【东方非银】券商17年业绩前瞻：四季度边际改善，大券商优势显著，业务创新蓄势待发

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核心观点

• 根据已披露数据，上市券商业绩出现边际改善：预测上市券商2017全年净利润同比下滑5%，而17Q3这一降幅为8%。我们用“17Q3净利润+10~12月券商月度净利润”来模拟券商2017全年业绩情况，可以看到，预计29家上市券商2017全年净利润预计906亿元，同比下滑5.33%。17Q3上市券商共实现净利润691亿元，同比-8.1%，低基数下业绩降幅有望收窄，券商业绩出现边际改善。
  

• 分券商来看，大券商业绩更好，有相对优势。在这一计算方法下，有8家券商实现了净利润正增长，分别为：东方证券（49.6%）、华泰证券（27.4%）、华安证券（19.6%）、兴业证券（13.1%）、光大证券（11.8%）、广发证券（7.3%）、中信证券（6.1%）和招商证券（1.8%）。

• 行业迈入重资本发展时代。目前来看，券商的传统经纪业务等通道类业务已经基本走到了一个瓶颈期，佣金率见底，通道资管严监管等等现状，使得行业竞争由低附加值的通道类业务向两类业务转移：一是高附加值的轻资本业务（主动化资产管理、财富管理等等），二是考验券商融资能力的重资本类业务。其中，前者的提升非一夕之功，需要团队、文化、机制的整体建设，后者的提升相对快一些，并且已经成为了近年来的券商竞争核心点。重资本业务的内涵非常丰富，在一二级市场投资之外，包括衍生品、FICC、信用业务等等。股票质押式回购、以及场外期权这些近年来高速增长的券商业务也在这一范畴之内。近期多家券商都在开展股权融资，包括定增、配股、可转债等，股债轮动融资之后可以有效扩充总资产规模。

• 监管的边际改善：强监管并非固步自封，服务实体经济、完善多层次金融市场是核心。近期广受关注的券商业务创新点有两个：1）场外期权：2016年场外期权月均新增初始名义本金290亿元，2017年这一业务迈入高速发展期，17下半年（截止最新6-10月）月均新增达到615亿元。由于场外期权具有高集中度（CR5超过80%）、高ROE（20%以上）的特征，目前成为券商、尤其是大券商的一个重要新增业绩边际贡献点。我们认为这类衍生品所具有的风险管理职能是监管鼓励的方向，未来在合规有序的环境下具有很好的发展潜力。2）跨境业务试点：2018年1月8日，国泰君安、华泰证券公告，获得证监会批准试点开展跨境业务，包括以自有资金参与境外金融衍生品市场，以及为客户提供相应服务。预计这一业务在短期的业绩贡献有限，但是体现出金融监管在“对外开放”这一方面做出的努力。

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投资建议与投资标的

• 受严监管环境影响，券商业务回归本源、服务实体经济，大券商资本实力雄厚，在抵御风险、并把握业务机遇方面具有相对优势。同时，从2015年开始行业集中度不断提升，强者恒强的格局日益明朗。当前券商整体估值处于低点，且具有较大的补涨空间；同时，大小券商估值差呈现收窄趋势。推荐华泰证券、中信证券，建议关注国泰君安、海通证券。

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风险提示

• 系统性风险对非银行金融业务及估值的压制，政策如果出现超预期的变化会影响券商估值。