寡头的博弈：降准的另类信号

正文

1、降准的幅度再一次低于预期，这存在高层在对货币政策的看法上存在矛盾的可能性。

2、至少从今年开始，央妈的宽松就显得不情不愿，年初至今，在公开市场操作上统共回笼了13500亿元，而两次降准仅仅释放了10300亿元，央行的吝啬可以理解，如果经济的痛点不在货币政策，那再多的流动性也拯救不了实体经济。

 3、而此次的降准投放，也很难看作一次主动性宽松：

1）截止今日，OMO市场上未对冲的11月到期资金约10440亿元，5000亿元的降准投放显得并不足够；

2）而且，所设计的降准日（12月5日），也让降准资金的释放时间尽可能靠近12月MLF的到期时点，既尽可能减少流动性在银行间账户上躺平的时间，也几乎抹杀了短时再次降准的可能性。

4、这似乎看上去，央妈在这场寡头战局中，逐步获得了更多的主动权。

5、但事情也许也没那么简单，按照我们的货币政策定量指标，在近三年，一旦降准出现，无论降准本身有多大的宽松作用，央妈至少会在降准后的三个月内维持一个宽松的调性。这背后的道理应极为复杂且未知，我们暂且可以将其看作降准的一种另类的信号作用。

6、一个可能的解释是：一旦央妈接受了降准，说明央妈认为经济的下行至少还将维持一段时间（比如2020年6月，央妈就没有降准），并且央妈所接收的指令是，将货币政策调节到逆周期调控这个偏松的轨道之内。

7、按照这个规律，在降准之后，货币政策应不会太紧，但也许11月所留下的万亿资金缺口，央妈也不会再补，毕竟在大量封控后，资金需求的下降没有使得这个缺口在利率上体现得特别突兀。

8、再往前看，如果实体的压力再度延续，货币政策还应是稳中偏松的，毕竟对于利率债来说，其唯一的风险就是央妈，但央妈的本意很可能是稳而不是紧，11月的收紧也可能是在资金需求变得寡淡后的顺势而为。

9、在偏大概率下，利率债的牛市格局还没有被打破，大妈关注实体周期，央妈关注金融周期，如果金融周期略有式微，寡头之间的矛盾便立刻化解，这说明，货币政策根本紧不下去。

风险提示：疫情反复超预期，地缘政治冲突超预期。