前言：这是书房小圈子前天早上的讨论。是顺着芒格1991年初在维斯科金融公司股东大会上的一小段回复展开的。
聊过后发现，其实这段对话，放在大幅暴跌之后马上又大幅暴涨的今天（以腾讯为例，两个月出头近于翻倍了），也是相当精彩和生动的教材。还是老朋友@星光Beyond 动手整理的，谢谢星光芒格：只要你持有大量流动性好的优质资产，你总会等到好事发生的。眼下的问题是，我们的钱比合适的投资机会多。不过这不算什么，比这糟心的事情多了去了。我们不仅现在没什么了不起的事情可以做，而且之前遇到的一些了不起的机会，我们买入的数量也远远不够。比如房地美，本来可以多赚几十亿美元的，结果没赚到。我的搭档沃伦曾经说过，在投资领域里我们有个巨大的优势，就是你手持大量可支配资金时，没人逼你必须做些什么。没人会说“你的击球机会要没了，你不能再继续等了”什么的。我们完全可以安静地待在那里，等待最舒服的球飞过来再挥杆。这种静静等待的状态，在过去起了挺大的作用，我认为在未来同样会起作用。现在，我们确实找不到什么能对股价产生推动力的事情做。芒格这段话发生在1991年初，我们需要将它还原到当时的场景里去，才能正确地理解芒格在说些什么。下图是《巴芒演义》352页的伯克希尔年度收益数据。如果你认真看这一页的数据，你绝对可以勾勒出1991年初部分参会股东的面部表情。以第一行1975年数据为起点，从1975年末到1989年末的14年里，巴菲特的投资收益（伯克希尔那一列）是1变45，年化31%；而股东们持有的伯克希尔股票，股价从1975年末的38美元一直上涨到1989年末的8675美元，14年228倍，年化47%。你完全可以想象在伯克希尔股东的眼里，在市场人士的眼里，伯克希尔的巴芒二老完全是神一样的存在。如果想象不出来，请回味咱们书院日常如何吹捧一个9年年化才25%的胖子，然后在那个程度上再加重个几倍，大概就是1990年初，二老所面临的氛围吧......长达14年的时间，伯克希尔股价永远涨。随时买入随时捡钱，这可能已经接近于是信仰了。期间1984年有过微跌，或许当时也有舆论踩踏，但很快就被第二年的翻倍教训了。因此，1990年初毫无疑问有很多人抱着非常高的期望值，成为伯克希尔的股东。然而，1990年美国股市整体下跌3.1%（15年内第二个下跌年度），巴菲特其实依然拿到了7.4%的正收益。但这收益是过去15年里唯一一次个位数，应该是大幅低于人们的预期。因而股价也从1989年末的8675美元，暴跌至1990年末的6675美元，一股跌掉整整2000美元——若以1989年四季度最高价8900至1990年四季度最低价5500计算，一年左右最大跌幅超过38%。这就是1991年初的提问背景。从芒格的回答反推，提问者询问的问题应该类似：“现在咱们遇到了什么问题，为什么股价会跌跌不休，你们有什么解决办法扭转颓势吗？”——是不是有种特别熟悉的感觉？2022年书房里也没少过这类问题老芒格无奈地回复：现在钱太多，机会太少。即使有些好机会，我们也买的不够多（房地美1991年初大涨）。不过，过去的经验告诉我们，股市从来不缺机会，只是需要我们耐心等待。目前，我们没有什么能推动股价上升（或止住下跌）的事情可以做。此刻补充一个后续：1991年市场可能是对巴芒失望了（预计他们将遭遇滑铁卢？？），年内有两个交易日（7月25和26日）伯克希尔开不出来盘，整整两天没有一股成交。事情就那么可爱，1991年内伯克希尔股价大涨35.6%，年末收于9050美元。如果从1990年末低点5500算至1991年末高点9125，最大涨幅约66%。ViV：“如果想象不出来，请回味咱们书院日常是如何吹捧一个9年年化才25%的胖子”，哈哈哈笑死，好喜欢这么既乐享世俗欢乐，又能人间清醒、洒脱超然的胖胖师父。唐朝：还是要严防死守，万一呢？万一被捧的忘记了自己170斤都是泡泡肉，那就一定会用账户里的真金白银去支付代价......进无止境：1990年的伯克希尔与2022年的腾讯何其相似，当大众对其上涨当成信仰时，很容易给予过高的期望，一旦业绩不及预期（哪怕已经很好），也会引起股价大幅波动。如果我们专注于“瞅地”，就不会纠结股价短期波动，反而可以利用市场先生为我们服务。这些好公司的巨幅波动不就正是我们一直等待的机会吗。这么好的市场，何愁不富？世军：在唐师的课堂上，同样的内容，经过老师的解读又有更全面更有重点的启发。张五常旁听赫舒拉发的课程5个学期（2年+），不仅学习知识更是学习老师思考的方法。在我们的“课堂”上的学习体验，我感觉多少有点张老旁听的效果了。涓涓细流：读了唐老师的帖才知道讲这些话的背景，我读就只能断章取义，片面猜测。跟着老师走是件美妙的事情。Nizoo：投资领域的优势是没有三振出局，劣势是诱惑实在太多了，很多烂机会会化妆成甜点送上门来，需要比棒球有更高的识别能力惟小觉：过去的经验告诉我们，股市从来不缺机会，只是需要我们耐心等待。能做好投资，有时候和能力大小反而无关，和性格关系更大。伯涵：院长及朋友们早上好！今天给我的感触就是，要想正确理解一段话，一定要还原它发生的背景。比如说芒格说的，我们现在确实找不到对股价有推动力的事情去做，其实就是希望经历了连续大涨的伯克希尔股东们降低预期。不过“市场先生”是有多疯狂呢？连续大涨之后还可以继续涨，所以院长才经常说“股价只可（事后）利用，不可（事前）预测”。所以，“明年行情怎么样”“下个月会涨还是跌”之类的问法，就属于“开口错”。不问股价问经营，才是投资的正道。星光：大师兄说得对，我们一般看问题都要尽量还原当时的背景，有些情况事后看感觉不可思议，只有套入当时的背景才知道，这是当下最明智最理智的选择。伯涵：对啊！“上帝视角”的问题就是，他怎么那么傻，明明应该这样干，真把自己还原到那个场景，会发现自己干得可能还不如人家好。不期而至：老唐早上好，14年年化31%的神远在天边，而9年年化才25%的胖纸却在我们跟前，我更喜欢真实的墩墩。裙裙：二老和2022年的经验都告诉我们，股市不缺机会，只是需要我们耐心等待！一直向前看，储备知识，才能抓住机会！兰馨：唐师早上好呀，今天这段想起唐师之前写过的有个商人见到巴菲特下跪的故事，那时候的巴菲特真是像上帝一样的存在。但人毕竟不是神，把人当神崇拜久了，尽管巴老后面的成绩仍然不错，但没能达到神一样的不败业绩，人心就产生了微妙变化。股海骑慢牛：老唐，最后一句中 ：如果从 1990 年末低点 5500 算至 1991 年末高点 9125，是不是改成：如果从 1990 年内低点 5500 算至 1991 年内高点 9125 ，要好理解点？唐朝：不是，我强调的是低点和高点都出现在第四季度。虽然我没有更准确的数据，但我推测都出现在12月份，跨度大概正好是一个整年，所以特意写成年末低点和年末高点的。会误导吗？股海骑慢牛：哦，我理解成从去年低点到今年高点的涨幅了，没考虑到低点和高点都在年末的事情。W果园：早上好，老唐。连涨那么多年，仅跌一年就被人怀疑，神明难当。2.越是在市场大涨的时候，越是要按捺住浮躁的内心，逆向思考独立行动；3.没有成交量和大涨35.6%，造就两种情景的，都是同一个市场，也许还是同一帮参与者，短期的市场波动就是这么荒谬。只要一点耐心，不被众人的情绪牵动，荒谬的市场一定会带来机会。感觉芒格把赚钱的心态，已经明明白白全告诉我们了。。。。。Bp：早上好，老唐。短期的涨跌总是会引起各种极端话题。长期来看，这里面的很多话题都没有意义。牧非：潘哥上午好。就像八卦，短期总能吸引人眼球，但是长期来看，这些八卦都是漫漫人类历史里的渣渣，看过了，也就只是看过了。Nizoo：潘叔好。是的，我们要拥有长期视角，不值得做好的事情就不值得去做，关注短期涨跌显然属于不值得去做的事。黑牛：老唐早，前几天摸你帖，你刚谈到芒格在1990年拿房地美和可口可乐做对比时说：“房地美则不然，储贷业务相当棘手，对经营者的要求很高”，为什么现在他又后悔房地美买少了呢？唐朝：储贷业务的确比可口可乐的经营困难得多，但当时的房地美有美国政府信用背书，几乎是躺赚，和其他储贷公司还是不同。“在投资领域中我们有个重大的优势，当我们手握重大现金的时候，没有人逼着我们一定要做些什么”。从芒格的回答我想到了：一、降低自己的预期，在1990年美国股市整体下跌3.1%的情况下，巴神的收益率依然跑赢10%以上，从这个角度来看，当年巴神还是大赢家。但因为市场先生对巴神有更高的期望值，导致伯克希尔的股价大幅度下跌，这就类似于茅台增长了不到50%，仅增长了20%一样。因此，提问者的提问在“股价”上，出发点就错了，因为短期市场是不可预测的。二、宽幅指数是衡量我们收益率的标尺，在60年代，巴神用的标尺是道琼斯工业指数，在中国，我们的标尺是沪深300指数。如果我们的收益率无法跑赢沪深300的长期收益率10%，意味着我们对自己的财富不负责任。三、自己享有资金支配权的优势，无论是购买和卖出，是否能决定资金何时使用，以什么方式使用很重要。之前我们重视资金性质为长期资金和非杠杆资金，担忧的是在市场大幅下跌的时候，我们不得不在我们不想卖出的时候卖出。但换个角度，如果钱不是自己的钱，例如基金，在股市陷入疯狂时，大量散户认购基金，基金经理不得不高位购买股票。微笑森林：市场就是这么的不可理喻，不近人情，忽冷忽热。时而给你个热火罐，时而又给个大冰块，不管你当时想要的是什么。预测市场，神化某人，最终都会被市场教育，赔了夫人又折兵，还是老唐的方法好：买点买，卖点卖，其他时间，呆坐不动，省心！悬崖虎耳草：唐师早，“咱们现在遇到了什么问题，为什么股价会跌跌不休，你们有什么办法扭转颓势吗”，2022年里内心充满这几个问题的散户可不少。沈阳郭宝荣：坐电梯是投资者的法定待遇。即使优秀如伯克希尔，下跌个38％，上涨个66％，也是再正常不过的事情了。联想到阿茅企鹅也是如此，这个法定待遇太nice了。非著名设计师：无论股价涨了多久，跌了多久，我们不能认为继续这样是理所当然。股价不可预测，但企业价值可以估计，机会可以耐心等待。最终价值回归是大概率事件，只是我们不知道具体时间。戳锅漏BearG：“股市从来不缺机会，只需要我们耐心等待。”这个精神让人想起巴神说：“The country won’t go away, the economy won’t go away, the businesses won’t go away. In time they will grow bigger and bigger. BUT WHO GETS THEM IS ANOTHER STORY. ”唐朝：精彩，小本本拿出来记下。顺带做个翻译：“国家不会消失，经济不会消失，生意不会消失。假以时日，它们都会长大。但最终由谁来享受这些成长，那可就说不定了。”——沃伦·巴菲特。慧思：老唐早上好。棒球真的是一个绝妙的比喻，但是投资比棒球还要好，一直不挥杆也没人说你犯规，自己耐得住无聊就行。戳锅漏BearG：没有三振出局的优势，这是长期资金的优势。这个优势常常被人忽略。没有长期资金的投资者，注定是心慌跑骚的，因为他们没有长期资金筑建的土壤。我们除了赞叹二老不随波逐流，知止而后能定的原则外，更应该看到他们拥有的秘密武器，长期资金。当一个东西只涨不跌时，第一年人们会惊讶，第二年会疑惑，第三年会犹豫，五年以后，基本就成了信仰，十年以上，就会成为全民共识的一部分，无论它是否是合理的。伯克希尔猛涨的那14年中的任意一年，你拒绝追高（哪怕其价格已高于内在价值），你的同伴肯定会像泷奈那样绝望地大喊，株式が逃げる！股票、房市，甚至是街边奶茶店老板的团购，拒绝这份「天降之物」需要的不止是勇气（实际上接受命运的馈赠才更需要勇气），还有对理性的尊崇。我们不占大/小便宜，是因为我们知道，我们可以从哪里赚钱，从哪里赚钱有潜在风险，然后才能赚得安逸、巴适得板。当风险发生时也能「运气真好」，当风险不发生时也能「傻的可爱」（因为你从别处挣钱了）。诚然，做到这点不容易，人类天生不具备理性思维，有别于大众的理性思维需要后天不断培养。但又有什么是容易的呢？ViV：每隔几年就会有一段时间，市场的狂热让人觉得“这次不同了”。但人性中的恐惧和贪婪，总能让那些认为“这次不同了”的观点，随着时间推移，被证明只不过是对历史的健忘。王西嘻嘻：1990年依然是“大幅"跑赢市场的，这符合巴菲特的定位。但是市场认为没有达到预期。芒格说是因为没买够，跌得不够低，没到送钱的价格导致的。苏飒：股市从来不缺机会，就如茅台和腾讯从高点跌落时一样，有些人总是在股市上涨时太乐观，而在股市跌跌不休时却悲观的要远离股市，历史总会在某个时点惊人的相似，而我们要做的是利用好市场先生的疯癫即可，其他时间瞅地，做自己的事情即可！通过置身当时的场景，结合伯克希尔当时的股价，你分析出芒格说话时的情景和心态，真是让人击掌叫好。股价波动短期是情绪化的，长期还是与企业本身价值有关，即使伯克希尔的股价也不例外。Soleil：二老能够在他人膜拜或者诋毁的声音中依然做到不受环境影响，保持自己理性，安坐不动。这是我要好好学习的。