选股和持股的流程

前言：这是书房小圈子4月27日早上的morning帖。

借着1999年维斯科金融公司股东大会上，一位股东和芒格的对话，大致算是把巴芒体系里选股和持股的流程及关注要点，简单扼要地说清楚了。

依然是辛苦星光的小贵手整理分享给大家的，谢谢星光

股东提问：价值和公司的回报相关。如果我持有一家公司股票的时间足够长，那么我的回报就将和公司的回报一致。

因此在挑选股票时，我应该使用的关键筛选标准，是找到那些净资产回报率比较高的公司。

然后，接下来思考这些回报能够持续多长时间，以及什么力量可能导致这种高回报结束或被改变。

如果在某家公司上面，我不能对这些问题做出满意的解答，那么我就应该去寻找另一家公司。

查理·芒格：我不确定你是否有问题要问，你已经做得很好了。

股东提问：这样的话，买入股票的时机问题，实际上被削弱了甚至被完全消除了。因为我有能力经受住宏观经济的波动，而且这样还能省下一些摩擦成本。我这种理解正确吗？

芒格：我觉得你的理解相当正确，对，相当正确。

当然，如果你能找到一家公司，目前它的净资产回报率很低，以致于你可以用很便宜的价格买入，而后它能够改变自身，成为净资产回报率很高的企业，那么你会从这家公司的投资里赚到更多钱。

这就是伯克希尔早期股东做的事。当他们买入伯克希尔股票时，它还是一家规模很小、净资产回报率相当低的纺织企业。

当时控制这家企业的人不是沃伦·巴菲特，后来巴菲特掌控了这家企业，再后来发生的事情大家都知道了。这是当时最好的投资。

找到一家财报数据显示，它已经知道如何赚取高额净资产回报的公司，当然会使我们的挑选变得简单了很多。

不过这种方式的麻烦在于：到这一点变得非常清楚的时候，公司的股价往往可能是账面净资产的三倍、四倍甚至更高。这又增加了投资的难度。

在你的选股方程式里，你漏掉了一个关键变量：股价。

即使你能正确地识别出某家公司，将在未来很长的时间里实现很高的净资产回报率，这仍然不能解决该不该投资它的这个问题。

因为你还必须弄清楚你是否真的愿意在当前的价格上买入，而当前的价格可能已经反映了45倍甚至更高的市盈率。

这涉及到在一个不断变化的世界里，对更长期的未来作出预测。

唐朝：鼓捣摸你，朋友们早上好~.~今天这段比较长，但它很完整地表达了整个巴芒体系里选股和持股的精髓。所以全文摘录。

这是一位非常有表达欲的股东，他对投资的理解已经相当完整：

①买股票就是买公司，只要持有时间足够长，股票的回报就会无限趋近于公司（未来获得的）净资产回报率。

②所以，选股就是选高ROE的，然后思考这种高ROE能不能持续，可能会被什么力量改变？如果回答不了就是不懂，不要下注。继续去寻找自己能回答的企业。

③由此，买入时机问题变的完全不重要。

芒神肯定了他的思考，是的，投资就是这样的。

不过，如果我们能在一家公司净资产回报率很低，并因此被市场抛弃从而导致股价很低时，买入并享受其未来净资产回报率变高的阶段，回报会更高。

犹如1964年买入不赚钱的伯克希尔公司，然后享受公司因为实控人的改变，而变得非常赚钱的过程。这也是市场很多资产重组概念或新业务概念炒家，脑袋里梦想的事情。

只是，若非对产业或实控人特别了解，要想在事前预判到这种改变，实在太难。容易的方法，是在历史上已经持续获得高ROE的企业里寻找。

已经持续获得高ROE，说明企业一定拥有着某种特殊的、其他企业无法模仿或消灭的独特竞争优势。

然后去阅读和发现这种优势是什么，未来是否会持续，什么能够对它形成威胁。这会容易的多。

但这种容易的方式，往往又面临着另外一个难题。正因为这种企业显示出了持续赚大钱的能力，所以它们往往很难出现估值较低的时候。

如果买价太高，就需要非常乐观的未来予以配合，而越乐观的预期实现的难度越大，落空和失望的可能性越大。

这就是投资很简单，但却不容易的原因。

流程其实就这些，寻找好企业，其实往往不难，今天的优秀生大部分都是很多年前就众所周知的优秀生了。

但要想等到优秀生被市场鄙视时下手，一要靠运气——某些企业可能一辈子也不会出现低估值的时刻；

二要靠认知，我们事后看那些低估的时刻，哪一个不是鬼故事满天飞，人人避之不及时？

远的回想2013年至2015年的茅台，近的想想去年下半年至今的腾讯。

人人避之不及，而你要敢吹着口哨走过去，同时还要让未来验证了鬼故事不是真的，或者伤害没有想象的那么大，这就不容易了。

幸好，不容易≠不可能。我们不能因为正确的事情不容易，所以扭头去干那些容易做到的错事。对吧？

在投资领域里，坚持做正确但不容易的事，结果其中六七成对了，就足够我们一生富足。这样想，投资旅途就轻松愉悦了。

2023年4月27日

顺祁自然：找到一家被低估、且盈利有潜力的好公司，是很难的，碰到了一定不要错过。好公司在没有好的价格时，要耐心等待！

唐朝：真正麻烦的事情在于，好价格是不一定会出现的，有可能耐心一辈子也没等到。空悲切，白了胖胖头。

Lucy.lu：如果自己看懂的一家企业，能以很低的价格买入，然后之后公司能够大幅度发展，获得回报，这是最美妙的事情。

就像三公消费下的茅台一样，想想就流口水。不过，也只有在看得懂的前提下，才能下注，不然大多数人那时是吓破胆的。

蜗牛与黄鹂鸟：首先筛选出来高roe企业，然后去了解高roe背后公司有什么强势的竞争优势在支撑；

找到竞争优势后，还要了解这种竞争优势能持续多久？有哪些潜在因素会导致这种竞争优势被瓦解？

如果找不到这些问题的答案，就证明看不懂，跳过，继续寻找下一家。这一点，老唐在《看的懂与看不懂》里有过精彩的阐述。

武侃：此处还应该配合唐老师的《Roe的正确使用方法》及《ROE指标的正确使用方法（续）》来帮助理解。

柔：对股票投资来说，难点在于找到高资本回报率的公司时，他的股价通常也较高。但长期来说，对投资收益起决定作用的是公司的盈利能力。

兰馨：低价买入好公司当然会赚钱，这人人都知道，但投资如果真是这样简单的话，股市就不会有人亏钱了。

难的是当好公司价格低市场怀疑声一片的时候是否有勇气和底气买入，而这种勇气和底气就是日复一日深入研究企业并耐心修炼心性的综合体现。

ViV：长期来看，股票的回报率和企业的盈利能力相差无几。但难点在于，你的赔赚，取决于你对未来的判断，而不是盯着过去的某个指标。

任何时候的买卖，都是站在当下看未来，与过去的盈亏无关。金钱本身也有时间价值，股票不同年份的同一个价格，并不等价。

Nizoo：老唐说：

“在对和贵之间，如何选，给谁更多权重？这是价值投资群体争论比较厉害的话题。截止目前，老唐个人的看法，更偏向于首先考虑是否买对，其次才是考虑是否买贵。选择对错是生死问题，而便宜贵贱却可以被时间治愈。”

Mr.chen ：roe是我们选股的路标，长期高roe的企业一般都有核心竞争力，只要在不算高的价格买入，静待企业成长，足以实现财富增值，当然，戴维斯双击令人垂涎，但可遇不可求～。

裙裙：已经持续获得高ROE，说明企业一定拥有着某种特殊的、其他企业无法模仿或消灭的独特竞争优势。

然后去阅读和发现这种优势是什么，未来是否会持续，什么能够对它形成威胁。这会容易的多。

秘笈就在这，能不能练成神功就看你读的足够多，思考的足够深，面对波动的理性足够抵御恐惧和贪婪！

唐门小虎：关于高 roe 的企业出价太高的问题。我大致估算了下，如果在 3PB 古井卖出跟 10PB 茅台买入交换。估计差不多需要 10 以上时间消化，才能让产生由此带来的内在价值正增长。

裙裙：腾讯历史业绩 2004年上市伊始，收入从11亿增长到2022年底5545.5亿，年化增长41.2%；非国际会计准则净利润从3亿增长到2022年底1156.5亿，年化增长率39.19%。

市值从62亿增长到2023年4月6日36725.8亿，年化增长41.80%。市值=净利润*市盈率，腾讯市值增长590.8倍，其中净利润增长627.5倍贡献了106%的增长，市盈率贡献为负，拉低6%的增长。

腾讯市值主要是靠净利润增长支撑的！腾讯是隐藏的典型，茅台是明摆着的典型！这就是拥有理性的背后逻辑吧！

DF：在读的过程中，文中的理念与脑海中的理念不断共振，这种感觉真的太好了，爽！

唐朝：达峰说得对。知道，听过和形成条件反射，中间隔着遥远的重复，需要大量的碎碎念。

DF：每天的摸你贴，就是您带着我们不断的重复重复再重复，让这些理念在我们脑海中扎根发芽。

屁屁侦探：上文所描述的第一种投资方法，也就是寻找困境反转的公司，这是非常困难的，然而很多人是乐此不彼的在干这个，最后的结果就是大多数时候困境持续的时间和幅度比他们想象中更长更大。

比如这几年的永辉超市，在尚未理解老唐估值法的魅力之前呢，我曾看到某位中欧基金经理将永辉超市作为第一重仓股，也就买入了一些。幸好意识到不对，尽快脱身了出来。

如果去看研报，去看财报，各种描述都能将他的竞争优势给总结出来，然而这个竞争优势在现实中呢，兑现不出业绩，也就是属于那种看起来很大，听起来很好，但就是不赚钱的公司。

所以对比起来，像去年1300的茅台200多的腾讯，那才是普通投资者能够抓住的，最大概率最高赔率的投资标的。

然而这个时候呢普通投资者又被吓傻了，又下不去手，或者是没钱了，这简直是投资中最大的不容易原因，要么是知道做不到，要么是干脆就不知道。

Zoom in out：对投资简单却不容易又加深了了解，但是如果我们是长钱，又有耐心，更主要是认识并认可了老唐投资理念，结果可预期不会太差，还能有闲心好好享受投资过程。

蓝鸽：投资很简单，却不容易，因为还要优中选优。投资不容易，却不等于不可能，因为机会总会留给有准备的人。日拱一卒，随时准备好利用市场疯狂时留给我们的机会，就是这么简单。

周明芃：投资简单在于：选择那些拥有很强盈利能力的公司，然后持有他们，只要我们持有的时间足够长，最后我们持有企业的回报率大体和公司的净资产回报率一样。

当我们持有几家优秀公司的股权时候，最后我们大体能够跑赢市场平均收益率，这个道理，好比选择一个班前五名，他们的考试成绩一定比整个班的平均分要高。难就难在以下两点：

①当我们选择这些优秀公司的时候，需要研究决定他们成绩优秀的限制条件或者决定因素是什么，未来是否有可能继续存在。

这一点，即使是投资大师一样有可能看走眼。

所以我能想到的是不要单调一个行业或者一家公司，防范自己过度乐观的倾向，坚守最多40%的持仓上限，同时降低自己的预期，10个中能看中一半以上就已经很满意了。

同时，把阅读当作一辈子的游戏，不断的去寻找，看到自己眼睛所看不到的世界。

②当我们找到这些优秀企业的时候，往往估值已经很高了。

对于我们来说，选择在合理估值就开始买入，意图赚取企业成长的钱，还是跌至理想买点的时候再买入，给自己留足足够的安全的边际？

这并没有绝对正确的答案，需要结合自己对于企业的理解和波动的忍受度来判断，同时接受没有“不负如来不负卿”的两全法。

土龙木：先摘录金句一条，“我们不能因为正确的事情不容易，所以扭头去干那么容易做到的错事。”

之前我认为买股票就是买公司，就是很简单的“不瞅傻子，瞅地”。今天一读早课发现，自己认识的还是有点肤浅。

看透市场的画皮还不够，还要清楚股票背后的公司为什么有的优秀，有的差强人意。

找到持续获得高ROE的企业后，要去阅读和思考它为什么具有竞争优势，未来能否持续，威胁是哪些，不是干瞪着眼瞅地。

投资很简单，但并不容易。既要真正看懂公司，找到好公司，还要有耐心地等到一个好的买价。好的买价出现时，要能相信自己的判断，去下注。

蚊子：每次鬼故事满天飞的时候，我就想起了老唐说的场景，“吹着口哨，装满麻袋，摸出100元喊一辆货拉拉”。

儒书屋：历史证明是好公司往往没有好价格，长期低价格的公司往往是价值陷阱。

我还是喜欢合理估值买入好公司。因为大部分公司一两年的交易价格波动都会大于 30%甚至50%，与好公司为伴时间久了就会出现好价格。只是要严格按照事先确定的仓位以及交易规则操作。

如果有能力看见好公司，剩下的也就是等待了。

价值人生：

长期投资的收益，趋近未来ＲＯＥ，

看懂赚钱的能力，不用择时费心机。

投资简单但不易，在于股价含预期，

低价可用不可期，认知正确是前提。

林中漫步：

买股就是买公司，资产收益很重要。

市场噪声不入耳，人弃我取剑出鞘。

持有时间足够长，定能带来高回报。

坚持只做正确事，投资旅途乐淘淘。

2023年4月27日