通过以上两个表格，我们可以看出，只要使用两条最简单的规则，就能躲过21种赔钱可能的15种。1.只买具有某种或某几种显著竞争优势的公司；2.市盈率高于市场无风险收益率倒数的一律不买。唐朝老师特意提出他的建议，在股市里生存和获利，应先以“求不败”的姿态入手：1.只与波特五力模型显示具备某些竞争优势的企业为伍，拒绝那些所谓的暴利诱惑；2.拒绝在市盈率高于无风险收益率倒数时买入；3.认真跟踪持仓企业信息，对企业竞争优势受损、可能导致变质危险的动态保持敏感。唐朝老师在书中列举了巴菲特亏损的案例，并解释了巴菲特对“亏损”的定义与认识，并从中总结出做好投资的三个要点：第一，投资者的思考要摆脱股价波动的影响。第二，关注企业的未来产出。投资者应倾向于选择那些在稳定行业中，具有长期竞争优势的企业，以便于自己有能力估算出其大概价值。第三，一旦发现对企业价值判断错误，企业实际价值低于买入时付出的价格，这就产生了巴菲特投资体系里的亏损。要尽快认错。对于股市所谓的“七亏两平一个赚”的解决方案，唐朝老师给出了两点：第一，投资需要我们摆脱股价的干扰，去关注企业内在价值；不要让股价的波动影响我们的情绪和行为。第二，投资需要我们懂得计算企业的内在价值，只有明确了企业的内在价值，才有办法判断交易是否应该发生。第三篇 学术篇在《价值投资实战手册》（第二辑）第二篇中，唐朝老师运用大量的篇幅完整介绍了从格雷厄姆奠定的价值投资的理论基石，到巴菲特的继承与思考，再到芒格与费雪推动的突破过程，最终提取出“All cash is equal.金钱都是一样的，比较它们就是了”伟大理念。那么怎么正确估算企业的内价值呢？就来到了学术篇——老唐估值法。唐朝老师将自己的投资实战体系简化为三句话：1.符合三大前提的企业，三年后合理估值=第三年预计自由现金流×（1÷无风险收益率），高杠杆企业打七折。其中“1÷无风险收益率”称为“合理市盈率”。2.三年后合理估值的50%为目前的理想买点。三年后合理估值×150%或者当年50倍动态市盈率，二者中较低值为一年内卖点。3.买点买入，卖点卖出，中间呆坐不动。此图太过经典，即便有许多位“师兄”已经使用，但我还是想要表达它的重要性。通过此图可以更加清晰地理解唐朝老师的估值方法。一、唐朝老师提出的估值法（一）在为公司估值之前，唐朝老师强调首先要明确三大前提：1.利润为真，可以排除前文所说的三种赚“假”钱的企业，留下赚真钱的企业。所谓“假”钱指的是（1）利润主要来自应收账款；（2）利润靠变卖资产或资产重估获得；（3）某些金融企业的报表利润数值依赖一大堆参数的假设。2.利润可持续：可以排除那些无法确认竞争优势是否能够长期存在的企业，留下产品或服务被需要、很难被替代、价格不受管制的企业。3.维持当前盈利能力不需要大量资本投入，可以理解为每年的折旧摊销足够满足维持当前盈利能力所需的资本投入。需要注意的是维持当前盈利能力指企业净利润保持当下购买能力。企业为获取更多市场份额或更高盈利而做出的扩张性的资本投入，不计入“维持当前盈利能力所需的资本投入”。但凡不符合这三大前提的，就属于自己看不懂的企业，更无从谈及估值的问题。但是这并不意味着这些企业的股价不会上涨。通俗地说，就是“不是我们的菜”。（二）唐朝老师提出的估值法的底层逻辑：平等对待所有资产的自由现金流确认企业符合三大前提之后，公司三年后合理估值=第三年预计自由现金流×（1÷无风险收益率），对于某些方面略有瑕疵的企业，净利润不能全部视为自由现金流，需要打八折处理。对于高杠杆企业需要特殊处理——对三年后合理估值打七折。无风险收益率通过直接取值十年期国债收益率与AAA级企业债券利率二者之间的较大值，日常生活中也可以参考银行短期低风险理财产品年化收益率取值。这个“合理市盈率=1÷无风险收益率”，不区分行业特点，也不参考个股历史市盈率波动区间。这是基于“All cash is equal”的估值原理，平等对待所有资产自由现金流的估值方法。注意，不是报表净利润平等，是现金平等。（三）企业的成长预期在估值过程中的体现1.在无风险收益率取值区间内，通过下限、中间值或者上限，体现少许的保守或乐观，反映自己对企业盈利质量、确定性及成长性的看法。2.唐朝老师提出的估值法计算的是三年后合理估值，使用的变量不是当年自由现金流，是三年后自由现金流。这个三年，就是为了容纳和反映投资者对不同类型企业的理解和认知。投资者对不同企业面临的竞争环境、获利的确定性、成长性的不同看法，就落实在对三年后净利润的预判里。二、买点和卖点1.理想买点三年后合理价值的50%为目前的理想买点。就是如果三年后合理估值是1000亿元，那么当前500亿元市值就是理想买点。合理估值与理想买点之间的差距，就是投资者给决策预留的安全边际。这个安全边际的价值就在于帮助我们在判断错误的时候少亏、不亏甚至依然有赚，却有更多的机会占到市场先生的便宜。（1）实战中简化版的两段式自由现金流折现例如：当无风险收益率为4%时，假设一家企业当年净利润为100亿元，预测未来三年的净利润分别达到120亿元、140亿元、180亿元，该企业完全符合唐朝老师提出的估值法的三大前提，则可以将其净利润视为自由现金流。其三年后合理估值可以视为180×（1÷4%）=4500亿元。此时，将该企业前三年的自由现金流也视为“债券”产生的利息，同样按照无风险收益率折现到今天。按照两段式折现法计算当前价值：120÷104%+140÷104%2+180÷104%3+4500÷104%3≈4404.8由于我们的估算是建立在很多假设之上，所以我们要留出安全边际，在唐朝老师提出的估值法里，按照合理估值的50%设置理想买点，则当前的理想买点应该是4404.8÷2=2202.4亿元。实践运用中，省略掉前三年自由现金流及三年后合理估值的折现处理过程，直接对三年合理估值4500亿元打五折是2250亿元。综上所述，直接取三年后合理估值的50%为理想买点的做法，实际就是两段式自由现金流折现法的近似模拟，是为了日常运用方便的一种简化处理。（2）理想买点执行中的核心：投资者内心的比较理想买点的设定，并不意味着股价一定能到，或者到了以后就不会再跌。它只是一个投资者内心的比较，认为这个位置用现金交换企业股权是划算的，能够占到市场先生的便宜。它完全不涉及对股价的判断。我们始终要记住：股价不能预测，只能利用。正如摩根丹利前首席战略官巴顿•比格斯所言：“只有自大狂和傻瓜才幻想抓住顶部和底部。”在实际生活中，这样的“自大狂”和“傻瓜”数不胜数，这也是“七亏两平一赚”的重要因素吧。在这里，唐朝老师再一次给了诚恳的建议：如果遇到手里有钱，但目前企业价格尚未触及理想买点，投资者应该等待还是提前买入？答案是只要在合理估值之下，用现金去交换股权，逻辑上都是正确的。至于预留安全边际的大小，既取决于自己对企业的确定性认识，也取决于自己对波动的承受能力。投资者要克服的是，一旦后来市场走势和自己选择不同，就开始反悔和反思，甚至惊慌失措，这就属于没想明白。2.理想卖点（1）被严重误解的巴菲特理念：永不卖出在投资领域里，有一个对价值投资的讹传：长期持有，永远不考虑卖出，完全以获取企业分红为目标，才是正统的价值投资。然而，这其实是一种非常严重的误解。归根结底，投资就是比较，是不断比较不同资产的收益率，然后将资本永远配置于收益率明显更高的资产上。因此，当股权处于明显高估状态时（收益率过低），用它交换类现金资产才是标准的、有逻辑支持的行为。“永远不卖”、“死了都不卖”等口号，绝不是价值投资的标签。（2）三种情况下的卖出唐朝老师提出的估值法中设立的一年内卖点是：三年后合理估值×150%或当年50倍动态市盈率，二者中的较低值为一年内卖点。通常来说，出现以下三种情况的任何一种时，投资者都应该考虑卖出持股：一是企业基本面恶化，原来预计的持续盈利能力减弱甚至毁灭。二是出现了更具性价比的投资对象。投资者就是随时将目标资产摆上天平，与手头现有的资产做比较，然后选择收益率“明显”较高的资产持有就可以了。三是估值过高。价值投资者购买一家公司，一定要市值“显著”低于合理估值；同理，投资者卖出一家公司，一定要市值“显著”高于合理估值。否则投资者就呆坐不动，拒绝交易。（3）如何界定估值过高？书中给出了一个清晰的标准：当年动态市盈率超过50倍，或者市值超过三年后合理估值的150%，就算估值过高。二者中的较低值就是一年内的卖点。当年动态市盈率超过50倍就认定为高估的原因来自经验：在人类永远不变的贪婪和恐惧以及资本的逐利天性推动下，股市估值水平通常会在三到五年内形成一个起落。计算过程如下：①假设企业未来三年的年化增长率为25%，今年净利润为1元，则三年后净利润为1×1.253≈1.95元。②今天50倍市盈率卖出得款50元，按照4%无风险收益率计算，三年后这笔钱总额为50×1.043≈56.2元。③三年后企业估值水平若回落至合理估值水平——25倍市盈率，届时股价为25×1.95=48.75元。按照合理水平，可以多买回约15%股份。当市值超过三年后合理估值的150%就认定高估的价值在于可以容纳另外两种情况：第一种是无风险收益率较高的情况。在无风险收益率较高的时候，股票的估值中枢本来就应该比较低，提前卖出就是我想要的。第二种是预计增长率非常低的情况。有时某些符合三大前提，只是因为预期增长很小、不增长甚至轻微负增长的企业，市场给予它的估值太低。这种企业，投资者也可能买入，主要目的是获取估值回归的利润。这种情况下，150%线也会提前于50倍市盈率触发卖出。三、持有1.估值与预测股价毫无关系在唐朝老师的投资体系里，不会以预测股价为前提去做决策。三年后这家企业跌到5倍市盈率，或者涨到200倍市盈率，都不奇怪。因为唐朝老师的估值法的基本原则是：市场先生是癫的。市场先生的出价，只能无情地利用，不能预测（并根据预测采取行动）。唐朝老师估值法的所有估算数据和过程，体现的都是一个比较，是永远选择盈利能力明显更强资产的资本配置行为。唐朝老师始终注重所选企业必须具有某种长期竞争优势，因为使用唐朝老师提出的估值法需要预计它未来至少依然能够保持明显超越无风险收益率的回报水平。唐朝老师表达的“25倍市盈率合理估值”，和市场届时能否给出25倍市盈率，完全不是一回事。投资者既不能左右市场出价，也不需要预测市场出价，唯一的优势就是享有是否交易的决策权。这也是为什么投资需要长期性质的资金，为什么要尽量规避杠杆的原因。2.理性投资者应有的状态：赚与躺赚投资者在市场只能遇到两种状态：一是当投资者做出某企业三年后合理估值为100元的判断后，市场出价50元，就笑纳市场先生的馈赠，用50元现金或类现金资产交换这份股权，赚市场先生一笔。或者当投资者做出某企业三年后合理估值为100元的判断后，市价已经超过150元，而投资者刚好有这家公司的股票时，笑纳市场先生的馈赠，用股权交换市场先生的150元现金，赚市场先生一笔。两者都是赚。二是当投资者做出某企业三年后的合理估值为100元的判断后，市价既没有达到50元，也没有达到150元时，只好勉强笑纳企业经营换回来的真金白银，以企业所有者的身份，通过雇佣经理人和员工经营公司业务，为他人提供商品和服务获取利润。躺赚。3.投资需要明确甚至是呆板的规则之所以对三年后合理估值为100元的企业，今天只愿意出50元交易，是因为：①估值是一个区间；②投资者的判断一定会出错；③不占便宜不交易。所以，我们只在合理估值打折扣的基础上与市场先生交易，但多大折扣则是主观的、经验的，是可以修改的。为了防止被市场先生操纵，此处要特别强调，经过分析计算出企业的明确估值数据非常重要，坚持呆板不变的交易规则非常重要。只要是在明显有便宜可占的情况下发生的交易，都可以。但重要的是必须有规则，这个规则必须是自己在很早以前市场平静时，经过理性思考后在同一逻辑体系下制定的、针对所有持股的明确规则，且规则不会因近期市场波动而临时改变。4.投资者要时刻警惕成为市场先生的牵线木偶财富应该尽量避免以现金及类现金资产存在。投资者在股市的核心目的，是在合理的价格参股成为优质企业的股东，享受企业经营带来的不断增长的净利润（自由现金流），保证我们的购买力不断增加。那么，我们买入股权的本来目的就是“尽可能不卖”。支撑“尽可能不卖”的两大逻辑：一是我们的目的就是获取长期的企业增长。优秀企业的增长本身已经足够令我满意，不需要浪费生命去高抛低吸追求额外的利润。二是高抛低吸也并不是想做就能做成的。所有的寻底和找顶行为，反而会导致我们因为抛出后继续暴涨或买进后继续暴跌而后悔，进而去做各种所谓的优化，结果变成市场先生的牵线木偶，跟随他疯癫情绪而行动。四、投资者的日常1.不断学习和研究应该成为投资者的日常作为投资者应该跟踪自己持股企业的经营动态，在重大事件发生时，或者新的财报推出时，根据最新信息和数据检查并调整企业的合理估值、买点、卖点。同时，不断学习和研究新的企业，扩大自己有能力估值的企业数量，然后与持有的企业、指数基金或类现金资产对比资产收益率。如果无法看出某品种收益率明显更高，则继续呆坐。反之，如果发现明显的差异，就实施调换。我们的任何投资对象都只会有一个结局：被其他更高收益率的资产替换。替换的原因则可能有两种，一种是价格上涨导致收益率下降后被替换，另一种是有证据证明之前的估值错误导致被替换。就这么持续，直到永远。2.唐朝老师所说的无脑“捡钱法”①将自己的资金分散到三五个行业，七八家业务简单、利润含金量高、历史净资产收益率高的低负债企业上，单只企业股票占比最高不超过仓位的40%。②按照唐朝老师提出的估值法操作。三年后净利润就直接采用券商研究员预测的三年后数据。用研究员预测的三年后净利润×80%×（1÷无风险收益率），得出三年后合理估值，这个估值÷2就是可以买入的市值。五、总结1.估值就是比较。2.宏观预测是废纸3.投资的真谛：别瞅傻子，瞅地！第四篇 企业分析实战案例这一篇章中的内容是唐朝老师曾经披露的详细分析企业的具体方法。通过对腾讯控股、贵州茅台、洋酒股份、分众传媒、福寿园、上海机场、格力电器和美的集团、陕西煤业等多家企业的深度剖析，读者能够学习到真正的价值投资的方法，它引领我走上价值投资的康庄大道。阅读唐朝老师的《巴芒演义》、《手把手教你读财报》以及《价值投资手册实战》一、二辑，我就越来越坚定了走价值投资的路线，唐朝老师就像灯塔，指引着我们在投资的旅程中一路前行，希望唐书房一直都在！值此中秋佳节之际，祝唐朝老师及唐书房的朋友们节日快乐！