老唐实盘周记2020/01/04

明天有事，实盘周记提前发。

本周交易

无

当前持仓

目前持仓茅台39%，腾讯26%，洋河13%，分众11 %，古井B6%，海康5%。

下表除股价和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。

注：

①持股比例=持股市值/账户总值；

②老唐买点或卖点，代表如果公司到达该市值，老唐可能会买入或卖出；

③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。

附2019年底数据

收益

2020年内收益-2%（备注:实际数据为-2.23%，周记采用四舍五入数据）。

自2014年公开实盘至今，年度收益率分别为62%，13%，23%，62%，-18%，52%，-2%（均不含新股收益）。

若2014年元旦净值为100，则当前净值为445。以6年折算，年化收益率约28.3%。

本周重要信息

①1月1日央行宣布降准0.5%，自1月6日起实施。

春节前后因传统习俗影响，会有大量现金抽离银行系统，同时一月份银行会集中放贷（同时创造存款），会导致准备金率大幅减少。

为应对这种系统冲击，央行降准属常规操作，大约释放8000亿市场资金。

②茅台公告2019年生产经营情况及2020年计划。

2019年预计885亿营收，净利润405亿，同比增长均为15%左右，略低于我的预期。

我原本预期是420亿以上，440亿以下。

按照预告数据和三季报数据相减，得出四季度茅台实现营业收入250亿，净利润100亿——2018年四季度为222亿营收，105亿净利润。 

这个数据一看就知道，第四季度做了压缩调节。

即没有下调出厂价格，也没有产品滞销。这种情况下，净利率不会降低，250亿营收至少对应118亿以上净利润。也就是说四季度报表调低了至少18亿净利润。

这也是公司为市场高昂的情绪泼冷水的行为。可以理解，连续几年股价翻倍，不能再给市场高涨的“预期”浇油了

按照公司预告，2020年营收增长10%左右，在量增约11%的已知条件下，这是暗示全年都将坚持不提价。

按照这个预告，那么2020年大约实现1000亿营收，460亿净利润。比我上周预计的不涨价情况下500亿低约10%。 

这些都是短期波动，茅台最大的好处就是业绩基本上是透明的。就算偶有误差，也是不足以改变投资决策的小误差

比如站在今天看，2022年的业绩大致由2018的基酒产量决定。2018年茅台基酒产量4.97万吨，按照80%左右的商品酒数量考虑，大约对应4万吨商品酒。

相比2019年销量大约提升28%。按照三年内从969提价为1269考虑（具体发生在哪一年不去猜它），出厂价提升约30%。 

正如我2014年发表过的文章：“我认为五万吨商品酒之前，还不需要为茅台的销售问题操心”，一年4万吨商品酒，目前的市场环境下基本可以做到尽产尽销。

这样的估算下，量增28%，价增30%，代表2022年的营业收入大约为885×128%×130%=1470亿——量会翻倍的系列酒和财务公司少量收入，均按同等增速简化计入。 

价格提升30%，大约带来净利率提升2个百分点。

计算方法：

• 提价300元，意味着营业收入单瓶增加265元（1269/1.13-969/1.13）；
• 销售管理费用依然按照10%左右计提（实际会低一些），
• 消费税及附加拿走约12.5%，营业利润约205元；
• 所得税再拿走约51元，净利润约154元；
• 少数股东分走约7%，归属股份公司股东所有的净利润143元。
• 即净利润率会从2019年的约46%，提高到48%——（969/1.13×46%+143）/（1269/1.13）≈48%。 

意味着2022年归属母公司所有的净利润约1470×48%=705亿。

在当前无风险利率不足4%的情况下，按照25倍市盈率计算，2022年合理估值微调为17600±10%，买入价上调为8800亿——今天的表格里已经微调。其他数据无需调整。 

备注：以前写过，在无风险利率小于4%的情况下，我个人会对茅台和腾讯两家公司采用25~30倍市盈率估值，以模拟它们自由现金流持续超过报表净利润的情况。

不过鉴于保芳总刚刚说过，为了减轻经销商的资金压力，公司不需要经销商提前支付预付款，发货前一个月支付即可。这样的话将茅台这个优待去掉，还是按照1/4%=25倍来作为合理估值市盈率。

昨晚瞄了眼茅台的相关新闻，看看这些标题

搞笑的是，居然有好几篇新闻都引用了一位晨星公司分析师的说法，说看起来茅台酒第四季度的销售不好

作为一名旗下拥有多家非控股子公司的投资者，真正感觉到一股幸福感从脚后跟缓缓升起，全身暖洋洋麻酥酥的。如果没有这些猪对手，哪里去找超额收益呢 

股价涨涨跌跌，这是市场常态。上涨的时候，咬牙切齿地说跌下来一定要上车，等真跌下来的时候发现太可怕了，这是亘古不变的人性。能克服的永远是少数，所以市场里挣钱的也永远是少数。 

注意，注意：老唐绝没有推荐你买入的意思。去年7月首次在估值表格里直接加上“老唐买点”数据时，老唐就清清楚楚写着低于8250亿市值我会买入（折合656元/股）。

今天上调了买点，提升为低于8800亿市值买入（折合700元/股）。也就是说，在我看来，从现在的位置再下跌400元，也不是什么值得惊讶的事。

股价不能预测，只能利用。到买点买入，到卖点卖出，投资就这么简单

至于什么时候会到？先到买点还是先到卖点？凡是声称知道的，不是傻子就是骗子。不对，还漏了上帝、神仙和菩萨

茅台最大的优点就是透明。可以这么说，伴随着今年茅台酒和系列酒产能双双达到5.6万吨，快则2024年/慢则2025年，茅台公司净利润相比2019年翻一倍，几乎同样是近于100%确定的事情

对于不瞅傻子只瞅地的老唐而言，800亿以上的净利润，意味着2024年公司市值在1.6万亿到4万亿区间波动都是常态。

触碰一头就收钱，两头都不碰就继续假装不在。

这两天网上骂李保芳的声音多起来了。老唐完全能体会，股价跌了嘛，就像去年初老唐经历的分众传媒一样，是市场正常态。

号称“基本面投资者”，但其实是炒报表的投机者（和炒消息、炒概念的差不多），遇到坏消息都这样，包括券商研究员 

我记得在网上多次遇到一个梗，大致是说股价一跌，分众传媒的护城河就跌没了，一涨就是连夜挖出来了——忘记具体说法了，总之市场的看法就是跟着股价走。 

目前保芳总坚持不上调出厂价，维持出厂价到批发价之间变态的价差，确实令我不满意。这严重违背经济规律。

重点还不是说抱怨钱被黄牛赚了，而是说有大量的财富，直接消耗掉了，就像冰棍在阳光下融化一样，对整个社会都是纯粹的资源浪费，净损失。 

比如为了买酒去开茅台大酒店的房间，买机票往返飞仁怀，排长队耗费时间，花费人力逐瓶破坏外包装后再出售，搭售农产品扭曲农产品市场体系，为追逐更多的茅台配额而产生的腐败和灰色交易……等等。 

这个问题，我猜测李保芳有他不方便说的压力和苦衷。只要允许提价，茅台分分钟拿回来30%增速，而不是保芳总今天偷换概念说的“长期保持30%不现实”

——并没有哪位股东要求公司“长期保持30%”。股东是要求缩小经销商不合理利润空间，减少对经济规律的干涉和扭曲。 

除此之外，保芳总到茅台后的整体工作相当令我满意，令我尊敬

从2015年保芳总来到茅台开始，茅台的信息披露质量发生了巨大的变化。以前，每年的产量销量等细节都要靠我自己从各种蛛丝马迹里去推算。保芳总来了以后，直接披露，省了我好多事儿。这件事，我公开夸过好多回了

不仅如此，保芳总对茅台系列酒的战略发展决策，功不可没，基本上每一步都展现出了能力和魄力。

系列酒销售收入在四五年时间内实现了十倍左右的增长，成功突破百亿（顺带说一声，2019年系列酒的基酒产量已经起来了，2018年是2.05万吨，2019年是2.51万吨），完成了很多大型酒企几十年的拼搏历程； 

还有，清理子公司碰瓷茅台品牌，放弃争夺“国酒茅台”商标，加大建设包装产能，未雨绸缪建设成品酒储藏库，逐步增加商超和电商供货量，使其逐步和经销商体系形成体量差不多的双足鼎立……

这些措施在我看来，都是英明的、正确的，是具备长远战略眼光的，是茅台未来继续腾飞的保障 

此时股价一跌，就大骂保芳总是“李摘桃”，不公平也不厚道。

回看保芳总来茅台的这几年，正是茅台股价飙升的几年，2015年茅台首次突破2012年高点，短短不到五年时间涨幅五六倍。

如此巨大的涨幅下，股价“借故”回调，不是因此故便是因彼故，没有什么值得奇怪的。

几天前，书房有人留言说老唐你赚钱就靠茅台，其他的都是拖后腿的。老唐当时回复如下：

投资就是这样，今天你拖拖后腿，明天我拖拖后腿，这样大家才有力气一起前行。或许，2020年茅台就将承担起伟大的拖后腿任务？ 

此时，很多人头脑中必然冒起一个念头：“既然它有可能拖后腿，为什么不丢了它，等它重新起步的时候再买入，岂不赚更多？”对呀，为什么不呢？

这个问题在300、500、800、1000元都不断有人问过。不想明白这个问题，永远都不能真正摆脱投机思维。仔细想想

想不明白的话，再回看“六字真言”篇，和发送“顺势而为”可以提取的两篇。有这样的实战配合思考，可比单纯背口诀进步快的多 

③再说件开心的事儿。

元旦那天，书房读者@Jason留言告知我说，《价值投资实战手册》获豆瓣2019年度读书榜单.商业经管类第5名。

最好的新年礼物，开心中……感谢@Jason

不知道豆瓣这个排名是怎么做出来的。看榜单上显示，似乎我的9.1分是最高得分，为乜嘢不是排第一呢？ 

下周预计交易

无

本周运动

本周因故无运动。

无运动，不上秤，0增长，哦耶

另：

①海通证券和唐书房联合搞新年活动：万1.5佣金的账户，送十档行情功能，加送50元的星巴克现金卡，一年只有一次的羊毛

简介和链接我放在二条了。不管是刚好准备开低佣账户的，还是顺便薅羊毛的，速速点击今日第二条办理。

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②今天的第三到第八条推送，是对之前一些合集的更新，增加了9月~12月的文章链接。

因为只有推送后，才能链接到书房底部菜单的“原创合集”里，所以我放在三到八条推送，避免打扰大家。

点不点都无所谓的，反正你随时可以通过书房底部的“原创合集”进去翻阅。

强烈申明

本文为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。

文中提及的任何个股，都有腰斩或翻倍的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买入或卖出决策。切记切记！ 

祝朋友们周末愉快！