书房的朋友们，晚上好12月17日和18日，与广州的小伙伴们欢聚加畅聊一天半之后，我在广州租了辆车（预回答：不回广州了，异地还车），按原计划开启了珠三角自驾游。和上周一样，因为还在外面玩，就不开留言和大家聊天了——本文是早上出门前设置的定时自动推送，你读本文时，我还没有回到酒店。本周交易本周二晚上，茅台特别分红到账。周三开盘均价107.85元买成洋河，剩余不足一手洋河的钱6.17买成分众，全部现金瞬间抛空。延续了老唐一贯“日内抄顶”的绝技，两个成交价都接近全天高点。目前持仓目前持仓：腾讯控股41%，贵州茅台23%，洋河股份14%，分众传媒13%，古井贡B

书房的朋友们，晚上好本周趁着新书二修稿完工的空闲，到香港晃悠一圈，休息休息。所以本周周记，只能算是匆匆做个记录存档。因为还在外面玩，就不开留言和大家聊天了——本文是今早出门前设置的定时自动推送。本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯控股44%，贵州茅台22%，洋河股份13%，分众传媒13%，古井贡B

书房的朋友们，晚上好。本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯控股43%，贵州茅台22%，洋河股份13%，分众传媒13%，古井贡B

书房的朋友们，晚上好本周交易：无目前持仓：目前持仓：腾讯控股43%，贵州茅台22%，洋河股份13%，分众传媒13%，古井贡B8%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%至10.49%之间。当周波动本周沪深300指数基金510310下跌0.75%，老唐实盘净值上涨0.71%。老唐实盘年度收益率2023年内，沪深300指数基金510310涨幅-6.56%，老唐实盘净值涨幅-0.48%。老唐实盘滚动三年收益率老唐实盘滚动五年收益率注：老唐实盘年度收益率，取『基金净值法收益率』和『资金加权收益率』二者之间的低值记录,均不含新股收益。老唐实盘vs沪深300ETF强烈声明本文仅为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。重要事项腾讯启动日均四亿回购茅台发放特别分红本月阅读及好书推荐仅对持股和交易感兴趣的朋友，读到这里可以退出了。后面是对上述事件的展开，无新内容。1.腾讯启动日均四亿回购。本周腾讯重启回购，日均回购约4亿港币。这是意料之中的事情，也是腾讯富裕资金最合适的去处，没什么可聊的。个人估计这个回购在股价450港币以下，会一直持续下去。当公司股价低估时，回购和分红一样，是回报股东的事情。对于这个逻辑，始终有朋友想不通。这里的关键环节有两处：第一，买自家的股票和买入其他公司股票，是一样的，都是一种投资。拿钱买入美团、拼多多股票，然后分给股东，是分红。拿钱买入腾讯股票然后分给股东，也是分红。第二，直接将公司持有自家的股票注销，它就等于按照持股比例分给了股东。不要被账面上的股数，遮住了股权的实质。举个简单例子，公司总股本

书房的朋友们，周末愉快！本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台22%，洋河13%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。当周波动本周沪深300指数基金510310下跌0.52%，老唐实盘净值上涨0.26%。老唐实盘年度收益率2023年内，沪深300指数基金510310涨幅-5.85%，老唐实盘净值涨幅-1.18%。老唐实盘滚动三年及滚动五年收益率注：老唐实盘年度收益率，取『基金净值法收益率』和『资金加权收益率』二者之间的低值记录,均不含新股收益。老唐实盘vs沪深300ETF强烈声明本文仅为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。重要事项腾讯控股发布三季报。洋河的一个疑问回复。其他。仅对持股和交易感兴趣的朋友，读到这里可以退出了。后面是对上述事件的展开，无新内容。1.腾讯控股发布三季报。周三晚上，腾讯控股发布了2023年3季报。腾讯是市场明星，季报出来以后，分析文章多如牛毛。单纯是书房朋友们写的分析文章就不少，而且质量普遍不错。老规矩，我大略地说说我关注到的一些要点。-

书房的朋友们，双十一购物愉快！目前持仓：腾讯42%，茅台22%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。本周沪深300指数基金510310上涨0%，老唐实盘净值下跌0.21%。2023年内，沪深300指数基金510310涨幅-5.37%，老唐实盘净值涨幅-1.44%。注：老唐实盘年度收益率，取『基金净值法收益率』和『资金加权收益率』二者之间的低值记录,均不含新股收益。本文仅为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。这周的市场，平静的就像510310的周涨幅，正负零。不过，可惜老唐周内还跌0.21%。五个崽崽里，就缺一个敢临时涨个块儿八毛的主儿，要不也就持平了总之，一切平静。无论是大盘还是实盘，基本就是正负零边缘。不由得让人怀念起曾经的头领。本周，下属各子公司也没啥值得一提的大事儿：茅台旗下酱香酒公司和京东到家达成战略合作，致力于酱香系列酒的『小时达』，抢占临时冲动性餐饮消费市场。首批上线15个大城市，约600家终端门店；洋河小幅调整了内部几名副总裁的职位：两人辞去副总裁，依然在公司任其他职务。新提拔了四名副总裁；腾讯旗下微信支付实现与移动、联通和电信三大运营商旗下支付平台支付码互联互通；腾讯独家代理Meta虚拟现实VR头显中国市场销售；腾讯注销了1974万股回购股份，总股本由约95.28亿股下降为约95.08亿股。这些都是企业日常经营中的小事儿，不值得关注，也不值得细聊。大环境方面，本周继续频吹暖风。证监会：吸引更多境外机构来内地资本市场展业。商务部：召开多场外商企业圆桌会，专项清理针对外资不合理的准入限制和其他限制性规定。央行：拟取消境外资金投资中国资本市场的部分行政许可，为外资投资中国提供更便利的渠道。以上是针对外资的善意。以下是针对民企的善意。国资委：欢迎民企参与国企混改、重组和整合。司法部门：全国首个！广州今年八月推出的《民营经济20条》文件落地，本周出台民企首次轻微违法违规不予处罚清单，为民企减负松绑出大招。然后是股市供给关系。上交所、深交所：出台具体措施，从严审核企业再融资。接着是市场回应。统计局：十月CPI同比下降0.2%，PPI同比下降2.6%。这是CPI指数自今年7月取得2021年2月之后首次负增长后，再度陷入负增长。简单粗暴的说，就是市场在喊：消费意愿萎靡，企业需求下滑，刺激强度不够，呼叫加大药量最后是国际环境。继上周王部长访美之后，本周国务院副总理、中美经贸中方牵头人何立峰于11月8日至12日应邀访美，其间与美国财长耶伦举行数次会谈，双方达成重要共识。最后是水到渠成的，明确确认下周两国元首会面。这当然是意料之中的事情。总体来说，当下的宏观和此刻快速入冬的天气完全相反，是一个暖风频吹的环境，和去年前年的疾风暴雨相比，简直恍若隔世。至少在大约十年前，我就公开分享过我对宏观变化的看法。而且这看法到今天也没有变：宏观这东西，不好了，政府就想办法挺一挺。整好了，政府就琢磨着下小H手。拉长看，可以忽略——这就是所谓宏观调控。为啥呢？只要方向错了，结局一定是经济不景气，然后税收、就业、稳定三把小皮鞭就会出来教育宏观大哥，迫使其转向。此时无论宏观大哥的初心是什么，想干什么，目的是什么，都不影响这个教育的发生和效力。投资者需要做的，就是知道这个事实，然后坦然承认自己预测不出来这变化发生时点及持续时间。然后从资金性质和投资体系上，为这变化做好准备，保证自己能够愉快地活到挺一挺生效的时间段。没有别的办法。至少以我这个笨脑瓜，想不出别的可行办法。当然，有能力和条件，在不同的宏观国界线之间跳来跳去的人，另说最近就是各种挺一挺现身的时刻。但很可惜，无论什么利好政策，此刻在资本市场似乎都毫无反应。一些外资嘴里喊的看好中国，双腿却很实诚。知名外企因为业务调整、战略需要等各种借口，全部或部分关闭中国业务，离开中国市场的小作文此起彼伏。比如：比如：比如：而民间资本，似乎还在等待、试探和确认中。于是当下股市，基本就是一副死鱼烂鳝的模样。市场游资已经沦落到炒作龙字辈、凤字辈等玄学概念了。结局嘛，当然注定是要龙凤成翔的，差异只是时间以及谁最后为翔买单而已。无论什么利好，市场都毫无反应。这场景，让我耳边响起了赵照的一首老歌《无论》。今天反正没啥值得展开聊的事儿，不如我趁机也改一段《无论》给大家双11添点儿欢乐吧无论

书房的朋友们，晚上好。本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯41%，茅台22%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上周数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。当周波动本周沪深300指数基金510310上涨1.52%，老唐实盘净值上涨2.51%。老唐实盘年度收益率2023年内，沪深300指数基金510310涨幅-5.85%，老唐实盘净值涨幅-3.83%。老唐实盘滚动三年及滚动五年收益率注：老唐实盘年度收益率，取『基金净值法收益率』和『资金加权收益率』二者之间的低值记录,均不含新股收益。老唐实盘vs沪深300ETF强烈声明本文仅为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。重要事项分众传媒发布三季报。古井贡酒发布三季报。洋河股份发布三季报。香港拟降印花税及其他。沪深300指数创四年新低及其他。本月阅读及好书推荐。仅对持股和交易感兴趣的朋友，读到这里可以退出了。后面是对上述事件的展开，无新内容。1.分众传媒发布三季报周三晚，分众传媒发布三季报。第三季度公司实现收入31.6亿，同比增长25.4%，环比增长7.4%；实现归母净利润13.7亿元，同比增长88.5%，环比增长6.2%,单季净利率约43%。前三季度累计实现收入86.8亿，同比增长17.7%；实现归母净利润36亿，同比增长69%，净利率约41.5%。因为上周已经发布过三季报预告，实际业绩就贴着预告上沿，所以，也只需要将上周这段算式里取值35.5亿，修改为实际披露的36亿就行了。36+16.4×80%≈49亿。预期之内，不需要考虑估值调整，继续坐等。分众的经营特点就是成本基本固定——比如今年三个季度，营收分别为25.8亿，29.4亿和31.6亿，但单季营业成本都是10亿左右，几乎没有变化。因此，一旦经济复苏，无论是广告价格还是刊挂率的很小比例上升，都会带来净利润的大幅增长。对分众而言，与其期望公司努力（他们已经够努力了），不如坐等中国经济的复苏。整体经济复苏，分众自然就会有大幅增长。目前，作为股东能做的事情就是：等待，耐心等待。2.古井贡酒发布三季报。昨晚（10月27日）古井贡酒发布三季报。公司第三季度单季实现营收46.4亿，同比增长23.4%，实现归母净利10.3亿，同比增长48.8%。前三季度累计实现营收159.5亿，同比增长25%，累计实现归母净利38.1亿，同比增长45.4%。这个业绩完全是超预期的。早在半年前，我这样写过看来，梁董吹的牛皮又要实现了这三季度已经159.5亿营收，38亿净利，全年营收破200亿，归母净利43亿以上，甚至到45亿至47亿之间，似乎也不是太难的目标。优秀优秀。由于三季报过于简单，信息量比较少，从财报上看，除了银行承兑汇票，相比期初增幅略快之外（从期初的2.2亿变成期末的16.4亿，净增加14亿多），没啥需要担心的地方。但知名白酒企业收银行承兑汇票，通常不是因为自身有资金压力，主要是帮助经销商减轻资金压力（甚至协助经销商获取银行承兑），同时也是为了占用经销商的库房、渠道和精力，防止竞争对手挖墙脚的手段。加上银行承兑汇票本身的含金量，还是可信的。所以，似乎也没有什么可担心的。而且，除了2019年外的其他年份，古井三季报都有这种银行承兑汇票大增的情况（应收款项融资科目及应收票据科目金额，相比期初金额增幅较大），看着像古井销售渠道的惯用作法。倒是当下的市场环境，这样的高增速，让人心里老是有点犯嘀咕，恐怕靠渠道压货取得短期增长的嫌疑，暂时还不能去除。所以，虽然业绩大超预期，我暂时没有调整估值或买卖点的打算——而且反正也没钱买。哈哈，简单，继续呆坐。3.洋河股份发布三季报。与古井贡同时登场的洋河，增长速度就差多了，反而吻合我对当下消费市场的认知，感觉更踏实些，唉，这不是贱骨头嘛！第三季度，洋河实现营收84亿元，同比增长11%；实现归母净利23.4亿元，同比增加7.5%；实现扣非净利24.5亿，同比增长11.4%。前三季度累计实现营收303亿元，同比增加14.4%；实现归母净利102亿元，同比增加12.5%；实现扣非净利101.6亿，同比增长15%。这个业绩，与同为浓香的五粮液、老窖、古井等优秀同行一比，差距可就太大了。但考虑到当下的市场环境，只要大胆略过最好的那几家，实际上洋河已经很优秀了2022年全年，洋河营收和净利刚刚创下历史新高：301亿和94亿。今年的前三季度，营收就已经高达303亿，净利润更是超过102亿。三个季度超全年，再次创下历史新纪录。之前，我对洋河的全年预期是110亿左右。这个数字是按照公司披露的15%增长计划，并表态努力达到18%来预估的。现在看，第三季度增速不及预期。按照洋河最近几年的特点估计，如果四季度没有意外爆发，全年真可能落在大多数券商研究员估计的105亿至108亿元之间。我估摸着三季度里，市场传言的有关部门查处杨、张、丛等原高管及蓝色同盟股东的事情，对洋河销售团队造成了一定的负面影响，导致的单季度增速不及预期。不过，无论年度净利润是110亿还是105亿，相对于目前仅1840亿的市值而言，都是显而易见的便宜，同样坐等风波过去便是了。我相信数百亿的营收规模，数十亿年度纳税，数十万吨存酒，数万名员工，不会被这点小事击垮，我愿意陪着她，等着我们的后腿洋变领头羊。就这么傻呵呵的乐观4.香港拟降印花税及其他。由于许多不可描述的原因，香港股市这几年成交量萎靡，日均成交量仅千亿出头，相比2021年数据大幅萎缩约40%，市场每天都会有大量股票呈现0成交状态。恒生指数现在位于17400点附近，差不多是跌回17年前的位置了。目前，到香港上市融资，似乎对境内外企业都失去了吸引力。那些对中国有信心的企业，更愿意直接选沪深交易所上市，融资能力和交易活跃度都比港交所高；而对中国没有信心的企业，现在对香港也连带没有了信心，于是香港落了个两头不占。2023年前三季度，在港交所IPO融资的总规模，连2020全年的10%都没有，对于香港金融行业而言，生存压力巨大，也与亚洲金融中心的地位大大滴不符。这就是本周特首宣布要降印花税，以及即将推出3000万以上港币买入香港股票、基金、债券，可以获香港永居身份的投资移民计划背景（不针对我国内地居民，除非内地居民有第三国护照或永居身份）。不过，即使从双边征收0.13%降为双边征收0.1%，香港的印花税负担依然是全球主要市场里最重的，估计对于刺激交易起不到多大作用。而3000万以上资金如果能抵达香港，投资者会首选拿香港的永居身份吗？港府希望靠这些让港交所活跃起来，可能力度还是远远不足的。说到港股，顺带说两件和我们小企鹅有关的事情。本周发放了10月版号，但没有小企鹅的游戏。我个人认为这是正常态，此时政策不是朝打压方向吹的。本月没有腾讯的版号，只是不需要也不可能每个月都有，仅此而已。腾讯南非大股东又转了9500万股腾讯股票到香港（实物股票转换港交所电子股票），以继续支持其减持计划。这事已经聊过很多次，没有继续聊的价值。知道即可。5.沪深300指数创四年新低。恒生指数萎靡不振，沪深股市也没好到哪里去。本周，沪深两地股市最具代表性的HS300指数，先后跌破2020年3月疫情爆发初期恐慌性低点3503.19点、去年10月会后低点3495.50点，于本周一和周二创下过去四年里的两个新低：3450.65点和3453.10点。市场气氛无疑是恐慌的。这恐慌背后，既有对经济复苏的预期落差原因，也有资金外流的影响。按照外管局披露的最新数据，9月是我国银行系统连续第三个月结售汇逆差，七八九月逆差分别为148亿美元、103亿美元和134亿美元（注：逆差，简单理解资金净离境，顺差就是资金净入境）。2023年前九个月，我国银行系统累计结售汇是逆差368亿美元。与之形成对比的是疫情三年里，结售汇也全部是顺差：2020至2022年顺差分别为1587亿美元、2676亿美元和1073亿美元。经济形势的严峻和市场信心的低迷，当下是肉眼可见。所以，本周又有了刺激经济、振兴市场的新政出台。首先是增发万亿国债。本周二，财政部发布2023年前三季度财政收支情况。数据显示，1至9月累计，全国一般公共预算收入16.67万亿元，全国一般公共预算支出19.79万亿元，财政赤字3.12万亿元。由于今年人大批的财政赤字只有3.88万亿元，前三季度已经使用了3.12万亿额度，第四季度如果想新增经济刺激，缺乏资金来源。所以本周人大迅速审议并通过了增发国债和调整预算的方案，同意中央财政在四季度新增发行2023年国债1万亿元，全年财政赤字由38800亿元增加到48800亿元。这1万亿增发国债，将全部通过转移支付方式安排给地方，且拟在今年最后两个月内使用5000亿，资金将重点用于八大方面（见截图）。虽然这里全程谈的是弥补自然灾害（主要是洪灾）的损失和重建，没有提疫情导致的经济伤害。但我相信中央不会强制要求这笔款项必须全部用于防洪防灾相关工程，地方应该会有较大的自主权决定如何使用资金以刺激当地经济发展。它对经济的刺激会是全面的，而不仅仅限于基建、水泥、钢材、防水等狭窄领域。注意一个细节：这周的一万亿，和上周周记里谈到的各地政府将发行近万亿特殊再融资债券，不是同一笔。它们是主体不同，用途不同，但金额比较接近的两笔。本周说的这一万亿，是中央政府借的，划转给地方政府使用，但由中央政府承担偿还责任。上周说的那近一万亿，是各地地方政府为主体借的，由各地地方政府负责偿还。其次是汇金买入ETF。除了经济刺激计划，本周中央汇金还直接入市购买ETF

书房的朋友们，晚上好。本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台22%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。当周波动本周沪深300指数基金510310下跌4.04%，老唐实盘净值下跌6.01%。老唐实盘年度收益率2023年内，沪深300指数基金510310涨幅-7.26%，老唐实盘净值涨幅-6.19%。老唐实盘滚动三年及滚动五年收益率注：老唐实盘年度收益率，取『基金净值法收益率』和『资金加权收益率』二者之间的低值记录,均不含新股收益。老唐实盘vs沪深300ETF强烈声明本文仅为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。重要事项1.聊聊所谓3000点保卫战。2.分众传媒三季报预告。3.贵州茅台披露三季报。4.其他政经大事掠影。仅对持股和交易感兴趣的朋友，读到这里可以退出了。后面是对上述事件的展开，无新内容。1.聊聊所谓3000点保卫战。这周股市整体大跌，各种关于3000点保卫战的搞笑段子纷至沓来，让不少市场参与者苦中作乐，一片绿色中展开了笑颜。本周老唐实盘五只持股，同样齐刷刷下跌，实盘净值周内大跌6%。不过我估计，经历了去年十月的考验，此刻书房老朋友应该情绪波动不大吧？去年十月经历的下跌，可比今年吓人多了。咱们看看当时的记录去年国庆后第一周，沪深300指数上涨0.99%，老唐实盘下跌3.9%（同样含港股双周数据），年内收益-15%。去年十月第二周，沪深300指数下跌2.59%，老唐实盘净值下跌5.3%，年内收益-20%。去年十月第三周，沪深300指数下跌5.39%，老唐实盘净值大跌12.6%，年内收益跌成-30%，开始跑输指数。和去年十月的这轮跌幅相比，本周幅度不算惨重，不需要再新熬鸡汤温润吧？说来有趣，2018年、2022年和2023年的十月都是大跌，仿佛马克·吐温神预言『十月是炒股最危险的月份』显灵了？哈哈。尤其去年十月，刚好也是茅台带头大跌，刚好我又有买入记录，可以看看当时的短期暴跌有多凶悍。10月12日茅台股价还是1720，两周后就1393了，不见了20%。事实上，去年10月茅台基本是从第一个交易日开始跌，一直跌到最后一个交易日，从1890跌至1333，三周合计下跌约30%。此刻请朋友们回想一下：还记得去年十月茅台是啥重大利空吗？注：截图为实际价格，未复权。这一年间茅台每股分红47.82元，也就是说此刻的1645相比去年十月底1333低点，实际上涨约27%。2018年10月暴跌，我满仓在场，而且还刚刚在五月中旬卖了一套叠拼，分别在六、七、八月分三次加仓入市（首付，过户，银行放按揭），然后满仓遭遇的暴跌；2022年10月暴跌，我除了在2021年初提出几个点在苏州买了套房之外，其他资金也是满仓在场；此刻的2023年10月暴跌，我同样是满仓在场。以上几次满仓在场，持股明细和比例，都有记录。我们不妨回看一下，这个没有躲过任何一次暴跌的组合，在2018年10月至今，大盘起点及终点都在3000点以下的过程里，净值有什么变化。①此刻老唐实盘净值6.73，持股明细在本文开篇。②2022年10月22日净值5.80，近一年上涨16%，持股明细如下表（净值数据在表格日期对应的实盘周记里。下同）③2021年10月23日净值7.62，近两年下跌11.68%，持股明细如下表④2020年10月24日净值6.59，近三年上涨2.12%（如果取前一周10月17日净值是6.55，近三年上涨2.75%），持股明细如下表⑤2019年10月19日净值4.28，近四年上涨57.24%（如果选10月26日净值是4.22，四年上涨59.48%），持股明细如下表2018年还没有实盘周记这个栏目，只能从日期最接近的文章里拷贝。⑥2018年10月19日的《财富》一文里记录净值3.25，近五年上涨107%（或者选2018年10月23日《恐怖和应对恐怖》一文净值3.07，近五年上涨119%）再早的2014至2017年，股市整体上涨，就不继续引用，只看这几年熊市好了。满仓度过的结果是：近一年上涨16%；近两年下跌11.68%；近三年上涨2.12%；近四年上涨57.24%；近五年上涨107%。满仓经历三次十月暴跌后，亏损时段也就是从2021年10月23日至今的完整两年，实盘净值下跌11.68%，期间沪深300指数下跌了近30%。这样的成绩摆在这儿，老唐应该可以很自豪吹一句：这五年战绩随便以任何起点和终点计算，拿去和同期有公开业绩的基金经理群体比较，估摸着混个顶尖的5%范围应该没啥难度——我随便拍脑袋的，欢迎用统计数据来打脸。然而，让人搞不懂的是，类似这种愤怒来自何方更有甚者，居然还有人琢磨出『不能被拉黑的账户』来骂，也不知道是啥黑科技？佩服佩服，真特么是个人才！可惜大好的脑花，浪费在我这儿了，要是拿去研究台海和平，说不定已经大统了......当然，魔高一尺道高一丈，经过咨询腾讯客服，最终还是成功实现了拉黑。居然还是2017年就关注书房的账号化妆的，而且上涨时还曾经说过不少感谢的话。呵呵......对此，我能想到我唯一的过错就是：我让这些人看见了我的低水平文章，是我的错。这些人只需要一种大V：不收费+不收赞赏+不带货+不推广告+对骂上门的粉丝态度贼好+根本没有废话从来只会在关键时刻喊“亲，马上买60XXXX，两周翻倍，达不到我包赔！”......嗯，我想了一下，还真有！缅北至亲，基本能满足这些要求还是注射一只防杠预防针吧！①老唐实盘2018年后，每年的新增资金都只有几个百分点，对收益率影响很小；②老唐实盘净值，取的是基金净值法和资金加权法二者中较低值记录。也就是说，新增资金若拉低收益率，记录；新增资金若提升收益率，剔除。因此，新增资金无论多少，影响只有两种，无影响or拖后腿；③实盘每周都有持股比例和交易，有疑问的朋友欢迎自己敲计算器。不动脑、不动手、也不打开耳朵，只是张嘴大喊“我不信、我不信、我就是不信嘛”的，您随意。刚巧，今天早上偶然瞟到一句挺解气的『励志』鸡汤，用在这里好像还挺合适，哈哈。回顾实盘经历的这五年，我想说的是，市场的波动我们无法预测（至少我本人从来没有能力预测），短期内再优质的企业，也一样会随着各种利空利多信息莫名其妙地癫狂，甚至在完全没有任何消息的情况下，一样可能大跌。但稍微拉长时间看，优质企业股票收益（我说的就是股价涨幅，不是啥模模糊糊的内在价值）跑赢存款、理财乃至债类产品收益率是高确定性事件。只是这个时间，按照经验看，以五年为衡量阶段比较合适，最短也不能短过三年。以五年滚动看，从实盘公开至今的6个五年滚动期，每一个都大幅跑赢存款、理财及债类投资，无论期间是牛市还是熊市，无论经历了多少利空。这甚至可以提前包括以今年年底结束的最新五年期，哪怕此刻到年底再跌20%，让净值变成6.73×80%=5.38，也是五年赚5.38/2.99-1=80%，年化12.5%。但三年期现在面临考验了。实盘公开8个三年期，前7个都大幅跑赢存款、理财和债类产品。但或许说不定今年就创下老唐实盘第一个跑输，甚至第一个收益率为负值的三年期。毕竟此刻相比2020年末7.55净值而言，已经是-10.86%的状态。你如果要问我，最后俩月股市会怎么走，我依然只能老老实实告诉你：它将持续向右波动如果你希望的甚至不是三年跑赢、五年跑赢，而是要年年跑赢，年年有赚。很遗憾，这不是市场的错，是你的错，或者至少你是关注了错误的人。以老唐简陋的认知，反正迄今为止，全世界所有走巴芒路线的投资者里，没有一个能达到这个标准，包括沃伦·巴菲特本人。这种高手或许要去别处找，比如包赚Q群、抖音股神、微博大师、缅北至亲等等地方。说上面这些，不是要和谁斗气，也不是为自己辩解，更不是妄图说服大骂老唐的人。十几年的网络生涯，我早就戒了这种奢望只是当做一种市场情绪记录，这也是珍贵的资料，可以供未来复盘时翻查所用。朋友们也当做笑料一笑而过，没啥讨论价值。最近还有个流行段子说，十五年前父亲参加3000点保卫战，十五年后自己参加3000点保卫战，谁见了都要夸一句“满门忠烈”。很可乐，不过，这种事情真不是我大A独有，没啥特别的。哪里的股市，都有这种整体不景气的时段。比如以大家都很羡慕的漂亮国股市为例：1930年巴菲特刚出生，当年底道琼斯指数收于165点（小数点后四舍五入，下同），1948年巴菲特18岁了，道琼斯年末收盘177点；1968年底道琼斯指数944点，1981年底875点；1999年底道琼斯指数11497点，2010年底11578点。这些都是十年以上没有上涨的阶段，当时的美帝投资者和我们今天一样，同样经历过“满门忠烈”的X点保卫战，不是啥大A独有特色。这就是多读历史的优点，看看过去类似的经历下，成功的投资者是怎么思考，怎么度过的？失败的投资者又是怎么抱怨，怎么愤怒的？什么是我们可以学习的，什么是我们应该躲开的，这就是走向幸福、富裕、快乐的光辉大道，成功之道一点儿也不神秘，也不难理解。道琼斯十几年不涨，丝毫不影响巴菲特资产膨胀，上证指数多少次保卫三千点，丝毫不影响老唐实盘净值向东北方向前进。因为我们要投资的，本就是那极少数的优质企业，而决定胜负的，甚至只是其中跑出来的更少数企业。学霸永远是稀缺的，上市公司同样如此。还是引用2018年10月19日《财富》文章里的话：世间不如意事十之八九，多看一二；股市垃圾十之八九，多看一二。本来优质企业就没多少，自己能够深入研究和理解的就更少了，然后还要因为市场情绪干扰跳来跳去，去那些自己研究不够深入、跟踪不够紧密的领地活动。屏幕那边的对手，可不是就以逸待劳、以有知打无知、以有备打无备了吗？这赚钱的难度可就立刻飙升了。回看老唐实盘公开马上满十年了，真正赚钱的有几只？我回顾了一下，好像大赚N倍的就只有两只：茅台和古B；翻倍以上的也只有三只：陕煤、海康、民生；赔钱的同样是三只：腾讯、恒生ETF、美的，其中腾讯正在赔ing。其他都是小赚（不足一倍）的路人甲：分众、洋河、招行、国投、川投。还有一些可以直接忽略的零碎。十年一共就这么几家公司，日子能不轻松吗？时间可不都花在聊天扯淡码字卖书上了吗？不然怎么办，每天去付费盯盘『炒』股吗？嚯嚯，没兴趣你看，投资这件事情其实真够友好了，也就跑出来两只大赚的，已经足够支撑年化21%以上的回报，完全不需要奢望自己每一击都要完美。投资领域里，完美是卓越的敌人。每一只都必须要看对，每一次买入都必须要是底，每一轮牛熊转换都希望自己凌波而来，踏浪而去，结果只能让自己在神字后面加多一个经字。除了坑自己的钱包，坑自己的神经，坑自己的心情之外，没有其他用处。你我一定要相信自己绝对不是天赋异禀，不是上帝开光的幸运儿。提前做好普通人的打算，接受普通人都必须经历的波动，才是我们唯一能够赚到钱的路。哈哈，不知不觉，好像还是熬了一碗鸡汤。打住打住，咱们说旗下子公司。2.分众传媒三季报预告。本周二，分众传媒发布三季度业绩预告，第三季度单季归母净利12.8亿~13.8亿之间，同比增长76%~90%；前三季度合计归母净利35.1亿~36.1亿之间，同比增长65%~70%。给出的增长原因是：『三季度，随着国内经济回归常态化运行轨道，消费潜力逐步释放，广告市场需求延续

书房的朋友们，晚上好。双节大假去哪儿玩了，休息的可好？周记停更一周，有没有想老唐？特别说明：因大假原因，今天周记里的『本周』，实际包含从中秋节当日至今，共计A股5个交易日和港股10个交易日的数据变化。本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台22%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。当周波动本周沪深300指数基金510310下跌0.78%，老唐实盘下跌0.21%。老唐实盘年度收益率2023年内，沪深300指数基金510310涨幅-3.36%，老唐实盘净值涨幅-0.19%。老唐实盘滚动三年及滚动五年收益率注：老唐实盘年度收益率，取『基金净值法收益率』和『资金加权收益率』二者之间较低的数值记录,均不含新股收益。老唐实盘vs沪深300ETF强烈声明本文仅为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。重要事项1.政经大事掠影。2.汇金入市增持。3.腾讯回购暂停。4.洋河的两件小事。5.老唐新书进展。仅对持股和交易感兴趣的朋友，读到这里可以退出了。后面是对上述事件的展开，无新内容。1.政经大事掠影本周最大的大事，应该是10月7日哈马斯向以色列境内发射数千枚火箭弹，引发以色列与哈马斯开战。短短一周时间，战争已经造成数千人死亡，数十万人流离失所，整个加沙地带一片废墟。作为一名政治小白，被迫读了几篇有关巴勒斯坦、哈马斯及以色列关系及历史的科普文章。个人感觉，这基本是个死结，完全看不到解决方案，也不知道那儿的普通百姓能有什么未来读后也只能无助地感叹几声，战争太可怕了，期盼我们能有永远避开战争的运气。不要以为战争离我们很远，真不远。就在本周，菲律宾海军一艘炮艇（注意，是海军炮艇，不是民用船只）侵闯黄岩岛邻近海域。据说双方舰艇逼近至约1米距离，这是任何不小心都可能擦枪走火的距离，挺考验智慧和运气的。不过，本周美国参议院多数党领袖舒默，率美国国会参议院两党代表团访华，获最高规格接待。接见时的讲话也释放出中美两个大国之间的缓和信号（当然，这话重复过多次，言论本身的意义不如时间和场合重要），这对我等小民来说，可能就是最大的利好信息了。其实，我一直认为宏观信息对于投资意义不大。这不是说宏观不重要，而是说宏观变量太多，传导链条太长，无论多博学多睿智，绞尽脑汁也很难得出可以指导投资决策的结论出来。所以，我们只能选择承受它。加上当下的监管要求，聊这类事情一不小心就会被迫重发纯洁版。掌控可说与不可说的边界，挺不容易的。所以，我只能选择做个简单的掠影。目的不是奢望从中分析出什么（希望你也没有这么奢望），而是做个实时记录，协助未来复盘时能回想到此时的市场环境，仅此而已。2.汇金入市增持。转头说和股市直接相关的信息。本周三汇金出手增持四大行股份，被视为市场重大利好，一片沸腾之声。本届的『救市』，挺让人琢磨不透的。似乎想试验一下单靠表态、文件、政策、新闻联播等方式，能不能起效。政策带有明显的添油战术感，一点点来，慢慢的来。结果可能和市场的期望值落差较大，基本都是亢奋一两天就消散了。本周的汇金增持也是如此。虽然是国家队的一种表态，但金额略尴尬，四大行合计增持仅4亿多元。要知道腾讯一家公司基本上每天都增持4亿港币，也没能阻挡近期腾讯股价的持续稳定地下跌。四大行合计4亿多元，能有什么威慑力呢？当下的市场，大家对『见底』有一种执着的念想。毕竟以最有代表性的沪深300指数来看，自有数据以来，从未出现过连续三年阴线的组合。此刻已经2023年10月中旬，今年如果收阴，那就是破纪录的三连阴。这种预期差带来的结果就是希望越大、失望越大。不仅是整体市场，书房读者对老唐实盘的观感，可能也差不多不少冲进书房来抄作业的，期望的是三年翻倍。结果最近快三年了（2.8年），实盘不仅没有翻倍，反而从净值7.55暴跌至7.16，跌幅已经高达5.17%。老唐实盘也可能出现创纪录的三连阴，这是个残酷的事实。几十万读者里，自然不会缺了抱怨声和申讨声。正常。鸡汤我不想熬，也没有必要熬。2018年10月的陈年老汤自行加热就是了，除了数据，其他可以一字不改。以上截图就是五年前的下周鸡汤，喷香可口。五年前能用；今天能用；五年后十年后，依然能用，哈哈万众悲观之际，我挺乐观的。我知道只要估值够低，那些莫名其妙的乐观因素，总会从意想不到的地方以匪夷所思的方式冒出来。古今中外的历史，已经演示过无数次，没什么新鲜的。相比去年十月——奇怪，也是十月。难道马克·吐温预言命中？（截图来自《巴芒演义》231页）哈哈相比去年十月末，老唐实盘在没有一分新钱进入的情况下，依然有超过40%的市值增长。所以，对比去年十月，今天的估值并不算最低。但是，此刻的我，比去年十月乐观的多，原因不方便码出来。但此刻我愿意套用2018年底的那句话，再次白纸黑字写下来：未来几年不仅收益会比较好，而且还基本不用再去挖掘什么新企业。就这么几家，可以葛优瘫很久。注意，实盘公开十年里，这类判断我一共只给过两次：一次是2018年底提醒低估，另一次是2020年12月提醒高估。2018年那次之后，是未来两年多实盘净值从2.99飙升至最高9.06（2021年2月）；而2020年那次之后，是未来两年多净值从7.55跌至最低5.07（2022年10月底）。今天是第三次。让我们拭目以待，看看市场先生是给唐半仙儿一个面子，还是直接给揍成猪头注意，这只是我的个人观点，我没有义务、也没有能力保证正确，请你千万不要理解为鼓励你满仓或加仓。你的账户只能由你负责，千万不要因为老唐愿意分享自己的观点，就甩锅说老唐坑你。是的，唐书房完全可能是收了中央汇金、马化腾、张联东、丁雄军等人的黑钱，鼓动你接盘站岗，坑杀你账户钞票的。你先想想清楚，不要冲动。切记切记价值投资，当背锅侠的时候多了，习惯了。正如五年前那篇《我被价值投资坑了》一文里所述，市场向上疯癫的时候，人人都给自己贴价值投资的标签。而市场向下疯癫的时候，很多人免不了心中大悔『真特么不该喝那谁谁谁的鸡汤，早点止损该多好』。可惜，想寻找一个听指挥的市场先生，能够恰到好处地给便宜让你占，然后再转头涨上去兑现，那真如同奢望画出一个正方形的圆，除了让自己难受之外，没有别的用处。其实，就以那时为起点看，2018年10月19日的《财富》一文里，刚巧就记录的有当时的情况。该文距今天，差五天满五年。五年前的十月在下跌，五年后的十月在下跌；五年前的十月很多人感叹《我被价值投资坑了》，五年后的今天，依然有很多人在感叹《我被价值投资坑了》。不同的是，那个不咋样的老唐实盘，从2018年10月19日的净值3.25到2023年10月14日的净值7.16，平平静静地小赚120%，年化收益率略高于17%你看，市场先生听不听指挥，以及什么牛市熊市猴跳市，其实关系不大嘛，一点儿也不妨碍我们的财富增长。3.腾讯回购暂停。轮到咱们旗下企业了。由于11月15日腾讯即将发布三季报业绩，所以回购下周暂停。本轮回购自中报后启动以来，持续38天，详情如下（表格来自腾讯自选股）尚有部分没来得及注销，估计未来一个月里会办理注销。注销后腾讯总股本将降至约95.1亿股。4.洋河的两件小事。①注销回购账户剩余股份洋河公司2020年均价103.73元回购的股份，部分用于股权激励（按103.73元/股卖给员工），剩余542926股，此次宣布注销。注销后，公司总股本减少为1506445074股。这只是一个程序性工作，没有关注价值。②10月11日，张联东出席浓香名酒论坛并演讲。10月11日，第十九届中国国际酒业博览会“中国浓香名酒高质量发展论坛”在上海举办，五粮液集团董事长曾从钦指出，面临新的市场竞争，浓香型白酒要“不内卷、不内战、不内耗”。洋河酒厂董事长张联东，在演讲中回应曾从钦，“浓香白酒的老大五粮液要扛起浓香的大旗，我们共铸中国浓香白酒的未来”。这段演讲平平无奇——还有点宣布诚服于五粮液老大地位的味道，哈哈——只是过去一段时间里，市场一直谣传洋河管理层要大换血，张联东9月底要下课，连人选都传的有鼻子有眼的。本周张联东出席论坛并公开演讲，看来有鼻子有眼的谣传被证伪了一个。另一个比较重要的负面，也是市场有消息说，洋河当初改制时涉及到国有资产流失，正在被有关部门大力追缴。蓝色同盟相关直接责任人（洋河前任杨张二位董事长及董秘等）已经怎么怎么样了。这些信息，真假我也不知。但公开信息显示，蓝色同盟原定本周一召开的股东大会取消了（是蓝色同盟股份公司的股东大会，不是洋河的），分红也暂停了。所以，上述谣传，很可能不是无风起浪。当然，我认为这信息即使是真的，也只是涉及存量财富的再分配，对于洋河这家企业本身的价值没有多大影响，所以我个人的选择是继续呆坐不动。今年洋河股价大跌22%，是我的五只持仓个股里跌幅最大的一只。如果考虑汇率因素，它其实是五只持股里唯一一只下跌的：另一只股价下跌的是腾讯，股价跌了2.13%，但港币升值4.78%，考虑汇率因素后微涨。截止此刻，洋河的市值仅1836亿，相对于年度超百亿的净利润（含金量100%的净利润）而言，在当下无风险收益率不足3%的市场环境下，低估是显而易见的。但请注意：低估不代表不会跌。股价怎么走，我从来没有能力判断，过去没有、今天没有、未来也不会有。我甚至在2018年8月还写过一篇文章，题目就叫《低估之后的暴跌是怎么回事，应该如何面对？》，烦请那些一听见低估二字，自动在脑海里替换为买买买的朋友，点击回读，以保持大脑清醒。5.老唐新书进展10月3号，终于交了初稿。这本书有点长，超过五十万字，可能要考虑分册出版书的主体框架，就是唐书院小圈子自2021年12月至2022年11月，共计271篇巴菲特致股东信的陪读帖，涉及1956年至1999年巴菲特致股东信（部分为致合伙人信，以下统称致股东信）。成书的工作，从去年底就开始了。（微信截图已获当事人同意使用，下同）新增的工作，主要有以下几项：第一、在@翻石头的菜荚

书房的朋友们，大家好明天就是中秋大假，我提前把周记推了，假期就不骚扰大家啦。祝朋友们大假里吃好、玩好、休息好，阖家团圆，中秋快乐本周交易：无本周继续无交易。不过正好今天是三季度最后一个交易日，顺便记录一下前三季度所有的交易吧！今年前九个月，老唐实盘无新增资金。2023年前三季度合计交易总额略小于实盘总值的4%，具体交易时间和明细如下表。目前持仓目前持仓：腾讯40%，茅台22%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。当周波动本周内沪深300指数基金510310下跌1.37%，本周内老唐实盘净值下跌3.74%。老唐实盘年度收益率2023年内，沪深300指数基金510310涨幅-2.60%，老唐实盘净值涨幅+0.03%。老唐实盘滚动三年及滚动五年收益率注：老唐实盘年度收益率，取『基金净值法收益率』和『资金加权收益率』二者之间较低的数值记录,均不含新股收益。老唐实盘vs沪深300ETF强烈声明本文仅为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。重要事项本周除腾讯披露将于11月15日发布三季报业绩之外，没有其他大事。市场只是平平静静地保持着小幅下跌节奏，继续和投资者及炒家比赛着耐心消耗。11月15日发布三季报，意味着国庆节后还有一周的回购窗口，自10月14日后会停止回购一个月。正巧今天看腾讯公告时，发现和公告挨在一起的，是著名评级机构晨星公司一位研究员的报告。全文发表在9月23日出版的《证券市场周刊》上。内容呢，简单说就如标题，认为『腾讯公允价值为704港元/股，是当下互联网行业范围内价格最具吸引力的公司之一』。任何愿意面对数据，理性思考的人，得出类似低估的结论一点也不难，顶多也就是在低估程度上可能有分歧。但投资的难题就在于，低估并不代表会上涨，甚至丝毫也不会影响继续下跌。即使每股公允价值700是完全准确的，它照样不会妨碍腾讯股价从当下位置再跌30%——这就叫做市场出价只能利用，无法预测。它就好像巴菲特在市值1.3亿美元位置开始抄底，购买他认为大多数业内人士都估算，至少值4至5亿美元的华盛顿邮报公司股票。注：巴菲特原话是『估算邮报的内在价值并不需要什么独特眼光。大多数证券分析师、媒体经纪人和媒体高管都估计华盛顿邮报的内在业务价值在4亿至5亿美元之间，我们也一样』。但这丝毫不影响邮报市值，从他开始介入的1.3亿美元左右，一直跌到0.8亿美元以下，巴菲特『惨套』三年。以致于他在致股东信里调侃说：『一年前我们觉得便宜得可笑的股票,

书房的朋友们，晚上好本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯41%，茅台22%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。当周波动本周内沪深300指数基金510310上涨0.77%，本周内老唐实盘净值上涨0.38%。老唐实盘年度收益率2023年内，沪深300指数基金510310涨幅-1.25%，老唐实盘净值涨幅+3.91%。老唐实盘滚动三年及滚动五年收益率注：老唐实盘年度收益率，取『基金净值法收益率』和『资金加权收益率』二者之间较低的数值记录,均不含新股收益。老唐实盘vs沪深300ETF强烈声明本文仅为老唐个人投资记录，文中任何操作或看法，均可能充满老唐个人的偏见和错误。文中提及的任何个股或基金，都有腰斩的风险。请坚持独立思考，万万不可依赖老唐的判断或行为作出买卖决策。切记切记。重要事项①本周大事简评。②洋河和茅台的几件小事。③腾讯大股东CEO变更。仅对持股和交易感兴趣的朋友，读到这里可以退出了。后面是对上述事件的展开，无新内容。①本周大事简评又是大起大落、紧张刺激的一周。周初G国和A国外交高官，指点道姓针对个人发动不可描述攻击，引发球村形势空前紧张。紧接着是作为对美加军舰过境、挑起事端的回应我方以牙还牙，东部沿海地区阴云密布、马达轰鸣。正当股市上演各种绝望的时候，周末忽传中美成立经济领域工作组的闪亮信息。这大概只能用这句台词形容：结果就是：书房里大部分具备钝感力的朋友，周末戳开账户一看，微涨一点点，四舍五入约等于一周没开盘，是不？还是来看看我们的子公司在忙些啥吧！②洋河和茅台的几件小事。第一件，洋河·梦之蓝签约国家女足。本周，洋河梦之蓝正式签约中国女足国家队，成为中国国家女子足球队官方合作伙伴。同时推出了梦之蓝M6+中国女足纪念版产品。第二件，关于洋河中报相关疑点的后续。9月2日的《洋河和古井的中报简评》一文里，我提过有家报纸发文质疑洋河，其中有个疑点是：洋河2021年自民生信托公司受让的云峰基金10亿元基金份额，至今依然有3.1亿没有过户到洋河名下，且已被北京金融法院冻结。这段时间，书房经常有朋友发留言或信息问我，有回复没？统一回答一下：.书房有好几位朋友致电去问了，工作人员记录了问题，说了解后给回复，但至今还没有给回复；.这事儿，我偏向于认为是记者描述事实有误，或者不全面。我个人判断此事是有合理解释的，原因嘛，很简单：第一，就算3.1亿基金出现权属争议，在300多亿年销售额的洋河公司里并不是个啥大事，管理层没有理由去捂着盖着；第二，这事儿又不是本届管理层搞出来的。如实披露，它是前任的事儿；捂着盖着，就变成本届的事儿了。国企里，干事的智慧和能力，我们或许可以怀疑，但卸责的智慧和能力几乎没有必要怀疑。因以上两个原因，其实我本人并不是很上心去关注它。.老唐也没有什么特殊渠道。我和你一样，也是打证券部电话问。你打不通的时候，我也打不通。因此，你与其来追问我，不如你自己打电话或发邮件咨询。问的人多了，说不定回复的还快一点。来，公司的电话和邮箱在此第三件，茅台宣布周边产品开发暂告一段落。即茅台和蒙牛合作的冰淇淋+茅台、茅台和瑞幸合作的咖啡+茅台爆火之后，茅台和德芙合作的巧克力+茅台，本周如预期一样销售火爆，全面断货。这不禁让我想起那个著名的段子：甲：最近生意真是太难做了！乙：咋了？甲：唉，今天炸的油条又不够卖！......就在网络各种猜测下一个是茅台+什么的时候，董事长丁雄军宣布茅台周边产品开发告一段落。这种克制，我在两周前写过了，意料之中的事儿。丁雄军强调，无论时代如何变化、消费如何升级、产业如何拓展，茅台始终不会忘记『发轫于酒、兴起于酒，也必然专注于酒、聚焦于酒』的核心发展逻辑，始终不会忘记『凭借什么取得成功，依靠什么走向未来』。按丁董透露的信息，接下来的两个月，赖茅、贵州大曲、汉酱传承、茅台1935等一众酒类产品也将焕新上市。你看，茅台还是那个专注于美酒主业的崽儿，不用太过担心。③腾讯大股东换CEO了。去年6月27日，腾讯大股东宣布了一个『无时间限制、无金额限制的减持计划』。次日（6月28日），我曾写过文章阐述大股东减持腾讯、回购N/P公司的套利逻辑——《聊聊腾讯大股东的最新减持计划》。主要观点有二：第一，该减持不影响企业价值，无须在意；第二，只要价差还存在，减持不会因为腾讯的股价下跌而停止。该文以《腾讯大股东的减持计划无须介意》为题，发表于当周周五（2022年7月1日）出版《证券市场周刊》。眨眼，这减持已经进行了约15个月。去掉期间分红除息的影响，去年6月27日腾讯股价是357.67港币（前复权），今天股价是313.6港币，下跌12.3%。同期港股大盘恒生指数，自22229.52点下跌至此刻的18057.45点，下跌18.8%。腾讯股价表现略强于同期大盘，证明大股东减持在过去15个月里，并没有对腾讯产生额外的负面影响，或者至少证明经腾讯公司回购对冲之后，没有产生额外的负面影响。这个减持即使在腾讯跌破200港币时，也没有停止，就是因为『只要价差还存在，减持不会因为腾讯的股价下跌而停止』。经过持续15个月的减持和回购，大股东P公司股票从折价（股价低于净资产）约55%，上升至目前折价约39%（截至9月15日）。减持腾讯并回购P公司股票，确实给所有prosus公司股东，带来了实打实的价值增长。本周一，N/P公司拆解相互持股的计划实施完毕——详情见《老唐实盘周记2023/06/30》，下图是当天文章里的插图。本周一，该计划顺利实施完毕。同时，已经担任Naspers和

书房的朋友们，晚上好本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯41%，茅台22%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

书房的朋友们，晚上好本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯41%，茅台22%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。注：最后一行最后一列百分比，是年内港币对人民币汇率涨幅。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

书房的朋友们，晚上好本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台21%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

很遗憾，昨晚的周记被咔嚓了。为保持实盘记录完整，我删除当周要事点评，只保留分众中报分析，重发纯洁版。本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台21%，洋河14%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶而可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

书房的朋友们，晚上好本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台21%，洋河15%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶而可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月月底发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费只是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本月书房已推送免费原创文章11篇。本文同样会在下周五晚上推送免费版，届时可以免费阅读全部内容。读完以上三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐码字，谢谢你本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台21%，洋河14%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶而可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

书房的朋友们，周末愉快本周交易周二开盘前，将古井B分红港币（每手分红300/0.922=325.38港币）委托买入古井B，均以当日开盘价138.9港币成交。至此，旗下非控股子公司2022年度红利派发完毕。由此引发年内分红再买入导致的交易7次，合计交易总额略低于实盘总值的4%。详细交易时间、品种及成交价格如下表。目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台21%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶而可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

朋友们晚上好本周交易：无顺告：下周二上午，我会用到账的古井B港币分红，买入古井B。股价高低不论。目前持仓目前持仓：腾讯44%，茅台20%，洋河14%，分众14%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶而可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：本文是《一次精彩的捡钱行动原理解析》的补充，不烧脑，只是些背景资料。依然是星光整理的，谢谢星光。在《芒格之道》这本书里，芒格的聊天主题多次涉及到『互助储贷、储贷协会、储贷银行、储蓄银行』等几个概念，大部分朋友不太明白他们之间的区别，阅读过程里难免感觉到困惑。这是因为在我国的金融体系，从诞生至今从来没有细分到美国金融业的这个程度。同时美国自身经过这些年的发展，这些机构之间的区别也已经模糊，业务范围基本趋同了。所以我们接触过的金融形态，和芒格三十多年前聊的这些差异巨大。在《一次精彩的捡钱行动原理解析》一文里，我们大致知道了互助储贷、储贷协会和储贷银行（或者叫储蓄银行）的区别。但储蓄银行和我们日常理解的银行，又有什么不同呢？由于它俩之间的区别（下面这段）在小圈子里发表在先，所以上面那篇文章里没有提及。鉴于部分没读过的朋友，可能有这个困惑，特意捞起来做个补充。芒格这个时候谈到的储蓄银行（或储贷银行），和通常说的银行（后面我们把它叫做商业银行，以示区分），从资金来源和业务范围上是有明显区别的。资金来源上，储蓄银行主要面向个人吸收存款。而商业银行则即面向个人也面向企业，范围要宽泛的多，但由于有储蓄银行专注于个人储蓄的竞争，当时的商业银行实际上核心业务是针对企业。用我们今天的话来协助理解就是，那时的储贷协会和储蓄银行主要从事对私业务，吸收私人存款；而商业银行主要从事对公业务，吸收企业存款。从业务范围来说，储蓄协会和储蓄银行主要做房屋抵押贷款，其中有些甚至只做储户个人的房屋抵押贷款，不做房屋开发商的房屋（含土地）抵押贷款。而商业银行，更侧重面向企业发放贷款——注意，不是说完全不做个人业务，美国并没有这种管制，做不做取决于银行本身有没有这方面的能力、资源和竞争力。所以这里说的是『侧重』。也正是由于这个业务特点，储蓄银行及储贷协会所发贷款，整体期限比较长。而商业银行所发贷款整体期限较短，以企业短期流动资金借贷为主。当然，商业银行还有金融中介业务（中间业务），这是当时的储贷机构不能经营的。既然谈及储贷行业，就不能不科普一下美国金融史上著名的储贷机构，2008年全球次贷危机的风暴中心：房利美和房地美。以下是书房小圈子5月24日的Morning帖，主要是关于两房发展史的内容，或许可以帮助大家理解美国储贷行业的发展，在大家阅读《芒格之道》相关内容时，起到一些辅助作用。股东提问：在你的思维模型中，你有没有考虑过房地美有潜在的政治风险，可能会受其影响而大起大落？查理·芒格：确实，房地美当然具有轻微的政治风险，不过对于一个深度涉足房地产行业的公司而言，这是很正常的，因为房地产业经常能导致大量的政治和经济波动。房地美在政府的批准之下经营，政府对该公司具有一定的影响力。如果该公司拥有所有的优势却没有政治风险的话，它会是一家更好的公司。但是世界就是这样，我们不得不接受它。对房地美而言，政府机构这个标签的价值是如此巨大，以至于相应伴生了一些较小的劣势，我认为也是十分公平的。唐朝：鼓捣猫腻，朋友们早上好。今天这段回复，来自维斯科金融公司1999年股东大会。它可以说是老唐经常念叨的『享受其利、承受其弊』的芒神版。房地美作为一家借助政府担保和各种优惠政策赚钱的企业，承载一些政治任务，面临一些政策风险，这是不可避免的。芒神很俏皮的说『如果该公司拥有所有的优势却没有政治风险的话，它会是一家更好的公司。但是世界就是这样，我们不得不接受它』。我借机科普一下房地美和房利美的经营模式，让大家对政府提供的价值和相关政治风险有个简单的了解。伯克希尔投资的房地美，成立于1970年，是仿效房利美模板，并分担房利美部分业务的。所以要说房地美，必须先说成立于1938年的房利美。在巴神出生之前的时间段里，美国人买房子的主要模式是个人向银行（及储贷机构）贷款，期限一般是三到五年期，期间付息，到期还本。还贷压力主要在个人或家庭身上，当然，必然结果就是房地产市场发展也比较缓慢，个人买房子会比较难。其实中国也一样，我1998年买自己的第一套房子（一个小套二）的时候，按揭贷款在我们那个小城市，还是相对陌生的事物。我那个小房子就没有银行贷款，是房产商搞的分期付款。而等我2001年买第二套房子时，很容易地就享受到当地银行普遍提供的按揭服务了。大萧条里有大量银行倒闭，许多美国人也买不起房，出于风险的考虑，银行提供房产贷款的积极性急剧下降，美国国内经济大幅衰退。为刺激银行放贷，刺激美国人买房，刺激国内经济发展，美国国会在1934年通过了《国家住房法案》，成立了联邦住宅管理局，其主要职能之一就是用国家信用出售按揭保险。只要贷款人支付一定款项购买这个保险，国家就对这笔按揭的偿还提供担保责任。这样就可以刺激金融机构大量放贷，压低贷款利率，降低贷款人负担，刺激贷款欲望，从而刺激经济，多赢。1938年更进一步，依照国家住房法案修正案，成立了一个专门的政府机构：联邦国家按揭协会（Federal

前言：这是7月7日早上的Morning帖，是从维斯科金融公司1987年股东大会上，芒格一句嘚瑟引出的一段背景科普。内容稍微烧脑，但很有意思，值得分享给大家。略遗憾的是，由于我这原帖已经约6600字，受篇幅限制，朋友们的精彩留言就没做收录了。查理·芒格：按照包厘街储蓄银行目前的股权结构，这家银行将来应该会整体出售，到时候，我们应该会赚到利润。这笔投资还是不错的，将来应该可以获利——1987年维斯科金融公司股东大会。唐朝：这里芒格说的包厘街储蓄银行的股权结构，有什么特殊之处呢？为什么芒格可以提前确定这笔投资可以赚到钱——事实上也就在两年后，这笔投资就翻倍了。这个特殊的股权结构，要从美国的储贷机构的发展史说起。美国的储贷机构，最早也是从类似于我们民间标会、台会之类的金融互助组织发展出来的。标会、台会这些名词，可能江浙闽区域的朋友会熟悉一些，其他省份的朋友不一定遇到过。它是一种民间金融互助模式，通常由一群人（早期一般是有血缘关系的，或者同村的熟人）自愿组成，每人定期缴纳一定金额的资金，形成一个资金池，然后这笔钱大家轮流用，常用于农业生产、买房创业或其他生活大项开支。比如12户人组成一个标，每户拿10万，合计120万，一月张一家用，月底移交给张二家，二月底张二移交给张三家......12月底张十二又移交给张一家。由于每户人家对资金需求的额度和时间，不会那么凑巧，不大可能是张七家刚好就七月里用钱，于是这事情几乎必然而然地演化成，这12户人谁家需要用钱谁就拿去用，先来后到。但用钱的人要负责支付利息，举例说月息1分（每月1%），这部分利息收入除去标会的必要开支以外，属于这12户人的，按照出资比例享有。再往后，必然的发展就是村子里的其他人，不一定是有血缘关系或熟人，只是知道这里的利息收益不错，于是把钱拿来存在这个标会里，以获取利息为主要目的。到此地就要分叉了。分成哪几种呢？①收到钱后，依然按照上述模式运行，只有在本标会存钱的人，才有资格从本标借钱。最终标会所获利息，减去维持运转必须的成本之外，剩余利润按照出资金额和资金占用时间分配，属于标会全体储户的。这个标会并没有储户之外的股东、老板或者所有者（owner）。这种就是互助储贷模式。中国早期农村信用合作社，也是按照这个模式设计的，只是后来偏离了期初设计。②这个标会12户人，接受其他村民的存款。但为简单起见，直接承诺某利率水平（比如年息10%）。存款储户不管标会收了多少利息，赚了多少或赔了多少，都享有按照约定利率收回本利的权利。赚赔都是这12户人去分，这12户人是股东，是老板。这就成了储贷协会或储蓄银行。储贷协会和储蓄银行之间的区别比较小，我的简单理解就是储贷协会的股东人数比较少，类似于有限责任公司；而储蓄银行的股东人数比较多，类似于股份有限公司。另外，部分机构可能不想因为协会的后缀，被联想成小范围互助储贷机构，所以有意规避了储蓄和贷款协会这个词，使用储蓄和贷款银行（简称储蓄银行或储贷银行）的叫法，能显得有实力一些。③村子里某一户人或某几户人，看着这种模式有利可图。直接成立一个新标会，完全不为互助目的，就是为了吸收存款，发放贷款。运行模式和上面的②一样。当然，上述①②③都还有一个另一个共同的分叉：高息揽储、卷款跑路，变成欺诈机构——这在全球任何地方都很常见，它是犯罪领域的事儿，咱们此处不讨论它。美国当时允许这些储贷机构（统称，包括了互助储贷、储贷协会和储蓄银行）发展，侧重点是鼓励吸收民间资金，助力美国人的住房梦。所以储贷机构的业务范围，被限定为『吸收存款，发放房屋抵押贷款』。按照1987年芒格分享的资料，当时美国监管部门也是有存贷款利率管制的，比如在纽约州这类房屋抵押贷款，贷款利率上限不能超过8%。而为了协助储贷机构发展，监管部门允许注册为储贷机构后，支付的存款利息可以比商业银行高0.25%，同时在税收上还有一些优惠。在低利率时代+房价持续上升的阶段，这种政策就和送钱一样。以具有竞争力的利率，大量吸收存款，然后发放房屋抵押贷款（有些机构限于个人购房的抵押贷款，有些机构还拓展到给房地产企业发放贷款），舒舒服服赚利差就好了。这种情况下，储贷机构手头持有的，都是利率不超过8%的长期贷款——房贷的期限我们应该都有感知，大概普遍都是十年、二十年甚至更长的。后来的事情，几个月前的硅谷银行等机构，亲自用破产给我们重新演示了一次：伴随经济发展、通胀上升，市场利率出现了大幅上升，美联储基准利率从50年代的3%左右，持续飙升到八十年代的最高21%，储贷机构面临灾难性的局面。在利率上升的阶段，由于基准利率上升、市场利率上升，储贷机构当然只能跟着提升存款利率，否则储户会大量流失，形成挤兑，当即破产。但是，由于以前持有的大量贷款是低利率时期放出去的固定利率贷款，储贷机构两头被揍，已经不是失血，而是飙血。然而，只要思想不滑坡，办法总比困难多。此时，储贷机构找到了新的生存办法，它们通过不断做大新贷款的规模——也就是说，给持有最高不超过8%利率的资产池里，大量新增利率15%，20%甚至更高的新贷款，拉高整个贷款组合的平均利率，从而避免出现报表亏损，损失资本金。大量发放贷款，需要的资金不仅是存款，同时还要有资本金（还记得资本充足率的概念吗？银行放贷不能全部靠储户存款去放贷，必须要有部分自有资本金用于承担风险，比如5%或8%）。资本金的来源，无外乎就是经营利润和股东投入。监管机构为了避免储贷机构破产，引发连锁反应，不得不做出的改变就是，第一，允许储贷机构探索其他经营方式（所以越来越像商业银行了），容忍他们想方设法获取更高的收益率，以补充资本金；第二，推动储贷机构使用股权融资（包括上市发行股票融资和非上市出让股权融资）——这些手法熟悉吧？咱这儿都照猫画虎重走过，以及正在重走。在鼓励赚钱这条路上，诞生了芒格大力批判的乱象。芒格这样说：把资本金在账面上做足，有何难处？任何一家银行或储贷机构，只要把短期利润做上去，就可以迅速增加资本金。无非是发放贷款或配置资产，先把眼前的高利息或高利润拿到手，不考虑风险，不考虑将来最终要承受的损失。储贷机构可以和房地产开发商合作。总是有一些房地产开发商，为了拿到资金，他们能许下任何承诺，做出任何预测。房地产开发商里有很多充满野心的自大狂，也有很多信口开河的骗子（哈哈，老唐注，带头大哥姓许吗？）。还有一种很简单的做法，也可以提升短期业绩——以固定利率发放长期贷款。这样的贷款，信用质量可能没问题，但是将来要承受利率变化的风险。无论是信用风险，还是利率风险，都同样致命。通过上述手段，许多小型储贷机构迅速做大。在此过程中，为了扩大存款规模，很多储贷机构甚至聘请股票经纪人等中介拉存款。很多聘请中介吸收存款的储贷机构，后来都破产了。而彼得·林奇更是用了一个生动的例子来说明，他这样写到：像老千一样用小钱骗大钱的一套骗术，的确一试就灵。后来许多涉及诈骗的储贷协会，都是用这套骗术。这些骗子是这样做的，比方说有一群人，为简单起见，假设是10个，每人出资10万美元设立一家『信贷之神储贷协会』。若资本充足率要求为5%，他们就以这100万美元股东权益为基础，吸收1900万美元的存款，然后发放约2000万美元的贷款。为了迅速吸收到1900万美元的存款，他们会用特别高的利率来引诱存款人，并聘请美林证券和希尔森这样的著名投行帮助吸引资金。几年前你或许在报纸上看到过类似的广告：『信贷之神储贷协会的超级大额定期存单，利率高达13％，联邦储贷保险公司提供担保。』有政府做担保，信贷之神储贷协会的大额定期存单好卖得很，证券公司也乐得大力推销好多拿佣金。吸收了1900万美元存款，再加上100万美元的股东权益，于是信贷之神储贷协会的股东和董事开始大肆放款给亲戚朋友，大搞一些价值很值得怀疑的房地产项目开发计划，结果在很多根本没有房地产市场需求的地方创造出一时的房地产市场繁荣。由于贷款前先扣佣金，所以从账面上来看，信贷之神储贷协会的盈利惊人得高。这些『盈利』使公司股东权益相应增长，而股东权益每增加1美元，公司就可以再像前面一样，吸收19美元的存款，然后发放20美元的贷款。如此循环再循环，越滚越大，这就是为什么一些偏僻小镇的储贷协会，比如像得克萨斯弗农镇的储贷协会，也可以发展到几十亿美元资产规模的原因。就是这样，贷款越多，盈利越多，股东权益也越多，公司规模也越滚越大，最后大到有足够的财力去贿赂会计师、审计师，收买银行委员会中有权有势的参议员和众议员，还有足够的钱购买喷气式飞机，搞海天盛筵，甚至进口大象来玩……』。不幸的是，不是所有的储贷协会都有这样的好运气。另一个小镇或另一个时间里，和信贷之神一样的另一家信贷协会，比如叫『信贷胎神储贷协会』，操作手法一样，但遇到了房地产下行周期。一夜之间，胎神放出去的贷款都成了烂账（就像发给恒大的贷款），海天盛宴和大象，还没来得及出现就消失了。这就是芒格八十年代像个斗士一样大声疾呼的原因。事实上，仅1989年到1993年中，美国破产倒闭的储贷协会有675家之多；美国联邦调查局在1993年同时调查一万多件和储贷协会相关的金融诈骗案。同时，很多储贷公司股价也是跌的吓人，彼得·林奇分享过他去抄底的一只，股价已经从从13美元跌成0.75美元。好，终于说到股票了。我们可以来谈包厘街储蓄银行的股权结构，究竟有什么特殊之处，以及为什么芒格敢提前说会赚钱。前面我们说过的两处内容，和这里相关：第一，有一种互助储贷的储贷机构，和最早的标会一样，『剔除维持标会日常运转后的利润，属于全体储户，并没有一个股东、老板或owner』。第二，监管部门为了支持储贷机构的生存或扩张，被迫允许这些储贷机构除了挣钱之外，还可以发行股票融资。有了这两点，这个特殊股权结构以及包赚的信息，已经叮叮当当的跳跃了，只是需要有知识储备才能听得见钞票的响声。这种资产和利润属于全体储户的企业，类似于公有企业。名义上虽然属于全体所有人，但实际上......（抱歉，此处删掉202个不宜公开谈论的文字，原因你懂的）。虽然美国储贷行业乱象横生，但数千家储贷机构并非所有都是骗子，里面的确有一些体面人经营的合法的、盈利的储贷机构。而这些机构里有一部分，也是类似上面所说的公有制机构。彼得·林奇这样描述这里的投资机会：这些储贷机构名义上属于全体储户，但储户除了正常的利息之外，最多也就能多拿一瓶矿泉水，他们是事实上的无主资产。一旦这些机构来到华尔街，魔术发生了。我们知道，普通企业现有资产是原所有者的，发行股票后照样有等比例的资产属于原股东。比如一家企业净资产1000万，总股本1000万股，另外再以1美元/股的无溢价价格（即1pb估值）向公众股东发行1000万股，公司净资产会变成2000万，但公众股东只持有公司50%股份，2000万×50%=1000万。而这些属于储户的储蓄协会或者银行，它之前所有通过利差赚来的净资产『理论上』属于储户。从纯理论角度说，要实施股份制改造，首先应该把所有的储户找到，然后按照他们存款的多少，存款时间的长短，加权计算出他们各自应该享有多少股份，待股份确认后再发行新股。然而这是不可能实施、也没有任何人有动力去实施的事情。因为所有的储户，根本就不知道、也不关心自己拥有的这个所有权。他当初存钱的时候，就是冲着这个利息来的。本利都拿到了，利差？那是什么鬼，关我P事！你即使联系上对方，告诉他在某某储贷机构里还有一份资产，他的第一反应恐怕更可能是：储贷协会？最近被FBI查的底儿掉的那些诈骗犯？你是搞电信诈骗的呢，还是赔出大窟窿之后妄图找我来认账填坑？才不上你们的当。滚！其次，储户是流动的，过去的储户，今天不一定是储户。今天的储户可能也不是储贷协会成立第一天参与的，怎么分？不可能做到的。那么，由储贷协会历年经营获取的利差，到底应该归谁呢？归管理层，道理和法理都说不通；直接免费分给现有的储户，也不现实，无疑会引发老储户眼红，勾起无穷无尽的官司。正如前面所说，这部分资产名义上公有，但实际是一个无主物。而此时，又正好储蓄机构遇到危机，成为一个人人避之不及的瘟神，偏偏还必须要赶紧募集资本金来扩大规模，寻求生存。那么，既然法理上是全体『储户』的，那就让『储户』来分享它，合情合理。博弈之下的发行模式，最终就成了这样【注意注意，魔术在这里】：原储贷机构总股本0股，假设拥有净资产1000万美元，此时面向全体储户发行股份1000万股，每股1美元。只有储户才有权购买and只要是储户都有权购买。注：单个储户意图认购的股票数量与存款数量无关。如果认购数量总和超过1000万股了，可能也是采用类似于抽签或其他分配方法——这部分未见资料介绍，或许当时就没出现超额认购的情况。发行完毕后，这家储贷机构的总股本变成0+1000万股，净资产变成1000万美元原有净资产+1000万股×1美元/股=2000万美元。就这样，拿出1美元认购股份的储户，每股对应净资产瞬间=2美元。这样，原有的无主资产通过这次发行就变成了有主资产。而储贷机构则通过这种方法，快速地募集到了继续扩大规模的资本金，监管部门也不用担心机构的资本充足率问题。这是各方都满意，且对公司最有利的唯一解决方法。林奇将其形容为：你买了一套房子，搬进去后发现你支付的全部房款，就装在一个信封放在屋子的抽屉里，上面写着『拿着吧，它是你的』。这种美事，只有一个要求，赶紧去目标储蓄银行（还是要排除信贷之神和信贷胎神，哈哈）开一个存折，先存个1美元巨款。林奇说他发现了这个秘密后，就在某年就一口气买了当时IPO上市的145家储蓄银行里的135家的股票。关于储蓄银行股票上市后的回报，彼得·林奇给过一份详细数据：1991年有16家互助储蓄银行上市，其中的两家以超过上市价4倍的价格被并购，剩下的14家中最差的也有87％的涨幅，其余的都翻倍或者还好一些，具体来说是有四家翻3倍，一家翻7倍，一家翻10倍（只花了32个月时间）。1992年，另外的42家储蓄机构也陆续上市，其中唯一一个失败的案例是圣伯纳迪诺第一联邦储蓄和贷款协会，它的股价微跌7.5％，其余的都高歌猛进——38家上涨50％以上，23家上涨100％以上，其中有两家翻了4倍，而这一切就发生在20个月时间里。经营最好的5家合计给出了285％的回报；即使是最倒霉的人选中了其中最差的5家，到1993年9月也会有31％的收益。最差的5家都战胜了标准普尔500指数和大部分共同基金。在1993年的前9个月中，又有34家互助储蓄机构上市，在很短的时间之后，最差的上涨5％，有26家上涨30％以上，20家上涨40％以上，9家上涨50％以上。注：在彼得·林奇的《战胜华尔街》一书第13章，有上述每一家储贷机构的详细资料表，包括企业名称、上市时间、发行价格、期间股价涨幅数据等，感兴趣朋友自己去翻。现在知道芒格那么确定地说，我们应该可以赚到钱，而且也确实后来赚了一倍的底气所在了吧？这样的好事，毫无疑问会有内行、内部人及监管部门相关人等蜂拥而至的。正因为董事会、管理层和相关知情人会参与认购，所以往往对原有资产的评估甚至比真实情况更严苛，以压低发行价，便利相关知情人低价获取股份。上述高额回报里，或多或少地也有这个因素在内。所以，林奇在他的《战胜华尔街》一书里，曾以非常确定的口气，推荐读者赶快去开户，享受这份盛宴。他说（1993年9月）：现在仍有1372家互助储蓄协会准备要上市，你可以查看一下其中是否有位于你家附近的公司。只需到那里开个账户，你就有了参加首次公开发行的权利。然后，你就可以一路持股待涨了。然而，就在本书交付印刷的时候（应该是1993年年底），发生了新情况，他在后记里补充到：当我将本书交给编辑准备排版印刷的时候，银行监管机构决定延迟储蓄银行转变为上市公司的进程。问题在于一些官员和银行的领导人，可能利用这种转型交易，从中获得以低价购买股票的权利，甚至有部分人可以免费获得股票。政府希望阻止知悉内情的人士所获得的不正当利益。目前这项议案正处于国会讨论的听证阶段，国会将会监控整个转型过程。彼得·林奇从这笔投资里，总结出来的经验是：股票分析师也感到厌烦之日，正是最佳的买入时机。而我最大的感受是：有知识储备，才能看得见机会。不具备相关知识，黄金奉上，你也会当做狗屎避之不及的。是不？

本周交易周一早上开盘前，将收到的分众分红大约2/3买入洋河，约1/3买入分众，均以开盘价（132.1和6.63）成交。至此，2023年上半年累计交易6次，累计交易额占实盘市值比例，略低于4%。全部为分红再投入，无新增资金。目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台21%，洋河14%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶而可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月月底发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费只是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本月书房已推送免费原创文章12篇。本文同样会在下周五晚上推送免费版，届时可以免费阅读全部内容。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐码字，谢谢本周交易茅台分红到账，今天（6月30日）早上开盘买入洋河和分众，成交价均为开盘价：132.43和6.81。至此，2023年上半年累计交易5次。累计交易额占实盘市值比例，略低于3.5%，全部为分红再投入。不过，今天早上同时还创下另一个纪录，2023年遇到的第一只破发新股出现在今天：一签阳明电气，连税费在内亏了3031.42元。这是自2016年1月5日，申购新股不用提前冻结资金（中签后才缴款）政策实施至今，第二次遇到破发，也是单笔金额最大的一次。第一次是2022年9月26日上市的信科移动，破发亏损1030元。今年上半年新股中签率挺高，但利润已经非常微薄。我采用极其简陋的偷懒办法：市盈率小于50倍的一律申购；中签一律交钱；有涨停板的一律开板即卖；没有涨停板的上市就卖。倒是省事儿，但也只是捡点儿小钱。上半年全家合计3个账户，中21签（11只个股），遇1只破发，合计获利仅约2.2万元，简直是骨瘦如柴。今年新股中签的缴款，我是额外转款进去，然后卖出次日一律转回银行，与实盘组合完全无关。上半年没有往实盘里增加一分钱新资金，原因我在去年年底的文章里说过，此处略过。半年仅交易不到3.5%的仓位，但居然周周有实盘周记。这在很多『炒』股人士看来，完全是在刷存在感、骗阅读量的，哈哈我们来股市是为了财富增长，不是为了『操作』。『没操作』其实是投资过程中最重要的操作，也是最难的一种操作——能懂这句话的，就已经很难亏钱了。那些每周都要买来卖去，抱怨老唐不研究新公司、不分享新代码的人，不客气地说，可能投资之路还会非常艰辛。目前持仓目前持仓：腾讯44%，茅台21%，洋河14%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶而可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：本文是6月20日早上书房小圈子的Morning帖，顺着芒格在维斯科金融公司2000年股东大会上的一个问答，聊起芒格的思维格栅（多元思维模型）的含义及意义。依然是星光整理给大家的，谢谢星光股东提问：今天我想问的是，你对哪一个领域特别痴迷？查理·芒格：如何获得有效理性，是我一生的追求。这比任何一项具体的行为，比如高尔夫、会计、桥牌等等，都更加令我痴迷。我认为我的思维方式将得到广泛的传播，对此我相当有信心，因为我的思维方式会表现的更好。换句话说，在棘手的人类问题方面，基础性更强的多学科方法将得到推广，使用这种方法的人会更多。在一定程度上，在这里长时间回答各位的提问，就是我为推广这种方法而贡献的绵薄之力，这就是我在这回答问题的原因。这绝不是因为我像一个收人钱财的杂耍演员，为了钱才这么做。或者更加悲惨，像一个不收钱的杂耍演员。我确实认为我们这种相互问答所产生的思想火花，就算没有立竿见影的作用，对我们以后的人生也会是大有益处的。并且它们的作用范围应该非常广泛，绝对不限于股票投资。我说的是这关系到人生的各个方面以及整个过程。唐朝：鼓捣猫腻，朋友们早上好~.~芒格真正感兴趣的事情，就是分享和推广他认为人们应该掌握的多学科思维方式：他称之为『思维格栅』或『多元思维模型』。他认为，通过整合不同学科的思维模型，建立一种『思维格栅』，不仅是获取超额投资回报的有效途径，同时还能更好地生活，更容易成为优秀投资者的同时，还更容易成为优秀的领导、优秀的员工、优秀的父母、优秀的配偶、优秀的公民、优秀的老师、优秀的朋友......注：格栅的栅，我偏向于应该念炸，但也有人念山，貌似都对。它本身是个多音字，有四个音“炸山时策”。所谓思维格栅，我理解大致就是一个多层过滤装置。和我喜欢说的『财报是用来排除企业的』逻辑类似，你从商业模式、财务指标、管理层能力及人品等多个角度，都无法让自己排除掉某家企业，那么它很可能就是一项好的投资。芒神的思维格栅就是这样一个多层过滤（排除）装置。他认为如果利用多个学科领域里的常识，都无法让我们排除掉某项决策（不仅仅限于投资决策），那么这可能就是一项大概率正确的决策。所以，巴菲特说过芒格是个说『不』的大师，如果连芒格也无法提出有效反对意见的决策，大概率就是一个好的决策。我在《巴芒演义》里写过，二人对话通常是巴菲特提出想做某件事，然后芒格回复Are

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月月底发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费只是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本月书房已推送免费原创文章12篇。本文同样会在下周五晚上推送免费版，届时可以免费阅读全部内容。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐码字，谢谢

前言：上篇在这儿→《银矿流氓（上）》下篇的两段芒神原话，来自维斯科金融公司2000年度股大会问答。陪读和讨论内容，分别是2023年6月13日和6月15日的小圈子Morning帖。银矿流氓（下）查理·芒格：财务数据可以创造巨额的财富，而这些数据碰巧又是报告出来的，里面有人为的成分，所以可想而知，操纵这些数据对人们的诱惑有多么巨大。当每个人都在进行财务造假的时候，这时就会出现我称为『冲突效应』的现象，即其他每个人都在这么做，如果你不跟着做的话你就是个笨蛋。我认为现行的会计准则里，有大量的条款都有夸大实际结果的作用，特别是在像如今这样的时期。现在这种情况已经到了可悲的地步，当我们十几年后回顾今天这段历史将感到更加可悲。如果我们回顾经营康斯托克矿那些爱尔兰恶棍们的早期岁月，我们就可以看出在畅通无阻的情况下，人类的本性将如何为所欲为。占据康斯托克矿的核心矿区并不能让这些家伙满足，虽然在那里他们开采银矿的效率比历史上任何时候都高，但是开采银矿能赚的钱只有那么多——就是把开采出来的银子换成钱。因此，他们决定增加一个赚钱的阀门，利用他们控制的开采银矿的上市公司。当时的矿业公司每个月都会派发股息。于是，他们先提高股息分配数额，同时散布大量的谣言说公司前景非常美妙，待股价提高之后，他们立即抛空手上的股票。然后，他们把矿井注满水，把股息削减到零，等到股价下跌之后，他们再把股票买回来。这种把戏你可以一遍又一遍地重复玩。他们把一个简单的矿，变成了可以通过两种方法赚钱的东西，一种是采矿，而另一种就是欺骗笨蛋。唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好~.~会计准则是人为规定的，规则不可能完美覆盖到企业经营层面的全部问题。不说造假了，即使是合法范围内，也总有些事件是需要会计师在规则的大前提下做『合理』估计的。而估计总要涉及到未来，但未来永远是不确定的，『合理估计』完全可能和未来出现比较大的偏差。这个偏差出现在报表上，可能就是利润表数据的巨大差异。这些差异究竟是因为未来未知，导致的无法回避的能力偏差，还是公司有意利用规则，在合法的前提下操纵利润表？有时候它们很难区分的。具备财报阅读能力的人，也只能怀疑，很难给出确凿证据和结论。芒格又一次谈到了爱尔兰流氓控制最大银矿的故事，5月15日的摸你帖里他才聊过一次。他之所以反复提这个案例，是想告诉我们，好人是很难想象坏人的底线有多低，他们能创造和发明的坑人办法，以常人的智力几乎永远无法在事前想象出来，你只能事后惊叹『哇，还能这么干？！』。因此，和这类人或这类企业打交道，你会心力交瘁，不断挑战自己的承受力和想象力。幸好，投资不需要按办案的力度去做事。疑罪从有，发现了公司疑似操纵报表的嫌疑，如果自己不能解释它，那就离开它。几千家公司呢，一个投资者一辈子也只需要找到几家靠谱的好企业就足够致富了，没有必要为难自己，没有必要苛求自己非要赚尽眼中的每一分钱。对不？2023年6月13日冰冻273k：哇，还能这么干？！我原以为家里有矿就足够富裕了，这些人还能这么再收割一把。投机能暴富，但这四位爱尔兰流氓最终并没有在历史中留下位置，看来投机的财富效应和投资的财富效应(想想伯克希尔的年会)还是有巨大差距的。庞震撼：优良道德的标准好像都差不多，但是道德下限却可以一降再降。好人都是一样的好，烂人却可以烂到无法想象。优秀是一种习惯，作恶是不是也是一种习惯呢？蓬生麻中，不扶自直。白沙在涅，与之俱黑。我对自己的评价是：只能算不是一个坏人，但在书房的熏陶下，我离好人的标准也在一点点靠近。是咯是咯喂：好人总是很难想象烂人的底线有多低的，确实。所以芒格和巴菲特他们选择从源头出发，选择志同道合的合作伙伴，选择让自己安心的公司，不选择给自己惊吓的公司，毕竟这个世界也并不是没有靠谱的公司，开心投资，幸福生活！淡蓝：只要有疑点，就可以排除这家企业，寻找业务简单，财报简单的企业来投资，这个思想随着财报学习，感觉越来越棒了。伯涵：世界上有两类职业都很高尚，一类是『惩恶』，一类是『扬善』。律师、JC、纪委都可以归为第一类，他们为实现社会正义做出了大量贡献，但是也不可避免地要接触很多『负能量』。而投资显然可以归为第二类，把资源永远配置给那些能创造价值的企业，本身就有『扬善』的意味，而且我们不用『惩恶』，只用『弃恶』，这样我们每天接触的都是『正能量』，除了赚钱以外，身心也非常健康。木小易：还好，人生是一个长期重复博弈，那些坏蛋尽管短期获取一些财富，但长期来看总会被识破而声名狼藉。对我们来说，就是要远离，避免在这个过程中被坏蛋所伤。Havid：1.

朋友们好，端午大假出门旅游了吗？听说北方今年热出历史记录了，哈哈，欢迎来苏州。这几天进入雨季，濛濛细雨里的烟雨江南，25度上下，舒爽本周交易：6月20日晚间，洋河分红到账。6月21日（周三）开盘前，以1745委托买入茅台，最终以开盘价1740元成交。这是2023年第四次交易。许多朋友会困惑，明明洋河在买点内，而茅台高于买点，老唐怎么不守规则去买茅台？哈哈，别想复杂了，我周二晚上回复过，可能有些朋友没有看到，看截图主要考虑就两点：一者是总共就不到半个点的资金，随意处理了——如果理解不了这点，向书房发送『有钱』，提取阅读2019年旧文《有钱时遇到心仪企业在合理估值区怎么办？》；二者，茅台已经接近2.2万亿市值，按照我个人预测的2023年度740亿归母净利计算，已经在合理估值上沿（740×30=22200亿）试探。或许是今年最后一次下手了？如果是，这2023年最后一次下手岂不是很有纪念意义！等过几天茅台的分红到手（估计就是下周了），如果股价没有特别大的波动，再转头拿去买当下唯一还在买点内的后腿洋好了。老唐的投资决策，其实一贯就这么简单透明，一点儿也不高大上，里面没有啥阿尔法贝塔伽玛啥的神秘元素。以后朋友们但凡有困惑的时候，首选往简单方向想，不要往复杂方向想。要相信就老唐的那点儿水平，捣鼓不出啥玄妙科技，一定是常识范围、常识范围，嘿嘿目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台21%，洋河14%，分众13%，古B8%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。#上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶而可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第116期。徐正新：老唐，如果大家都把钱存到银行去拿5%的利息，外面对于消费投资的资金需求又降低，钱贷不出去，存到银行的钱该咋办？唐朝：你说的就是此刻的我朝现实。你看我朝及我朝银行现在是咋办的，就有答案了。2023年3月12日德：老唐，我有硅谷银行的股票，根本不给你反应的机会就破产了。唐朝：是啊，这迅雷不及掩耳的速度，真开眼界，持有的不多吧？2023年3月12日璐璇贝贝：美国硅谷银行倒闭对于中国的上市银行有影响吗？唐朝：硅谷银行破产案是美帝自2008年次贷危机后，这15年里最大的破产银行。要真说具体影响，我估摸着美帝国主义金融精英也没啥经验，也是见招拆招走着瞧。提前能分析出来影响，主要是股评家、电视评论员和专栏撰稿人。经营层面，应该不会有啥影响。股市的心理层面就天晓得了，我也不懂。樂知：静待股评专家：若银行股跌了，美丽国是最大的金融市场…，所以影响了；若银行股涨了，看中国的银行业多么稳健…，正面影响了。2023年3月12日严俊：硅谷银行事件里，那些科技企业为什么会去存0.25%利率的存款，而不是拿这钱去买债券呢？唐朝：一般这类企业都是从风投那儿募集来的资金，是用于企业扩张和发展的，目标是致力于那种一年翻几倍的业务扩张，而不是理财赚两个点。你可以简单粗暴里将其理解为，A股股市里的募集资金专项账户里的钱就行了，需要强流动性，且有专项花销方向的，风投股东不可能允许企业拿去买债券的。2023年3月12日新强：利率，应该小于等于GDP增速吧？大幅高于GDP增速，早晚出事。唐朝：同意。2023年3月12日続ける：请问老唐，如果8号开始做空硅谷银行，遇到倒闭这样情况，能赚到钱吗？唐朝：能。続ける：不好意思，老唐，我问的问题没表达清楚，我是想问做空对象倒闭这种情况下会发生什么？唐朝：今天的新闻：硅谷银行周四重挫60%，令做空该股的交易员一天的按市值计价利润达到约5.13亿美元，但他们现在面临的一个挑战是如何平仓。该股周五盘前交易中再度下跌63%，后来停牌，最终联邦存款保险公司宣布接管硅谷银行。S3

今天是唐书房第1000篇原创文章，发一篇纯回顾性质的短文，聊以纪念。这个1000篇的数字，我自己是非常震惊的。因为唐书房这个公众号是2016年9月3日启用的，当日发表了第一篇文章《股票的本质》。那时还没有标注原创的权利，直到发到第24篇文章，腾讯才给了原创标注权，所以第一篇原创文章是2016年10月11日的《你靠什么在股市生存？》。考虑到后期有几篇原创是目录合集，其实算不上文章，也有同一篇文章同时推送收费和免费版的，不知道腾讯是不是给算了两篇原创？两厢一抵，这1000篇大致也就可以视为，从2016年9月3日到今天的原创文章总数吧。从2016年9月3日到今天，一共是6年9个月又10天，共计2475天。2475天1000篇原创文章，意味着在这近7年时间里，书房平均不到两天半就有一篇原创推送。这和老唐一贯自认闲散、乱来的懒人风格，完全不符啊？！完了完了，人设彻底崩塌，哈哈确实是没想到。尤其是考虑到老唐的原创文章可能很少有单篇低于5000字的，这么算下来书房开设不到7年，码字超过500万了？！认真说起来，其实还不止1000篇。在书房小圈子里大概还有三四百篇长短不一的陪读致股东信的文章，没有搬来书房。这要也算上，这个量就更恐怖了。码这么多字，自己完全没感觉。核心原因是纯兴趣驱动，是实在有话想说的时候才摸键盘，噼里啪啦地只顾自己过瘾了，一点儿也没觉着是在『做』一件『事』，只感觉是在娱乐或玩耍。对我来说，书房这1000篇文章记录了自己投资过程里的真实所思所想。如果当时没有写下来，可能过了也就过了，烟消云散，什么都没有了。而记录下来，对我是一份宝贵的记忆。对部分愿意学习的朋友，则可能是一部股市投资的实时教材，是围观一个能力相当普通的投资者，完全按照巴菲特芒格体系，去思考、学习、选择、下注、打脸、失败、成功、收获......的教材。正是由于其实时性，虽然单篇不够系统、不过完整、不够成体系，但我自己觉着可能比那些端坐书桌前，四平八稳的理论书籍或回顾类书籍，要有价值的多。正是因为其实时性，在连续的投资过程里，记录的既有老唐成功思考、成功下注的案例，也有老唐错误的思考，幼稚的决策，以及如何处理和改正这些错误的过程。后者可能比前者的价值更大。毕竟成功的案例我们看到的多，市面大部分书籍都是谈论如何选对、做对，如何赚到大把利润的。看错了怎么办的书籍和案例，本来就相当罕见。即使有，基本也都是上帝视角，是穿越者视角，其价值恐怕完全没有办法和凡人视角、实时视角相提并论。只要想到自己一生投资旅途中不可能不犯错，也就能想到这些错误及纠错过程实时记录的价值了。除了实时性之外，书房文章可贵之处还在于真实性和完整性。所谓真实性，就是我可以确保我写出来的东西都是真实的。互联网是有记忆的，只说真话是最轻松愉悦的网络生存方式。没有人能记住所有的谎言，真实的东西才不用去担心那些刨旧文的朋友发现前后矛盾的内容，才不需要担心人设崩塌，所以它是最轻松的网络生存方式。而完整性在于，书房从来不删文章。截止目前，书房缺失的文章只有①2021年9月24被系统追溯删除的《两投的风险因素3》②2022年8月16日被系统追溯删掉的《散打投资7》以及③2022年4月初被人连续投诉说是『滥用原创』，齐刷刷删掉的《巴菲特致股东信精要陪读》及《伯克希尔股东大会陪读》两个系列约三十篇文章（也正是这个原因，这个系列没有在书房继续做分享）。（注：这个系列每篇都有违规警告，内容都一样，我随意截了一份）除此之外的文章都在。期间其他被实时和谐的文章，我一般都在次日补发了纯洁版，基本保证了实时性和完整性。即使是上面那些被系统突然删除，没有留存下来的文章，由于之前有朋友整理过PDF或word，实际上也在网络上保存了下来。这种实时性、真实性和完整性，决定了唐书房不可替代的、独一无二的价值。这与文笔好不好还没什么关系，哪怕此刻是来个诺贝尔文学奖得主，我认为他也写不出来替代品，哈哈。在这个记录过程中，最大的受益者那必须是我自己。在持续六七年的连续记录中，码字给大家的过程，其实也是逼迫自己的投资决策更具逻辑性、有更多数据和事实支撑的过程。那些由于某种感觉或灵机一动而做出的决策，自从有了唐书房后就彻底绝迹了。相当于大家义务监督我，放弃了依靠灵机一动和感觉做决策的不可靠方式，哈哈。无论对错，所有的决策都有论据，有数字，有逻辑，它也让整个过程具备了证伪的可能，具备了发现错误和纠正错误的条件。这可能是开设唐书房让我自己享受到的最大好处。股市最大的好处就是你所有的认知，无论对错，最终都会反应在账户上，相当公正，连自己骗自己的机会都不会给你留下。所有决策都有论据、数字和逻辑的结果就是，这六年多，哪怕经历了不少错误和纠错的过程，老唐实盘依然取得了比较让人满意的成绩：由于无从查询2016年9月3日实盘净值，就从2016年末实盘净值2.25起算，到今天的7.31，获利约225%（1变3.25），折合年化收益率约20%——当然，由于有新增资金的缘故，老唐实盘账户市值金额增幅，是远远高于225%的。同期沪深300指数涨幅是16%，将历年现金分红包含在内的沪深300全收益指数涨幅为32%，折合年化收益率约4.4%。在这个过程里，老唐自己也不断学习和拓展了新的投资对象。在2016年12月31日的总结《老唐的2016年》里，老唐实盘的持股还是这样而六年半后的今天，实盘持股已经成了这样除茅台和洋河两只白酒股还在之外，其他的持股都已经变了——钻石恒久远，白酒永流传？嚯嚯这不仅仅是几只股票的选择变化，背后实际上是屁股从烟蒂向优质的方向大大地挪动了一步。不是说烟蒂不对或不好，而是说我个人这几年的选股思路发生了不小的变化：在投资理念没有发生变化的前提下，将个股的优质权重大大加强，廉价的权重大幅降低了。虽然由于过去两三年的特殊环境，这个变化似乎还没有展示出特别重大的价值（主要是腾讯在这两年多落难还没爬起来），但我个人认为，假以时日，这份思想的成长最终依然会真金白银体现在我自己的账户上。当然，毋庸讳言，书房也给我带来了不菲的收入。目前书房关注者已经超过62万，日常文章阅读大致介于3万到9万之间。阅读完毕后主动赞赏的读者，大致在300至2000人之间波动，而每月末的一次收费也大约会有1.2万人左右付款，这水平据说在财经类公众号里算是所谓顶流了。具体是顶流、中流还是末流，我没关心过，手头也没有这方面的数据。但我以此为荣。我认为这是读者对我分享内容的价值认可。这种财富我非常乐意赚。我希望有一天能在书房里看到2万甚至更多人，在免费阅读后慷慨解囊，能有10万甚至更多人愿意为我的一篇文章付费，能早一点实现年入千万的网络传言我也希望唐书房的存在，能够成为鼓励更多朋友分享对别人有价值的东西，能够展示出堂堂正正走正道，不仅可以收获快乐、收获朋友，还照样能够收获财富，甚至收获的更多。出于老唐那永远的好奇心，我这几年其实在书房探索过不少付费形式，很多可能都是全网首创甚至唯一的。比如可以免费阅读全部内容的收费文章；比如同时推送一模一样的付费和免费版本；比如当前正在实施的每月月底一篇付费文章，但晚一周推送一模一样的免费版等。甚至连小范围的交流圈子，我也折腾过多种模式了。最早的敞开大门随便进，其后的不定期向赞赏的朋友弹出邀请，再之后的半年50元但哪怕半年期满后依然可以无需任何理由申请退款42.5元（有7.5元被平台扣了）等。衷心感谢书房有一群被称为铁粉或糖粉的朋友，无论我怎么折腾，这些朋友都是一个态度：支持、赞同坦率说，可能全网也没有几个号主，有底气像老唐这么瞎折腾。真心感谢这些朋友们，没有你们的支持，我绝对产出不了这1000篇文章。我因为得到你的认可而骄傲。这种支持的背后，是一种相互的真诚。任何读者都不傻，一个号主究竟是为了流量，为了变现，还是坦诚交流为了共同的进步，其实读者是可以感受到的。同样，读者在书房的提问或留言，是求知的、交流的、还是来窥探的、踩踏的或者是来这里引流的，老唐也一样可以感受出来。书房现在的状态让我非常舒服。这里没有广告，没有软文，甚至为了朋友们的阅读体验，我连微信在文章底部插的广告栏也强行关掉了。也就是说，当你看完老唐的嘚吧嘚吧之后，如果内心受到触动，愿意请老唐喝杯奶茶表示感谢，那就是你唯一需要考虑的『付出』，是你真诚鼓励老唐持续创作的唯一方式。除此之外，你不用有任何提防或担心，坦然享受即可。你甚至连所谓流量也不用扮演，作为一个不接广告不开课、不发软文不带货的公众号，流量在这里毫无用处。在看、转发、点赞、分享......通通都不是必须的。这种关系让我很舒服，很愿意持续下去。当然，未来究竟能走多远，会走成什么样子，出于老唐个人随性和好奇的性格特点，差不多是不可预知的。但我相信无论哪种形式，书房里已经有很大一群人可能已经成了一生的朋友，会永远携手往前走。我希望我能一直混在这个队伍里，一直走下去，直到向巴芒二老那样，白发苍苍还能在讲坛上嘚吧嘚吧谢谢大家。千篇留念，没有一点礼物说不过去，我开放书房小圈子108个名额给大家吧。但凡没有在书房小圈子，又希望加入的，请于6月13日上午十点至十二点间，在本文留言区留言『申请加入』。注意：是6月13日上午十点到十二点之间，其他时间无效。留言就写『申请加入』四个字就可以了，不需要其他内容。我会在6月13日15点之前，发送108份邀请。当然，如果6月13日15点后还没有收到邀请，你懂的，请静待以后的开放机会，谢谢。再次感谢书房朋友们的陪伴、支持和鼓励，谢谢大家！送三句我喜欢的、关于写作的句子给大家：①文章千古事，得失寸心知——杜甫《偶题》②不羡千金买歌舞，一篇珠玉是生涯——苏轼《绝句》③不把思想写下来，不可能清楚自己想的究竟是什么——张五常《吾意独怜才》。

书房的朋友们，周末愉快！本周交易本周三（6月7日）开盘前，将腾讯分红到账现金全部以136委托买入洋河，成交价为当日开盘价135.5元。这是2023年内第三次交易，三次交易全部为分红再买入。目前持仓目前持仓：腾讯44%，茅台20%，洋河14%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：这是书房小圈子2023年5月23日早上的Morning帖。帖内对于格雷厄姆和费雪思想的区别，以及巴菲特投资理念里，格雷厄姆和费雪各有多大影响，给了清晰的解答。依然是星光整理的，谢谢星光股东提问：这些年里，费雪的思想对伯克希尔的影响有多大？查理·芒格：当我第一次听说菲利普·费雪的时候，我的投资风格就已经和他很相近了。不过，毋庸置疑，如果有一个聪明人把这些投资观念整理出来，我觉得这将帮助你把思路理得更加清楚，并且让你对自己的想法更加有信心。因此我认为即使我已经拥有了和他类似的投资方法，但我仍然非常感激菲利普·费雪。对我来说，看到有人（尤其是一位聪明而成功的人）认同并实践只投资少数几家公司，并对这些公司及它们的竞争环境进行深入了解，这对我坚定走这条路的信心很有帮助。为什么没有更多的人以这种方式进行投资，我不知道。不过我敢打赌在场的大多数人采用的确实都是这种方式。让我们来做个实验：现场有多少人投资的股票总量少于－比如－12只？有多少人拥有的股票数量多于12只？你看，现场的人都是费雪的信徒。然而，市场里像你们这样的人少之又少。我认为费雪的投资路径是正确的。人们不断地发明一些新名词来描述这种路径，现在他们将称之为＂集中投资＂。换个名词就仿佛成了新发明，但这其实不过是换汤不换药。1999年维斯科金融公司股东大会唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好。也是巧了，昨晚的书房拾遗留言区，我还回复过一个朋友的问题，说到什么样的企业才叫成长股。我说『我没有啥成长股的概念，我眼中只有一家家公司。所以我也不知道其他人具体是怎么给成长股下定义的，我对定义不感兴趣。』无论是成长股投资也好，集中投资也罢，大致就说的是芒格和费雪这条路，『以合适的价格买入优质企业』的思路，讨论具体的名词和概念含义似乎价值不大。芒格说，这套思路是他自己摸索出来的，但当他知道有个当时的华尔街的成功人士，持有同样的思路并且做的不错，给自己很大鼓舞。这在《巴芒演义》211页谈过。要评论费雪对伯克希尔（以及对巴芒二老）的影响，我觉着直接搬出巴菲特自己的阐述原文，是最好、最完整、最清晰的论证，完全不用做额外阐述。以下内容来自1995年伯克希尔股东大会。股东提问：你很推崇本·格雷厄姆，而格雷厄姆又很鼓励将持有企业不断转手。但你现在的投资思想其实是集中投资，以非常长远的视角去看待投资。请问你觉着自己现在，仍旧是15%的菲利普·费雪加85%的本·格雷厄姆吗?沃伦·巴菲特：我自己也不知道具体的百分比。在我之前讲过的三条哲学基础方面，我是100%的本·格雷厄姆。这三条真的很重要（老唐注：指①股票代表企业的部分所有权，②关于如何对待波动的市场先生寓言、以及③买入时必须坚持拥有安全边际）。我是在1960年左右第一次读费雪的两本书，我认为那两本书都是很了不起的书籍，费雪是一个很了不起的人。我现在认为我是100%的菲利普·费雪，加100%的本·格雷厄姆，他们两人的观点并不冲突，只是侧重点不同而已。资本回报率高而且可以不断承接新资本的企业，是世界上最好的企业。格雷厄姆不会反对这个观点。因为格雷厄姆一生大部分的钱，是从GEICO

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第115期。Lucy.lu：唐老师，我看公众号留言回复里有人留微信号建群，是否需要提醒一下注意安全，防止被骗呢？唐朝：三娘细心，置顶提醒：网络之上，鱼龙混杂。书房留言区是开放的，仅有的唯一约束是关注满七天。只要是关注满七天后，任何人在他人留言下的交流，都是自动显示出来的。这极大地方便了陌生朋友之间的沟通交流，但难免可能出现一些别有用心的信息。虽然能聚在书房的朋友，总体来说是一个平均素质偏高，充满温情和真诚，热爱学习、乐于互助的人群，但网络之大，无奇不有。对于留言区里出现交友、建群、推荐公众号或其他类似信息，还请大家能存一份警惕。若有涉及金钱往来及个人隐私信息的，请一定慎之又慎，避免上当受骗。另外，人上一百、形形色色。开放的网络里，难免有些杠精键盘侠。他们的特点就是如果不能逮住机会贬低或攻击一下他人，似乎就找不到自己存在的价值。书房里这类人虽然极少，但也无法完全避免。在留言区的交流中，万一遇到攻击和谩骂，烦请大家保持克制（我看到后会酌情做删除或拉黑处理的），不要轻易把自己降低到对方的水平去还击，谢谢大家另外：老唐本人从来没有建立过任何群，也从不参与任何群聊。如果你在任何群里遇到了叫『唐朝』的，那一定不是我。2023年3月7日辛丰超：老唐，做空和卖put的区别是什么呢？唐朝：做空是从现在起股价跌一分你赚一分，涨一分你赔一分。卖put是你收了钱承诺股价跌破某约定价位（比如10元）以后，你承诺愿意以该价格买下约定数量的股票。在没有跌破该价之前，你只收了卖put的钱，股价涨跌都和你无关。但跌破约定价格（比如10元），哪怕跌到5分钱了，你也要以10元买入约定数量（或补足对应数量的对应差价总额）。2023年3月7日JustinZ：请问没有做事思考的动力，只想躺平怎么破？唐朝：躺平。2023年3月7日777：巴菲特在《聪明的投资者》一书的序言中写道，「成功的投资生涯不需要超群的智商、非凡的经济眼光或者内幕消息，所需要的只是一个能助力自己做决策的完善的知识架构，以及避免情绪破坏该架构的能力」。唐朝：尤其是稳定的情绪，特别重要。2023年3月7日淡蓝：二老在一生的（非上市企业）收购中，一直坚持着一个原则：只提一次报价，不做讨价还价（偶尔有过那么一两次例外）。要么卖家提出自己的卖价，二老回复接受或不接受。要么二老提出自己的买价，卖方选择接受或不接受。拒绝你来我往的试探性来回讨价还价。凡有试探性讨价还价的报价，意味交易对方不可信任，立刻放弃，无论这件事利益多大。但单伟建收购韩国第一银行的过程里，就面临对方不断的试探和讨价还价。如果是二老，是会像单伟建一样努力，还是会离开呢？唐朝：会转身离开。冰冻273k：咋看起来两种方式都对？努力争取不放弃，这是良好的拼搏精神；转身离开，享受信任和时间复利，好纠结。唐朝：这就是摆在面前的选择不同，道路也就不同了。换句话说，需要放弃的代价大小不同，选择也就不同了。冰冻273k：哦，明白了，世间本无对错，顽石何必纠结。还是把比较大法搬出来，想清利弊，然后享其利受其弊，坦然面对。谢谢老唐！2023年3月7日林添顺：唐老师，分众会对投广告的客户产品进行把关吗？公司会关注广告产品消费者的实际体验吗？感觉这个问题对我挺重要，就是搞不清楚。唐朝：会，但可能权重不高。三文鱼：会。他们成立了一个部门，研究客户交付的广告是不是适合在梯媒做，能否获得效果。如果结论是「不能」，则会拒绝接单。因为保持客户广告的高成功率，才能获得品牌溢价，才能吸引更多的优质客户。2023年3月7日SONG：终于下定决心，花了一周的时间把《手把手教你读财报2:18节课看透银行业》啃完了，跟着老唐一步步建了300行的银行业excel，酣畅淋漓，直呼痛快。想请教老唐，你目前不选择银行的原因，除了现在拥有一众更优秀的企业外，是否还因为银行业本身的问题呢？唐朝：是。A01坤记家禽：银行是七尺栏杆，老唐就想轻松过一尺栏杆。2023年3月7日培根君：关于税盾效应，我有些疑惑，以往我们阅读财报需要警惕的一个点就是【公司账上有现金却依然大笔借债】，投资者应该如何区分公司借债的目的是利用税盾效应回馈股东，还是有什么其他不可告人的目的？我自己的思考是，观察借债的利率，以及公司大笔借债以来的分红率，不知道对不对？可以麻烦老唐指点一下吗？唐朝：对。2023年3月7日777：来到股市就是为了证明自己比别人强的吗？不是，我投资是为了获取我「能力范围内」更好的收益，而不是为了证明自己比谁牛。这个能力范围，不仅有对企业的理解，也有对企业价值观和管理层的认可——摘自书房2019年5月4日文章《主要白酒企业点评2019版之②洋河》唐朝：对，一个残酷的事实是，这世上永远有比你收益高的人存在，尤其是短期。在这个问题上和别人比较，纯属自找不痛快，只能是老寿星上吊——活腻了，老寿星吞砒霜——活的不耐烦了2023年3月9日一溪云烟：基于比较和确定性的前提下，根据个人承受波动的能力，给几折的安全边际是随个性而为，剩下的问题是：在遇到「好得就像送的机会」时，经常是子弹早打完了。所以，为了始终有子弹可用，需不需要一直满仓呢？这难道又是一个个性化的问题？唐朝：美女好。我的观点简单，满仓货币和满仓股权，都是满仓。所以无论哪种情况都是始终有子弹可用的，区别只是在于①去掉浮盈浮亏的历史成本概念，②机会是否足够明显。2023年3月9日唐朝：读到这段话，我是心有戚戚然。十六年前（2007年），我曾牵头组织过我所在小区的维权及组建业委会活动——就是2018年卖掉的那套叠拼所在的小区。在牵头之初，我就给骨干成员统一思想说：要想干好这件事，必须要克服自己是义务帮忙，做公益奉献的心理。要想把事情做好，就是要把公益当成诈骗来考虑，就是要把小区业主当成意图欺诈的对象来考虑。业主对冒出来号称做公益的牵头人有猜测，有怀疑，这是非常正常的。你只有内心把这件事情当做为自己谋私利去考虑，你才不会动不动就觉得委屈（你看骗子受气的时候，从来不会觉得委屈），不会觉得：我是为了你好，你特么地还不领情！没有这点认知，这个公益活动咱就不要干，继续坐等其他傻帽来干。如果我们想要启动来干，就要有自己当傻帽的准备，绝不能半途而废。同时，要把街道办和居委会的人当成爷伺候，不要觉着配合咱们是他们的职责和义务。要让他们有补贴拿，有酒喝，有烟抽，所有文件资料要想到他们前面，要准备的完美无缺。但凡需要对方可左可右的地方，一定要提前帮对方想好合理和顺畅的理由。钱呢？钱从哪里来，恐吓和游说开发商给。事在人为，找出对方怕的和想的，难题就能解决。为了搞成这一切，大家必须要同意一点，我不作为业委会候选人，避免牵头人有谋私利的嫌疑。最终皆大欢喜，所有参与维权和组建业委会的牵头骨干，有吃有喝有补贴，逐户联系沟通登记信息、填写选票，忙的不亦乐乎；几位街道办和居委会人员有吃有喝有红包，一路绿灯；整个小区所有涉及业主都得到了满意的补偿。开发商也就在补偿之外，多拿了5万元的经费（最后还没花完，剩余款项移交给业委会了），轻松面对一个谈判主体，一个谈判对象，省了一大堆麻烦。这是我的一项得意之事，那时还写过博客文章嘚瑟过......姚队：哇塞

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的『好运气』。谢谢你本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台21%，洋河15%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：本文是《老唐实盘周记2023年5月20日》文内的一小节内容，承蒙《证券市场周刊》编辑老师厚爱，发表于5月26日出版的周刊上。发表时为版面需求，添加了少许内容，并删掉了部分表格。

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的『好运气』。谢谢你

前言：这是书房小圈子5月19日早上的Morning帖，是芒格在1999年维斯科金融公司股东大会上的一段回复，谈论的是企业研究应该从哪里入门。经星光整理后，分享给大家。希望能够帮助部分朋友，燃起研究企业的勇气和兴趣。查理·芒格：有些企业很容易理解。以好市多为例，我是这家公司的董事。这是一家很容易理解的企业。你们之中如果有哪个人，不明白好市多的零售连锁店为什么能够崛起、这种商业模式为什么行得通、这种企业什么地方会出错，以及为什么会出错等等，那么我认为你是没有受到恰当的教育。要是我在商学院教书，我会以零售业开始我的课程，因为零售业理解起来非常容易。一旦学生们真的理解了零售业，我会向复杂一些的企业迈进，比如家电制造企业等等。企业界的许多商业模式都是你能够理解的。你肯定能理解箭牌口香糖的商业模式，对吧？理解某些企业靠什么赚钱并不困难。我认为理解不同的企业，不一定要遵循特定的顺序。对我而言，从最容易理解的零售业开始，然后去学习理解其他企业，这种方式效果最好。不过对其他人来说，或许其他方式的效果更好。我觉得弄清楚这些企业为什么能够获得成功，带给我很多乐趣。以汽车代理销售行业为例。几乎我们每个人都买过汽车。有些人，比如我和沃伦，不会什么都不想就介入汽车代理销售行业。我们会问，＂这项业务是好还是不好？如果是好的，那么为什么？如果不好，为什么？＂对我们而言，分析企业和呼吸一样，我觉得其中乐趣无穷。我认为只要你坚持练习，假以时日你将会发觉分析企业是相当简单的。唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好~.~好市多，COSTCO，美国最大的连锁会员制仓储量贩超市，在我国国内也有门店，中文名叫『开市客』。我觉着『开市客』不如『好市多』好听，我们此处用股票APP上的名称『好市多』。这是芒格一生的爱股，他曾说过他的主要投资就三项：巴菲特，好市多，李录。看股价走势，也确实配得上芒格的厚爱。不过，很有意思的是，巴菲特对这家企业却并不感冒，而且可能有点烦芒神时刻吹捧好市多，他在2011年股东大会上还编过一个段子，调侃芒格老是逮住机会就吧嗒吧嗒好市多。巴菲特说：『有两个恐怖分子劫持了我和芒格坐的飞机，声称在处决我们之前，可以满足我们的最后一个愿望。结果芒格说能不能让他再讲一次好市多的优点。而我的愿望是，请先杀了我！』。有意思吧？之前也有人问过芒格，你的爱股好市多巴菲特看不上，你怎么评价这个事儿。芒格说：『沃伦跟我不是在每件事情都完完全全一致，但我们两个相处的非常和谐』。在芒格眼里，好市多这种通过低价优质商品引流，以会员费获利的商业模式近于完美，『好市多是通过天才管理成为行业内翘楚的典型，它的成功是明智管理、企业道德和勤奋耕耘综合的结果，是极为罕见的，它的取胜系统是在最大化或最小化一个或几个变量上，走到了近乎荒谬的极端』。我没研究过好市多，我们不评价公司本身了。这里有趣的、给我们启发的地方，我认为有这么几处：第一，每个人眼中的理解企业难易程度是不同的，比如在巴菲特眼里和手里，零售业可能就是挺难的企业，反正巴菲特这辈子在零售业里栽过不少跟斗（当然，也有过成功）。但在芒格看来，零售业可能是最容易理解的商业模式了——当然，他不是说这个模式很好，他是说很容易理解。他真正认为好的零售业，大致也就是好市多和沃尔玛——沃尔玛他们曾公开表示过错过很遗憾，那想必认为是好的。第二，总有些商业模式，是任何人花点时间都能够理解的。比如箭牌口香糖，可口可乐，吉列剃须刀，贵州茅台酒，苹果手机，分众广告......很多人喜欢说自己没有任何能力圈，不理解任何企业，其实只是没有踏踏实实坐下来去研究而已。难者不会，会者不难，你躺着不动，然后去抱怨自己不理解企业，那没人能帮你，对吧？上期拾遗里我们还刚刚分享过，（胖）子曾经曰过『手不动，脑不动，企业何时才能懂？阅读累，计算累，踏实亏钱真不累。』......理解企业没有什么神秘的，就是假设你要投资这门生意，你是即将投钱下去的老板，去思考这门生意靠什么赚钱，利润有多大，别人为什么从你这里买而不从其他人那儿买，未来这种情况还能持续多久......你看，你就是摆个早点摊，开一家民宿，一样也是思考这些问题，也会思考这些问题。一点也不神秘。只要不被『股票』这层纸皮（电子代码皮）遮住双眼，一间企业和一个早点摊、一家民宿，没有多大差异。都是尽可能了解相关情况，然后去思考这生意怎么赚钱，能赚多少钱，能赚多久，在这个基础上，本金需要投多少，划算不？这样思考下去，你也会发现『对我们而言，分析企业和呼吸一样，我觉得其中乐趣无穷。我认为只要你坚持练习，假以时日你将会发觉分析企业是相当简单的。』副产品就是：你将会有很多很多钱，同时你会总是感觉时间不够用。我觉着我们书院里，已经有很多朋友开始发现时间老是不够用，而不是要找点啥事儿去『打发』。不过，钱太多的烦恼来的会稍慢一点，需要等等......2023年5月19日另外，在2019年5月30日的书房文章《一个差评》里，我也曾经聊过研究企业的入门方法和原理，似乎适合与本文合并分享。原文如下：常有朋友困惑，说研究企业太难了，要怎么入手呢？散户真的能有这样的能力吗？实际上，书房里每一篇企业分析，无论对错，展示的都是老唐分析和选择企业的过程，但要找一个统一答案呢，请容老唐借用一个假设。二十多年前，巴菲特在一次面对大学生演讲的时候，为了谈行为习惯的重要性，曾经提出过一个假设，问在座的同学们：假设现在给你一笔钱，你可以买下某位同学余生10%的收入，你会依据什么去选择？老唐延伸一下这个假设。假设你现在也得到一笔钱，同时给了你一份德国某大学某班学员名单，你需要在他们当中选择任意人数下注，你所选择的人余生收入的10%加总/人数，就是你的收入。你对这些人一无所知，能力、背景、爱好、甚至男女都不知道，你甚至念不出名单上的德文名字，怎么选？此时选择任何人都是赌博，结果只能由运气决定。但有一种最简单的选择不是赌博，那就是：选择全部。选择全部，必将获得平均数。这个选择作出来以后，你已经可以不用做任何事情，已经确定能获得『还不错』的收益。这个『还不错』的收益，不仅会高于没有受过大学教育的群体平均数，还会高于部分甚至是大部分选择对象（因为总有部分甚至大部分是在平均数以下的）。这其实就是投资领域里投资指数基金的基本逻辑，其特色在于不需要做任何努力，可以获得选择对象的平均收益。它的难点是要满足『还不错』，不能去眼红别人押中第一二三。因为选全部的宿命，就是永远也成不了第一二三。如果情况有变，你拿到的不是德国学生名单，而是你所在班级的学生名单，那选择可能就会不一样。因为熟悉，你可以附加一些判断，不需要去买入全部了。你会选什么人？官二代、富二代、学霸、特别善于与人沟通的、具有某项特殊技能的……，这些人你可能会优先选择。因为他们具有某种竞争优势，或是家庭背景、或是资本起点、或是个人能力，都可能导致你判断他们未来收入会比平均数高一点。这如同企业里面占据了某种优势资源、具备了行业优势或者管理层能力特别强，等等。而总有些人或许会被你直接排除，比如恶习满身、几乎所有人都烦的、懒得要死的、家里特别穷还不努力的、身患绝症的，等等。你会认为这样的人可能会拉低平均数。你可以通过沟通，打听，交往，观察甚至统计任何一位同学的学习、交际、消费、成绩、荣誉等多种途径增加对他或她的了解，伴随着你对他或她的了解越多，你越可能做出精确的选择或者排除。但即便如此，这些官二代、富二代、学霸最终也不见得各个都能成为高收入人群，或许官二代的爹进了Qin城监狱，或许富二代变成瘾君子，或许学霸遭遇车祸，等等，因此我们要通过适度分散，来防止自己遭遇小概率事件打击。选企业也不过如此，越熟悉就越能做出有效的判断。怎么熟悉呢？你对同学比对德国陌生人更熟悉，原因就是因为你接触和了解过同学，你知道他的身高、容颜、爱好、性格、历史等等，所以你敢于对他/她未来会如何做出一个判断。企业也是如此，熟悉就是接触和了解的过程。通过了解它的历史、故事、数据、产品、服务、口碑……，你就慢慢熟悉了它。而了解这些，最简单靠谱的办法，就是阅读目标公司及主要竞争对手的年度财务报告。认真读过报告，你自然就会有疑问，有疑问别忙着咨询别人，那样就糟蹋了你好不容易挖出来的问题。带着问题去读资料，寻找答案，这个过程中你自然就熟悉和了解这家企业了。企业分析基本功就是这么逐步增长的，并没有什么简易的套路和计算公式。难吗？不难，不就是阅读嘛！识字就行。容易吗？也不容易，能杜绝寻找公式、寻找捷径的想法，就够难了，绝大多数人过不了这一关。是不是有点小失望呢？失望就对了。谁告诉你投资很容易，谁就是个大骗纸。投资很简单，但并不容易，仅仅是开始阅读，可能已经倒下大半。不过，幸亏人性如此，才让喜欢阅读、喜欢思考的人赢的那么轻松。朋友，拿起你感兴趣的公司阅读吧！没有读过一家企业至少五年的财报之前，别随便下注，别随便浪费你的看法或疑问，也别用『研究好难』做偷懒和逃避的借口。相信老唐的经验，这已经是投资大道上最快捷的道路，没有之一。糖换鸡毛：芒格给我们打气来了，难不难的，应该先尝试去做。先坚持做下去，最后能不能理解弄懂就展现出来了。可能会像巴神那样，觉得零售业很难理解，那就远离，也可能像芒格那样，理解了觉得简单。两者都没错，不去尝试做才是错的。淡蓝：分析企业目前还没觉得简单，但每天的精力和时间不够用是真的，太不够用了。幸好想到距离芒格的100岁，还有很多很多很多年，一下子就感觉时间充裕起来了。小勇：『假以时日，分析企业是相当简单的』通过老唐的碎碎念，以及介绍的投资大师们的成功经历，我终于越来越相信这是真的，是可以多花时间并开花结果的方向。相信以及信任，真是一种伟大的力量。目前诚如老唐所言，时间宝贵，已经好久没刷短视频。看着案头的书，想着书房的文章，到底是先看哪些？越看越多！哈尼：嗯嗯，那可太是了，每天时间不够用，昨晚研究洋河股权问题，又浮窗了五篇文章，只能说，学无止境啊。越学越觉得要更加谦虚，因为自己懂得实在是太少了，早安老唐~！学完摸你贴，继续去研究~~。柔：今日摸你贴感悟，学习分析企业最好的时候就是现在，动手、动脑，自己去过一遍。总有一些商业模式是自己能理解的，自己要以老板的思维来看待这家企业，一步一步，可以慢慢来，但不要等。感谢唐师不厌其烦，一次又一次地和我们嘚吧如何学习分析企业！曾经的大海：热爱和努力，终将看见十里繁花。《秋闺词

前言：今天520，网络情人节，祝书房的朋友们情人节快乐，祝天下有情人终成眷属，祝天下爱老婆的全成有钱人今天要陪情人的，文章可以推后读，毕竟今天的文章虽然好读，但架不住内容多，看完一万字，再去侍寝那是很考验体力滴本周交易：无目前持仓腾讯43%，茅台20%，洋河15%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：这是书房小圈子5月12日早上的Morning帖，借1999年维斯科金融公司股东大会一个问答，歪楼谈到去年刚过世的巴芒二老的一位老朋友。是一篇轻松不烧脑的讨论，分享给朋友们，顺带也在书房为这位老人留点记忆。依然是星光整理的，谢谢星光。股东提问：您能和我们谈谈沃伦解散合伙基金时的情况吗？查理·芒格：在1968-1969年间，有一段时间股票投机非常疯狂，几乎所有的垃圾股都出现了疯涨。突然之间，投资者好像对垃圾股票也充满了偏好。当时证交所交易的股票全部都表现为疯狂的上涨行情。对那些和沃伦具有同样思维的人而言，这段时期与他们的投资思路非常不合。因为他们已经完全习惯了以一种在桶里射鱼的方式开展投资。当我的朋友桑迪·戈特斯曼想在一个桶里面射鱼的时候，他会首先把桶里的水放干，然后一直等，等到鱼不再跳的时候才会用猎枪射鱼。20世纪50和60年代早期，沃伦的投资很成功。他的投资方式就是在桶里射鱼。不过在那之后投资变得困难了，因为股市疯狂了起来，市场上资金泛滥，投机盛行，互助基金异常火热，人们情绪高涨......所有这些特征，看起来都和荷兰郁金香狂热或其他泡沫很相似。因此，沃伦发觉当时的市场环境和他的投资理念不合，于是他退出了投资界，就像山姆·戈德文说的那样：『请把我包括在外』Include

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第112期。唐朝：【腾讯宣布正式解散XR（混合现实）团队】多名知情人士表示，公司宣布XR全线岗位取消，部门内300余名员工将获得两个月缓冲期，寻找内部活水或是外部机会——火爆一时的元宇宙概念，居然这么快就漏气了？！想不到吧？星光《BEYOND》：可怜Facebook把名字都改了。日拱壹卒：Facebook：非死不可。nashxk：一首邓紫棋的泡沫送给元宇宙。阿晨：我在上一家公司的时候，做过一个客户，MagicLeap，这个行业的先驱，亏的亲妈都不认识了，专利都抵押了。2023年2月16日林飞：航空业的从业人员当时待遇很差吗？为啥要搞罢工呢？罢工搞下去把公司搞垮不是大家都没饭吃吗？我们日常观察来看，航空业的从业人员可是都挣得很多啊！唐朝：一般不是待遇差，是自认拿住了资本家，所以「我们还可以更好的」。2023年2月16日明星：我在你的持仓上做波段，会比你一直不动拿着收益高么？唐朝：有可能会，有可能不会。带够运气就会，带不够就不会。2023年2月18日用心生活：唐兄，现在有些企业IPO时，估值高，超募资金，这是不是涉嫌为了让承销商多赚钱，而且侵害中签者的利益呢？唐朝：这不是为了让承销商多赚钱，而是为了让企业自己多赚钱。谈不上侵害中签者利益，价格是公告的，申购是自主的。2023年2月18日黄鸿志：请问老唐，如何理解企业将未分配利润转增注册资本，从而增加股本数。对股东而言，是有利还是不利，还是说这是一种中性行为？企业为什么要去增加股本数呢？唐朝：中性。增加注册资本，增加公司信誉，减少未分配利润数额过大的分红压力。2023年2月18日墨名棋妙：请问子公司分拆上市会逐步掏空母公司价值吗？唐朝：通常不会，很罕见的流血上市的情况下会。2023年2月18日笨鸟慢飞：专注的打好每一个球，每一场比赛，一年下来计分板上结果不会太差。耐心的陪伴优质企业共同成长，三五年下来投资的收益不会太低。唐朝：没错。只要持续飞着，笨鸟慢飞照样顺利抵达目的地。2023年2月19日333：舍得舍得，先舍后得，有舍才有得。很多时候，不是为了得才去舍，而是舍了才有机会得。吃亏其实是一项“投资”，不是每次的投资都有回报，但你不投资就永远没有回报的可能。唐朝：很多时候，舍本身已经是足够满意的「得」，但往往命运还会在舍得之后额外再给一些「得」。人生的缘分妙不可言。唐门行者：舍本身就是收获和享受，是一件快乐愉悦的事情；得只是不经意的到来，就像windfall一样，不经意他就来了。惠风和畅：领悟到了老唐说舍得的真谛：是水到渠成，是功到自然成，而在过程中，不期、不盼、不求、不奢。惟小觉：有求则苦，无欲则刚，佛法上讲空和有，空和有是很难懂的：空是精神，有是物质。在心态层面我们要“不求”，这是一种豁达，但在事相层面我们要“求善”，这是一种精进。小郑：老师，有没有“日拱一卒”，但“一生不至”呢？仅仅把日拱一卒看成生活本身，会不会又有一点“逃避”“消极”的味道？唐朝：有。但只要有些至了，就足够了。没至的是至了的成本，就像同一套系统下亏钱的案例一样。我不认为这里面有消极成分，这是非常积极的态度，套用军事术语就是具有战略眼光，不计较一城一池得失的战略眼光。哈哈。浩然斯坦：好深刻。我的理解，老唐并不是说一个人只管做自己的事，对其他不管不顾，而是强调首先要做正确的事。一个人把自己该做的做好了，大概率结果就不会差了，但究竟事情的结果是否如自己所期待的，那已经不重要，因为你已经做了正确的事了。2023年2月20日乐：最近了解到佛山买房首付最低2成，而且现在利率只有4.1%，如果换房改善是好机会吗，有什么利弊？唐朝：仅就居住需求而言，我认为就两大要点：第一喜欢，第二买得起。其他，略。2023年2月20日风尘侠隐：唐师，腾讯一切都在向好的方向发展，可股价却连续阴跌。洋河财务报表不可谓不优秀，可股价萎靡不正，蹭热点的360却反复表演，注册制下的市场这是在闹哪样啊？唐朝：这个问题研究3000年可有小成，研究6000年可有大成，研究1万年即可在股市探囊取物。2023年2月21日一等星：老唐这几年在留言区，有没有发现什么奇葩的留言，能引发大部分读友一笑的呀，能不能说出来。唐朝：好玩的都上墙了，自己发现吧。黑夜给了你黑色的眼，就是为了让你更容易发现有趣的灵魂。班海峰：我读过最可爱的留言就是一位书房朋友一本正经的留言道：他在书房最大的收获就是理解了“别瞅庄稼，瞅地！”，然后老唐回复说庄稼还是要瞅的。2023年2月21日1+1=3：老唐，大学生刚出社会，工作几年，有几万元，闲钱，投资茅台又不够一手，也不想投资指数。几万元投资个股，你个人怎么看呢？唐朝：不值得，除非研究个股是你的兴趣爱好。2023年2月21日守正出奇：有个问题想问一下老唐，当时古井贡B股上市的时候估值很低，这么低的估值上市是否损坏了老股东的权益？公司为什么会选择在B股上市呢？唐朝：木有，古井贡酒股份公司那时才成立，国资拿评估值3.7亿的资产拿72%股权，B股股东拿约2.4亿现金拿28%股份，国资老股东那时是捂在被窝里偷着乐的状态，谈何损害。为了吸引外资。守正出奇：为啥要吸引外资呢，古井好像也没有国际业务。唐朝：要钱啊，我国那时稀缺外汇。外汇比人民币更值钱。守正出奇：2.4亿占28%，对应市值8.57亿，1996年6月份上市，1995年利润就1.47亿了，静态市盈率只有5.8，券商系统显示是市盈率4.99，为啥老股东会偷着乐，就因为带来了外汇储备吗？唐朝：股份公司1996年3月才成立，1995年“净利润”数据，可能没啥说服力。2023年2月21日月球上写诗：前段时间人保集团颁布了“禁酒令”，老唐认为如果国企这种趋势蔓延的情况下是否会很大程度上压榨高端白酒的发展空间？唐朝：我不觉得是个啥事儿。自在人心：啊，人保才颁布禁酒令？据我所知，五大发电集团早就有上班前几个小时不准饮酒的规定，有一段上班前还要做酒精测试。真知行不难：如果我没有记错的话美国和苏联历史上都推行过禁酒令，结局嘛都不咋地，有兴趣可以去搜一搜看。orange：太看起我司员工了，高端酒我们的工资不支持，所以对高端影响不大。唐朝：哈哈哈哈，这个回复好幽默，orange有一颗有趣的灵魂。梁旗Seven：这是酒的问题吗？这事企业文化的问题，他们颁布这种行政令压根就是企业内部出问题，话说回来，这个禁令能影响多大的销量？2023年2月21日呼噜娃：今天看到一个观点，下一个十年财富大概率从房产到股市，因为需要股民为企业创新助力（买单），老唐咋看？唐朝：不看。2023年2月21日Mr.song：老唐，请问您选股的时候，除了上市时间，roe，市盈率，对市值有没有大于500亿这个要求？唐朝：并没有一个具体的市值数字，比如我买古井B的时候，市值还不到120亿。2023年2月21日知行合一：关于美股1982年-1999年接近20年的牛市，一直有个疑问：到底是什么原因导致这二十年里，股市增速持续大于GDP增速的？感觉有点违背股市本质是获取企业盈利增长的底层逻辑。唐朝：降息，减税，以及前面

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台20%，洋河15%，分众14%，古B9%。下表除「当前股价」和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：这是书房小圈子4月27日早上的morning帖。借着1999年维斯科金融公司股东大会上，一位股东和芒格的对话，大致算是把巴芒体系里选股和持股的流程及关注要点，简单扼要地说清楚了。依然是辛苦星光的小贵手整理分享给大家的，谢谢星光股东提问：价值和公司的回报相关。如果我持有一家公司股票的时间足够长，那么我的回报就将和公司的回报一致。因此在挑选股票时，我应该使用的关键筛选标准，是找到那些净资产回报率比较高的公司。然后，接下来思考这些回报能够持续多长时间，以及什么力量可能导致这种高回报结束或被改变。如果在某家公司上面，我不能对这些问题做出满意的解答，那么我就应该去寻找另一家公司。查理·芒格：我不确定你是否有问题要问，你已经做得很好了。股东提问：这样的话，买入股票的时机问题，实际上被削弱了甚至被完全消除了。因为我有能力经受住宏观经济的波动，而且这样还能省下一些摩擦成本。我这种理解正确吗？芒格：我觉得你的理解相当正确，对，相当正确。当然，如果你能找到一家公司，目前它的净资产回报率很低，以致于你可以用很便宜的价格买入，而后它能够改变自身，成为净资产回报率很高的企业，那么你会从这家公司的投资里赚到更多钱。这就是伯克希尔早期股东做的事。当他们买入伯克希尔股票时，它还是一家规模很小、净资产回报率相当低的纺织企业。当时控制这家企业的人不是沃伦·巴菲特，后来巴菲特掌控了这家企业，再后来发生的事情大家都知道了。这是当时最好的投资。找到一家财报数据显示，它已经知道如何赚取高额净资产回报的公司，当然会使我们的挑选变得简单了很多。不过这种方式的麻烦在于：到这一点变得非常清楚的时候，公司的股价往往可能是账面净资产的三倍、四倍甚至更高。这又增加了投资的难度。在你的选股方程式里，你漏掉了一个关键变量：股价。即使你能正确地识别出某家公司，将在未来很长的时间里实现很高的净资产回报率，这仍然不能解决该不该投资它的这个问题。因为你还必须弄清楚你是否真的愿意在当前的价格上买入，而当前的价格可能已经反映了45倍甚至更高的市盈率。这涉及到在一个不断变化的世界里，对更长期的未来作出预测。唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好~.~今天这段比较长，但它很完整地表达了整个巴芒体系里选股和持股的精髓。所以全文摘录。这是一位非常有表达欲的股东，他对投资的理解已经相当完整：①买股票就是买公司，只要持有时间足够长，股票的回报就会无限趋近于公司（未来获得的）净资产回报率。②所以，选股就是选高ROE的，然后思考这种高ROE能不能持续，可能会被什么力量改变？如果回答不了就是不懂，不要下注。继续去寻找自己能回答的企业。③由此，买入时机问题变的完全不重要。芒神肯定了他的思考，是的，投资就是这样的。不过，如果我们能在一家公司净资产回报率很低，并因此被市场抛弃从而导致股价很低时，买入并享受其未来净资产回报率变高的阶段，回报会更高。犹如1964年买入不赚钱的伯克希尔公司，然后享受公司因为实控人的改变，而变得非常赚钱的过程。这也是市场很多资产重组概念或新业务概念炒家，脑袋里梦想的事情。只是，若非对产业或实控人特别了解，要想在事前预判到这种改变，实在太难。容易的方法，是在历史上已经持续获得高ROE的企业里寻找。已经持续获得高ROE，说明企业一定拥有着某种特殊的、其他企业无法模仿或消灭的独特竞争优势。然后去阅读和发现这种优势是什么，未来是否会持续，什么能够对它形成威胁。这会容易的多。但这种容易的方式，往往又面临着另外一个难题。正因为这种企业显示出了持续赚大钱的能力，所以它们往往很难出现估值较低的时候。如果买价太高，就需要非常乐观的未来予以配合，而越乐观的预期实现的难度越大，落空和失望的可能性越大。这就是投资很简单，但却不容易的原因。流程其实就这些，寻找好企业，其实往往不难，今天的优秀生大部分都是很多年前就众所周知的优秀生了。但要想等到优秀生被市场鄙视时下手，一要靠运气——某些企业可能一辈子也不会出现低估值的时刻；二要靠认知，我们事后看那些低估的时刻，哪一个不是鬼故事满天飞，人人避之不及时？远的回想2013年至2015年的茅台，近的想想去年下半年至今的腾讯。人人避之不及，而你要敢吹着口哨走过去，同时还要让未来验证了鬼故事不是真的，或者伤害没有想象的那么大，这就不容易了。幸好，不容易≠不可能。我们不能因为正确的事情不容易，所以扭头去干那些容易做到的错事。对吧？在投资领域里，坚持做正确但不容易的事，结果其中六七成对了，就足够我们一生富足。这样想，投资旅途就轻松愉悦了。2023年4月27日顺祁自然：找到一家被低估、且盈利有潜力的好公司，是很难的，碰到了一定不要错过。好公司在没有好的价格时，要耐心等待！唐朝：真正麻烦的事情在于，好价格是不一定会出现的，有可能耐心一辈子也没等到。空悲切，白了胖胖头。Lucy.lu：如果自己看懂的一家企业，能以很低的价格买入，然后之后公司能够大幅度发展，获得回报，这是最美妙的事情。就像三公消费下的茅台一样，想想就流口水。不过，也只有在看得懂的前提下，才能下注，不然大多数人那时是吓破胆的。蜗牛与黄鹂鸟：首先筛选出来高roe企业，然后去了解高roe背后公司有什么强势的竞争优势在支撑；找到竞争优势后，还要了解这种竞争优势能持续多久？有哪些潜在因素会导致这种竞争优势被瓦解？如果找不到这些问题的答案，就证明看不懂，跳过，继续寻找下一家。这一点，老唐在《看的懂与看不懂》里有过精彩的阐述。武侃：此处还应该配合唐老师的《Roe的正确使用方法》及《ROE指标的正确使用方法（续）》来帮助理解。柔：对股票投资来说，难点在于找到高资本回报率的公司时，他的股价通常也较高。但长期来说，对投资收益起决定作用的是公司的盈利能力。兰馨：低价买入好公司当然会赚钱，这人人都知道，但投资如果真是这样简单的话，股市就不会有人亏钱了。难的是当好公司价格低市场怀疑声一片的时候是否有勇气和底气买入，而这种勇气和底气就是日复一日深入研究企业并耐心修炼心性的综合体现。ViV：长期来看，股票的回报率和企业的盈利能力相差无几。但难点在于，你的赔赚，取决于你对未来的判断，而不是盯着过去的某个指标。任何时候的买卖，都是站在当下看未来，与过去的盈亏无关。金钱本身也有时间价值，股票不同年份的同一个价格，并不等价。Nizoo：老唐说：“在对和贵之间，如何选，给谁更多权重？这是价值投资群体争论比较厉害的话题。截止目前，老唐个人的看法，更偏向于首先考虑是否买对，其次才是考虑是否买贵。选择对错是生死问题，而便宜贵贱却可以被时间治愈。”Mr.chen

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第111期。张馨尹：请问茅台大股东增持茅台股份和分众传媒公司回购本公司股票有什么区别？后者开始回购，是不是也是利好消息？唐朝：区别就是大股东增持，股票被大股东拿走了，和你我无关。公司回购，股票算全体股东的，和你我有关。未来若注销就算按比例分给全体股东了，若不注销也可能当钱用，拿去购买员工的努力。2023年2月11日绿水青山：唐老师，股市里面有好多高学历、高智商、信息灵通、经验丰富的专业机构投资者。我们这些没有任何优势的小散，真的可以凭自己学习巴芒之道，搞懂一家或多家企业，从而在股市里面长期生存甚至盈利吗？唐朝：真的可以。但要大量的动脑动手、要去不断阅读和思考。如果只是想随便看两本书，读几篇公众号文章，就躺下赚钱，那肯定是不行的。子曾经曰过「手不动，脑不动，企业何时才能懂？阅读累，计算累，踏实亏钱真不累。」——哪个子，曰过的？胖子啊。2023年2月11日长胖以前：看新闻M2增长好厉害，是不是意味着我们在大放水呀？唐朝：是，这是必然的。YongHua_Zhu：内生性货币时代，没有印钱跨不过去的坎，如果有，那就全球一起印，所有衰退最终都由持有债权和货币的人埋单——《中国巨债》。2023年2月11日余同：老唐感觉自己与人交流的能力太弱，有什么关于这方面的书籍吗？唐朝：少说多听是当今的巨大优势吧，何必去纠正它呢？现在普遍不缺说话的嘴，缺倾听的心。2023年2月11日苏堤：请教老唐，我记得有一段您的文字中说，19岁的巴菲特读了《聪明的投资者》之后感觉生命开了光。您在阅读那么多投资书籍过程中，有没有读到哪一本或几本产生这样的感觉？唐朝：可能被震过太多次数了，反而没有一本印象如此深刻的书，震麻了。Nizoo：人家都是车震，唐师是书震。2023年2月11日米兰的圣徒：老唐叔，请教您两个问题：第一个是看这么多书，您是看完每一本就总结然后经常看笔记吗？第二个是我有时候看宏观的消息，经常会想巴菲特不是说不关心宏观吗，我们还看它干嘛呢?唐朝：1.没有，看书是一种享受和爱好，我就随意看看，不追求记忆。2.知道，但不以它为依据。巴菲特也关心宏观，他每天都读华尔街日报的。只不过他不依赖宏观信息去做决策罢了。——不是不想，主要是太难。巴菲特也认为他自己不具备依赖宏观信息做出投资决策的能力。2023年2月11日土蜜蜂：老唐，如果不考虑个人换汇额度限制，你愿意给古井贡B多大的仓位呢？Leo：老唐多次分享过在价格合适的情况下，他愿意给几家公司的最高持仓比例，腾讯40%，茅台40%，洋河25%，分众15%，陕煤15%，海康15%，古井贡B15%，美的10%，，福寿园10%。赵浩淇：对于你愿意持有的个股数量，老唐设定的上限是多少家呢？唐朝：这取决于我能理解多少企业，它不是靠设定出来的。2023年2月11日赵浩淇：老唐，港股机构比A股多，那么为什么巴菲特不断减持，而买入的人那么多呢？我都不想接，为啥机构还冲冲冲呢？唐朝：人上一百，形形色色。何必其猜测别人的心思。股市本来就是交易分歧的地方，所有人如果想法一致，股市就不存在了。2023年2月11日安易：《更富有更睿智更快乐》其中这么一段，说芒格巴菲特拒绝了收购鼻烟制造商的机会，他说：「我们绝不会染指能致人死亡的产品，我们为什么要这样做呢？」

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台20%，洋河15%，分众14%，古B9%。下表除「当前股价」和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的「好运气」。谢谢你本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台21%，洋河15%，分众12%，古B9%。下表除「当前股价」和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的「好运气」。谢谢你

前言：这是书房小圈子4月19日早晨的讨论帖。是从芒格的一个错误判断衍生出来的，谈论如何面对热点的诱惑、概念的爆炒。哪怕是人人都知道、几十年里涨了几万倍的超级大牛股伯克希尔，也曾有过长时间被市场抛弃的经历，比如从1998年6月30日到2000年2月29日，伯克希尔股价就下跌了44%，而同期指数上涨了32%。如果你的投资旅途中，遇到这种「满屏暴涨、就你大跌」时，应该如何思考，怎么面对？或许本篇讨论，可以提供一些启发和帮助。还是星光整理的，谢谢星光股东提问：《华尔街日报》有一篇最新文章表明，用净利润去估值是一个古怪而陈旧的观念，现代的成长型公司应该追求规模和市占率，目标是很多年以后的利润。我想听听你对这个革命性新理论的看法。查理·芒格：这并不是一个什么革命性的新理论。有时候为了增加未来的利润，公司会在短期内处于亏损状态。GEICO现在就是这么做的。GEICO的CEO路易·辛普森会告诉你，虽然GEICO公司现在很容易就能实现盈利，但是为了提升未来的利润，公司牺牲了短期盈利，在广告方面投入了巨额资金。所以说这并不是一个新理论。在合适的情况下，为了以后赚钱现在赔点钱是聪明之举，在商界这是一个经常被使用的好主意。但是，就像商界中的任何好主意的命运一样，它们可能被过度使用。通过占有足够大的市场份额获取经营上的规模效应，这个基本理念是没有错的。但我不知道当前的互联网热，是不是在「为了以后赚钱，所以现在亏钱」这件事情上做过头了。让我们陷入困境的不是坏主意。人生中很多大麻烦，通常都是因为对好主意的过度狂热而引起的。当下这个好主意，是否也正在被过度使用呢？我觉得在大量场景下，答案很可能是肯定的，只是我不能去列举具体的情形。我只知道这么多的癫狂、推销和喧哗，大部分都将被证明为愚蠢，只有很少数人可能会从中发一笔横财。·摘自维斯科金融公司1999年股东会问答·唐朝：Good

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第110期。詹炳韩：唐师，本人小散一枚，资金体量不大，现在是价值投资波段操作，分散持股，趋势走出来了提高仓位，赚够换股，你认可这种投资理念吗？唐朝：我认为这是始终保持资金体量不大的优秀方式。佐渡：“我也认同价值投资，但太慢，等我先投机赚到大钱了后，我也会改行做价投的”，生人熟人里，持这种论调的，不是少数吧？细想其实蛮搞笑的：投机若能赚到钱，何必做价投？投机若是不赚钱，何必等以后？——2017.07.28《散打投资4》2023年2月7日李军：老唐，有一个问题挺好奇，投资最终是选自己认为的美女，还是选大众认为的美女？唐朝：投资是选自己认为的美女；投机是选大众认为的美女。2023年2月7日远方：老唐好，请问您一个比较低级的问题，计算收益率时如何开方？比如，5年总的收益率是80%，那么这5年的年化收益率，是如何开方的呢，是有公式吗？唐朝：以苹果手机为例：打开计算器，把手机横屏，输入1.8，然后点开方符号点5，点=，得出数字1.1247，用它减去1，就是年化收益，即1元在五年里变成1.8元，年化收益率12.47%。远方：如果亏损，又该怎么算年化呢？比如三年半亏了25%，年化多少？唐朝：一样。亏25%，意味当前净值是0.75，用0.75替代上面的1.8，然后三年半就开3.5次方，得数减1，0.75开3.5次方-1=-7.89%。年化收益率-7.89%。唐朝：如果是已知年化收益率，算期末数，就用乘方——上图里红圈头上x右上角y的那个符号。比如年化17%，20年后是多少钱？输入1.17，依次点乘方、20、=，结果就是20年23.1倍，乘以期初本金就可以了。如果是不断增加本金的定投类，稍微复杂些，需要用专门的复利或定投小程序才能计算。2023年2月7日庆：分众近期为什么调整呢？目前估值不高啊！唐朝：估值不高也能调整。估值不高的时候，腰斩也不奇怪，更不用说只是调整了。估值很低的时候，腰斩也不奇怪，更不用说只是调整了。2023年2月7日听风：最近翻洋河财报，看到有个大厦破产拍卖的保证金1500万一直没收回，没有找到原因。正常来说拍卖保证金没拍到都会退回啊！除非拍到不要了或则拍卖单位跑路了，不知道为什么？佐渡：洋河股份2015年年报第102页，国泰百货大楼。深交所互动易2019年06月27日公司回复过。投资者问：请问5年前的国泰百货的1500万元保证金是指什么？购房保证金吗？如是，怎么预计无法收回而100％计提坏账了呢？洋河股份：1500万为竞拍保证金，由于收回存在不确定性，根据公司会计政策，我们从稳健性考虑，全部计提坏账准备。感谢您的关注。2023年2月7日韩晶：美国大公司借钱回购股票，与税盾效应有什么直接关系呢？唐朝：借款的利息可以从税前利润里扣除。在25%所得税率时，相当于税务局负担了企业借款利息的1/4。2023年2月7日Kun：老唐，请问大股东质押股权会影响你对公司的评价吗？唐朝：不一定，要具体情况具体分析。Kun：那古井贡呢？考虑到白酒行业真金白银赚钱理论上大股东不缺钱吧，为啥古井贡大股东长期质押其持有的42%股份？这会影响你对古井贡酒的估值吗？唐朝：古井贡大股东抵押自己持有的上市公司股票去借钱，和上市公司没有关系。不影响我对上市公司的估值。2023年2月7日冰飞秋雪：请教老唐，如果一家母公司给所有旗下子公司的担保总额达到了母公司净资产的150%，那这个担保规模有没有风险？唐朝：如果是旗下全资子公司，没有新增风险，肉都在自己锅里。如果是非全资，那要具体分析。2023年2月7日秋本明：唐老师卖出投资性房地产以后收到的钱，记入“其他综合收益”还是“投资收益”？网上查的一些都是借记贷记看不明白。唐朝：年内卖价-年初公允价值-相关税费，计入当期投资收益。2023年2月7日Andy：老唐，请教上市公司为何有些经营投资决策，小股东们可以投票反对，而有些决策，公司不需要投票就能自行决定了？唐朝：股东们投票通过的公司章程里，约定了哪些事情需要股东大会投票，哪些事情董事会通过就行，哪些事情CEO（总经理）可以决策。2023年2月7日岁月：唐师，请教个问题：某公司大股东在底部减持，而公司却在更高点位回购，为何大股东不直接转让股份给公司呢？唐朝：公司不想在股价下跌后，被公众批评甚至起诉利益输送。直接在公开市场买和卖，是最简单和公平的方法，也不涉及定价问题。2023年2月7日王西嘻嘻：投入资本回报率roic，是衡量价值更有效的标准。难题在于这个指标财报没有，需要对企业业务有深度的理解才能大概构造出来，而且每一部分的，而不能用平均。这里也说了roic足够高的资本开支是值得的，好生意会越做越大。这么说亚马逊可能就属于这类吧。唐朝：应该是。据我粗浅的理解，亚马逊的扩张思路一直非常清晰，很多年前它其实都可以随时停止扩张而“盈利”的，只是贝佐斯认为扩张更有利于长远价值。2023年2月8日Kelly：唐师，拾遗101期讲到，资产折旧不够更新资产的企业，要倒贴历年已经记录的报表净利润。那要是企业延长折旧年限，然后利润增长，是否有操纵利润之嫌？比如Meta2022第四季度，延长了服务器等资产的使用寿命，折旧减少8.6亿美元，净收入增加了6.93亿美元，然后股价大涨。唐朝：这种情况可能还是要公司的解释，折旧的时间改变，究竟是从过去不合理的过短，改成现在的合理长度？还是本来就合理，现在是延长来增加当期利润了？这个要看资产的实际情况，以及历史和现在的折旧政策才能回答，无法一概而论。2023年2月9日爱读书的：唐老师，羡慕你家庭和睦美满！如何和儿子搞好关系可以分享一点吗？唐朝：平等，身教，低预期。王磊：跟对象搞好关系是不是也适用呢？弦：与人交往感觉都适用。2023年2月9日冯刚：唐老师好，记得您之前看过美团。能否简单谈谈？一方面现阶段没有新业务需要投入大量资金，另一方面又面临抖音的压力。那是否属于资金饥渴型？唐朝：粗略看过，不懂，所以谈不出啥有效观点。幸好股市这个地方实在太美妙，不懂的东西可以不买的。即使强行给我，我还能卖了它。2023年2月9日清涧：还是很难克服，有钱买的时候希望股价跌，没钱的时候希望股价涨。可现实往往是，有钱的时候股价一直涨，总是担心没机会买心仪的股票，如何解决这问题，老唐？唐朝：无解。迅哥儿曾经曰过：希望本无所谓有，无所谓无的，反正股市也不会听你的。担心和希望，除了损害你的头发之外，一无用处，不如读读《呐喊》。2023年2月9日东篱布衣：老唐，投资一家公司，历经岁月沉淀，市场洗礼，成本为负。我不太理解其中缘由，望指教：成本为何能变成负？唐朝：关注成本没有意义，其实就是内心那一点点想证明自己厉害的小心思作祟。至于成本为负，很容易的。比如你100元买入茅台，然后持有好多年，每股现金分红就分了150元，所谓“成本”就是负值了。再或者你买入1000股某股票，赚了15%就赶紧卖掉其中的900股，剩下的100股成本也就为负值了。自欺欺人的游戏而已。2023年2月9日冯刚：对于宽指，比如沪深300，有买入和卖出的大致建议市盈率吗？唐朝：在当下的无风险利率水平下，我大致认为15倍以下比较合适买，25倍以上比较合适卖。2023年2月9日程晓龙：可是报纸这个行业随着互联网的发展已经被干掉了。唐朝：对，没有什么是一劳永逸的，企业的竞争力也是会变的。2023年2月9日冯举：突然觉得唐师就是一个大数据训练出来的chatGPT模型。几十万粉丝的评论以及思考，不断的投向唐师，唐师的投资思考角度不断完善。数据越多越没有死角，而唐师精选后，又分享给我们，反向训练了我们，棒极了。唐朝：我只能说你这热点蹭的完美，严丝合缝2023年2月9日慧慧：看到留言说到亚马逊。我好像哪里看到过，说亚马逊盈利能力强，把赚的每一分钱都再投入了。然后巴菲特不想投。唐朝：投资者不需要赚尽每一分钱，安心在自己能理解的企业打转就足够了。巴菲特没有买中亚马逊，他一点儿也不懊悔。这并不是说亚马逊没有投资价值，只是刚好巴菲特的能力，不足以支持他做出这项投资决策而已。2023年2月9日老赵：请问老唐如何看待AI对当前和未来社会的影响？我女儿上小学，我现在都不清楚应该往什么方向去引导她。唐朝：不懂，没观点。愿逐月华流照君：我一直记得两三年前V神（Vitalik

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯44%，茅台20%，洋河15%，分众12%，古B8%。下表除「当前股价」和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第109期。Duke：老唐，最近两个月股票蹭蹭上涨，心里小鹿乱蹦，开心，动不动看市值，影响工作了，回家总想把账户给媳妇儿看看；11月前虽然跌了麻木，但还认真工作，回家绝口不提股票的事，感觉就把投资的股票忘了。这种心态是不是还是没达到真知？唐朝：是，还稍微有点距离。老张：只要想想这只是市场先生寄存在你账上的数字，就没啥好激动啦。没到终点前，都是幻象。2023年1月17日菊菊：唐老师有过空仓的时候吗？唐朝：其实我更愿意把你理解的空仓，叫做「全仓理财产品」。不过呢，过去十多年里我确实是无论牛熊，除预留家用之外的全部资金，几乎一直是全仓股票的。顶多偶尔手头有百分之几的少量资金，暂时闲置很短的时间。老张：入了书房之后，才明白以前为何总也跑不盈指数，不敢全仓持股就是原因之一。2023年1月17日景雅铭楼：跟踪了唐老师一段时间，开始腾讯和茅台下跌的时候，我怕怕的。现在返回来这么快，真是羡慕死了。请问唐老师，现在价格还能不能买腾讯和茅台了？十分感谢！唐朝：我认为不能。不仅腾讯和茅台不能买，这种认知状态下，任何股票可能都不合适买。先学习，是对自己宝贵资本的尊重。2023年1月17日天阔：老唐，请教一个问题，我看了你对陕煤和分众的思考，投资这种周期股，是否完全不需要考虑当前是否是景气周期？只需要根据席勒估值法估值，然后确认企业当前是否贵。因为周期的景气度什么时候开始什么时候结束，我们是没有能力预计的，对吗？唐朝：对。2023年1月17日天虹：你卖出陕煤买入腾讯和分众，是否是在做择时操作呢？唐朝：这究竟算不算择时，要看你对择时的定义是什么。所以呢，算不算，你说了算。我的头型，不介意任何型号的帽子。2023年1月17日calm

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第108期。东篱布衣：老唐，公司上市，有利是融资，后续股价对公司现金流没有影响，这样理解对吗？谢谢！唐朝：后续股价对股东有影响，对公司再融资有影响。如果公司确定不需要再融资，股价对公司而言，确实只有个品牌形象作用。2023年1月14日我难耐：老唐，连续分红率高的公司，往往有经营稳定的特点，这句话有一定的道理吗？唐朝：有道理。这差不多=只要坚持三万六千天每天一杯奶，你就可以活过100岁——我的意思是，这说法是个套套逻辑。通常只有经营稳定持续挣钱的企业，才能连续大比例现金分红。好比我们把四个蹄子的动物叫四蹄动物，然后说四蹄动物有四个蹄子，这不会错的，但也没啥意义。2023年1月14日雨田：请教老唐，仓位计算是依据投入成本好还是市值好？如果是后者，当某只股市值涨幅超出计划仓位，是卖出一部分，还是别的啥操作？唐朝：我是市值，我不记得成本。你说的这种情况，我是啥也不干。2023年1月14日好雨：唐师，洋河近两年的销售改革是砍掉小经销商，扶持区域大商，优化团购队伍。今天看酒业家说，口子窖的大商股权占比8%，然后因为过于依仗大商，导致渠道失去控制，所以口子窖逐步失去安徽市场第二的位置。我想问的是:为什么洋河的大商制拯救了洋河，为什么口子窖的大商却把他推进深渊？唐朝：口子窖是过于依仗大商，洋河过去是过于不依仗大商，现在都往中间靠靠。2023年1月14日ZXDDDD：唐老师，请教①财报里重大担保中有已审批担保额度和实际担保额度。如果最终违约，公司应该赔偿的是哪个数额？②如果担保的对象是全资子公司，那担保的金额是不是也会体现在短期借款,长期借款以及其他应付款里呢？唐朝：①实际额度。②不会。2023年1月14日张辉：老唐请允许我轻轻杠一下。基金净值法比较能体现投资水平和理念，可以证明投资成功不是靠的无限子弹。但是普通人应该用（年末市值-年初市值-净投入资金）÷年初市值＝收益率，毕竟新股收益，低点加钱买入的超额收益，也都是堂堂正正的收入，聚会上聊起来也能挺直腰板咱去年正收益。唐朝：你随意，怎么舒服怎么来。但凡和我杠，必须是你对2023年1月14日云之上：以下内容摘自书房2018年9月10日文章《懂的很多投资理论，却依然做不好投资，万恶的根源原来是它！》股票投资的本质就是我们以适当的价格进入一家能够不断赚取真金白银的企业做股东，假以时日，我们的财富值就会水涨船高。就这么简单！其中的要点是什么？如果将投资成果堆积在一张桌面上，那么支撑这个桌面的四条腿就是：①股权是企业所有权凭证；②无情地利用市场先生的口袋，而不是跟随市场先生的报价；③坚持没有明显的便宜占，绝不与市场先生交易的安全边际原则；④坚持不理解的企业不参与的能力圈原则。那些确定能赚到钱的企业，一般长这样：①具有较高的进入门槛；②维持现有盈利能力只需少量资本投入；③拥有可靠的客户群体；④具备较低的技术过时风险；⑤具有较大的行业发展空间；⑥能够带来诱人的自由现金流；⑦由利益一致且已经被历史证明有能力的管理团队管理。拿着这样一份检查清单，找到少则几家、多则十几家这样的企业，这辈子你想不富是非常困难的。然而，由于市场是由千千万万拥有贪婪和恐惧情绪的参与者组成，即便你拥有这样企业，指望时时刻刻它们都有一个“公正合理”的报价，那也是不现实的。Mr.chen：赚钱秘籍，真硬！加菲猫：看到老唐这些精辟的总结，感悟是一次比一次深刻，对于选择实体创业尤其是做合伙经营的生意，成功的概率不知道有多低多艰难！而选择做优质企业的股东，只要努力的学会老唐讲的这些方法，真的是一劳永逸！随着时间的推移，你可能会感受到越是年老色衰，财富越会变本加厉增长的惊喜。琢舟：前三根桌腿来自格雷厄姆老师傅，最后一根来自巴菲特新师傅，他俩一起打造了价值投资四腿大桌子。投资是一种感悟：四大桌腿，三大前提，七大特征，老唐已经把巴神的投资精髓量化到了极致。我等同学看到任何一家公司都默念一遍437，如果通过审核，那就等着赚钱就好了。这才是老唐真正的财富密码啊！招财：可惜老唐的腾讯（要开港股通）、茅台（一手太贵）、古B（要开B股换汇）都是具有较高投资门槛的标的。一粒尘：是门槛也是机会，否则是人都能随便出入，结果就成了另一句口诀：公司不错，可惜估值偏高。2023年1月15日阿晨：据说林奇每年都实地调研200家以上的公司并且阅读700份年度报告，结婚20年只度过两次假，甚至在度假期间都去实地调研，这个精力、体力以及敬业程度实在是令人惊叹。林奇的基金年化收益率是扣费前29.2%，不过他只干了13年就退休了，因为太忙太累太苦逼了，钱挣够了自然要回归家庭陪老婆孩子。唐朝：林奇这个付出，的确是不可持续。而且，更生气的是，同期巴菲特、施洛斯、辛普森这些「懒鬼」的收益率其实也差不多。食兔君：事无巨细地去考察一家公司是一件边际效应极低的事情。你不能把所有时间都耗在一家企业上，投资没有这么做的，累死了。这至多只是抄作业的人在感动自己。善战者无赫赫功。一位投资者想要对自己的收益更加负责，就不太可能将注意力放在一些非常细节的探究上。例如研究某位高管穿着什么鞋，继而推倒出其身体状况如何；某个企业的子公司今年的盈利情况各都如何，产品分销如何等等。闲来无事满足下好奇心可以，但不要觉得自己是在做投资。况且，这么做的话，容易把自己培养成某个企业的代言人，容易骗到自己，再无法客观理性的看待所持有的标的。唐朝：兔兔说的精辟。姚队：这个时候罗胖登场给唐胖站台：要有'大局观'，那就是过细的东西不要去操心，把重要的核心内容搞清楚就阔以了。管他茅台的酒曲是处女踩的，还是糙老爷们踩的呢，反正过几年后一年能给我们赚来千亿利润。唐朝：处女踩曲是讹传。其实踩曲的主要要求不是男女，更不是处女或非处女，而是体重要轻。体重轻的年轻女性居多，然后因为女性扎堆堆，工作环境要大量出汗湿透衣服，为了工作方便也为了避免某些同志工作中犯错误，所以干脆就基本不录用男人了。结果就讹传成个这......若兰：拿着放大镜看细节得到的信息未必是重要的，即使是公司的老板都不会看这么细节的东西，投资应该像老板一样思考。唐朝：兰兰说得对，投资要像老板一样思考，而不是销售经理或车间主任。2023年1月15日兰馨：唐师早上好，看到股份公司在年报有投资者关系活动记录表，但就是个表格，具体调研记录在哪里查询呢？唐朝：公司日常会有公告，公告就叫这个名儿，里面有具体内容。2023年1月15日老张：刚刚陕西煤业发布公告，公司预计2022年度实现归属于上市公司股东的净利润为340亿元到362亿元，与上年同期相比，增加126亿元到147亿元，同比增加58%到68%。每天一个小目标，日赚1亿的陕妹，今天收盘市值只有1902亿元。而日赚也不过3亿的腾迅，今日市值3万亿人民币，难道这挖煤赚的是假币？唐朝：老张，看这个截图，去年7月的。为什么钱和钱不一样？因为周期性的企业，产品价格一旦下跌，由于成本非常不敏感的特点，净利润（及自由现金流）跌幅会远远大于营收的跌幅。煤炭企业的净利润对煤价变动非常敏感。目前是煤价的巅峰期，未来煤价怎么变，大家都是瞎蒙（如同过去两年没有人预测到会涨这么凶一样），但概率上说暴涨了这么两年后，估摸着回归历年均值的可能性（或许、大概、可能）＞继续上涨或维持高位的可能性。所以不能用此时的净利润，去线性外推未来的净利润，甚至很难用一个估算的降幅去毛估估。这也是为什么要用（产品或服务的）一个牛熊周期以上时间段的平均净利润（比如七年或十年），去估算为它们的“正常利润”，然后再以此为基数去考虑合理估值的原因。星火何时：如果判断了煤价在高位，未来会下跌。那么根据22年利润，用席勒估值法估算买入卖出价格会不会不准确呢，是不是会高估？唐朝：不知道呀。能这么估，就是因为回答不了这个问题才这么估的。要是能判断煤价，就不这么干了。云帆：某一年的净利润差额，平均10年后对陕煤的买点影响可以忽略不计。建议按一按计算器。姚队：请教唐师，因为这两年煤价的暴涨，导致陕煤的净利润有些'畸形'。如果用近10年数据推演，其实现在陕妹的价格也不算高，对于这种情况我们需要做什么吗？对近两年的净利润打一个折扣？唐朝：近两年投资收益占比太大，我就直接用的扣非，剔除投资对象股价波动带来的收益。赵瑞艮：我从2020年开始在某企业上，花了2年+的时间坐了2轮50%+的电梯，才明白这个道理。周期低点，总会有各种原因导致反转；周期高点，同样如此。也许每次原因不一样，但结果都一样。当唐师卖陕西煤业时，我立马明白自己还差的远。2023年1月16日西子：卡恩表示投资的诀窍只有一个词：安全。做出智慧型投资决策的关键在于永远先自问：我可能亏损多少钱？他解释：考虑下行风险，这是身为投资人最重要也最必须做的事。这是卡恩的防御性心态。未来从本质上就是充满不确定性，所以投资人应该着重于避开长期亏损，而且建立一套能挺过这世间百态的投资组合。唐朝：没错，只要不犯大错，一个个略微优秀一点点的机会叠加在一起，时间就会给我们巨大的惊喜。2023年1月17日云竹禅语：股东问：你看起来非常开心和满足，你的幸福生活的秘诀是什么?芒格：我总是说同样的话，期望要现实些，把预期降低。如果你对于人生有一些不合理的需求，就会像挥动翅膀去撞笼子边缘的鸟一样，是飞不出去的，迟早毁了自己。所以，你需要有一个合理的预期。人生有好有坏，对痛苦泰然处之，亦会不断遇到良人。你只需要把好人找出来，多跟他们打交道，别让其他人融入你的生活。——芒格2022年2月17日每日期刊股东会唐朝：你只需要把好人找出来，多跟他们打交道，别让其他人融入你的生活——年龄越大，越觉着这句话精妙无比。2023年1月17日王西嘻嘻：相比当前价值，未来价值更重要。未来价值靠成长，成长才是最好的安全边际。买对了但是贵了，输的仅仅是时间，买错了输的就可能是全部。然而现实中，想要知道哪些公司是会成长的，并不容易。唐朝：如果出发点正确（真的没有起掏别人腰包的念头），不寻求全对（不要按照神仙的标准要求自己），然后就发现其实也不难。2023年1月17日K.J：老唐你总是说“要从企业主的角度去评估企业价值，而非以股价的涨跌去决定买卖”。这句话挡住了投资路上无数人，无数人很难穿透这一层，特别是大幅涨跌的时候要排除股价理性评估企业价值，很难啊！唐朝：没错。这是最重要的“道”。其他的什么估值计算啊，企业理解啊，反倒是其次的“术”。2023年1月17日杨大掌柜：读了《华尔街教父格雷厄姆传》，我体会到格雷厄姆和巴菲特之间价投理念的差异还来源于时代因素。回顾历史发现，社会的钟摆往往在公平和效率之间摆动。格雷厄姆时代就是追求公平的高税率均贫富时代，资本被反垄断肢解和到处隐藏利润。在格雷厄姆27岁之前，美国弥漫着的是反思社会公平的管制资本主义时代。因为对石油行业的强制分拆和高税收环境，才导致石油公司建立起复杂的金字塔公司结构来隐蔽老大们的巨额财富。因此才造就了格雷厄姆1927年对北方石油管道公司的成功套利案例。他在利用当时的舆论压力挖出地主家后院的宝藏。巴菲特时代则是追求效率和创新的低税率时代，企业家被低税率激活，通过市值膨胀来获得显性的资本利得。80年代的全球自由化浪潮，例如中国的改革开放又为美国的国际化和技术升级带来一次机遇，为巴菲特新增了40年的资本红利长坡。于是我们看到，52岁的格雷厄姆被大萧条蹂躏而变得极度保守之时，16岁的巴菲特却准备以全新的心态承接承接衣钵，愉悦地开启了他的商业之旅。唐朝：林林的思考很深入、很睿智，才女果然是才女......2023年1月17日未来：老唐，为什么老巴老段老唐们要孜孜不倦的传播价投的理念呢，是太傻还是已经赚的够多了？唐朝：说句zhuangbility的话，主要是人生境界不同。这世上总有一些人，是希望自己能帮助其他人过得越来越好，他们也很享受这份成就感以及因此而获得的爱和感恩。浙江华屹装饰：看过一个回答，共勉之“因为曾经被这道光照亮，所以选择继续照亮他人”，算是薪火相传吧！2023年1月17日老武：感觉唐老师已经具备杰里.蔡的影响力了，买啥啥涨，卖啥啥跌。唐朝：你想多了。上涨的时候，个个股神附体，买啥啥涨；下跌的时候，个个被骂的龟孙一样，啥时候买都是错的。股市一直就是这么来回轮回。只不过有些人，在轮回中骂骂这个、吹吹那个，最终依然两手空空。有些人在轮回里淡定笑笑，捡点这个、抛点那个，不知不觉市值新高。仅此而已。2023年1月17日