，而难以对宏观经济与金融市场受到的冲击展开全面分析。此外，现有研究在考察突发公共事件对宏观经济的影响时，大部分采用干预模型、事件研究法或是自然实验法，仅仅进行事件前后的对比分析，很少就突发事件本身对宏观部门的影响进行全面的考察。最后，较少研究就重大公共卫生事件对资本市场的影响进行深入探讨。然而，最新研究表明，此类突发公共事件造成的市场压力，将会使得金融市场间出现明显的风险溢出效应，并导致市场不确定性因素急剧攀升，使得金融机构或市场间原有的相互关联关系发生突变。而不断增加的不确定性将会提高金融体系的脆弱性，从而增加了金融危机爆发的概率。

在此基础上，本文克服了数据的“维度诅咒”问题，对宏观经济与金融市场受到的冲击展开全面分析，考察突发事件本身对宏观部门的影响，准确刻画突发公共事件对宏观经济的影响途径与作用力度。此外，本文深入分析了重大公共卫生事件对金融市场的影响，考察各金融机构与市场间的风险溢出效应，同时探讨了各机构或市场间相互关联关系的变动，客观甄别事件前后各国（地区）间的风险联动关系。

随着宏观数据的不断发布，以及大数据、人工智能等金融科技大幅提升了微观数据的可获得性，后续的研究还可以更具针对性地探讨“新冠”疫情等突发公共危机对我国宏观经济与金融市场的具体影响。

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作者丨杨子晖、陈雨恬】张平淼

出处丨管理世界杂志

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排版编辑丨青酱