王健 | 创新型生物医药公司在全球资本市场中的机遇和抉择

NDFC 药时代 2021-12-13

导语

最近，港股增设了针对创新型生物医药公司的上市渠道，很多该类公司在准备赴港上市，同时在担忧港股“大跳水”或“泡沫破裂”。但想保证任何股市永不下跌是不现实的，像纳斯达克这样成熟的市场，两年前都是非常低迷的，最近两年才回到接近于三年前的水平，所以大家没必要为股市担忧。正如奥博亚洲的创始合伙人/资深董事总经理王健博士在本届年会上所说的，“股市就像孩子一样，想保证他永远不生病，永远幸福是不可能的，只能希望他总体上比较强健”。

本次年会报告中，王健博士基于奥博亚洲近期上市的四个案例，概括了四个主要资本市场的特色。他强调，自己虽然有幸是HKEX Biotech Advisory Panel的一员，他所表达的纯属个人观点，和这个身份没有关系。

关键词

纳斯达克 A股台湾股市香港股市

I. 纳斯达克

1生物技术指数总体呈增长趋势

整个行业两年前跌幅较大，走势低迷。近两年指数呈现“回暖”状态。

2P/E在24-25倍左右

纳斯达克的P/E曾经有高有低，最高的时候是2000年左右，有80多倍，是一个明显的泡沫，其后十多年，纳斯达克都在从泡沫里一步步走出来。

总体来说，今天的纳斯达克是很健康的股市， P/E在24-25倍左右。

3特色：低门槛，严监管

门槛和要求不需国家审批分三级；有不同上市标准；最低级门槛很低没有收入和利润也可满足上市条件

优点传统上科技创新型企业上市的理想市场市场成熟，流动性好有雄厚的机构投资人

投资机构对生物医药的创新有很强的分析和判断能力

缺点

好公司多，竞争激烈

许多投资人不懂中国的特殊国情

与中国的距离和时差；语言文化障碍

离中国的“热钱”较远

4奥博亚洲近期上市案例：再鼎

再鼎是中国医药创新的领头羊之一，2014年1月创立，2017年9月在纳斯达克上市，到今年6月，市值已达约12亿美元。

纳斯达克门槛很低，但竞争激烈。如果公司非常强健，产品在全球范围内有竞争力，并且想找到懂创新药又拥有强大资金的投资人，就去纳斯达克吧。

II. A股

1A股医药指数12年涨了12倍

中国医药方面的股市近年非常火，指数近12年涨了约12倍，即使强健的纳斯达克股市也没有如此惊人的业绩。很多人都以为中国医药是最近几年才火起来的，其实已经火了12年了，大家所担心的增长的“拐点”可能已经在我们身后了。

2P/E约42倍

中国A股总体P/E曾跌倒26倍，后来涨到80倍，现在又降到了42倍。A股正在回归“理性”，但仍然比其他市场高。

3特色：繁琐严格，市盈率高

门槛和要求

需要政府审批；时间长；繁琐严格

最近3年净利润均为正数；且累计大于3000万元最近3年经营活动产生的现金流量净额累计大于5000万元；或营业收入累计大于3亿元

最近36个月内无重大违法违规行为

控股股东和实际控制人锁定期36个月

优点

市盈率高（将来不一定）

流动性相对较强

无语言、文化障碍

缺点

上市等待时间漫长且不确定性强

创新型企业一般无法达到要求

锁定期长

未来几年P/E可能继续跌

A股的P/E与其他股市相比依然过高，加上中美贸易战等因素，很可能继续下滑。只是人类心理有“惯性”，许多人以为A股的P/E还在继续往上，这是错误的印象。

4奥博亚洲近期上市案例：艾德

艾德是中国分子诊断方面的领头羊之一，去年八月上市，涨了7倍左右。图中刚上市时的曲线在A股上市公司中经常看到，因为政府要求新上市公司的P/E都是23倍，一般非常好的公司都有一系列涨停板，每天10%，非常标准地涨上去。

III. 台湾股市

1生技医疗指数近期表现不佳

台湾的生技医疗指数近十年内一直比较低迷，现在的指数比十年前跌了近30%。

2P/E约16倍

从总体P/E在16倍左右，跟纳斯达克的24倍，A股的42倍还是有一定距离的。

3特色：“陆资”限制，较低迷

门槛和要求对“陆资”限制非创新型公司：实收资本达到新台币6亿元以上（科技企业为新台币3亿元，即USD$10M）；最近两年税前利润占最近股本比率都达到3%以上，或最近两年税前利润占最近两年股本比率平均达到3%以上，且最近一年利润增加；最近两年税前利润都达到新台币2.5亿元优点

无营业额的创新型企业可以上市

上市所需时间短

语言、文化接近

缺点

纯陆资企业无法在台上市

有些投资人对大陆公司不熟悉，缺乏“亲和感” 相对来说，板块较小，散户较多，起伏较大，最近较低迷较缺乏实力雄厚的国际投资机构和专注于新药创新的分析师

4奥博亚洲上市案例：中美冠科

中美冠科于2016年在台湾上市，其后一直跌。今年上半年，一家日本企业以每股75元新台币收购了100%股份，总收购价格约120亿元新台币（约合人民币26.4亿元）。收购P/E约为70倍，该倍数相对于股市看似异常，对于并购来说是合理的。

台湾允许创新型公司上市，不需要有营业额和利润。缺点是会受到陆资占比的限制，如果陆资超过30%就几乎不可能。台湾散户较多，一些坏消息可能导致股市较大震荡。一些台湾投资人对大陆企业的创新公司不熟悉，缺乏“亲和感”。所以对于大陆创新公司来讲，今天的台湾可能不是一个特别好上市的地方。

Ⅳ. 香港股市

1恒生中国企业指数近两年增长强劲

十年前（2007年底、2008年初），香港股市处在一个高点，所以较那时恒生中国企业指数反而跌了约21%。十年来有两次非常剧烈的震荡，第二次发生在约两年前，比十年前跌了近50%。王健博士认为，“前事之不忘，后事之师”，知道历史上发生过什么，对判断未来有一定的好处。

2恒生中国企业指数P/E约11倍

最近约17年中，恒生中国企业指数P/E值高至36，低至5.8，现在为11倍左右。比较A股的42，纳斯达克的24，台湾的16，恒生中国企业指数的P/E值看起来较低。但请注意，组成恒生中国企业指数的企业体量比较大，相对较成熟，成长较缓慢，因此P/E相对偏低，这不代表香港股市全貌，仅作为借鉴。

3特色：注重实业，追求体量

传统的门槛和要求过去3年盈利达到5,000万港元，上市市值至少达到2亿港元上市时市值达到40亿港元，且收入至少达到5亿港元

最低公众持股数量占到总股本25%

优点

上市所需时间较A股短

双语，距离近；文化无障碍

沪港通、深港通提高流动性；离“热钱”近

缺点

一般没有纳斯达克实力雄厚

市盈率较A股和纳斯达克低（因为市场是不断变化的，所以并非总是如此）

特别偏爱体量大（市值高）的公司

4奥博亚洲近期上市案例：爱康医疗

爱康医疗作为中国人工关节的领头羊之一，于2017年年底上市，其后表现良好。

历史上的香港股市，上市门槛表面上并不高，但其实有一项“潜规则”。传统的港股投资人非常注重公司体量，对市值10亿美元以下、利润2千万美元以下的公司关注度相对较低。他们很喜欢传统行业，很多“看得见摸得着”的实业在香港股市上可谓如鱼得水。

港股

新规

最近，香港股市为尚未盈利的创新型医药企业开辟了新的IPO通道，也为医药产业投资提供了新机遇。王健博士表示，这项举措对全行业都是非常利好的事情，没必要为此担忧，因为我们是在跟“0”作比较。

1特色：门槛不高，不确定性强

创新公司的门槛和要求

市值达到15亿港元

至少有一个药在正规市场中成功完成临床一期有资深投资者（IPO前至少6个月，IPO不能退出）优点

门槛不高

离中国近；无文化障碍，双语

离“热钱”近

缺点缺乏投创新性企业的传统和文化；近期不确定性强许多传统投资人不懂创新型企业

许多投资机构对创新的研究、分析能力不足

那么，香港股市未来是否能支持创新型企业？是否会给它们足够的重视？虽然新规才刚开始实行，但是2015年底上市的金斯瑞似乎可以给出一些答案。

金斯瑞传统上是一家非常强健的CRO公司，在2018年6月，总体市值约58亿美元，其中核心业务CRO部分仅占10亿美元左右，其余绝大部分市值都来源于它的全资子公司——南京传奇生物，一家专注于研究和发展CAR-T免疫治疗的公司。短短两年内，主要是因为传奇生物的业绩，金斯瑞市值涨了20-30倍，由此可以看出，港股投资人对创新型生物科技公司有着非常大的兴趣，他们非常注重创新，并愿意为之投资。

根据金斯瑞的表现，可以猜测新规下的港股前期也许会很“火”；中期可能会震荡，震荡的“导火索”很可能是某些新药研发项目的挫折或产品上市后销售表现不如人意。从长期看，由于香港离中国大陆这个全球第二大医药市场很近，有日益强大的新药管线、“海归”大潮、CFDA大刀阔斧的改革和良好的创业环境的支撑，发展后劲十足，很可能不会出现像日本、新加坡等股市那样热一阵就沉寂的现象，甚至在遥远的将来，可能成为与纳斯达克相匹敌的股市。

几点建议

1. 把公司做好，产品做好，不要在上市方面“赶时髦”。如果核心业务强健，会有多种IPO或退出的机会。

2. 不要过早浪费时间纠结，因为股市都是瞬时变化的，无法过早预知孰优孰劣。建议等真正要上市前9-12个月再做决定。

3. 如果管线/产品适于中国国情，但在美国没竞争力，美国市场的投资人可能因不懂中国国情而看不懂，去香港。

4. 不要轻易去；不要轻易“逃走”。不要盲目追逐“火”的市场，“换跑道”不仅有成本，而且时间上并非“瞬时”。

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嘉宾简介

王健奥博资本亚洲 创始合伙人/资深董事总经理

哥伦比亚大学神经生物学博士（师从诺奖得主Eric Kandel），斯坦福大学MBA，拥有近30年生物医疗健康领域的投资、创业、金融及科研经验，曾被评为中国生物医疗投资Top10（投中）。王健博士是香港股票交易所Biotech Advisory Panel成员，也是百华协会（BayHelix，中国生物医疗商业领导者的组织）的联合创始人及前任主席。他曾任中国隐形矫治的领军企业时代天使的董事长，现任CBT Pharmaceuticals（冠科美博）董事长。

奥博资本（OrbiMed）是全球最大的专注于生物医疗领域的投资公司之一，目前管理约140亿美元的资产，在全球成功投资了450多家企业。奥博亚洲（OrbiMed Asia）管理着3支专注于亚洲的生物医疗私募股权基金, 总额约11亿美元，已经投资近50家公司，包括再鼎、艾德、爱康医疗、中美冠科、亿腾（EOC）、艾瑞（ForteBIO）、时代天使、金唯智（Genewiz）等优秀企业。另外，奥博资本二级市场基金在亚洲有近10亿美元的投资。

整理本文由郑克柔根据新药创始人俱乐部第三届年会，奥博资本亚洲创始合伙人/资深董事总经理王健博士现场演讲整理。

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