重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的『好运气』。谢谢你本周交易：无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台21%，洋河15%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：本文是《老唐实盘周记2023年5月20日》文内的一小节内容，承蒙《证券市场周刊》编辑老师厚爱，发表于5月26日出版的周刊上。发表时为版面需求，添加了少许内容，并删掉了部分表格。

前言：这是书房小圈子5月19日早上的Morning帖，是芒格在1999年维斯科金融公司股东大会上的一段回复，谈论的是企业研究应该从哪里入门。经星光整理后，分享给大家。希望能够帮助部分朋友，燃起研究企业的勇气和兴趣。查理·芒格：有些企业很容易理解。以好市多为例，我是这家公司的董事。这是一家很容易理解的企业。你们之中如果有哪个人，不明白好市多的零售连锁店为什么能够崛起、这种商业模式为什么行得通、这种企业什么地方会出错，以及为什么会出错等等，那么我认为你是没有受到恰当的教育。要是我在商学院教书，我会以零售业开始我的课程，因为零售业理解起来非常容易。一旦学生们真的理解了零售业，我会向复杂一些的企业迈进，比如家电制造企业等等。企业界的许多商业模式都是你能够理解的。你肯定能理解箭牌口香糖的商业模式，对吧？理解某些企业靠什么赚钱并不困难。我认为理解不同的企业，不一定要遵循特定的顺序。对我而言，从最容易理解的零售业开始，然后去学习理解其他企业，这种方式效果最好。不过对其他人来说，或许其他方式的效果更好。我觉得弄清楚这些企业为什么能够获得成功，带给我很多乐趣。以汽车代理销售行业为例。几乎我们每个人都买过汽车。有些人，比如我和沃伦，不会什么都不想就介入汽车代理销售行业。我们会问，＂这项业务是好还是不好？如果是好的，那么为什么？如果不好，为什么？＂对我们而言，分析企业和呼吸一样，我觉得其中乐趣无穷。我认为只要你坚持练习，假以时日你将会发觉分析企业是相当简单的。唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好~.~好市多，COSTCO，美国最大的连锁会员制仓储量贩超市，在我国国内也有门店，中文名叫『开市客』。我觉着『开市客』不如『好市多』好听，我们此处用股票APP上的名称『好市多』。这是芒格一生的爱股，他曾说过他的主要投资就三项：巴菲特，好市多，李录。看股价走势，也确实配得上芒格的厚爱。不过，很有意思的是，巴菲特对这家企业却并不感冒，而且可能有点烦芒神时刻吹捧好市多，他在2011年股东大会上还编过一个段子，调侃芒格老是逮住机会就吧嗒吧嗒好市多。巴菲特说：『有两个恐怖分子劫持了我和芒格坐的飞机，声称在处决我们之前，可以满足我们的最后一个愿望。结果芒格说能不能让他再讲一次好市多的优点。而我的愿望是，请先杀了我！』。有意思吧？之前也有人问过芒格，你的爱股好市多巴菲特看不上，你怎么评价这个事儿。芒格说：『沃伦跟我不是在每件事情都完完全全一致，但我们两个相处的非常和谐』。在芒格眼里，好市多这种通过低价优质商品引流，以会员费获利的商业模式近于完美，『好市多是通过天才管理成为行业内翘楚的典型，它的成功是明智管理、企业道德和勤奋耕耘综合的结果，是极为罕见的，它的取胜系统是在最大化或最小化一个或几个变量上，走到了近乎荒谬的极端』。我没研究过好市多，我们不评价公司本身了。这里有趣的、给我们启发的地方，我认为有这么几处：第一，每个人眼中的理解企业难易程度是不同的，比如在巴菲特眼里和手里，零售业可能就是挺难的企业，反正巴菲特这辈子在零售业里栽过不少跟斗（当然，也有过成功）。但在芒格看来，零售业可能是最容易理解的商业模式了——当然，他不是说这个模式很好，他是说很容易理解。他真正认为好的零售业，大致也就是好市多和沃尔玛——沃尔玛他们曾公开表示过错过很遗憾，那想必认为是好的。第二，总有些商业模式，是任何人花点时间都能够理解的。比如箭牌口香糖，可口可乐，吉列剃须刀，贵州茅台酒，苹果手机，分众广告......很多人喜欢说自己没有任何能力圈，不理解任何企业，其实只是没有踏踏实实坐下来去研究而已。难者不会，会者不难，你躺着不动，然后去抱怨自己不理解企业，那没人能帮你，对吧？上期拾遗里我们还刚刚分享过，（胖）子曾经曰过『手不动，脑不动，企业何时才能懂？阅读累，计算累，踏实亏钱真不累。』......理解企业没有什么神秘的，就是假设你要投资这门生意，你是即将投钱下去的老板，去思考这门生意靠什么赚钱，利润有多大，别人为什么从你这里买而不从其他人那儿买，未来这种情况还能持续多久......你看，你就是摆个早点摊，开一家民宿，一样也是思考这些问题，也会思考这些问题。一点也不神秘。只要不被『股票』这层纸皮（电子代码皮）遮住双眼，一间企业和一个早点摊、一家民宿，没有多大差异。都是尽可能了解相关情况，然后去思考这生意怎么赚钱，能赚多少钱，能赚多久，在这个基础上，本金需要投多少，划算不？这样思考下去，你也会发现『对我们而言，分析企业和呼吸一样，我觉得其中乐趣无穷。我认为只要你坚持练习，假以时日你将会发觉分析企业是相当简单的。』副产品就是：你将会有很多很多钱，同时你会总是感觉时间不够用。我觉着我们书院里，已经有很多朋友开始发现时间老是不够用，而不是要找点啥事儿去『打发』。不过，钱太多的烦恼来的会稍慢一点，需要等等......2023年5月19日另外，在2019年5月30日的书房文章《一个差评》里，我也曾经聊过研究企业的入门方法和原理，似乎适合与本文合并分享。原文如下：常有朋友困惑，说研究企业太难了，要怎么入手呢？散户真的能有这样的能力吗？实际上，书房里每一篇企业分析，无论对错，展示的都是老唐分析和选择企业的过程，但要找一个统一答案呢，请容老唐借用一个假设。二十多年前，巴菲特在一次面对大学生演讲的时候，为了谈行为习惯的重要性，曾经提出过一个假设，问在座的同学们：假设现在给你一笔钱，你可以买下某位同学余生10%的收入，你会依据什么去选择？老唐延伸一下这个假设。假设你现在也得到一笔钱，同时给了你一份德国某大学某班学员名单，你需要在他们当中选择任意人数下注，你所选择的人余生收入的10%加总/人数，就是你的收入。你对这些人一无所知，能力、背景、爱好、甚至男女都不知道，你甚至念不出名单上的德文名字，怎么选？此时选择任何人都是赌博，结果只能由运气决定。但有一种最简单的选择不是赌博，那就是：选择全部。选择全部，必将获得平均数。这个选择作出来以后，你已经可以不用做任何事情，已经确定能获得『还不错』的收益。这个『还不错』的收益，不仅会高于没有受过大学教育的群体平均数，还会高于部分甚至是大部分选择对象（因为总有部分甚至大部分是在平均数以下的）。这其实就是投资领域里投资指数基金的基本逻辑，其特色在于不需要做任何努力，可以获得选择对象的平均收益。它的难点是要满足『还不错』，不能去眼红别人押中第一二三。因为选全部的宿命，就是永远也成不了第一二三。如果情况有变，你拿到的不是德国学生名单，而是你所在班级的学生名单，那选择可能就会不一样。因为熟悉，你可以附加一些判断，不需要去买入全部了。你会选什么人？官二代、富二代、学霸、特别善于与人沟通的、具有某项特殊技能的……，这些人你可能会优先选择。因为他们具有某种竞争优势，或是家庭背景、或是资本起点、或是个人能力，都可能导致你判断他们未来收入会比平均数高一点。这如同企业里面占据了某种优势资源、具备了行业优势或者管理层能力特别强，等等。而总有些人或许会被你直接排除，比如恶习满身、几乎所有人都烦的、懒得要死的、家里特别穷还不努力的、身患绝症的，等等。你会认为这样的人可能会拉低平均数。你可以通过沟通，打听，交往，观察甚至统计任何一位同学的学习、交际、消费、成绩、荣誉等多种途径增加对他或她的了解，伴随着你对他或她的了解越多，你越可能做出精确的选择或者排除。但即便如此，这些官二代、富二代、学霸最终也不见得各个都能成为高收入人群，或许官二代的爹进了Qin城监狱，或许富二代变成瘾君子，或许学霸遭遇车祸，等等，因此我们要通过适度分散，来防止自己遭遇小概率事件打击。选企业也不过如此，越熟悉就越能做出有效的判断。怎么熟悉呢？你对同学比对德国陌生人更熟悉，原因就是因为你接触和了解过同学，你知道他的身高、容颜、爱好、性格、历史等等，所以你敢于对他/她未来会如何做出一个判断。企业也是如此，熟悉就是接触和了解的过程。通过了解它的历史、故事、数据、产品、服务、口碑……，你就慢慢熟悉了它。而了解这些，最简单靠谱的办法，就是阅读目标公司及主要竞争对手的年度财务报告。认真读过报告，你自然就会有疑问，有疑问别忙着咨询别人，那样就糟蹋了你好不容易挖出来的问题。带着问题去读资料，寻找答案，这个过程中你自然就熟悉和了解这家企业了。企业分析基本功就是这么逐步增长的，并没有什么简易的套路和计算公式。难吗？不难，不就是阅读嘛！识字就行。容易吗？也不容易，能杜绝寻找公式、寻找捷径的想法，就够难了，绝大多数人过不了这一关。是不是有点小失望呢？失望就对了。谁告诉你投资很容易，谁就是个大骗纸。投资很简单，但并不容易，仅仅是开始阅读，可能已经倒下大半。不过，幸亏人性如此，才让喜欢阅读、喜欢思考的人赢的那么轻松。朋友，拿起你感兴趣的公司阅读吧！没有读过一家企业至少五年的财报之前，别随便下注，别随便浪费你的看法或疑问，也别用『研究好难』做偷懒和逃避的借口。相信老唐的经验，这已经是投资大道上最快捷的道路，没有之一。糖换鸡毛：芒格给我们打气来了，难不难的，应该先尝试去做。先坚持做下去，最后能不能理解弄懂就展现出来了。可能会像巴神那样，觉得零售业很难理解，那就远离，也可能像芒格那样，理解了觉得简单。两者都没错，不去尝试做才是错的。淡蓝：分析企业目前还没觉得简单，但每天的精力和时间不够用是真的，太不够用了。幸好想到距离芒格的100岁，还有很多很多很多年，一下子就感觉时间充裕起来了。小勇：『假以时日，分析企业是相当简单的』通过老唐的碎碎念，以及介绍的投资大师们的成功经历，我终于越来越相信这是真的，是可以多花时间并开花结果的方向。相信以及信任，真是一种伟大的力量。目前诚如老唐所言，时间宝贵，已经好久没刷短视频。看着案头的书，想着书房的文章，到底是先看哪些？越看越多！哈尼：嗯嗯，那可太是了，每天时间不够用，昨晚研究洋河股权问题，又浮窗了五篇文章，只能说，学无止境啊。越学越觉得要更加谦虚，因为自己懂得实在是太少了，早安老唐~！学完摸你贴，继续去研究~~。柔：今日摸你贴感悟，学习分析企业最好的时候就是现在，动手、动脑，自己去过一遍。总有一些商业模式是自己能理解的，自己要以老板的思维来看待这家企业，一步一步，可以慢慢来，但不要等。感谢唐师不厌其烦，一次又一次地和我们嘚吧如何学习分析企业！曾经的大海：热爱和努力，终将看见十里繁花。《秋闺词

前言：今天520，网络情人节，祝书房的朋友们情人节快乐，祝天下有情人终成眷属，祝天下爱老婆的全成有钱人今天要陪情人的，文章可以推后读，毕竟今天的文章虽然好读，但架不住内容多，看完一万字，再去侍寝那是很考验体力滴本周交易：无目前持仓腾讯43%，茅台20%，洋河15%，分众13%，古B9%。下表除『当前股价』和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第112期。唐朝：【腾讯宣布正式解散XR（混合现实）团队】多名知情人士表示，公司宣布XR全线岗位取消，部门内300余名员工将获得两个月缓冲期，寻找内部活水或是外部机会——火爆一时的元宇宙概念，居然这么快就漏气了？！想不到吧？星光《BEYOND》：可怜Facebook把名字都改了。日拱壹卒：Facebook：非死不可。nashxk：一首邓紫棋的泡沫送给元宇宙。阿晨：我在上一家公司的时候，做过一个客户，MagicLeap，这个行业的先驱，亏的亲妈都不认识了，专利都抵押了。2023年2月16日林飞：航空业的从业人员当时待遇很差吗？为啥要搞罢工呢？罢工搞下去把公司搞垮不是大家都没饭吃吗？我们日常观察来看，航空业的从业人员可是都挣得很多啊！唐朝：一般不是待遇差，是自认拿住了资本家，所以「我们还可以更好的」。2023年2月16日明星：我在你的持仓上做波段，会比你一直不动拿着收益高么？唐朝：有可能会，有可能不会。带够运气就会，带不够就不会。2023年2月18日用心生活：唐兄，现在有些企业IPO时，估值高，超募资金，这是不是涉嫌为了让承销商多赚钱，而且侵害中签者的利益呢？唐朝：这不是为了让承销商多赚钱，而是为了让企业自己多赚钱。谈不上侵害中签者利益，价格是公告的，申购是自主的。2023年2月18日黄鸿志：请问老唐，如何理解企业将未分配利润转增注册资本，从而增加股本数。对股东而言，是有利还是不利，还是说这是一种中性行为？企业为什么要去增加股本数呢？唐朝：中性。增加注册资本，增加公司信誉，减少未分配利润数额过大的分红压力。2023年2月18日墨名棋妙：请问子公司分拆上市会逐步掏空母公司价值吗？唐朝：通常不会，很罕见的流血上市的情况下会。2023年2月18日笨鸟慢飞：专注的打好每一个球，每一场比赛，一年下来计分板上结果不会太差。耐心的陪伴优质企业共同成长，三五年下来投资的收益不会太低。唐朝：没错。只要持续飞着，笨鸟慢飞照样顺利抵达目的地。2023年2月19日333：舍得舍得，先舍后得，有舍才有得。很多时候，不是为了得才去舍，而是舍了才有机会得。吃亏其实是一项“投资”，不是每次的投资都有回报，但你不投资就永远没有回报的可能。唐朝：很多时候，舍本身已经是足够满意的「得」，但往往命运还会在舍得之后额外再给一些「得」。人生的缘分妙不可言。唐门行者：舍本身就是收获和享受，是一件快乐愉悦的事情；得只是不经意的到来，就像windfall一样，不经意他就来了。惠风和畅：领悟到了老唐说舍得的真谛：是水到渠成，是功到自然成，而在过程中，不期、不盼、不求、不奢。惟小觉：有求则苦，无欲则刚，佛法上讲空和有，空和有是很难懂的：空是精神，有是物质。在心态层面我们要“不求”，这是一种豁达，但在事相层面我们要“求善”，这是一种精进。小郑：老师，有没有“日拱一卒”，但“一生不至”呢？仅仅把日拱一卒看成生活本身，会不会又有一点“逃避”“消极”的味道？唐朝：有。但只要有些至了，就足够了。没至的是至了的成本，就像同一套系统下亏钱的案例一样。我不认为这里面有消极成分，这是非常积极的态度，套用军事术语就是具有战略眼光，不计较一城一池得失的战略眼光。哈哈。浩然斯坦：好深刻。我的理解，老唐并不是说一个人只管做自己的事，对其他不管不顾，而是强调首先要做正确的事。一个人把自己该做的做好了，大概率结果就不会差了，但究竟事情的结果是否如自己所期待的，那已经不重要，因为你已经做了正确的事了。2023年2月20日乐：最近了解到佛山买房首付最低2成，而且现在利率只有4.1%，如果换房改善是好机会吗，有什么利弊？唐朝：仅就居住需求而言，我认为就两大要点：第一喜欢，第二买得起。其他，略。2023年2月20日风尘侠隐：唐师，腾讯一切都在向好的方向发展，可股价却连续阴跌。洋河财务报表不可谓不优秀，可股价萎靡不正，蹭热点的360却反复表演，注册制下的市场这是在闹哪样啊？唐朝：这个问题研究3000年可有小成，研究6000年可有大成，研究1万年即可在股市探囊取物。2023年2月21日一等星：老唐这几年在留言区，有没有发现什么奇葩的留言，能引发大部分读友一笑的呀，能不能说出来。唐朝：好玩的都上墙了，自己发现吧。黑夜给了你黑色的眼，就是为了让你更容易发现有趣的灵魂。班海峰：我读过最可爱的留言就是一位书房朋友一本正经的留言道：他在书房最大的收获就是理解了“别瞅庄稼，瞅地！”，然后老唐回复说庄稼还是要瞅的。2023年2月21日1+1=3：老唐，大学生刚出社会，工作几年，有几万元，闲钱，投资茅台又不够一手，也不想投资指数。几万元投资个股，你个人怎么看呢？唐朝：不值得，除非研究个股是你的兴趣爱好。2023年2月21日守正出奇：有个问题想问一下老唐，当时古井贡B股上市的时候估值很低，这么低的估值上市是否损坏了老股东的权益？公司为什么会选择在B股上市呢？唐朝：木有，古井贡酒股份公司那时才成立，国资拿评估值3.7亿的资产拿72%股权，B股股东拿约2.4亿现金拿28%股份，国资老股东那时是捂在被窝里偷着乐的状态，谈何损害。为了吸引外资。守正出奇：为啥要吸引外资呢，古井好像也没有国际业务。唐朝：要钱啊，我国那时稀缺外汇。外汇比人民币更值钱。守正出奇：2.4亿占28%，对应市值8.57亿，1996年6月份上市，1995年利润就1.47亿了，静态市盈率只有5.8，券商系统显示是市盈率4.99，为啥老股东会偷着乐，就因为带来了外汇储备吗？唐朝：股份公司1996年3月才成立，1995年“净利润”数据，可能没啥说服力。2023年2月21日月球上写诗：前段时间人保集团颁布了“禁酒令”，老唐认为如果国企这种趋势蔓延的情况下是否会很大程度上压榨高端白酒的发展空间？唐朝：我不觉得是个啥事儿。自在人心：啊，人保才颁布禁酒令？据我所知，五大发电集团早就有上班前几个小时不准饮酒的规定，有一段上班前还要做酒精测试。真知行不难：如果我没有记错的话美国和苏联历史上都推行过禁酒令，结局嘛都不咋地，有兴趣可以去搜一搜看。orange：太看起我司员工了，高端酒我们的工资不支持，所以对高端影响不大。唐朝：哈哈哈哈，这个回复好幽默，orange有一颗有趣的灵魂。梁旗Seven：这是酒的问题吗？这事企业文化的问题，他们颁布这种行政令压根就是企业内部出问题，话说回来，这个禁令能影响多大的销量？2023年2月21日呼噜娃：今天看到一个观点，下一个十年财富大概率从房产到股市，因为需要股民为企业创新助力（买单），老唐咋看？唐朝：不看。2023年2月21日Mr.song：老唐，请问您选股的时候，除了上市时间，roe，市盈率，对市值有没有大于500亿这个要求？唐朝：并没有一个具体的市值数字，比如我买古井B的时候，市值还不到120亿。2023年2月21日知行合一：关于美股1982年-1999年接近20年的牛市，一直有个疑问：到底是什么原因导致这二十年里，股市增速持续大于GDP增速的？感觉有点违背股市本质是获取企业盈利增长的底层逻辑。唐朝：降息，减税，以及前面

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台20%，洋河15%，分众14%，古B9%。下表除「当前股价」和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的「好运气」。谢谢你

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的「好运气」。谢谢你

前言：这是书房小圈子3月16日早上的陪读帖，由1996年维斯科金融公司股东大会上芒格的一段回复引发。该文和前几天的《在哪里跌倒，就先在哪里躺下》配合阅读，或许能帮助某些朋友破除在投资过程中对市盈率、市净率、股息率等指标的执念。依然是星光整理的，谢谢星光查理·芒格：相同的观点我们说了一遍又一遍。所有的理性投资都是价值投资，这与支付的市盈率倍数或市净率倍数没有关系。只要你非常确定企业的未来前景，你认为企业未来的价值会远大于现在，那么你就是以35倍市盈率去买下所谓的成长股，这依然是合理的，依然是价值投资，因为你得到的价值高于你支付的价格。将投资方式分为“价值投资”和“成长投资”，在我看来纯属废话。这只是基金经理或投资顾问兜售产品时，为了与他人区分而强行搞出来的话术。所有追求得到价值高于支付价格的理性投资，都是价值投资。这是一个非常简单的理念，我想不明白为什么有那么多人在这些概念上争论不休。唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好~.~老芒格可能也是被“你是成长股投资风格，还是传统的价值投资风格”之类的问题问烦了，本段回复很显然地带着不耐烦的口气，哈哈。其实成长和价值本就是密不可分的。成长是价值计算中一个核心变量，其作用在负值到无限大之间波动，是否成长，确定性多高，速度多快，是否需要新增大量的资本投入，这些本就是估算企业价值时所需要考虑的重要因素。非要给价值投资贴上低市盈率、低市净率或高股息率之类的标签，把多少倍市盈率或多少倍市净率以上的买入，从价值投资里剔除出去，单独命名为“成长股投资”或“成长投资”什么的，正如芒格所说，只是基金经理或投资顾问打造人设的话术。价值投资的价值二字，甚至都是多余的。投资就是追求物超所值，只要目标是“得到的价值＞支付的价格”就是投资。不然投资是什么呢？而那些不关心目标值多少钱，主要考虑的是买下来后，能用什么方式召唤接盘侠，能以多少钱丢给接盘侠，能赚多少价差的，直接叫投机就可以了。投资和投机，我分别称他们为“股模式”和“票模式”。股和票，两种属性组成“股票”，投资和投机各自侧重一种属性，简单易懂。要说低市盈率、低市净率或高股息率是价值投资，3月13号暴跌时我在帖子里发的那家银行股数据截图，可能就是最好的清醒剂。说起银行股，昨晚美欧银行股又大跌，这次的领头羊是瑞信（瑞士第二大银行，以前叫瑞士信贷第一波士顿，现在叫瑞士信贷）。这可是老牌国际知名大银行，在全球有着巨大影响力的。考验又来了。被弹出新闻勾引，看了一眼数据，哇，这家银行总资产5700多亿美元，净资产470亿美元，此刻市值跌成85亿美元，市净率不到0.2倍。更吓人的是，这家银行现在的85亿美元市值，是从2009年最高2000亿美元一路跌下来的。每股股价从约50美元（老唐注：当日摸你帖股价忘记除权，写的是除权前的60美元。抱歉，此处顺手修正），一路下跌到今天的2.16美元，跌幅超过95%，好惨！多好的实时教材啊！2023年3月16日3月20日补记：2023年3月20日，身为瑞士第二大银行的瑞士信贷，在瑞士央行的大力帮助下，被瑞士第一大银行瑞银集团换股收购，幸免破产。收购方案是瑞士信贷股东每22.48股，交换瑞银集团股票1股（瑞银周五收盘价为18.2美元）。相当于每股瑞信股票作价不足0.81美元，从3月16日的2.16美元起算，又跌了60%以上。至此，这家成立于大清咸丰六年（1856年），已经有167年历史的国际老牌银行被抹去了字号。这波最值得深思的案例，是沙特国家银行。沙特国家银行去年10月刚投资14亿瑞郎（约15.1亿美元），买下瑞信约9.9%股份，相当于瑞信整体估值约150亿美元。相对于瑞信巅峰期的两千亿美元市值，150亿市值作价等于已经跌掉超过九成，看着像是抄到了百年大底。谁能想到短短五个月，瑞信只能以不到32亿美元的总市值很幸运地卖掉。沙特国家银行在跌幅超过九成后的买入，依然迅速亏掉约80%。这像是被抹了脖子，而不是抄到大底。逗你玩（永鑫）：也许格雷厄姆的影响大太了，再加上巴菲特早期的加持，人们把价值投资狭义化了：捡烟蒂，只看现值，不管成长与否。芒格从投资起点就重视成长性，并帮助巴菲特“由猿进化到人”，所看重的并不仅仅是现值。因此，市盈率自然也就不是什么参考指标，这考验对生意的理解和洞察力。星光《BEYOND》：对于我这个曾经的银行股粉来说，两低一高（低PE/PB+高股息）的投资风格当时很让人上头，直到看了老唐当年的文章才突然惊醒。这一次外围银行那惊掉人下巴的超低PE/PB，让那些还沉浸在两低一高的人看清什么叫作极限，低估派如果不叠加高分散，那真是比地狱还恐怖呀。黑牛：怪不得芒格不耐烦，我们从一开始以为“成长投资”是一个门类，就像物理上的一个定义和概念。谁知道研究来研究去，居然是基金经理忽悠人的遮羞布…世军：价值投资的本质是你能得到的比你支付的价格更多的价值。无论这种价格与价值的差距来自价格低于企业的净资产、流动净资产，还是来自价格低于其生命周期内预期的现金流折现。柔：不必区分“价值投资”和“成长投资”，重点是要做出“聪明的投资”，识别优质的可持续赚取真实利润的企业。这样即使以较高价格买入，也能因为他实现了“美好的前景”而让自己得到的价值，比支付的价格多。唐朝：柔柔的思考完全正确，不要让这些概念限制了我们的思考。裙裙：巴菲特对投资的定义是，投资是为了在未来更有能力消费而放弃今天的消费！不是刻舟求剑去追求PE低于多少和市净率是几倍。Mr.chen

前言：这几天美帝硅谷银行破产，全球银行股经历了一轮惊心动魄的压力测试。虽然我A股银行其实似乎没有大跌，但不少朋友看着那些当日下跌50%，70%的银行股，还是吓得不轻。期间有朋友发来信息和我说：其实几年前认同老唐说的应该远离银行的，但只是因为不甘心割肉，就这么不知不觉拖了几年，浪费了不少时光和机会。这几天看到美欧日的银行股大幅下挫，一时心头悔恨。这种食之无味、弃之不甘的状态，不知道该怎么办？这让我想起很多朋友在投资时，都有这种心病：我在哪里跌倒，就一定要在哪里爬起来。这种“倔强”在人生旅途上或许有用，但在投资领域实在是一种常见的亏钱秘籍。投资不是斗气，我们实在没有必要坚持“在哪里跌倒就一定要在哪里爬起来”。正巧，2022年8月13日的致股东信陪读里，曾讨论过这个问题。我找星光整理出来，分享给大家，希望能帮助部分朋友打开心结谢谢星光。画蛇添足加句说明：本文没有任何谈论银行股会涨还是会跌的意思。老唐从来没有判断股价涨跌的能力，过去没有，现在没有，未来也没有。希望银行股的投资者不要误解本文内容。沃伦.巴菲特：我个人在美国运通的投资历史包含好几段插曲。在20世纪60年代中期，趁着该公司股价受色拉油丑闻拖累时，我将巴菲特合伙企业净值的大约40%压在这一只股票上。这是巴菲特合伙企业有史以来最大的单笔投资，总计花了1300万美元买入美国运通5%的股份。而今天，我们持有美国运通近10%的股份，买入成本高达13.6亿美元。这变化背后，是美国运通1964年年度净利润为1250万美元，1994年年度净利润增加至14亿美元。(巴菲特讲述对期间对运通旗下另一家公司的投资经历，略过.....)错误通常在决策时就已经形成，然而，只有当初的愚蠢变得显而易见时，我们才能颁发“犯错大奖”。按照这个标准，1994年算是金牌争夺非常激烈的年份。在此，我很想告诉你下列错误决策来自查理。但是，当我试图这样说的时候，我发现我的鼻子会慢慢变长。所以，其实你们知道是谁做出这些决策的。今年获得犯错大奖提名的有：1993年年底，我将1000万股大都会通信的股份以每股63美元卖出。不幸的是，到1994年年底股价变成85.25美元。——对于痛到不能亲自按计算器的朋友来说，我告诉你差异吧：我们错过了2.225亿美元。当我们在1986年以每股17.25美元买进该公司股份时，我曾经向各位报告过：在更早之前，也就是在1978年到1980年间，我曾经以每股4.3美元的价格卖掉了该公司的股份。并强调说，对于这种愚蠢的行为，我个人无法提供任何有逻辑的解释。没想到现在，我又重蹈覆辙，或许是时候给我指定一名监护人了。更不幸的是，大都会案例只能得一枚银牌。金牌得主的战绩由我五年前埋下，在1994年暴露：我们在美国航空3.58亿美元的优先股投资，美国航空于1994年9月宣布无力支付股息。早在1990年，我就准确地形容这笔交易属于我的“非受迫性失误”，意思是说，没有人强迫我，也没有人误导我，错误完全由我个人草率所造成。它的背后或许是我在买入优先股时，内心天然存在的傲慢和自大。无论原因是什么，这是一项损失巨大的严重错误。(一长段巴菲特忏悔自己，忽略了航空业高企的成本和恶性竞争，跳过)尽管在目前的困境下，美国航空依然有可能完成降低成本的任务，以维持其生存。但这仅仅是可能，目前无法判断它一定能成功。因此，我们在1994年年底，将美国航空优先股投资的公允价值调降为8950万美元，相当于期初投入的1美元，目前还剩下25美分的价值，亏损75%。这样的举动，反映出我们认为这笔优先股既有可能完全或大部分恢复原值，也可能最终一文不值。不管最后的结果如何，我们必须谨记一项投资的基本原则：在哪里跌倒就要在哪里爬起来，是错误的想法。我们没有必要一定要在美国航空身上赚回我们的损失。——摘自《伯克希尔1994年度致股东信》2022年8月13日唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好。今天是巴神的批评与自我批评大会，力度之大让人心痛。由于是一个整体，很难拆分，所以今天早晨的内容有点长。巴神首先接着前面说1994年增持美国运通的话题，谈到自己早在60年代，就曾借着色拉油丑闻的打压，投入1300万美元巨资买入了运通5%的股份，史无前例地将合伙基金40%资金压在一只股票上。注意，这里的40%是一个重大思想变化。在运通之前，巴菲特从未在单只个股上投入这么大比例。这里需要对这个40%口径稍做说明：1964年末巴菲特基金净值是2607.4万美元，1965年末是4364.5万美元。1300万美元的投入按照40%占比反推，买满40%仓位时，基金净值是3250万美元，应该是在1965年内买够的。后面再有资金进入时，运通已经脱离了巴菲特的买入价格，所以比例并不是4364.5的40%——这段故事参看《巴芒演义》330~333页，他是巴菲特烟蒂到优质企业的思想萌芽，很重要的案例。对巴菲特来说，1968年从2800万美元开始卖出，直至清仓（平均卖价没有披露），在当时看起来是非常得意的操作。但站在1994年看，自己放弃了期间26年的股息，然后还花了数十倍的价格接回来——13.6亿占比近10%，相当于为当初卖掉的5%的股份出价约7亿美元。大约是1965年买价的54倍，是1968年卖价的20倍出头（假设平均卖价按3500万估计，是20倍），于是1968年的卖出操作就显得很普通，甚至是很平庸了。普通和平庸不算错误，巴菲特接下来要自我批评的才是错误。首先是1993年底卖出大都会的神操作，完全给不出逻辑的操作。而且他曾在这家企业重复跌倒过多次——见《巴芒演义》283页的阐述：巴菲特也只能自嘲“或许是时候给我指定一名监护人了”。所以别神话巴菲特，偶尔他也有这种完全没逻辑的“凡人”操作，是不是瞬间觉得压力小多了？哈哈，股神治愈系忏悔。大都会神操作，是少赚。而美国航空案例就直接是爆亏，亏损75%。巴菲特解释说，背后的原因可能是自己想的是购买优先股（类似债券性质的），而不是普通股，所以当时对企业的研究和思考放松了。这一点点自大和傲慢，导致了重大失误。大家有没有在这个案例的忏悔里，看到去年初老唐买入“博时转债”时所犯的同样错误？一样的轻视，以为是债，风险不大，根本就没有做更细的研究，就把数百万资金轻率地压了上去，最终造成几十万元的亏损。投资领域，没有啥新东西。所有的秘籍和所有的坑，前辈们都帮我们标好了，区别只是我们是“看别人吃一堑，让自己长一智”，还是“吃一堑、长一智”，甚至“反复吃堑，就是不长智”。另外，今天的最后一句话，我的翻译和市面中文译本有巨大区别。市面上现有的中文译本，翻译的基本都是：“你不能靠那些已经赔钱的方法把钱赚回来”，或者是“你不必像失去时那样去挽回”。但我的理解，巴菲特实际上想说的是：“错了就错了，没有必要非要在跌倒的地方爬起来”，所以我补齐原意翻译成：“不管最后的结果如何，我们必须谨记一项投资的基本原则：在哪里跌倒就要在哪里爬起来，是错误的想法。我们没有必要一定要从美国航空身上赚回我们的损失。”我不确定是不是我对。我将英文原文附上，请书院众多精通八国英文的朋友指正，原文是：Whatever

前言：不好意思，周记发出来半小时后被和谐了，补发一个纯洁版。由于很多朋友着急等着看，所以设置成过零点自动推送。你看文章的时候，我已经睡了，留言只有等明天上墙和回复了，晚安。朋友们周末愉快本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台19%，洋河17%，分众12%，古B8%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

股东提问：你是如何得出“集中投资更具优势”这个结论的，可以分享一下你当时的思考过程吗?查理·芒格：当然可以。那是在20世纪60年代早期，当时我拿着一张复利表，对我做通常情况下的股票投资具有哪些优势，作出了各种假设。然后对假如我每次只持有三只股票，可能承受多大的波动做了一些假设。我不会用电脑，但我很擅长数学，所以一张复利表和一些普通高中水平的算术，已经足够了假设我在投资过程里会遇到的各种情况了。我发现，只要我能淡然面对波动，那么每次持有三只股票对我而言足够了。所以你看，我得到这个结论只是通过相当粗略的计算和逻辑分析。作为一个扑克牌游戏玩家，经验告诉我当机会对你非常有利的时候，你应该下重注。我知道这种方法会带来比较大的波动。不过，我也知道我在心理上可以应付波动，因为我是被能够应付波动的人养大的。因此，集中投资就是适合我个人性格和能力的理想方法。唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好~.~年轻的芒格如何决定走集中投资这条路，而不是沿着格雷厄姆指出的分散投资路标前行？他给出了自己的思考过程。首先列出自己在股票投资里优势和劣势，然后拿出一张复利表，假设了企业经营的各种增长情况，配合三只股票的各种持股比例及股价波动会导致市值产生多大的波动，模拟自己在这种波动下会产生什么样的反应。年轻的芒格在台灯下密密麻麻地计算了一番，他认为自己已经假设出了市场的各种波动可能。最终衡量了一下自己的心理承受能力，认为放弃在最好的前几个机会下重注，将资金分散在数十个略差的机会，是愚蠢的行为，不适合他这种有一定判断能力和承受能力的人，所以他选择了集中投资这条路。注意，这段里面，我们更容易看见他斩钉截铁地说机会有利的时候，应该下重注，反而容易忽略了他经过详细假设和计算之后说的：这是适合“我”的投资方法，因为我在心理上可以应付波动，我是被能够应付波动的人养大的。不注意这点，容易东施效颦。集中投资和分散投资并没有绝对的对错，核心是你自己的能力、性格和心理承受能力，这是个性化的部分。有些人就是能够承受波动，有一颗淡定的大心脏；而有些人始终是心脏随着市值动，遇到大跌心脏可能直接请求罢工的那种。这个不能盲目学，不是说集中一定比分散好，一定要坦诚剖析自己之后再做决策。就像三十几岁的芒格这样，拿出纸笔，认认真真思考一次。思考一次可以管60年，这样的工作值得我们去做，也值得做好它。插个小段子，芒格说他是被【能够应付波动的人养大的】，应该说的是他爷爷、爸爸和姑姑都属于特别冷静的那种人。芒格爷爷和爸爸都是优秀的法官（爸爸后来做了律师），对情绪的控制能力是强项。芒格曾这样和巴菲特形容过他爹的淡定程度：“如果我半夜回家对爸爸说，老爸，你现在得跟我一起去把一具尸体埋在地下室里。老爸绝对会马上拿着铁锹和我一起去埋尸体。然后等第二天早上醒来，告诉我‘查理，你做错事了’，然后他就去上班了”——哈哈，这样的大心脏爹，也确实是罕见吧？还有，芒格说他姑姑也是超级冷静，他举过两个例子。一个是芒格的爷爷80岁时去世了，姑姑说在他去世前，自己就发现了他的一个计算错误，她和小芒格说：“把爷爷带走是上帝的仁慈，因为上帝知道他不愿意留在人间继续犯错”。还有一个例子，是姑姑的丈夫去世后，姑姑去现场旁观了尸检。这些可能都是查理·芒格内在的淡定的来源，不是每个人都有的。所以，作为投资人千万不要以芒格说集中投资是合适的，所以我就集中投资。这就学偏了。他说的是集中投资，是适合他的性格和能力的方式。不是说是适合所有人的。我们首先要学习的是分析自己的优劣势，提前罗列自己可能遇到的各种情况，然后坦诚剖析自己的方法，而不是简单地背几句语录了事。当然，我本人也是属于比较迟钝和皮实的那种，所以我走的也是集中投资的路。2023年3月2日杏坛路蓝猫:分析自己的优劣势，罗列自己可能遇到的各种情况。即使是最坏的情况自己也能相对满意接受，那就是适合自己的。一味模仿其他成功的人，只会东施效颦。学巴菲特，学芒格，学老唐，一定要从他们开始记录投资开始学习，学习他们的整体生态，而不是拿几句耳熟能详的话来麻痹自己。忆溪舟：能不能承受波动有天生的因素，后天应该也能锻炼出来。大风大浪经历的多了，自然也就淡定了。唐朝：是的，性格是可以修炼的，认知是可以扩张的。Y远方：芒格说的集中投资也不是单吊一只股票，是集中在几个优秀品种上，是相比较于类似指数投资样的分散说的。唐朝：是的。集中≠单吊。单吊对外界环境的依赖太高了，套用一句学术表达：有着过于强大的脆弱性。伯涵：其实我觉得，集中投资是一种介于“开办企业”和“投资指数”之间的投资方式。它的波动性比投资指数要高，但是比自己开办一家企业要低，它的确定性和波动性都是适中的。反映在投资结果上，世界上最有钱的人大概率会是企业家而不是投资家，因为企业家相当于重仓单只股票。但是，投资家的稳定性更强。所以，世界首富换了很多茬，但巴菲特一直都在。巴菲特和芒格做事，不像马斯克这些企业家那么“疯狂”（风险大），也不像只买指数的那些投资者那么“保守”（赚钱少），既保证了确定性，又兼顾了收益率，简直是完美的生活方式（或者说更适合我们的生活方式）。素菊：拿出纸笔，认认真真思考一次。思考一次可以管60年，这样的工作值得我们去做，也值得做好它。似水流年：如果能够确认是最有利的机会，毋庸置疑应该下重注，但大多数人没有确认机会的能力，分散型的指数基金反而是一种保护。坚定了集中投资这条路的，就是不断打磨自己，提高自己的认知和分析能力，日拱一卒的去不断比较、寻找机会，如此往复。风儿：别人的道路不一定适合自己，只有真正认清楚自己的优劣势，选择适合自己的方式，才是正确的投资方式！重点在于认清自己，人容易高估自己的能力！王西嘻嘻：做排列企业经营可能性，前面芒格的排列组合很有用这里对应上了。思考各种可能性里的心理状态，这和老唐投资第一难是如何面对市场波动对应上了。这就是心理承受能力的问题。如果能接受波动，那么集中的收益率略高。你是否是以及是否想成为一个能接受波动的人，首先要想清楚。总结一下，仔细排列组合算经营可能性，确认自己波动承受力，选择合适的风格。生命是场战斗：每个人的心理承受能力不同，性格不同，所做的决定就会不同。只有真正了解自己，我们所做的投资决策才不会在黎明前的黑暗时刻把自己吓傻！投资需要理性，所以时刻保持清醒的大脑，让自己理性很重要的！UIMAX～张艳军：芒格爸爸和姑姑心脏的强大，真不是一般人能承受的。唐朝：哈哈，是呀。一家子外星人。裙裙：芒格在选择集中还是分散的时候，就是典型的独立思考！在格雷厄姆这种投资之父的强大影响力下，在巴菲特按格氏理念赚了大钱的情况下，一般人就低头模仿了，毕竟模仿能赚钱也挺好！但芒格不，芒格是自己重新应该怎么选的逻辑、方法、思考、动笔算推导尽的思考！老唐说“说服自己要容易的多，靠理性，靠逻辑，靠思考，推到尽的思考”。这句话我时常在脑海中掠过。ViV：芒格说，只要我能应付跌宕起伏，拥有三只股票就足够了。这种方法会带来比较大的波动，但我能应付这种波动。当机会对你特别有利时，应该下重注。唐师说，有取舍之后自然有聚焦，把资源和精力聚焦在自己擅长的领域里，少下注、下重注。古今中外的许多兵法书，如果非要找一个共同点，就是“集中优势兵力打歼灭战”。做投资，深度比广度重要，对少量的公司有很多了解的人，投资决策的准确性往往远胜于对很多公司有少量了解的人。然后，基于对公司的深度理解，就可以无视市场波动，红也逍遥绿也逍遥了。唐朝：对，古今中外，任何领域，我们都面临着一个基本事实：我们拥有的资源是有限的，所以我们必须取舍，聚焦。然后才可能舒服，才可能胜利。不及格小啰啰末将：在书房里混着的人中，大心脏的比例应该明显高于社会平均值。XXXLLL：今天的morning贴，解决了我长久的一个困惑。此前我在flomo记下了如下问题：学习芒格的难度在哪里？我对芒格的话，是迟疑的，这种迟疑并不是他说错了，而是我可能忽略了隐含的前提。读芒格的箴言，会有一种瞬间豁然开朗的通透感，但转身之后，总会觉得这些话语有着很强的距离感。就好像他是得道高僧，我是刚刚从尘世入空门的小和尚，他说的每一句话非常深邃，但有时会不自觉地挠挠后脑勺。芒格的话，背后隐藏着他个人的思维模式。他有着数学家和哲学家的思维模式，将变量取值推到极限后获得更深邃的洞察，对时间、不确定性等有着超乎常人理解和判断，这或许又和他的家庭环境和个性有关吧。学习芒格，不是简单地将Type-C接口强行用到自己的USB-C设备上，适配自己个性是必不可少的。周明芃：“向同一目标飞翔的两只雄鹰，看起来都是比翼双飞”。芒神与费雪在没有相互交流的情况下，得出了“相比较分散的捡烟蒂投资，长期持有优秀的企业与公司一起成长可能更加适合自己”。这说明集中投资这条道路，是可以学习的。而巴神在认识到这一点后，很快也从格雷厄姆投资法转向成长股投资法。但成长股投资法相比较分散投资的波动性更大，这需要我们有一颗强大的心脏，拥有冷静的思维，不受外界影响的独立人格。而这可能也是价值投资有些人能在三秒钟接受，而有些人可能一辈子都不明白。我想这也没什么好丢人的，如果有的人天生无法面对波动，或者更容易受人影响，哪怕购买存款，愿意承担通货膨胀的掠夺，这也是一种合适的投资行为。怕就怕，看别人赚钱的时候自己受妒忌心态的影响，追涨；看到暴跌的时候恐慌性割肉。想赚快钱，最后就成了韭菜被人割掉。所以我现在更能认识到唐师所说的“不要随便给别人提建议”、“在己所不欲、勿施于人的基础上，认识到己所欲，亦勿强施于人”，毕竟每个人都有自己的局限性和优劣势。除非有人问我，否则我也不会和别人说我在做什么…..邓聪：芒格如此淡定的家族基因，再加上对股市波动以及企业价值的深刻理解，确实给了他足够的底气去集中投资，而且这个集中不是一般的集中，集中在三只上，巴菲特和唐师估计都不是特别敢吧。一方面我们要看到自己跟芒格的差距而不要轻易地学习芒格的这种操作，另一方面也要不断深入了解自己，找到跟自己的价值观、性格和投资理念匹配的投资策略，任何盲从都是不可取的。无奇：集中持股是这么来的啊，一直以为最初的决策依据是集中持股收益率更高、优势更大呢，芒神毫不回避当初做选择的原因，很佩服。就好像很多人成功之后，开始美化当初做这件事的依据，做选择的真正原由可能和外人看到的不同，这才是思维逐渐进化的过程。不过从结果看，集中持股比分散持股要有优势，对我们来说，不论是学习投资还是生活，思考的过程才是关键，当然大神在关键时刻也可能是乱来的，如果我们处在那个环境，最好的决策依据大可能也是乱来。似黄粱梦：我们首先要学习的是分析自己的优劣势，提前罗列自己可能遇到的各种情况，然后坦诚剖析自己的方法，让自己最好心理和生理准备，然后迎接挑战，而不是简单地背几句伟人语录然后裸奔去挑战恶龙。Norah：我来学习大师理一下自己的思考过程：我有深度研究10个以上企业的时间和精力吗？No！思考完毕，选择集中持股。对于大师来说，集中持股是选择项。而对于我来说，这是唯一项（如果想自己动手获得点超额收益的话）。既然是唯一项，那么所需要努力的，就是怎么提高自己评估企业的内在价值的能力和应对市场波动的心理承受能力了。林先森：今日感触：关于集中持股，可能大部分人适合的就是唐师这种适当集中（4只以上，7只以内），像芒格这种高度集中一定不是适合每个人的。唐师以前写过对看待波动有两种办法，一种是扩胸（加强自己的认知自然对波动感官会淡化）另一种是减震（通过持股更分散或者所谓的股债平衡自己会降低波动）。其实两种方式都是合适的，如果抛开个体差异谈优劣不合适。对一个天生对波动更敏感的人来说你喊他集中持股，先不说能不能拿的住。即使最后的赚的，但是中间巨幅的波动对他来说可能都是巨大的折磨。吾之蜜糖、彼之砒霜。唐师曾经的一段话放在此处很应景：想明白你来市场准备赚什么钱，为之需要付出什么代价，然后与之对应的成果是你应得的，代价也就是你应该承受的。想明白后淡然处之，此时股市便是乐土；反之，患得患失，既想要结果，又妄图规避代价，那股市便成了炼狱。投资的品行之所以需要“诚实”就是你在这最开始的一点不能自己骗自己，一定要诚实面对自己选择最适合自己的一条路。比如我肯定不会选芒格这种3只股的绝对集中持仓方式，一是对自己投资水平没自信，二是确实波动太太刺激了，有点不适合我自己。曹思田：真的服气老唐。老唐的脑瓜子咋想出来的？80年前芒老先生思考的过程，活灵活现的出现在面前，并鲜明指出，集中持股只适合大心脏、冷静理性的人，适合熟悉理解企业的人。JOVE：今天在

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台19%，洋河17%，分众12%，古B8%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的“好运气”。谢谢你本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台19%，洋河17%，分众12%，古B8%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第104期。333：老唐，广告促销费用与广告费用概念是一样吗？（2022洋河半年报14页）。唐朝：广告促销费用=广告费用+促销费用。2022年12月21日苏格拉底没有底：如果以年度投资为单位，老唐的投资生涯里年度亏损最高记录收益率多少，有腰斩过吗？面对巨亏，面对暴跌，老唐是怎么度过的？唐朝：最近九年以年度为单位的话，最大亏损是2018年，-18%。但你要说更早以前，1996年我爆仓过，-100%。2022年12月21日慎独：老唐，分众海外市场开发成功与否，会不会影响你对它未来的估值？唐朝：目前暂时不会，估值本就没有包含这部分的预期在内，成功算额外奉送。2022年12月21日张无忌：唐师，我想请教一个同一家企业在不同地区上市的问题，这两个地区的市值之间是什么关系？比如招行有A股也有H股，我看A股市值和H股市值相差不太大，如果有人把它H股的股份全部买下，那招行是不是就属于他个人的了？还是说还要把A股的股份也买了才算？唐朝：招商银行总股本252.2亿股，其中A股206.3亿股，H股45.9亿。如果你把H股全部买下，你就持有公司45.9/252.2=18.2%的股份。2022年12月21日吉祥：美国股市是哪年成立的呢？唐朝：我们习惯理解的股市，是有个类似上交所、深交所那样的政府批准的交易场所。美国人概念里的股市，是从有股票的那天就有股市。它可能就是一棵树下一群人聚在一起交易。从这个意义上说，美国股市的历史比美国这个国家的历史更早。2022年12月21日唐院学子：院长的鼻青脸肿是吾等书房人的幸运，这样说是不是太残酷？唐朝：不残酷。人类之所以牙齿不如老虎，速度不如兔子，却能成为地球上最强大的生物，就是因为我们有能力以前人的肩膀为起点，不间断地跑接力赛.。2022年12月22日顾其德：Warren

前言：这是书房小圈子2月22日早上的讨论帖，是因查理·芒格在1995年维斯科金融股东大会上回复提问时，谈到对投资银行业（券商）的看法而起。从芒格谈到的「太多诱惑容易导致身处其中的人发疯」，书房的朋友们既深度讨论了券商商业模式的固有缺陷，又引申到股市里大批人亏钱，其实也是因为每天的股价波动，诱惑着的人们去做明显疯狂的事情所导致的。这些智慧的火花非常有价值，值得分享给大家，尤其是在浮盈跌掉一部分，让某些朋友痛心哀叹「之前应该逢高减仓，此时再买回来多棒」的时刻依然是老朋友星光动手将其整理出来的，谢谢星光。股东提问：正如你所知，媒体对所罗门的报道充满了浓厚的负面口吻，他们也把所罗门的管理层描绘为可敬的人，但是这些可敬的人却无法胜任他们的工作。关于所罗门的未来前景，你能说说你的看法吗？查理·芒格:当然可以。如果你回顾过去几十年里投资银行业的发展，你就会发现这个行业的死亡率高得让人吃惊。30年前，你可以在某家公司的大规模股票发行广告上，发现参与的投行会有40家之多，而现在可能其中有38家都已经不在了。在一个极端的案例里，当时所有位列其中的投行，一个都不在了。有些其实没有破产，它们只是在竞争中落败，面临巨大的经营压力，被迫和其他同行合并了。过去100年里规模比较大的投行差不多有100家，现在大概有4到5家幸存者。所罗门是最近才跻身一流投行之列的。几十年前，它还是一家规模很小的债券承销商和经纪商。通过进取和智慧以及许多其他本领，它成长为一家大投行。但是，如果我们以长期视角去看投行业，我们能够发现这是一个高死亡率的领域。只要想想那些被兼并后消失的公司名字你就知道了。这些公司里面的人非常优秀，他们通常都是高级俱乐部的会员、社区的领袖等等。不过，他们最后大部分都出了问题。安安稳稳地赚佣金和交易利润，真的就那么难吗?不是。真正的问题是，这个行业很容易让身处其中的从业人员在不知不觉中疯狂。市场上永远流动着容易钱，只要伸手就可以赚到；行业内永远有某人一夜暴富的故事流传；永远会有一些销售人员跨越谨慎或者道德的界限；甚至后台也经常可能失控，因为后台流经的资金量极其巨大......总而言之，投行是一门棘手的生意。唐朝：鼓捣摸你（Good

重要提示①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的“好运气”。谢谢你

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第103期。唐朝：耶，融创终于发出年报了。岂不是要复牌了？一场大戏啊，荡气回肠。微澜之间：我印象中融创18买入28卖出，然后买的保利和万科，接下来全部集中在万科，最后全部卖了。持有看似低pe企业最大的问题是你不知道未来他们的业绩是如何，就会很慌。巨大的不确定性带来的。啊，我真蠢，如果时光可以重来，我要选李白。伯涵：最让我惊叹的，不是现在唐师才说地产不行，而是在2017年内房股一年10倍、涨势冲天的时候，唐师就在书房白纸黑字地写出了对“恒融碧”的不看好。要想那时是个什么氛围？大家都在追的可是后来在2019年大热的《价值投资之中国恒大》这种书。在市场炙手可热的时候，依靠着自己的广泛阅读，以及独立思考能力，保持着自己的冷静，冷眼旁观热闹和喧嚣的一切，坚定地选择自己要走的路，这是我从唐师身上学到的非常重要一课。眼看它起高楼的时候，就断定它会有楼塌了的那一天，不管中间宴宾客有多么热闹，我也不参与，我也不动心，我也不怀疑我自己，这才是最难的，但是唐师做到了。花舞蝶牌：互联网飞上天的时候，巴菲特也不care。同样的，内房股这种不符合三大前提的，涨一万倍老唐也不会care。对一个毫无疑义自己会越来越富的人，对一个专心投资但对金钱没啥迫切需求的人，“单车变摩托”的刺激游戏引不起他的丝毫兴趣。欧耶！柏杨：不得不说，老孙的人生也是跌宕起伏，一场大戏啊！唐朝：哈哈，你一说跌宕起伏，我想起2018年编的这段伪名言了。2022年12月9日唐朝：刚随便翻翻@知味

前言：在日常投资过程中，我们会经常提到「确定性」这个概念。同时，老唐也分享过自己一贯遵循「确定性优先，赔率其次」的原则。在仓位分配上，也主要是优先考虑确定性的。于是就有朋友问我：风险和不确定性到底有什么不同呢？我回复到：可以计算损失概率和大小的叫风险。算不出来概率的叫不确定性。恰好，2023年2月12日书房小圈子摸你帖，陪读到查理芒格在维斯科金融公司1994年股东大会问答时，也谈到风险、风险对冲、风险管理及不确定性的话题。展开过后，不少朋友说终于彻底搞明白了风险和不确定性之间的区别。而且对于为什么不能上杠杆，以及甚至不能梭哈一只个股的原因，有了更深入的认识。这种情况下，书房老朋友星光一如既往地无私奉献，整理了当日的精彩留言，然后又被我按惯例无情地砍掉了大约一半，整合成本文，送给大家。谢谢星光。芒格：我怀疑一切复杂的风险对冲技巧。亨利·考夫曼在最近的一次演讲中说，「风险管理」这个词汇在现代商业语言中非常流行，但这个词汇有个问题，它制造了一种「风险已经得到控制」的错觉。而「风险对冲」则是金融界的一种时尚，现代金融界中没有人愿意承认他们的风险无对冲，尤其是读过MBA的人群里这种症状更加明显。这也是人们为什么会不断地做更多奇奇怪怪的交易的原因。我反正从来没有听沃伦·巴菲特说他的风险已经得到了「对冲」。——摘自《维斯科金融公司1994年股东大会问答》唐朝：鼓捣摸你（Good

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台19%，洋河17%，分众12%，古B8%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第102期。大掌柜：符合三大前提情况下，用老唐估值法，如果第二年净利润低于或者高于自己当初设定的估值，那么买卖点是调整还是不调整呢？书上没有看到，有可能是我看漏了。唐朝：可能调，可能不调。取决于你对三年后（从期初计的第四年）的估计。2022年12月7日Y.X.R：老唐，咨询个问题，芒格说长期来看，股票收益率就是ROE，但如果从现金流折现角度看，假设预计现金流增长100%正确，那正好合理价值买入，那长期收益率不应该是折现率吗？我们用的折现率一般要比ROE低很多啊，折现率一般两倍无风险利率8%，10%这样，但好企业ROE一般20%以上，怎么解释呢？唐朝：回看《书房拾遗第57期》。Y.X.R：看完了，还是迷糊。想问老唐估值法隐含折现率，用的是格雷厄姆的2倍无风险利率，为啥不用ROE当折现率或者要求回报率12%（老唐心中好企业增长率）当折现率？唐朝：两倍无风险收益率，是包括格雷厄姆和巴菲特等很多大师的经验，他们认为这足以弥补优质企业股权相对于债券的不确定性了。当然，你可以用12%，25%，乃至100%去做要求回报率，只要接受可投资机会的大幅减少就可以了。推到尽说你用100%来做要求回报率，你几乎不可能找到任何值得投资的对象。Y.X.R：我想不明白的是，巴菲特仅仅要求8%的回报率（大致2倍无风险），但60年时间投资回报率实际达20%，难道仅仅是买入时的安全边际吗？唐朝：因为估值的时候对增长取值足够保守。就像老唐估值法假设的是三年后等于债券，实际持有企业的表现大部分都会优于债券一样。此时再叠加买入时的安全边际，结果就是远高于折现率的回报。2022年12月7日达：腾讯已经从底部涨了50个点，马上回本。欲望催促我马上卖掉。但是理智告诉我卖掉会后悔。理智如何战胜欲望？唐朝：你的欲望是卖掉后想干嘛？是想拿回来数，过个瘾？还是重新买入值得投资的股权。如果是前者，我认为不需要战胜，满足欲望才是第一重要的，人赚钱不就是为了满足自己的欲望咩？如果是后者，打算买什么，如果目标优于腾讯，也该卖。如果目标劣于腾讯，你怎么会有欲望的？享受阳光：这欲望的本质，可能还是你预期股价会跌，还是基于猜测股价波动的心理。冰冻273k：卖掉只是资产形态的转变，不会产生增值，要想增值，重要的是持有优质资产。然后，你再看看卖掉剩下的是啥，就想通了。2022年12月7日唐朝：今天市场里飘扬的炒家言论，在百年前就一模一样的存在着。你看，去掉发表时间，这就是今天你我常常听到的主流台词啊。尤其是在股市持续下跌的时候，这些声音会特别地有说服力，嘿嘿。①谁又能说清楚“真正的价值”到底在哪里呢？我真的不认为有谁能搞清楚价值低估还是高估。②投资者真正需要密切关注的并非企业的盈利状况，而是其他股民的心理。③要紧盯股价，牢牢盯住大盘。④如果股价下跌，就应该及时拋出；如果股价上涨，就追涨买进。⑤必须要在一只股票上行通道刚刚打开时买进......百年前持这些观点的人，百年里旁观了价值投资群体的致富。今天依然持有这些观点的人，道路和前辈不会有什么区别。洁仔：没看图片时，还以为文字是从哪个网站的评论里找来的。市场穿越千年，还是一样的声音，但“买股票就是买企业”的真理也是恒久远。忆溪舟：为什么股市里有人碰的头破血流还是坚持一条道走到黑，可能是因为他们觉得投机方法运用的不够极致，只要怎么怎么就一定会怎么怎么。自在行风：下跌，已经让有所谓“真知”的人，觉得自己没有真知啦！风儿：所有的历史都曾是当代史，不同之处在于这样思考投资的个体发生了变化而已！何为贵：昨天看到所谓的中国特色估值体系，隐约感觉这玩意跟咱们的价投理念有冲突，我真担心未来会不会有一天，连巴芒唐的价投思想也不让说了。那将是至暗时刻。但愿只是我杞人忧天，现在真的被大环境搞的疑神疑鬼的，是病得治。bp：谢谢这些为股价制造波动的投机者们，我们才能有机会在低估甚至变态低估的价格买入，在高估的价格卖出。明月奴：想想这几条其实经不起推敲的，第一条我不知道股票的价值，不代表认真研究企业的人不知道股票的价值；第二条投资者怎么能知道其他人的心理呢？第四条股价上涨下跌怎么能知道呢，都是事后的事。第五条股票上行通道刚打开时？参考第四条。伯涵：百年前有人选择格雷厄姆，结果成就了巴菲特一派的巨富；百年前有人选择了洛布，结果亏掉了底裤；我们走在正道上，一路有书房书院的保护。明月奴：走了格雷厄姆的路，从此对技术分析说不，巴菲特不但那么的富，还不忘给我们普渡，唐师一套中翻中永远都是最酷，后院一群学习从不停步，大师兄法拉利开路，惊起学霸一群争渡。周明芃：搜了一下才知道洛布是谁，股评家杰拉尔德·洛布写了一本畅销书《投资生存战争》，他认为在股市投资赢利几乎就是天方夜谭。胡春阳：今天刚好在复习1966年的股东信。巴神：1)如果他们2月份就知道5月份道指会下跌到865点，为什么那时不告诉我，以便让我保住合伙基金的胜利果实呢?(2)如果2月份的时候他们不知道未来三个月会发生什么，那5月份的时候他们又怎么会知道呢?唐师点评：这不是巧了吗?咋晚留言区里也碰到和56年前巴菲特面对的问题。这段写于1966年7月12日的回复，盖住日期仿佛就是写给今天的。经典的力量，能穿越时空，恰恰是因为在亘古不变的贪婪和恐惧交替驱使下，股市其实没有什么新鲜东西，只是一遍又一遍地重复那些送钱的故事，老掉牙了。所以，答案也老掉牙了。唐朝：春阳捞的好，贴题。黑牛：投机者也没错呀，只要人家能掌握其他股民的心理、大盘走势、认定股价上涨下跌趋势及上行通道是否已经打开...那人家也是稳稳地赚钱呀，而且赚的脚底板发麻...但是，然鹅，可惜...食兔君：我来与时俱进地翻新一下这些观点：1.深度价值不回归咋办，市场给出的价格是有道理的。2.我们买入股票的目的，就是为了将股票卖给其他人。3.市场底部是试错试出来的，大盘代表全体股民情绪。4.涨跌的趋势具有惯性，要习惯用K线指导自己买卖。5.必须要在一只股票上行通道刚刚打开时买进……Chen41：昨天重温巴芒演义，第①点跟格老在后期说的很像，只不过这个股评家更极端。“过去，训练有素的证券分析师，能够以职业化的手段通过仔细研究，挑选出价值被低估的股票。然而根据目前正在进行的大量研究，我怀疑在大多数情况下，这样的分析研究是否能挖掘出表现优异的股票，使其收益满足以弥补研究成本。”关于格老的这句话，我有个疑问：他说的不能挖掘出表现优异的股票以覆盖研究成本，意思是不能挖掘出足够多的，价格低于内在价值的股票，以覆盖研究成本，还是价格低于清算价值呢？唐朝：就是“找个烟蒂越来越难了”的意思。周明芃：因为市场先生的情绪是多变的，所以市场先生只能利用无法预测，关注市场先生是通往破产的捷径。凯恩斯的选美理论证明我们无法正确预测群体中最漂亮的那个。丹尼尔卡尼曼的《噪音》一书中也证明了：当群体之间能够互相交流信息的时候会产生噪音和偏差，往往是信息越多，偏差越多，会受到各种“近因效应”和“群体一致性”的影响。所以为什么唐师说“如何面对市场波动”是投资第一难，它解决的是赢和亏的问题，一旦真正理解了它，亏钱反而是一件非常不正常的事情，而理解企业和对企业估值只是解决盈利多还是少的问题。下跌的时候的恐慌的言论和股票上涨时候的狂热的言论，都是一枚硬币的一体两面，所以包括：“死了都不卖”“4000点是牛市新起点”“上涨空间刚刚打开”就是这样思维的体现作为“瞅着地而坚决不瞅傻子“的我们，在市场恐慌的时候，笑纳市场先生送给我们的金子；在市场狂热的时候，主动把市场急需的股票送给他们；在恐慌和狂热之间，我们就呆坐着不动，该读书读书，该刷剧刷剧，该游山玩水游山玩水，还有比这更加舒服的生活嘛….三文鱼（1/3600）：经过了近百年，这么有价值的理论、思想依旧只有少部分人能接受，不用担心之后的百年它会失效。我们只要走好自己的路就行。一条缓缓通往东北方的大道。苏飒：我认为投机的人是真的不理解股票的本质，对于他们来说这就是个赌场，不相信价投可以致富，以及想要快速致富的心理在作祟；能在经受过市场的毒打后，重新走上价投之路的人，才有真知，就如老唐的亲身经历；真幸运从进入股市，很快能接触了书房，并认可这条路，我只想说一句“投资(抄作业）真的很简单啊！”林先森：百年过去这种相互猜疑大家的想法，相互博弈互摸钱包的负和博弈依然是主流，才给我们提供了一个最好的投资环境。这群人里面也许有真的擅长此道，一样能挣钱的。但那有怎样？我们并没这方面的天赋，而且这样挣钱心理太累。打好自己最喜欢的太祖长拳，反正从未指望把所有钱都挣了。过了如何看待波动这关，就能解决股市里是赚还是亏，剩下的如果喜欢阅读研究，就在漫漫余生好好精进水平，努力在宽基的基础上提高3-5个百分点。如果对此真的不太感兴趣，就努力在职场奋斗。通过职业挣更多的钱，慢慢转移到股权这些最好的资产上，余生一样可以过的体面。2022年12月9日马林：唐老师，想学习护城河方面的知识，什么书比较好。唐朝：其实最好的教材就是巴菲特历年致股东信，没有比他老人家说的更细的了，持续说几十年。2022年12月9日波波：你永远不知道政策的底线在哪，前段时间有些大V预测到明年2月前政策都不可能有大的变化，这几个月都是垃圾时间，建议轻仓等待，不知那些静待形势明朗的散户现在作何感想。唐朝：我从未见过能靠这些预测持续挣钱的，无论是生活里还是书本里。2022年12月9日Lucy.lu：低潮时期，大神是如何化解的呢？唐朝：学着接受，尽量去看事情的光明面，在自己可以努力的地方努力，大致也就如此吧！伯涵：谁没有一些刻骨铭心事，谁能预计后果。谁没有一些旧恨心魔，一点点无心错。谁没有一些得不到的梦，谁人负你负我多。谁愿意解释为了什么，一笑已经风云过。2022年12月9日云之下：看书房这条问答，多有趣！“coco左宗昊：每次看老唐文章，感觉炒股好简单，自己做起来好难好难……老唐：你要想掏别人的腰包，那就很难，不仅对你难，对我而言也巨难。你若赚企业股东应该赚的钱，那本就是易如反掌。一念天堂，一念地狱，选择而已！”老张：说个好玩的，当年刚入市时还买过同花顺的B（买）S（卖）信号，真以为拿到了葵花宝典！严格照买卖点信号操作了几天，发觉怎么还是亏钱？……然后去复盘，竟然发现原先的买点信号在我买过几天之后居然变成了卖点信号！以为买的是BS信号，实际却是妥妥的SB。唐朝：这个叫之字转向函数，会自动根据未来调整前面，不用人工干预。老张：是的……交过学费才知道所有这些个指标都是“动态”的，唯有跳出股海，不做股民做股东，方是投资正道！星火何时：老唐你也太专业了，就是做技术派你也是最专业的，都研究指标背后的函数了。我那会儿做技术流的时候就是看趋势线，凭感觉，真没想过后面的函数问题。唐朝：我当年自己也蠢蠢地写过很多炒股公式。老张：老唐……你，还是招了吧！到底是天上什么星下凡？我怀疑你是人工智能。唐朝：唉，其实是自己死笨死笨的，哪堵墙都死命撞过，撞的一脸的鼻血。但凡真有那么一点点智能，也不至于如此......哈哈。星火何时：嗯嗯，如果老唐现在还在走技术路线，会不会也是一代宗师，堪比江恩、艾略特、利佛莫尔。现在市场上很多走技术路线的人也是活的好好的，经常在市场上活跃，我不信你比他们差。唐朝：宗师？我只能变粽子，捆的死死的，煮的透透的......这个玩意儿，越努力越悲伤。活的好好的，大部分是自己也不太坚信的感觉派、滑头派、骑墙派。像我这种轻度偏执、遇上南墙也想撞过去的人，大概率是早就死透了。星火何时：感觉派、滑头派、骑墙派，感觉老唐在说三年前的我，我承认我是从技术派之量化分析转来的。老张：往事不堪回首…..搞技术的岁月，刺激是够刺激，天天心惊肉跳，就算真的能挣到的钱，命也是剩半条，身心俱疲！星火何时：老哥说的非常有道理。三年前做量化交易每天要盯盘，还要上班，哪个痛苦啊。随着发量的减少和血压的身高，虽然我在2016年就关注了老唐，终于还是在2019年，才真正拜倒在老唐的太祖长拳面前。2022年12月9日

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯44%，茅台19%，洋河16%，分众12%，古B8%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：这是2月6日书房小圈子的摸你帖，比较简单。星光在整理2月7日留言时，一时技痒也给整理出来了。精选留言后也不长，轻松好读不费脑，顺手分享给大家。谢谢星光。股东提问：你更愿意投资优质企业。这个策略是你思考出来的，还是你自己早期的一些经验总结？——1994年维斯科金融公司股东大会。芒格:这个问题问得很聪明，我们都喜欢探索智慧的来源。我非常希望能够告诉你，我只是通过阅读报纸书刊以及借鉴别人的经验，就得出了正确的结论——但很可惜，我不能这么说。当然，我的确从别人的经验中学到了很多东西。假如你不能通过别人的经验去汲取教训，那你的人生可能终将非常坎坷。我不能这么回答的原因是，确实有很多东西，是靠我自己“吃一堑、长一智”硬碰出来的。我在中央谷地区的国际收割机经销公司做了很多年的董事。销售收割机真的是一门很难做的生意。这项生意永远没有现金，每年年底，躺在后院的那些旧机器就是你的利润。和一家永远不产生现金的企业，一起奋斗毫无任何乐趣，无论它有没有会计利润产生。我这么干了很多年。然后我进入了一家电子企业，在那里我们经历了影响深远的变化，我称之为风格变迁，实际上是一种技术变迁。因为磁带的出现，我们的主要产品变得过时了。没人告诉我磁带会被发明出来，没人告诉我磁带会取代我们的主要产品。这是一段痛苦的经历。我的很多知识，都是从自己的痛苦经历里学到的。沃伦和我早期还有一个共同的痛苦经历，是买下了巴尔的摩市一家百货商店。我们从来都不应该买入这家公司的，这是一个由年轻和无知导致的投资失误。尽管当时我们已经足够年长，本应该明白不能去做这项投资的。它之所以发生，只是因为我们没能借鉴别人的经验。我们买下后不久就意识到自己碰到了无法解决的问题。事实上，我们很快意识到，这个问题世界上没人能解决。那时巴尔的摩有四家大型的连锁百货商店，它们基本上平分了市场。它们之间的竞争结果，是让百货商店这个生意变得越来越棘手、越来越棘手。仅仅为了维持经营就需要投入海量的资本，更不用说指望它获利了。幸运的是，我们逮住一个机会成功退出了这家公司，并且收回了我们投入的本金，甚至我们可能还得到了大约每年2％的回报。这段经历让我们学到的东西很有价值。唐朝：从这段回复里，我们既能重温“看别人吃一堑，让自己长一智”的重要性，更能感受挫折是人生避不开的课堂。哪怕是被称为西海岸哲学家、智近乎妖的大神芒格，一样是到处碰的鼻青脸肿，才得出那些今天可以随口告诉大家的投资秘诀，比如：①自由现金流才是最重要的，我讨厌那些会计利润全是旧机器的企业；②我讨厌那些技术变迁无法（或很难）预测的企业，流沙上面建造不出固若金汤的城堡；③我讨厌只为维持当前经营，就需要持续投入大量资本的内卷行业......这些不就是“合理价格买入优质企业，远胜于便宜价格买入一般企业”重要思想的源头吗？当然，无论是谁，相信都会期望这些经验，能从书本、报刊以及别人的经历中获取，不消耗自己宝贵的资本、鼻血和更加宝贵的复利时间~.~想达成这个期望，最简单的办法就是：阅读，大量的阅读。这种避免亲自支付代价的想法，也是阅读的重要驱动力。我在三年前分享过这个思路，见下图。星光《BEYOND》:最好的状态，是看别人吃一堑让自己长一智。但是有时候还是因为自己阅读（阅历）太少，而需要自己亲自去吃一堑长一智。为了降低亲自吃一堑长一智的概率，唯有多阅读思考转化为自己的能力，这让我想到了老唐曾经对阅读的描述：“阅读的价值，就在于让人类的进步成为一场接力赛，后来者总是从前辈的终点起跑。所以我们才得以战胜了很多方面都优于我们的动物世界。

前言：本文是前天（2月7日）早上小圈子的问好帖，属于一个从去年世界杯结束后开始的读懂芒格系列。本段是1994年维斯科金融公司股东大会上，芒格问答股东提问的一小段内容，以及引发的书房小圈子相关讨论。很多朋友表示这段内容学习过后，对于老唐估值法三大前提的第三条“维持当前盈利能力无需大量资本支出”，有了更清晰的认识。该文在小圈子引发留言近900条，经书房老朋友星光精挑细选后，收集整理了超过一万字的精彩留言。我再次忍痛删减，留下大约一半，整合成本文，分享给大家。谢谢@星光《Beyond》，辛苦了芒格：一家企业的资本需求状况，是容易被投资者忽略的选项。沃伦偶尔会在商学院向学生传授这个经验。他会在屏蔽企业名称的情况下，向学生们展示美国电报电话公司（AT＆T）和汤姆森出版公司的经营数据，让学生们尝试判断这两家企业的不同未来。结果很清楚，对股东而言，过去30年里持有AT＆T是一项糟糕的投资。他们像疯了一样不停地发行新股，并将更多的资本投入到企业运营和收购中去，这是因为只有投入巨额的新增资本，AT＆T才能汇报出盈利增长。对AT＆T的股东来说，从来没有任何真实的现金可供分配，至少在AT＆T被分拆和转型之前如此。与此形成鲜明对比的是，汤姆森出版公司的业务是大量喷涌现金的报纸。除非他们想收购其他报纸，不然他们基本上不用再投入任何现金。因此，持有汤姆森出版公司的股东自然而然就变得非常有钱，而AT＆T的股东只能看着镜中花、水中月大流口水。二者的区别，当然在于前者可以不用投入更多资本就实现增长；而后者只有通过投入（比它自己所产生的现金）更多的现金才能实现增长。——摘自《维斯科金融公司1994年股东大会问答》唐朝：鼓捣摸你（Good

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第101期。胡春阳：这是2021年1月13日东邪惜独

前言：朋友们好，年过得可好？有木有“胖三斤”？有木有想老唐？哈哈，我可想大家了今天立春，明天元宵节，咱们和冬天告个别，再提前说一声元宵节快乐，这个年就算正式过完了。开工啦，开工啦本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台18%，洋河17%，分众12%，古B8%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在2月3日晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的“好运气”。谢谢你本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台19%，洋河17%，分众12%，古B8%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在2月3日晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的“好运气”。谢谢你

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第100期。唐朝：屋漏偏逢连夜雨，许家印这会儿大概也只能摆烂了，随便你们咋整。虱多不痒、账多不愁，家大业大不如窟窿大，窟窿大了自然有人怕。只能赌这一条路了。榜外：还真往回收啊！唐朝：哈哈，好巧，图二里就有你呀。2022年11月22日777：投资者永远不要梦想和骗子合作能够获得良好收益。即使短期会有，也大概率是鱼钩上的。唐朝：就是，远离他们，又不是离了他们就活不下去，嘎？2022年11月22日李强：老唐，2016年茅台财报里，合并利润表“税金及附加”65.1亿，“所得税”60.3亿，其中“当期所得税“66.2亿，“递延所得税费用“5.9亿。合并现金流量表“支付的各项税费”175亿，可得出增值税最多为：175-65.1-66.2=43.7亿。2016年营业收入388.6亿，（388.6-进项税票）×0.17＝43.7，可得出进项税票为131.5亿，而营业成本才34.1亿，剩下的131.5-34.1=97.4亿的差额抵扣是怎么来的呢？还是我哪里算错了？唐朝：口径不对。理论上说利润表的税金及附加以及当期所得税，可能一分钱没交，也可能全交了，所得税甚至还可能超额交。他们是应交、已交甚至预交。所以不能用现金流量表的支付去减那个数据做推理。柏霖：老唐，那相当于只有公司自己才晓得具体是好多，通过财报是推算不出来的哇？唐朝：不是啊，只是不能拿应交和实交口径去加加减减。这是张飞打岳飞。李强：我还以为只有所得税存在递延，难道税金及附加比如消费税啥的也有递延？唐朝：不是递延，是还没来得及交。传世之宝510310：考过注会能解决这个问题吗？唐朝：不需要考注会，知道利润表是权责发生制就够了。利润表的税额数字是'应交''，不是“已交”。不能用现金流量表的实交去和应交加减，口径不对。举个极端简化的数字，12月的消费税，所得税，都记录在利润表里，但实际可能连一分钱都没交呢。2022年11月22日进无止境：昨天晚上看世界杯，那人山人海的场面让人感觉到好像不是在同一个时空。还是要感谢互联网，要不然我们还真的以为国外疫情严重，只有我们和曹县人民一样生活在幸福中呢！唐朝：我小的时候，真的以为台湾人民是一家人只有一条裤子，谁出门谁穿，其他人就光屁股在家待着......2022年11月23日叶：唐师好，腾讯分美团股权除权后个人账户总资产是不变吗？如果不变那分红有啥意义呢？唐朝：分红对短期投机者而言，没有什么意义。对长期投资者而言，可以在不减少自己持股的情况下，获得部分可以自己决定用途的自由资金。2022年11月24日陈涛：老唐，请教一下洋河每年的基酒产量数据只能在券商研报里去零碎收集吗？这个数据向茅台基酒那么重要吗？唐朝：对。没有那么重要。茅台是产量决定销量，所以关注产量。洋河是销量决定产量（没有供不应求状态），产量不那么重要。2022年11月24日Hlg：老唐怎么看腾讯南非大股东未来可能的长期持续性减持？是不是盯住那块“地”就行？毕竟有卖就有买。唐朝：不看。股票拿在南非人手上，和拿在你手上，我看不出对腾讯这家企业的价值会有什么影响。2022年11月24日WArren：请教老唐，1.我们推算估值的时候，是采用净利润还是归母净利润。虽然他们相差不大…2.我们在分析企业时，需要关注企业的股息率吗？唐朝：1.归母，2.我通常不太关注股息率。2022年11月24日无尽：老唐，你说的这段话我没搞明白：“股东拿到现金分红后，认为股价低估的，可以自行从市场上买入，同样可以扩大自己在公司的持股比例，实现和公司回购相同甚至更好的效果“。唐朝：公司拿钱回购然后注销，我俩持股比例同步提升，相对比例保持不变。公司现金分红，认为当下股价低估的你，自己去买入了；我没看出明显低估，所以分红的钱拿去买了别的我眼中的低估对象，或者一开心拿去啃了卤猪蹄。结果，认为低估的你，持股比例提升了，爽。不觉着低估的我，钱去了其他更有价值的用途，爽。这是不是比通过回购，强制不同看法的你我同步加仓更合理，更舒坦？2022年11月25日儒书屋：我们看中的公司一般账上冗余资金都比较多，如何处理好这些资金，是我们评估管理层资本配置能力的重要观察点。唐朝：没错。2022年11月25日Kelly：唐师，维持性支出，是折旧摊销减值再加利息支出吗？唐朝：这个倒不一定，不能直接用财报数据加减。比如，套用最近的一个流行词汇”内卷“。如果行业内卷，大家都追加投资，你为了保住市场份额，新追加的投资也一样是“维持性支出”，因为它的作用只是保住你原有的盈利能力。2022年11月25日李先生：问：为什么巴菲特的儿子和芒格的儿子都不懂价值投资，或者说投资不怎么厉害。难道价值投资真的是教不会的吗？段：价值投资教不会的原因是因为大多数人在大多数情况下是封闭且没有逻辑的，如果不肯学的人又如何能学会呢？口口声声说价值投资的人有很多其实骨子里并不是真的理解价值投资，一到关键时刻就不行了。学价值投资不会比学钢琴容易，不是看几本书，来这个博客晃一下就能学会了。想象一下，当一个弹钢琴的人到可以靠弹钢琴赚钱的时候，要花多少工夫？要靠投资赚钱所花的工夫不应该少过弹钢琴吧？胡希贤：在唐书房呆了两年，可以说一些基本道理懂了，但完全没达到真知，对企业的理解也完全不够。唐院学子：听过，读过，背过，再到脑海里镌刻形成真知，难度不比学好钢琴容易！常乐：奔着弹钢琴去的，保不齐学成了弹棉花。理智播音：我明白那种顿悟的感觉，（也可能悟偏了）。很多年前都看价投方面的书，现在回头看，当时的理解是个毛线。2022年11月27日黑牛：伯克希尔历史上的回购多吗？貌似不多吧...唐朝：不多，一者明显低估的时候不多；二者通常连伯克希尔都被低估时，巴神往往能找到''更''值得投资的品种。2022年11月27日宏粒子：弱弱问个问题，阿茅刚刚发分红的通知，大股东用分红进行增持的通知马上出来了。大股东的信息优势远远跑在散户前面了，理论上讲，这算不算内幕消息提前泄露呢？虽然是好消息……唐朝：不存在这个问题。大股东和股份公司几乎是同一套班子，股份公司做出这个决定，是董事会通过，而股份公司的几位董事就是集团的职工（独董除外）。宏粒子：谢谢唐师，总感觉他们应该适当摆一下上市公司的姿态，稍微掩饰一下。唐朝：不需要的。这种决定，这样推出来是常规，因为还需要股东大会表决，而且增持在分红之后半年内。相当于大股东提前亮牌，而不是享受信息优势。2022年11月28日小豚：巴菲特那么有钱，他为什么要将赚钱的方法告诉大家呢？对于这个问题，我个人的理解是：如果做夹头的人越来越多，那应该是合作伙伴多了，而不是竞争对手多了。因为股市不是零和游戏。不知这个理解有没有问题？唐朝：不是。所有买入股票的人，都是其他买家的对手。只有卖家才是买家的伙伴。就像所有的资本家，都从边际上协助打工者提高着工资，而打工人才是压低其他打工人工资水平的人一样。你是一个拥有厨艺的打工人，此时城里每多开一家饭馆，你的工资奖金提升可能性就增加一点；而每多一个和你一样学习了厨艺的人，你的工资水平被压低的可能性就增加了。2022年11月30日陈天真Jacky：追思巴菲特前妻苏珊的纪录片里，苏珊说她对“一个追求金钱为生的人”并不是特别感兴趣。直到她知道巴菲特挣钱的目的后，她非常感动！巴菲特不是为自己挣钱，他从一开始就是要做慈善的，不是有钱之后才决定捐一点。唐朝：别过于美化巴菲特。慈善的事儿呢，至少在他几千万美元身家以前，是看不出来的。什么时候开始有这个念头的，其实并没有可信的资料。我偏向于相信他前期不卖股票，是因为看重伯克希尔的控股权。慈善的念头是很晚才有的。2022年11月30日赵玮：老唐

今天，农历腊月二十三，是北方传统的小年；南方地区过小年的习俗要晚一天，是腊月二十四。小年是过年的开幕式，过了今天，家家户户开始准备年货、欢欢喜喜迎大年啦老唐借用一张人民日报的漫画，祝福书房全体朋友家里的灶神“上天言好事、下地降吉祥”，祝朋友们家家年货满满，欢乐满满，幸福满满，让我们一起欢欢喜喜迎新年本周交易1月10日晚，分众的特别分红到账。按照计划和茅台的特别分红一起，换汇买入古井B。1月11日早上买入，成交均价136.74港币，成功“抄顶”，第N次展示了老唐超级烂的短线“技术”目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台19%，洋河17%，分众12%，古B7%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：这是书房小圈子前天早上的讨论。是顺着芒格1991年初在维斯科金融公司股东大会上的一小段回复展开的。聊过后发现，其实这段对话，放在大幅暴跌之后马上又大幅暴涨的今天（以腾讯为例，两个月出头近于翻倍了），也是相当精彩和生动的教材。还是老朋友@星光Beyond

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第99期。唐朝：老窖又要发21.25亿债券？他家这个神操作真奇怪，三点几借一堆钱回来存银行收一点几的利息。半年报里存款、理财和银票加起来差不多有200亿，每年还要赚几十亿白花花的现银回来。2019和2020年发债借的40亿，就这么躺在银行睡了几年大觉，现在又要发债借钱？真是百撕不得骑姐ing......大漠：老唐不投老窖是有道理的！唐朝：一直想不明白这个要害，也就一直不敢下注（我敢下注的洋河，股价表现被老窖吊打）......Javage：看图说话FLJ：加一张截图，丰富一下本帖内容。嘿嘿。唐朝：嚯嚯，Peter有存货FLJ：嗯，这是您2021年5月14日写的，当时留下了深刻的印象。老窖的这个问题确实很妖。2022年11月18日卢鑫：巴菲特和施洛斯给格雷厄姆工作时，主要是天天翻看穆迪手册，并做记录，看哪些公司处于低估，后来施洛斯独立做基金的时候也是依赖穆迪手册做烟蒂投资，我想问的是：那这本穆迪手册不需要更新吗？唐朝：需要。每年都出新版。2022年11月18日明天：老唐，腾讯的健康码除了增加用户粘性，还会有什么实质性的收益吗？如果两年后国家不要求健康码，那腾讯这几年在健康码上的投入感觉就是无用功啊，增加研发和服务器费用外，并没有产生实质性收益。唐朝：对用户有用的东西，就会有价值，哪怕目前还看不出来价值在哪里。2022年11月19日张健：看着唐师的文章，再看看自己的知识储备和分析能力，会对投资失去信心......自己凭什么赚钱？唐朝：知道怕是赚钱的第一步正如巴神所说：当傻钱知道自己傻的时候，它就不再是傻钱了。2022年11月19日唐门行者：芒格早年开发过房地产、销售过收割机、生产过变压器、经营过印刷厂(印刷报纸)……除了这些，芒格还是律师。问题：芒格咋这么能干？按照我们普通人的认知，律师算高大上的职业，应该也需要每天上班，哪来的这么多精力做那么多事情？唐朝：有足够的热爱和渴望，时间不会是障碍的。2022年11月19日告别与怀念：唐师你好，1.如果母公司负债过多，资不抵债的情况下，母公司控股的子公司是否有替母公司还债的义务？2.如果母公司与子公司都是上市公司，这种情况下，是否子公司会被清偿给债主，而子公司的小股东们将一无所有。唐朝：1.没有义务。但母公司持有子公司的股权会成为还债的资产。2.不会，母公司只能处置它持有的子公司股权，无权处理其他股东持有的股权。不过，通常这种情况下，母公司几乎一定会利用控股权，挪用或掏空子公司资产的。通过这些灰色或非法手段，子公司的股东们也会遭受巨大损失的。告别与怀念：但如果子公司很优秀，当还完债之后，即便资产被掏空，更换了控制人之后，确定会有很好的发展，是否小股东们任然值得继续持有？家铭：关键要去确定资产被掏空了还有价值没有，需要自己去判断。如果是完全被掏空那就没有价值。2022年11月19日慎独：老唐买票会看股息率吗？唐朝：基本不看。2022年11月19日远山：印象中老唐好像说过类似于“腾讯的投资部分可以再造一个腾讯”的话，现在这个预期应该没有了吧。唐朝：要降低预期，降低预期。A4纸的威力超过了我的想象。我还是too

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台19%，洋河17%，分众12%，古B7%，美团2%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

按时间顺序分类：唐书房2016年原创文章合集唐书房2017年原创文章合集唐书房2018年原创文章合集唐书房2019年原创文章合集唐书房2020年原创文章合集唐书房2021年原创文章合集唐书房2022年原创文章合集唐书房2023年原创文章合集按文章题材分类：理念及估值专辑老唐实盘专辑

前言：2023年的第一个工作日，想来和朋友们瞎聊一通，说一声新年快乐，可又不想用《书房拾遗第99期》作为新年开篇，于是干脆将付费版年度总结提前公开，作为2023年开年聊天场所。嗯，果然是法号乱来~.~哈哈。祝书房所有的朋友2023年吉星高照，首先是身体健康，其次和家庭和睦，再次是工作顺心，最后是市值嘉玲。我特别希望书房陪伴朋友们的每一天，都能让大家多一丝坦然、多一点自信、多一份乐观去面对这个变幻莫测的世界今天改成免费版的时候，由于你懂的原因，第1和第2小节删减了四百多字（第3、4、5节无删减），没能实现和付费版“内容一模一样”。这属于不可抗力，且删掉部分和投资关系不大，看不看也就那么回事。特此说明重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的“好运气”。谢谢你老唐的2022年在过去几年，我曾多次用过“跌宕起伏”这个词来形容当年的感受，在2022年结束的此刻，我后悔了。跌宕起伏这个词只有2022年才配得上。与2022年相比，之前那些年份简直就像四季如春的温室，至少我们从未在之前那些年份里，如此清晰地感受到死亡的气息。所以，这份总结可能和老唐一贯积极乐观的基调不同，会弥漫着一些悲伤的色彩。希望老唐所奉上的冷静思考，可以抵消其中的灰暗和压抑。2022年在我脑海里留下的，是三个大大的V型反转：防疫政策V型反转；监管环境V型反转；投资收益V型反转。1.防疫政策V型反转原本理了理三月的突封和十二月的突放，写完后自觉尺度可能会连累本文一起没了。算了，网络记忆里也不缺我这一份。略过事实不谈，就聊聊个人感想吧。2022年防疫政策的V型反转，落在我和家人头上，可以用简单的一句话概括：年初被迫封禁在家，胆战心惊，生怕被大白撬门而入实施屋内消杀，或直接拖出去强制隔离；年尾主动封禁在家，满怀希望，只恨医疗体系准备不足，无助地替那些被时代尘埃压垮的不幸者祈祷。年底的政策大逆转，代表政治意义上的抗疫结束了，但医学意义上的抗疫刚刚开始。不过，一旦事情变成纯粹医学意义上的活动后，我对抗疫进程反而转向了相当程度的乐观。虽然现在是九州同烧，但有市场经济下的医药产销及物流体系，有互联网下的信息共享系统，有韧性坚强的老百姓和企业死扛，加上此刻最伟大的医护人员群体搏命加持，我个人乐观地认为不超过两个月，疫情的事情就不再会是社会热点了。这不是说疫情在两个月后就没有了。而是说它可能和艾滋病、禽流感、狂犬病、肺结核、淋病、梅毒等其他乙类传染病一样，会长期存在，对不幸的个体依然具备强大杀伤力，但已经不再是值得特别关注的重大社会事件。人类总要前行，无可奈何的代价只能承受。我们能做的，是努力提升自己的选择能力，万一需要面对不幸的时候，有能力去做出最优的、最没有遗憾的选择。仅此而已。有些冷酷，但这是现实，无法自欺欺人的现实。2.监管环境V型反转除了防疫政策的V型反转之外，2022年我们还经历了和我们的投资息息相关——甚至和很多朋友的就业及薪水息息相关的监管环境V型反转。包括：1）房地产。年初，坚持三条红线，遏制房地产行业融资和扩张。年末，从信贷、借债、并购、重组、限购政策、按揭政策等多个角度，助力房地产企业生存和发展。2）民营资本。年初，坚决遏制资本无序扩张，切实防范资本野蛮生长。年末，毫不动摇鼓励、支持、引导非公有制经济发展，保证各种所有制经济依法平等使用生产要素、公平参与市场竞争、同等受到法律保护。3）互联网平台。年初，企业形成垄断后会利用自己的市场支配地位，随意定价，一家独大，最终损害消费者的利益，也损害市场经济的公平竞争环境。年末，垄断数字经济企业，尤其是平台企业，天生就必须规模大，才有生存的价值。支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。4）游戏产业。年初，毒害青少年的精神鸦片。年末，数字经济的重要组成部分。深度挖掘电子游戏产业价值机不可失。5）中美审计纷争。年初，国家安全原因，不允许美方独立审查中概股会计底稿。年末，美方：“有史以来第一次，我们能够进行不设限的彻底检查和调查”。反转的结果基本都是好的。不幸的是，这些反转是被疫情下经济不景气倒逼出来的。3.投资收益V型反转在疫情和监管二位大V的加持下，今年的投资收益率也同样展示了波动幅度巨大的V型反转。全年基金经理视角下的基金净值法收益率波动如图注：所谓基金净值法收益率，就是剔除资金进出影响后的收益率。举个极端的简化例子，10万本金腰斩后追加1000万资金，再涨20%，收益率是多少呢？基金净值法下，10万本金视为10万份单位净值1元的基金，收益率只看单位净值的变化，不看基金份额的变化。10万本金腰斩，单位净值变成0.5元，收益率为-50%。追加1000万新增资金，是增加2000万份单位净值为0.5元的基金份额，不改变-50%的收益率。上涨20%后，单位净值从0.5上涨为0.5×1.2=0.6。此时虽然账户总值已经变成2010×0.6=1206万，从总金额角度已经获利1206-1010=196万，但基金净值是0.6元，基金净值法下收益率为-40%。其他位置的资金进出同理。该法的主要作用，就是剔除资金进出对收益率带来的影响。1）新增资金不过，老唐实盘今年新增资金占比很小，总计只有实盘的约6%。其中约5%，分四次实时披露过，分别是：①2月7日114.18加仓古井B股；②5月24日344加仓腾讯，5.68加仓分众；③8月3日299.6加仓腾讯，5.82加仓分众；④8月22日312.2加仓腾讯，5.92加仓分众。另有合计约1%的新增资金未披露，因为它们来自年内零零散散的17签中签新股，以及没有记录数据的N签中签新债的本利和。中签后转入的认购资金，卖出后连本带利留在账户里，记录为新增资金，基本也都是加仓了腾讯和分众。新增资金总体略有赚，故2022年计入新增资金后的资金加权收益率为-0.35%，剔除新增资金影响后的基金净值法收益率为-0.86%。老唐实盘取二者中的较低值，四舍五入后记录年度收益为-1%。虽然数字波澜不惊，不到一个点的跌幅。但实际净值波动算是波澜壮阔了，低点在10月末，当时的年内收益是-30%。不过，正如昨天@功在不舍

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的“好运气”。谢谢你

前言：本应明天推送周记的，但因为明天——2022年12月31日，适逢周末、月末、年末三合一，我打算明晚发每年年终的例行总结《老唐的2022年》。为避免年终总结内容过多，特意提前一天推送本周周记及本月阅读。本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台20%，洋河17%，分众13%，古B8%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第98期。Xcc：企鹅涨的不错，想来唐老师应该心情不错。唐朝：企鹅跌的不错的时候，我的心情也很不错。2022年11月15日轩：好奇老唐是如何将投资知识传授给后代的，是否有计划在某个阶段将财富交给后代打理呢？唐朝：没有。本胖还不满50，考虑这个太早了吧。姚队：老唐还惦记等孙子18的时候用他的账户打新呢。唐朝：哈哈哈哈，姚队说得就是对，摇着摇着的对。2022年11月15日刘大睿：唐老师怎么看哈耶克的学说，这段时间看了他的几本书，被他的学术体系征服了。唐朝：我是芝加哥学派拥趸，比哈耶克左一点点，比凯恩斯右一点点。2022年11月15日Andy：老唐，整体上黄酒为何没有白酒这么好命，卖一个高价？唐朝：这个说来话长，留言区可不够。佐渡：之所以是白酒而不是黄啤红成为商务政务主要用酒，个人觉得主要原因是白酒可以比较快的使人进入兴奋状态。在商务政务活动中，人们时间宝贵，寻求迅速消除陌生感，进入易沟通状态。——2018.01.07《老唐估值法及运用解析（下）》2022年11月15日Lei：唐师，有没有讲解会计分录的通俗易懂的好书。最近再啃企业会计准则，借和贷，搞不太清楚。唐朝：请阅读书房2017年9月8日的文章《三分钟搞懂借记和贷记》，然后把书钱捐给希望工程2022年11月15日王华：深深的感觉牛市要来了，就是指数单边上涨，股指明年也许会涨到不可想象，但只有很少股票跑赢大盘。老唐兄，有没有考虑金融股尤其是银行股的价值，目前市场给的都是破产价，后市极具机会。唐朝：感觉？靠感觉赚过大钱吗？我没有过，所以我不信感觉，包括我自己的感觉和别人的感觉。2022年11月15日林玮君：我腾讯卖出后，再买回（跌4%），没钱，说是要t+2。唐朝：你应该是输入了原数量买回，那是账上钱不够，少买一点点就可以了。林玮君：都跌4%了，原数量怎么买不回？德芙：券商要先暂扣汇率保证金。唐朝：跌7%之后，你去买回原数量就基本确定够了。2022年11月15日自在人心：唐老师，企鹅跌的时候我没感觉，涨了我有点绷不住了，光想笑，这可怎么办啊啊啊啊！唐朝：那就哈哈哈哈哈哈哈哈哈哈哈大笑就是了，怕什么？2022年11月15日昌杰星文生：阅读洋河2010年财报，发现当年的商标权净值同比增加3.1亿（原值同比增加3.7亿），这个公司没有详细披露，（披露显示商标权已摊销了0.6亿，原值3.7亿）应该是合并的双沟的商标权，难道是“双沟”、“珍宝坊”两个中国驰名商标值3.1亿？对比洋河的期初商标权原值67万，这个科目金额让人有些困惑。唐朝：双沟和珍宝坊两个商标3.1亿你还嫌贵？是便宜的过头了。洋河67万那是申请和设计成本，如果谁要买洋河家海天梦商标，不要说67万，67亿可能也不卖。双沟商标在它家账上也就几十万原值吧，但企业要出售时，商标作为无形资产会单独评估作价。2022年11月15日老豆父：唐老师，茅台未来四五年内有没有可能实现千亿净利润呢？如果提价20%，量没有大的提升，靠系列酒和直销渠道的提升，感觉好像有些勉强啊！唐朝：我认为未来四五年，茅台实现千亿净利润的概率非常大。2022年11月15日直呼其名：请教老唐：诗词歌赋您涉猎很多。如果从一本本看起的话，第一本您推荐哪本呢？谢谢您。唐朝：这个其实凭兴趣，反正是欣赏性质的。一定要听我推荐的话，起手看《蒋勋说唐诗》和《蒋勋说宋词》吧。然后叶嘉莹的也都不错......2022年11月15日魏冰：最近看了《巴菲特致股东的信》，有两个问题想请教一下唐师。首先吐槽一下翻译，可能因为唐师的中翻中看多了，口味被养刁了，感觉这本书很多地方翻的还是有点问题，读起来不太顺畅。回归正题，两个问题是：1，巴菲特全书都在强调优秀管理层的作用，不知道他在评估企业时是否真的很看重这一点？2，在有一章里巴菲特说，他合理的预期是伯克希尔的内在价值每5年增长一倍。这比老唐的预期3年一倍要慢。是因为伯克希尔体量太大吗？唐朝：1.是。2.我三年一倍是估值时的目标，就好像打算考100分一样，实际上经常完不成，能长期有15%以上都算不错了。2022年11月15日郭越伟：唐老师，想问一个技术性的问题，我经常看到软件上一些上市公司在某个时间节点之前显示的股价是负的，能不能理解为在那个时间之前买入后的分红已经超过了当时买入的市值？唐朝：是的，是前复权方式造成的，你点击一下不复权或者后复权就不会那样了。2022年11月15日Lemon：唐老师咨询一下，我开通了香港银行卡，原打算买企鹅，但是大陆银行告诉我，转出去到香港银行卡里面的钱，不能用于证券投资。如果用香港的银行卡买了港股会有什么风险吗？或者说请问有什么办法去买港股呢？唐朝：这个，很难回答你。的确存在法律风险，合法渠道只有港股通。2022年11月15日静息风影：唐师，请教两个问题：1.巴菲特买过的股票大部分在15倍以内，最高也没超过20倍，是因为他这几十年的无风险收益率一直都很高吗？2.巴菲特总是留有大量现金，而您却不留，印象中书房讲过这个问题，但是找不到了，烦请提醒下。唐朝：1.问题本身有误。巴菲特超过20倍pe买的公司和股票很多。2.看书房2021年3月4日的文章《巴神2020年度致股东信精要及老唐解读（上）》。2022年11月15日james张：老唐所有正式建仓股票（不包括观察仓），是不是首次买入后，都有过后面买入价格低于首次买入价格的经历？唐朝：不是吧，我随手就可以抛出三个反例：腾讯、陕煤、古井B。2022年11月15日阿问：请问老唐，茅台的在建工程中有些工程进度已经是100%了，但还有期末余额没有转入固定资产，是因为这些已经完工的工程还有一些证照没有办齐，所以不能转为固定资产吗？唐朝：一般是相关竣工验收手续未完，或部分资产票据和凭证不齐造成的，不是因为房产证土地证（我不确定你说的证照是不是想说这个）的问题。阿问：是的，就是想说房产证土地证。明白了，谢谢唐师。2022年11月15日Koko：老唐，新手财中有说到对激励对象而言，股票期权是权利。那限制性股票是否属于义务？即公司以某价格授予激励对象限制性股票时，激励对象必须认购？唐朝：不是，限制性股票通常也是权利而不是义务。除非有特别条款单独约定为义务的（我没见过）。2022年11月15日等待是无名指的守候：想请教唐老师，看见股市里面有个公司没有最终实际控制人，这个对投资价值有无影响呢？唐朝：可能会有。2022年11月15日王鸿见：巴菲特介入台积电怎么说，会是泰德托德的手笔么？还是老人家又拓展了能力圈？唐朝：不清楚。我所知的资料并不比你多，都来自今天的新闻。2022年11月15日阿门：请教老唐，一个跨国公司，总部在国内，海外有多个子公司，公司手握5-600亿现金，买了理财产品约200亿，但有息负债接近100亿，有没有可能是外汇管制的原因，不得不进行了外币借款？唐朝：有可能。2022年11月15日张洋：老唐每天都看公司研报么？唐朝：不是每天，偶尔会看。2022年11月15日Samia：在心情最糟糕的时候，仍会按时吃饭，早睡早起，自律如昔。这样的人才是能扛事的人。人事再乱，打不乱你心。人，不需要有那么多过人之处，能扛事就是才华横溢。唐朝：附一段同类鸡汤：坚持，世界上没什么东西能够代替坚持。才华不能，才华横溢而终无所成的人早已屡见不鲜。天才不能，许多所谓的天才最终给世人留下的不过是一堆笑柄。教育不能，受过良好教育的社会弃儿比比皆是。唯有下定决心且坚持不懈，才能战无不胜，攻无不克。你还会因坚持而拥有平静的内心、健康的身体和无穷的力量。2022年11月17日西子：智者的艺术乃是懂得对哪些事物视而不见。首先他们不理会所有让投资人分心的短暂情报。情报和食物一样，也有所谓的【保存期限】。但有些情报特别不耐久，有些【保存期就很长】。保存期限这个概念成了一个重要的过渡网。——繁体《更更更》唐朝：帮助我们赚钱的，都是旧信息——唐古拉山朝科夫瞎嘚瑟斯基2022年11月17日唐朝：这是哪只纯债基金今年亏了30%，有木有谁知道？报道里没提名字，我想看看这家伙怎么玩的，太吓淫了！曼谷的小象：【这只纯债基金因为两个原因亏了30%】对于院长的问题，结合自己的工作经验（10+年债券投研工作经历、所以还算是专业相关），略分析一下：1、文章说的今年-30%，Wind拉出来的全部纯债基金最符合的是：金鹰添荣纯债C。这个基金规模一直极小，2022年3月底就剩下33万元。先说结论：绝对有妖！原因有两点，简单说就是：极小规模下的固定费用侵蚀、不老实地腾挪资产让人看不出来它债券投资踩雷。详见6、7。2、对纯债基金来说，如果亏损幅度很大，比如超过10%，首先要想到的原因就是：它是否踩雷了？即：它投资的债券是否发生了违约。之前有机构做过回测，债券投资收益的90%左右来自于票息，剩下才是市场利率下行带来的资本利得，以及杠杆、久期、骑乘等各种策略所得（当然策略也可能导致负收益）。如果违约，不但主要的收益来源消失，本金也完全打水漂。3、一般来说，国债、国开行等政策性银行发的债券（国开债等）可以视为国家信用，违约概率可以按照0%计算，常被称为利率债，没有信用风险。4、与利率债对应的是信用债，发行主体为一般工商企业、商业银行等。违约主要是这类主体发行的债券。2018年前后的违约主要是民营企业债券，2021-2022年违约的主要是房地产企业债券（当然、全是民营房地产企业）。5、信用债有哪些类型呢，根据监管场所不同：发改委监管的叫企业债（但实际名字也是XXXX公司公司债券），人民银行/交易商协会监管的叫票据（中期票据、非公开定向债务融资工具、短期融资券、超短期融资券等，简称MTN、PPN、CP、SCP等），证监会/交易所监管的叫公司债（公司债、非公开发行公司债—也常称为私募债）。除此外，有个巨大的品种：银行发行的同业存单，简称CD，期限短、一般大点的银行CD安全性都比较高。6、通过公募基金定期报告披露的前10大持仓，可以看到底层资产。回到今天的主角，每个季度末披露持仓都是国债、政策性银行债，无风险。问题就在这里，我们只能看到季度末的时点持仓，它很可能踩雷了，在季度末把资产交易给本公司管理的其他产品，过了这阵子再交易回来。小基金管理不规范，这是可能的猜测。7、由于产品规模太小（33万），固定的银行托管费、信息披露费（后者一次就几万块）、账户维护费、年度报告的审计费等就要消耗掉很大一部分净值。对规模大的基金而言这点钱屁都不是，对它则是巨款。这个原因是直接而重要的。8、债券投资，赚钱很难（主要靠微薄的票息），亏钱很容易（踩雷血本无归、踩一个雷整个组合就元气大伤）。这两年市场上纯债大亏最多的基金公司叫民生加银基金，买了一堆烂民营地产公司债券。比如，民生加银鑫享债券（代码007955），接连踩雷恒大、富力、阳光城等，它的净值曲线是感兴趣的朋友可以网上搜一下。对比一下，这只基金比今天的主角还老实点哈。研究了3个小时，翻阅了这个基金所有定期报告，找来几位资深债券基金经理讨论。最终结论应该比较可靠，供大家参考。唐朝：谢谢小象！曾经的大海：业内专家可否分享下债券的基础相关，尤其是分类及投向，类型简直太多了。曼谷的小象：投向其实没那么复杂，一种是补充营运资金/流动资金，就是日常运营需要；一种是偿还存量债务；一种是专门用于指定项目建设，这个主要在于发改委管的企业债，在整个市场占比较低。樱远：看着走势不告诉你你都不敢相信这是纯债。曼谷的小象：是的，你看下每轮反弹，其实都是跟房地产政策有关，最近连续出了所谓第二支箭、十六条等，帮助房地产融资。受这个提振，民营房地产债之前从100跌到40甚至10块左右的，都有一波大反弹，像龙湖的债券一周从48涨到80，涨幅60%左右。2022年11月18日

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台20%，洋河17%，分众13%，古B7%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第97期。率性而为：唐师，2009年上市前，洋河的职工身份置换补偿金余额为1.5亿（招股说明书153页），这是2002年洋河改制的遗留产物。随着时间的推移，剩余金额应该越来越少（当职工辞职或者合同到期时就要一次性支付补偿金）。但2021年财报显示还剩余1.97亿（159页），反而增加了，这是为什么呢？唐朝：你的逻辑是对的，但遗漏了2010年收购双沟的时候，又增加了大约1亿。2022年11月9日寻觅所往：请问老唐，企业把应收帐款进行证券化，对企业来讲是好事吗？是否可以加速资金周转？唐朝：这个不好一概而论。从加速资金周转的角度，是的，有这个作用。但支付的代价是多大呢？企业是不是陷入了资金链困境？这些都要个案分析才行的。2022年11月9日邹志雄：老唐，3到5月间的封控，导致福寿园半年报销售收入同比大降。封控期间影响的订单，我理解应该属于合同负债，不属于营业额才对，怎么会影响销售收入的？唐朝：①有些合同负债应履行但因故未能履行，就无法确认营收。②有些当期的新购买，本来会在期内就变成营收的，也因故拖后购买、拖后变营收了。2022年11月9日陈民会：唐师好！我看了雅戈尔2016年报，有在建工程，但是没有工程物资，这正常吗？唐朝：通常来说，应该有，但没有也不奇怪。这个科目金额通常很小，且2018年起已经并入在建工程里，不再单独披露了。2022年11月9日知味：终于把小芬的基础学习完成了，但是借壳上市这个大坑还是没完全理解，大家有没有此方面的文章或者笔记方便分享一二，谢谢大家！唐朝：分众借壳上市这件事，先丢开后面七喜电脑原经营资产卖给原董事长老易的那件后续不提，其交易实质可以简化为一句话：非上市公司分众多媒体原股东，通过出让分众多媒体12.7%的股份，换来上市公司七喜电脑87.3%的控股权及50亿现金。完毕。还是理解不了的话，再读一次《手把手教你读财报：新准则升级版》127页至130页。2022年11月9日王一川：老唐你用“财报排除企业”，财报指的是3张表还是整个报告？另外除了财报，你主要用什么来确定你“要买”哪家企业呢？唐朝：整个报告。排除不掉的就是我会关注，价格合适可能会买的目标。王一川：可年报写的总是很模糊、笼统，好像很难表现出“多看看就能排除”的特点。比如，你是如何从五粮液的年报等公告中把它排除的呢？唐朝：看。看。看。看。再看。看到能看出来的时候，再做决策。2022年11月9日追逐者：唐师好，请问茅台酒是不是也要往基酒里加水兑成销售的商品酒？如果是这样的话怎么用基酒预测4年后的商品酒数量？唐朝：主产品53度茅台不加水，直接用基酒勾基酒。43度茅台（以及之前的38度茅台）需要加水降度，但总量很小。2022年11月9日如花九姑娘：求助，今天早上九点半以前腾讯股价曾显示在206元附近。下跌幅度超过13%。这个时候我们通过港股通可以买入么？唐朝：不仅港股通不能买，全世界所有地方都不能买。那只是试探和寻找开盘价格过程里，动态显示的实时买入委托和卖出委托。这些在9:15之前的委托，都是可以撤销的委托单，所以你看到的那些低价其实并没有任何一笔成交产生。9:15之后的委托不可撤销（港股通），最终的配对成交，第一笔（通常出现在9:20）就是开盘价。这些开盘前的交易规则，沪深港差不多。国内的规则，你可以向书房发送“机场”，提取我2021/02/06写的，关于利用集合竞价规则实战演示的旧文。2022年11月10日归一丰：不能同意老唐关于对白酒，腾讯的投资策略。先说白酒，最关键的是，茅台这波涨到2600，其股价除了有基本面的优秀，还包含了金融，收藏，奢侈品牌等估值，否则怎么会PE60以上。当繁华已去，茅台就要回归，1500也守不住。如果悲观（市场往往跌过头）很可能破千元。以茅台45元/每股收益算，PE给多少？价值回归的PE，历史上不超过30倍。因此1500已经到嗓子眼了。想必老唐不会认为茅台还会重返2000吧？还有，想没想过今后可能消费降级呢？人口红利不乐观吧？居民收入乐观吗？一旦预期谨慎，所谓的高端消费就得让路，就算茅台是一顶一的好酒。腾讯，综合各方面，BBA都要被收编，不管老唐信不信，被控是将来私营企业的归宿，何况腾讯？一大二公重新上岗后，对于国际资本自然是避而远之。我在谈到茅台，腾讯，丝毫没有怀疑它们是好企业，但是随着大环境的改变，它们的估值在被重构，即使它们依然可能业绩增长。老唐也是上了岁数的，当供销社，国营食堂重出江湖之即，其中滋味，望君仔细品味。价值投资并非可以一直安心持有好公司，充满自信的卢作孚，临终前也是睡不着觉的。唐朝：这一刻，我们都应该觉得非常幸福吧？万幸，我做投资不需要你同意；万幸，你做投资也不需要我同意。股市这地方确实太美妙了屁屁侦探：这就是宏达叙事看起来觉得很对，但仔细分析，发现逻辑漏洞百出。什么人口红利，消费降级，居民收入这些，可能都对，起码短期来看有点那么个意思。但是对茅台的业绩有影响吗？影响茅台的供需关系吗？很多年前我也不理解上海北京的房子那么贵，还有人拼着抢着买，房价收入比太高了什么的，没想到他们后来更贵了。茅台的受众群体，只有那么极小的一部分，那些人的财富会和北京上海中高档小区的房子一样，慢慢增值。也就是以茅台的现有供应量，市价出厂价的价差，需求根本不是问题。如花九姑娘：这位兄台没有考虑通胀，成长等等因素。以目前的视角看待未来，刻舟求剑总是一个经典的语言故事。RAMON骆：只有好公司被错误定价，我们才有机会。笨鸟慢飞：正是因为认知有了分歧，市场才有交易，才会产生波动，才能体现出财富是认知的副产品。市场是不平等的，每个人的认知都是不同的，结局也就不同。市场也是平等的，每个人都会得到与自己认知相匹配的结局。唯有在正确的方向上日拱一卒，日日新、又日新、苟日新。我们一定会有看错企业的时候，也会有估错内在价值的时候，但那又如何？已经留下了足够的安全边际，无非就是在正确的方向上走得快一点还是慢一点，最终成就大一点还是小一点。当不了元帅也当不了将军，能踏踏实实当个战士不也挺好吗？2022年11月11日777：凡是以牛熊市为前提的投资体系，无论贴什么标签，本质都是击鼓传花的投机活动——唐朝。唐朝：没错。投资者必须要时刻记住自己没有能力知道未来是牛市还是熊市。我们顶多知道的是今日之前是什么市。真懂了这句话，就基本很难在股市亏钱了，它比能够精准估出某企业的价值要重要的多。2022年11月11日小狼：唐老师，您没学过写作，还能出几本书，公众号阅读量这么高。我学了写作，可是写的怎么跟你差这么多呢？唐老师我想问的是，您觉得写作最重要的是什么呢？我怀疑我没这天赋了。唐朝：这让我想起前几天看过的一个对话，同样是砸钱搞某科技，A就不行，B就很猛。A就问B为啥会这样？B回复说：we're

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯42%，茅台20%，洋河18%，分众13%，古B8%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第96期。Li：唐老师曾说过：事后来看优秀的投资，当时都充斥着危险、恐怖、可怕的不利因素。在腾讯大跌后，您有没有那么一瞬间考虑过突破40%的单支最高仓位，从茅台或洋河或分众或古井中匀一点给腾讯，使腾讯的仓位在50%或以上？唐朝：木有。YongHua_Zhu：因为这是不对等的。事后看优秀的投资，当时都充斥着危险，恐怖。但当时都充斥着危险恐怖的投资，不一定就一定是是优秀的投资，或者可能真的就只是万丈深渊。永远40%是对未来未知的敬畏。虽然这点我也做不好，一起加油吧。2022年11月5日安呀：预测市值和预测股价有什么区别嘛？唐朝：没有区别，一样的。都是高估自己能力的典型特征，都是被市场揍太少的结果，都是没有理解'市场出价只能利用，无法预测'基本原理的症状。2022年11月5日弗拉沃斯：“当股份回购明显有利于股东利益时，对此视而不见的管理层，暴露了更多的背后玄机。”——摘自《巴菲特致股东的信》白开水：我来猜一下这些玄机有什么呢？①钱是假的，事实上账上根本就没有什么现金可以用来回购。②管理层没有公司的股票或者只有很少的股票，管理层的利益与公司股东的利益不一致。③管理层渴望控制大量现金，用以实施版图扩张，而不顾及股东的利益。④管理层不回购而留着现金，可能用这些现金给关联方输送利益。2022年11月6日忆溪舟：昨晚看了《西线无战事》，士兵们盼望着停战，我们也盼望着停战。唐朝：这片子，尤其推荐年轻人看，30岁以下的，感受一下什么才是战争。WDS：为啥子是30岁以下啊？唐朝：年轻人对战争的感觉，大部分是大刀向鬼子们头上砍去的豪迈，是激情，迫切需要浇一桶冷水清醒一下头脑。2022年11月6日伯涵：善于自学和思考，巴菲特是这样的，唐师也是这样的。学投资，学财务，学英语，这一步步走来，真的让人非常钦佩。拥有强大自学能力的人，就相当于给自己发了一个铁饭碗。唐朝：敢于坦然站上树梢的小鸟，不是信任树枝的坚固，而是信任自己翅膀的力量。哦耶。2022年11月6日唐朝：官话，必须要逐字推敲，才知道他们究竟想说啥。各位，看懂线线和圈圈没？bp：还要继续管控。xu：我有不同理解，我觉得觉得重点是前面，前面说维持健康发展是“重要职责”，后面说"突出”乱象才勉强“也要”“治理”，程度非常轻，好像生怕被解读为重拳整治。两相对比，强调了以健康发展为重中之重，实在看不过去的乱象才不得不稍微"治理”一下，一切以发展（搞钱）为重，各位看官千万不要误读哈。唐朝：说说我的理解。我理解这句话表达的意思是：运动式整顿，结束了。并宣布：以后只要不是太过分的事情，不会再专项打击了——市场会不会信是另一码事，局长想说的是这个。好亮：刚才我也是这样理解的：目前各位还算老实，但是哪天发现各位又不老实了，哥哥就要出手弄人了。伯涵：嗯，如果.....也.....就说明这已经不是常规动作了。2022年11月7日浩然：1、将能力圈限定的在拥有稳定的行业环境和商业模式的公司，往往是投资者获取高额回报的关键。有个网站，http://theGlobe.com。这家社交媒体网站于1998年上市，上市首日其股价飙升了606%，到2001年该公司在纳斯达克退市时，其股价跌至了不足1美元。有家做电子玩具的公司，eToys：这家在线零售商于1999年5月以每股20美元的价格上市，10月其股价达到了84美元的峰值，18个月后该公司破产。还有家高科技公司，思科系统（Cisco

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台20%，洋河17%，分众13%，古B7%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第95期。六六汉堡包：银行和保险如果是稳健经营的话，算是好的商业模式吗？（往往“稳健经营”这个前提很难成立）唐朝：依然不算，还是太脆弱，对管理层能力和人品要求比较高。儒书屋：只有用生意的视角去思考才会发现保险公司难理解。相对制造业，保险也有很多优势，戴维斯说保险公司没有应收、没有库存、没有大量设备折旧、业内大公司一般历史悠久等等。保险公司的生意模式与银行业有点类似，都是使用储户或投保人的杠杆资金投资创造收益。任何生意本质就是收入-成本=收益，他俩的难处就是不管是收入还是成本都有太多“估”的成分。并且涉及的业务领域都很广泛，外部投资者很难窥视一二。唐朝：是的，主要是假设太多，而且不仅多、术语难懂，而且还在黑箱里，外人连试图看看假设也比较困难。儒书屋：记得我第一次在唐书房留言就是问你银行是否符合三大前提？你的回复让我很早就避开银行股，后面跟着陆续避开保险及地产。甚幸之。2022年10月30日侯奕佳：唐老师，跟踪白酒的合同负债，能分析出渠道库存的情况吗？合同负债大量减少是否有可能进入像13、14的白酒清库存周期，价跌量减。

本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台20%，洋河17%，分众12%，古B8%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的“好运气”。谢谢你前言：周六早上，被西边那场火及新闻发布会相关内容搞到出离愤怒。忽然想起前几天不知道在哪儿看过的一句话，大意是说：「三年时间尚不足以把狼训化成狗，但却足以让某些人成为牲..畜」（句子不一定准。不记得在哪看到的，对不住原创者了），一时情绪低落，不想摸键盘。也是提防自己愤怒之下，说些不合适的话影响到大家，所以本文拖后至今天。还好，昨天到今天陆续又看到许多积极变化......出于很多朋友的好意提醒，也出于大家都明白的原因，这个话题我们暂时放过去，书房还是专注财富与投资。人生所有的努力，都是为了让自己和家人有得选。毕竟，无论何时何地，多一点财富总会多一分选择可能的。本周交易无目前持仓目前持仓：腾讯43%，茅台20%，洋河17%，分众12%，古B8%。下表除“当前股价”和百分比之外，其他科目单位为人民币亿元。上期数据注：①采用席勒市盈率估值的企业，不估算三年后估值；②持股比例=持股市值/账户总值。在无交易状态下，该比例也可能因每只个股股价波动幅度不同，而发生小幅变化；③仓位加总偶尔可能为99%或101%，原因是持股比例为四舍五入数据，例如10%代表实际仓位在9.50%~10.49%之间。收

重要提示：①书房不接广告不带货，不发软文不开课，每月发付费文章一篇，定价180微信豆。认真奉献有价值的内容，被读者直率地用真金白银认可，无需去打造无私人设，再曲线变现。这是我心目中公众号该有的样子，也是我一直想尝试和探索的事情。②本文收费是因为适逢月底，而不是因为含有重要内容或神秘代码，请不要因为好奇心而浪费自己的金钱。更何况，即使是老唐认为重要的内容，也不一定就是对的或有价值的。③本文不付费，不会影响对书房免费文章的阅读。且本文会在下周五晚上放出免费版，内容一模一样。读完上面三条提示后，依然坚持付费阅读的朋友，老唐表示诚挚的感谢。完全是因为有你的认可、支持和鼓励，老唐才实现了持续不断的产出。谢谢你采用如此优雅而体面的方式鼓励老唐。我相信你的人生道路上会因为你体面的做人方式，常常遇到有人相助的“好运气”。谢谢你

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第94期。W果园：今天老唐的分享里，还有一个我觉得很有价值的点，就是自己看不懂的企业可能虽然其本身没有风险，但对自己来说买入就是风险。而且这个风险不是依靠提高一下安全边际就能消除的。唐朝：对。哪怕企业本身并无风险，但你没底气，在波动面前患得患失，这本身也足以创造出一个巨大的'风险'。2022年10月22日Robin：老唐，你明明预测了茅台会涨到3万亿，并根据这个预测设置了你的买点和卖点，但为什么你始终强调自己不预测股价？唐朝：我从未预测过会涨到三万亿，那是理解错误我说它值三万亿，不等于说它会涨到三万亿，这是两个完全不同的概念。前者是自己的内心活动，不取决于他人；后者是猜测市场出价，是我反复阐述过要摒弃和隔离的《投资第一难》。2022年10月22日想想：老唐，我的理解是港股是世界流通的股票，他的锚是美国国债的利率，不应该用我们国内的利率。所以我们在30PE买入确实贵了，对于外国人而言不如买美国国债合算。愚见，希望指点下。唐朝：锚是投资者个人的事情，与其他人无关。不是去预测市场会给什么价格的锚，而是界定你自己持有什么投资品更划算的锚。萧萧天：那么，对于港股上市的腾讯来说，要不要根据当地或者美国的无风险收益率数据来做合理估值的市盈率调整呢？唐朝：你要是想猜市场会用什么锚，你随便调，用什么都可以，反正都不会准的。你要是给自己的资产配置寻找锚，你能投的、最高的、无风险收益产品收益率，就是锚。它是个简单清晰的值。也就是说，先搞清楚自己想干嘛？想猜市场能给多少倍的估值，还是想比较自己面前的投资品？2022年10月22日内蒙挖过煤：唐师，港股真是人间炼狱，真是要怀疑人生了。不得不想到在巴神一生的投资经历中，回撤较大（比如15%）的年份几乎没有，让人除了敬佩还是敬佩。巴神他老人家持股不是也比较集中吗，怎么就没有回撤大的年份呢？唐朝：不要神话巴菲特。巴菲特持股大幅回撤的时候一样很多。只不过巴神旗下有很多非上市子公司，他们的经营收益起到了平滑年度波动的效果。同时在2019年之前，巴神大部分投资都是使用的类似联营企业或粽子的记账模式，记录投资对象的经营收益或分红收益，而不是股价波动。这样合计下来，使得汇总数据显示比较稳定。仅此而已。2022年10月22日贾洪磊：唐师，有一事一直想不通，巴菲特前段时间投资西方石油，是不是也是基于对未来宏观经济走势的判断，预测未来油价会上涨？如果是这样，又与不预测宏观经济走势的原则相悖，恳请答疑解惑。唐朝：没研究过石油，但我以我对巴神的理解，就是一个供需缺口判断，不是什么宏观经济判断。2022年10月22日彭于晏的晏：唐师，最近又看了下《穷查理宝典》，收获很多。不理解这个“穷”是什么意思？作者的调侃还是芒格的自嘲？另请教下，您对巴菲特与芒格的价值观有倾向性吗？抛开投资不谈，您更喜欢哪位大神，以我的观察应该是芒格。唐朝：查理·芒格特别喜欢米国开国元勋富兰克林。富兰克林编著过一本畅销书叫《穷理查宝典》，芒格学他，按自己的名字查理把书名起为《穷查理宝典》。对，生活必须学芒格而不是巴神。喧哗夜黎：富兰克林那本叫《穷理查年鉴》，唐师手滑打错了吧？唐朝：这是中文翻译的区别，实际的英文书名没有宝典和年鉴的区别。富兰克林编的那本书，书名叫《Poor

的整理，谢谢经讨论，整理Word或PDF版本的工作量较大，且阅读体验不如直接在目录页面点击阅读，所以不再整理和推送下载文件了。有阅读需求的朋友，请随时向书房发送关键词【价二】或【价2】提取本目录页。

前言：书房有些问答，有记录和分享价值，却因散落在不同地点，部分朋友可能看不见，挺可惜的。老唐尝试顺手将它们拾起来，做个保存和分享，命名为《书房拾遗》。收录过程中，在不改变原意的情况下，对问答原文或许会有少量补充和修订。大概每凑够四五千字，就推送一期。今天是第93期。周涛：老唐，都知道您一直保持低调，不愿公开露面。假如明天您接到巴菲特老先生的电话，邀您一起参加CCTV现场直播的价值投资访谈节目，您会去么？唐朝：不去。Lucy.lu：天啊，见偶像都不去。唐朝：不是“见偶像都不去”，是有聚光灯的地方不去。若蒙巴神私下召见，本胖保证跑的比狗还快......哈哈2022年10月15日邵庆：唐师您好，您公众号为什么是个人而不是有限公司，个人的税负比公司高很多啊？唐朝：一者我懒，懒得去注册公司，懒得处理一间公司的日常琐事；二者我也没把公众号当事儿经营，只是自己玩票性质的。说不定哪天没兴趣就不玩了；三者多交点税就多交点吧，也应该为国家多做点贡献。2022年10月15日清风徐来：唐师，您会有那种“不断翻石头”的想法吗？就是不断寻找，找到下个10年10倍股。或者说比现在持有的公司前景更大，估值更低，财务数据更好，预期收益更高公司。唐朝：我懒。能坐着绝不站着，能躺着绝不坐着。2022年10月15日张无忌：唐师，腾讯总股本怎么会多呢？九月份是95.96亿，现在是96.09亿。唐朝：常规的员工股权激励发放，同时回购的股权暂时还没有履行注销程序，所以总股本增加了。小明王：那它越发，我的股权不是被摊薄了？这个该如何补偿我呢？唐朝：是。不补偿。就像拿现金给员工发工资，股东拥有的净资产也会减少，同样不需要补偿一样。你想让员工干活，不发股权发现金，不发现金发股权，反正不可能啥也不发就让人干活。我们可以去考虑给员工的待遇是不是太高了（这是个有价值的问题），但没有必要考虑给的是股权还是现金（这是没有价值的问题）。蓬蒿人：对腾讯控股的几点思考：1、公司在回购股票但是同时给员工发放激励股票，这两者对股价的涨跌作用是否抵消了，公司给员工发放的激励股票购买价格按什么标准确定？2、中央说要鼓励平台经济平稳发展，可最近好像没有什么利好腾讯控股的政策出台，连个游戏版号也没有发放给腾讯控股，发个游戏版号就这么难吗？3、下周公司因回购股票进入静默期而不能回购了，南非大股东是否可以在静默期减持。如果可以的话，股价是否还要大幅度下跌？唐朝：1.不是。不同激励有不同方案，并无一定的标准，价格从0到昨日收盘价的，都有。2.这个只能问中央。3.有可能跌，有可能涨，还有可能不跌不涨。2022年10月15日李亚洲：唐叔，想咨询一个问题，就是当年你是怎么学习期货的。我目前的工作与期货有关系，想学习学习期货方面的知识。唐朝：我的学习经历大致就是：阅读，实践，思考，亏钱；再阅读，再思考，再实践，再亏钱；反复阅读，反复思考，反复实践，反复亏钱；循环往复，直至破产，结束了愉快的学习生涯。极速奔跑的蜗牛：破产一次就会刻骨铭心。2022年10月18日磊哥：老唐，一鸟在手胜过双鸟在林是啥意思？唐朝：投资就是比较。手中鸟是100%确定的一只，林中鸟是不确定的多只。投资就是判断林中大概有多少只，抓住两只的概率有多大，抓住更多只的概率有多大，一只都抓不住的概率有多大，需要多久才能抓住（时间太久不如等手中鸟生蛋）——摘自书房2022年2月16日旧文。2022年10月18日Slowisfast：唐师您好，在《十亿美金的教训》这本书里提到，江南春一直没有把自己的个人欲望和他所创办的分众的长治久安，很好的统一起来。他当时是一位超级买家，而不是一位企业家。对于作者的这种提法，您怎么看？唐朝：同意。当时的江南春的确如此，迷失了，膨胀了。被市场一通胖揍，经过一次纵向腰斩（86亿美金变6亿美金）后，江南春才变回企业家的。2022年10月18日黄鸿志：分众的电视广告大都设在一层（电梯里面大都是海报），我想如果竞争对手不计成本，从第二层以上，每层等电梯的走廊都安装电视广告，是不是就可以打败分众了？唐朝：不计成本一定可以。不计成本投1000亿，应该就足够和分众同归于尽了。谢淼：你有830亿把分众买了不好吗，随便玩。天道酬勤：这个让我想起了当年打游戏那会自己打造装备，不计成本的打造完成之后傻眼了，还不如直接去买成品来的划算。2022年10月18日菜根：老唐，每年中你会上调估值百分之十，我想问这样做的依据是什么？如果时间足够长，几十年之后的估值不是太高了吗？唐朝：体现金钱的时间价值。不会，年底会根据财报数据重新调整，若是年度实际价值提升不足10%，不排除会下调的。叶子：哈哈，我一直也要这样的疑虑，现在终于明白了，估值就是根据企业经营情况不断调整，并不是一直上调。2022年10月18日月魂：您的价投二第238页，说分众2010年至2019年10年净利润累计约303亿，我按财报的数据算了一下，大概是0.1-0.55+0.08-1.24+24.15+33.89+44.51+60.05+58.23+18.75约等于238亿，跟你差了很多，请问我那里出错了呢？唐朝：利润口径搞错了。分众是2015年借壳上市的，所以你统计的2015年前的那些利润数据，是原七喜电脑公司的，不是分众的。2022年10月18日doctor谷：国家关注重点是硬核科技与高端制造业。我们不能依靠白酒和游戏赢得与美国的大国竞争。腾讯靠游戏业务挣得每年上百亿的利润，带来的是却是大量青少年网瘾沉迷游戏，国家必然会节制打压。老唐长于企业财报分析，有句话也特别经典，叫“别瞅傻子，瞅地”，但我觉着光瞅地也不行，还是要抬头看天。唐朝：会看就看，没人说不允许看。我只是比较笨，不会看天。不意味着所有聪明人都必须和我一样。Lloyd&：如果你看天，我也聊两句，比如游戏，如果年轻人太过沉迷，的确不好，但如果年轻人不沉迷，没有一个东西转移他们的注意力，耗掉他们多余的精力，那他们在面对现实压力和不如意的时候，可能就会寻找一些“天"不太喜欢的方式了。万能的胡大师：游戏是人的天性，从古时候的斗蛐蛐，斗鸡，斗牛，跳舞，捉迷藏，一直演化到现在的手机游戏，电脑游戏。人可以不上班，人可以不认真上学，但人不可能不游戏。2022年10月18日寂寞了繁华：还是没有想明白洋河设计产能为什么一定要保证春节前后的最高产能呢？大多数中高端白酒都需要储存后勾兑装瓶销售，低端白酒也可以在不锈钢罐中储存，或者直接装瓶储存，毕竟白酒没有保质期，设计产能按说满足全面销售产量就可以了呀。唐朝：洋河的设计产能指的就是包装产能，按照旺季日均最大包装能力设计的。2022年10月18日想个名花半天：老唐，个股和总市值两方面今年是最难熬的吗？唐朝：不是。没觉得难，涨涨跌跌是股市常态，我大概有十几年没感觉过股市有啥可熬的了，每年都很开心和愉悦。2022年10月18日清风徐来：唐师，我忘记从那看到，您说2006年入市的。您当时是全职投资股票了吗？投资路上，采用过那些不同的策略？2006-2014这段时间内，您的收益怎样？唐朝：我没说过2006年入市，我1995年入市的。2006年是转型居家宅男，但谈不上什么全职投资。投资不需要全职。一天看股价2分钟就够了，不需要全职。收益嘛，一般一般，不值一提，主要是我没有记录过数据，随口一说的话，高了低了都不合适。2022年10月18日绿水青山：老唐，白酒为什么连着几天大跌呢，也没有听到什么负面消息，估值也不算很高呀？唐朝：下跌不需要有基本面变化和负面信息。股市每分钟都有涨有跌，很显然企业基本面和信息不可能每分钟都在发生变化。去奇怪这个，是自己为难自己了，比拿诺奖难一万倍。2022年10月19日李帆：ETF的交易价格是依据持仓股波动综合影响的吗？还是像个股那样，由买卖价格推动的？唐朝：净值由持仓股波动影响，交易价格由买卖报价推动，二者差异构成ETF的折溢价，折溢价大了会触发套利导致折溢价缩小。2022年10月19日多看一二：老唐好，请问如果产生了“预计负债”，记录在了负债科目后，因为资产=负债+所有者权益，那对应的资产科目增加在什么科目显示呢?唐朝：增加负债，减少净资产，报表右侧一加一减。左侧资产端不用动。2022年10月19日伯涵：“逃顶”和“抄底”不但不能代表投资者英明神武，反而说明了投资体系可能有问题，非常赞同。因为市场是非理性的，所以价值投资者按照理性的思维，大多数时候既不是买在最低点，也不是卖在最高点。“买了还跌”和“卖了还涨”是常见情况。唐朝：没错。精准抄底背后往往是（大量的、假装遗忘的）经常错过。神奇逃顶的背后，干脆可能就直接是选股的原则有问题。伯涵：您说得对，市场既然有最高点和最低点，那必然是交易的结果，所以一定有人卖在最高点，也一定有人买在最低点，但这只是随机结果，就好比每期的双色球都一定有人中五百万一样，没有学习的价值。2022年10月19日秦豪：唐老师，分众传媒跌到3.8元的时候，你的心态跟现在持有腾讯一样吗？我现在真的有恐慌了，浮亏50%。唐朝：分众上次跌到3.8的时候，我其实还有些惴惴然，对分众的前景不是很踏实，这次小企鹅要平静的多。因为疫情之中人们对微信实际上是更加依赖了，而不是相反，短暂的游戏和广告收入受挫，我不觉的会有什么大问题。当然，必须叮嘱，我可能是错的，我只能为自己的钱负责，你的钱要自己负责。2022年10月20日WATQ：唐师，我感觉脑子短路了，这句话愣是没整明白，还请唐师解惑：“如果你提前知道2021年股价是3700美元，但对1999至2005年期间走势一无所知，从113到5.5的过程会不会崩溃呢？”我的理解：如果已经提前知道了2021年股价是3700美元，那么，无论2021年之前的股价如何大跌、暴跌、变态跌，应该都不会崩溃的呀？唐朝：恐怕不一定。你说不定会怀疑你穿越过来改变了历史走势，以后不会是3700而是三毛七。不要对自己太有信心......Killer