这不是一个红码,这是一座监狱

新华社的一篇报道让人惊呆了

专访推特网黄【性瘾种马】(下篇)

豆瓣封禁:中国版女性瘾者超大尺度欲望满溢

“老公隔离,我约男同事”南京女幼师6分钟“桃色视频”误传业主群,小区沸腾了!

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致我们深爱的债券市场

5月10日 下午 10:26

抗疫的时空漩涡:关于清零的经济账本

摘要1、拥堵延时指数是一个合适的经济代理变量:1)我们必须找到GDP的代理变量,我们在把名义值转变成实际值、实际值转为同比增速上都存在困难;2)在计算疫情对经济的影响上,受疫城市的外部性是存在的,城市之间会存在防疫政策的学习效应,也会有城市被动受伤,这都会导致我们无法割裂计算对GDP的影响。2、受疫严重的城市会分为四个阶段,自治性防疫、政策防疫、政策放开和活力恢复:1)自治性防疫总会早于城市管控升级,民众的嗅觉多半灵敏,很多城市在管控甚至疫情出现之前,民众早已谨慎出行;2)在疫情清零后,防疫政策才会放开,而政策放开后,民众仍然会经历一个信心恢复的阶段,交通活力才会回来。3、民众的嗅觉很重要:1)自治性政策决定病疫是否会稳定下来,城市管控则会决定病疫能否清零;2)绝大多数的案例中,一旦自治性防疫开始,在一个月左右内(这个时间非常精准),疫情就会见顶回落;3)即使对于传染性更强的奥密克戎,以时间换空间依然有效,只是我们需要等候更长的时间(2个月左右)。4、空间在防疫上不是非常重要的变量,我们的防疫措施在改良,即使遇到重大疫情,我们也不用把城市搞得像之前那般门可罗雀:1)管控措施的底部的确是在抬升的,这与防疫措施的精准化有关,也与民众恐惧感下降有关;2)迎战奥密克戎的经验显示,只要在精准的前提下,上海这个力度也是够用的,其关键还是时间问题。5、按照时间上的既往规律,就现在的重灾区城市来讲,吉林与长春的活力会在两个月内恢复,但上海则可能需要等到七月份。6、但防疫也在试错,上海在尝试以空间换时间,虽然这个空间极为有限:1)从上海在病疫的二阶拐点出现前就进行更精细化的防疫尝试来看,经济增长已经不能不管不顾了;2)清零政策本身已经意味着病毒防疫的沉没成本(短时越放开,远期病疫传播对经济伤害越大),但短时在成本过于沉重的情况下,我们不一定非要把成本贴现到现在。7、在疫情不在其他地区失控的假设下,我们对疫情影响的推论会分为乐观及悲观两种情形:1)乐观情形是:疫情不严重的城市不再草木皆兵,其工作重心转移至经济增长,那么,Q2的GDP所受的影响可能为3.3%;2)悲观情形是:众多城市仍然过度防御,后续GDP压力的减缓只能靠吉林及长春的清零,这给Q2经济增长带来的影响约为4.7%。风险提示:货币政策超预期,经济复苏超预期。正文经济增长是个非常复杂的机制,估算疫情对经济的影响上,是不能分割来看的。1)GDP这个变量本来就很难割裂计算,我们必须找到GDP的代理变量。一来我们通常只能用名义量去估计GDP影响,而名义量所受的影响除了实际增长之外,还有价格的影响,这会使得我们通常会高估这个影响;二来即使我们能有效估计实际量的影响,也很难转化为同比,毕竟GDP的核算方法每五年调一次,当前正处于GDP核算方法调整的关口,用GDP做同比算出来的增速水平和直接公布的增长是对不上的。2)拥堵延时指数是一个合适的代理变量。当疫情来袭且城市开始布局疫情防控措施之时,经济增长往往会随着交通活力的下降而下降,经验上,这个系数是0.7左右,即拥堵延时指数每下降1%,对GDP的拖累为0.7%左右。从今年刚刚开始的Q2来看,其拥堵延时指数的增长速度比Q1下降了7%左右,这使得单季度GDP增长受损4.9%左右。3)从拥堵指数看,受疫城市的外部性是存在的。拥堵指数的下降并不仅仅是疫情重灾区(上海、长春)所为,除了一些已在病疫加速期的城市(济南、泉州)外,当前疫情并不十分严重的超大型城市(北京、广州)因上海事件而投鼠忌器,开始加严对疫情的防范力度;另外,在地理上临近疫情重灾区和加速区的城市,其防范疫情的隔离制度也有升级(福州、无锡),另外,我们相信,有一些无辜的城市也会受到被动的波及(因它城管控造成外来车辆减少),也损害了经济的效率。大体上,受疫严重的城市在行为上会分为四个阶段,自治性防疫、政策防疫、政策放开和活力恢复。1)如果交通活力骤降,那多半是遇到了疫情。自武汉疫情始,我们经历了几段较为严重的疫情(乌鲁木齐、石家庄、扬州、绍兴、西安及上海)。如果观察这些城市疫情爆发前后的交通数据的话(拥堵延时指数),可以看到,一旦该城市的疫情爆发,拥堵延时指数在短时内会出现明显下降。2)然而,民众的嗅觉多半灵敏,很多城市在管控甚至疫情出现之前,民众早已谨慎出行,从而达到自治性防疫。在疫情刚刚甚至尚未爆发时,城市管控措施尚未到位,但居民的谨慎情绪已经自发减少了出行时间及次数,而后当疫情进一步加速后,城市才会祭出封城等更为严格的管控措施。此中,因绍兴疫情集中在上虞区,因此绍兴仅仅封闭了上虞区的交通,尚未对绍兴总体交通产生太大影响。3)清零政策会导致防疫政策放开会在疫情清零后进行,而在防疫政策放开后,民众仍然会经历一个出行谨慎的阶段,而后信心才会恢复,活力才会回来。在疫情严重的样本中,除了西安和石家庄这两个城市在疫情清零后,城市活力出现了相对迅速的恢复之外,其余城市的恢复都是相对缓慢的,我们推测,西安和石家庄的交通恢复迅速更可能与疫情传播的时点有关:这两个城市的病毒广泛传播的时间点都是在春节前夕,因此,解封后很多市民即很快参与到春运大军之中。重要的事情说三遍,民众的嗅觉很重要,很重要,很重要。1)病疫被控制住,原因应该被追溯到民众开始有嗅觉(自治性防疫开始),而非城市政策开始严防死守。绝大多数的案例中,一旦城市交通拥堵延时指数下降,在一个月左右内(这个时间非常精准),疫情就会见顶回落。此中,武汉疫情的控制用时比一个月多了一周左右,其原因应是新冠刚刚出现时检测能力还没跟上来,扬州疫情的控制用时比经验时长短了一周,应是南京疫情使得扬州早有防范的缘故。2)即使对于传染性更强的奥密克戎,以时间换空间依然有效,只是我们需要等候更长的时间。以有限的样本来看,控制奥密克戎疫情可能需要两个月左右的时间,譬如,在2022年1月的天津疫情中,天津的交通活力在下降2个月后,天津的疫情才见顶,长春亦如是。3)就防疫这个目标来说,上海的初始表现和过往城市就存在差异。在过往经验上,当城市的疫情仍然在个位数增长甚至零增长(不会到两位数增长)时,城市就会嗅到疫情的味道,民众就开始谨慎出行,而当每日新增疫情达到30人以上时,城市就会动用封城等城市级别的隔离政策。而上海在自治性防疫启动时,其日增感染人数已在70人左右,当上海出台全市级别的隔离管控时,上海的日增感染人数已高达逾4000人。其实空间在防疫上不是非常重要的变量,我们的防疫措施在改良,即使遇到重大疫情,我们也不用把城市搞得像之前那般门可罗雀。1)管控措施的底部的确是在抬升的,这与防疫措施的精准化有关,也与民众恐惧感下降有关。若以疫情发生时,拥堵指数的低值作为该城市在防疫时隔离力度的量化标准的话,可以看到,除了武汉疫情时城市活力降至冰点之外,后续的拥堵延时指数很难低过1.1,甚至对于上海这次疫情来说,其虽然比以往的疫情要更加严重,但拥堵延时指数却高于之前的任一次疫情。2)但我们猜测,只要在精准的前提下,上海这个力度也是够用的,其关键还是时间问题。就针对奥密克戎引起的疫情来讲,我们需要的防控隔离措施也不用比以往更为严厉。以成功防范住奥密克戎加速的城市(天津、长春)来说,其在疫情管控之时,拥堵指数也没有降到过低水平,甚至天津在拥堵延时指数尚在1.2之上的状态下,也一度清零了当地的病疫。但防疫也在试错,上海在尝试以空间换时间。1)按照既往规律,就现在的重灾区城市来讲,吉林与长春的活力会在两个月内恢复,但上海则需要更长的时间。吉林及长春的疫情应已见顶,按照一般疫情略为右偏态分布的形态推测,吉林清零时点应在4月中旬,长春则在5月上旬;此外,上海疫情仍在冲顶,其见顶时间可能在4月下旬,其清零时点可能在7月上旬。2)从上海在病疫的二阶拐点出现前就进行更精细化的防疫尝试来看,经济增长已经不能不管不顾了。尽管Q2才过去了区区几日,但从交通拥堵指数看,Q2所隐含的GDP增长甚至不如去年四季度。清零政策本身已经意味着病毒防疫的沉没成本(短时越放开,远期病疫传播对经济伤害越大),但短时在成本过于沉重的情况下,我们不一定非要把成本贴现到现在。那么,在疫情对经济的影响上,会推出乐观及悲观两种情形。乐观情形是:疫情不严重的城市不再草木皆兵,其工作重心转移至经济增长,这会使得Q2经济增速所受冲击比目前的情形减轻1.6%左右,即Q2所受的影响可能为3.3%;悲观情形是:众多城市仍然过度防御,这导致后续GDP压力的减缓只能靠吉林及长春的清零,这给Q2经济增长带来的影响约为4.7%。
4月11日 上午 10:59

边际转势的人民币汇率

正文1、3月15日在岸人民币汇率跌到6.38关口,回落到去年12月水平,这与NDF贴水率所展示的年初以来愈演愈烈的升值预期南辕北辙。2、正如我们之前强调的一样,人民币汇率我们要看人民币收益率(即人民币汇率的同比):1)只有人民币汇率的同比才能被中美资本回报率的差异变化所解释(利率平价);2)自去年5月之后,人民币汇率即使是升值,也是减速升值的,这也解释了在去年货币内松外紧的环境下,为何人民币还在升值。3、人民币收益率与人民币兑美元本身已经背离了一段时间,量变终于演化为质变:1)美国开始加息的关口,美元指数又出现了向上一跃,且临近100这个关口,TED利差也已然陡增至45.6BP;2)然而,国内的我们仍然在讨论降准降息的问题。4、当然,单从中美回报率之差去推算,人民币其实现在略有高估:1)自去年年中之后,中国的资本回报率开始低于美国(即双方之差为负),这种情况在过去绝无仅有,但人民币甚至在三个季度之后才有了一些贬值苗头;2)这个原因应该发生在经常贸易项上,出口的强韧性带动的高顺差在一定程度上成为人民币的保护伞。5、往后去看,中美的相对回报率的矛盾不会再像过去那么大,毕竟中国的经济基本面也出现了一些恢复,如果美国的通胀不会进一步超预期的话,那后续的中美相对回报率也会逐步变平。6、这意味着后续人民币汇率趋势至少也会变平:1)资本项的逆差在后续变化不会太大,逆差水平很难大幅收敛或扩张;2)其实发达国家的经济回落未必会在今年内兑现,因此出口至少不会成为一个釜底抽薪的力量。7、人民币连续几日的大幅波动可能不会是人民币贬值的开端,但人民币至少可能会结束单边升值的趋势,而转为区间震荡的趋势之中:1)这意味着,今年外围经济体的收紧可能对中国货币政策的影响没有那么大;2)中国亮眼的开年数据非常关键,这使得很多外部矛盾被因此而化解。风险提示:货币政策超预期,经济复苏超预期。
3月17日 下午 4:22

三根阳线改变信仰? 股债商在2021年的首年共阳

4)一个需要具体问题具体分析的事情是:若2022年PPI大幅下降,将极大程度削弱股票市场的业绩保护,因此,接下来股票市场的上涨其实比标准情形更加艰难。
1月5日 上午 7:47

叶落,归根——2022年大类资产配置展望

摘要1.如果我们承认当前的经济增长在谷底的话,那当前的资本市场已在天上:1)PPI见顶时,大类资产的特征往往是:债券收益率高于周期中位数,股票市场的估值低于周期中位数,而商品市场处于周期顶部;2)照此来看的话,当前的股债市场或多或少都存在着被高估的现象,此外,商品的定价也隐约有了一些脱离供需的痕迹。2.这次的资产结构非常近似于2017年PPI见顶的那次,2017年PPI见顶时,我们遭遇了一场严重的资产荒,这次也如是。3.但与2017年那次不同的是,这次的资产高估值与机构关系不大:1)无论在股债市场上,都没看到机构多配的痕迹,机构虽然有大把的规模,但在资产端是非常克制的。2)大量被剩余的资金都流向了资金市场,这导致在央行投放减速后,我们还看到了超稳的资金利率;3)市场这次的学习效应比较显著,当前机构资金的风险偏好其实是低的。4.但资产荒还是从另一个角度影响了股债的估值:1)债券发行的快速收缩导致了债券收益率一低再低,债券二级市场的资金是被动变多的;2)散户对推高今年的股票市场有着非常关键的作用,地产销售的大量缩水应该是重要原因,在居民的财富无处可去的情况之下,大量的财富被挤向了股市。5.接下来的一年,资本市场可能会进入一个挤泡沫的状态,在一级配置上,贝塔机会乏善可陈。6.对于债券市场来说,一旦供应翻转,债券收益率非常容易进入上升的轨道之内,明年的10Y国债收益率至少会回到3.1%-3.2%的水平。7.股市的估值也会向正常的状态有所收敛:1)当前偏高估值的行业都是暂时性或周期性原因导致的;2)如果楼市的销售存在恢复,且居民的财富配置方向再次调整的话,股市的估值就会迎来一个非常具体的契机;3)明年全A的估值可能下行到14.8倍左右(上证主板估值降到11倍),上证指数可能会冲击3000-3200点这个区间。8.商品总体在明年进入一个磨顶状态之后,逐步走向回落:1)就全年来看,更大的可能是各个品种呈现出此起彼落的分化状态;2)铁矿石的周期意义是不可小觑的。9.股票市场也存在着部分阿尔法机会:1)其一是本身处于高增长状态,且能抵过2022年的估值收缩的行业:集装箱、CXO、光学光电子和一些小金属或非金属(稀土、硅、锂、钒);2)其二是困境反转的行业(猪、科技互联网及消费);3)周期层面的基建、地产恢复程度可能低于预期,这些行业超额收益的机会并不大。风险提示:货币政策超预期,经济复苏超预期。正文1.金融与实体的分裂如果我们承认当前的经济增长在谷底的话,那当前的资本市场已在天上。1)当前的股债市场或多或少都存在着被高估。PPI见顶时,大类资产的特征往往是:债券收益率高于周期中位数,股票市场的估值低于周期中位数,而商品市场处于周期顶部。如果PPI于11月见顶的话,按照此规律的话,当前的股债市场或多或少都存在着被高估,在《虚往,实归》一文中,我们阐述过,这与产业管制带来的资产荒现象有关。2)即使不考虑通胀的话,当前债券收益率所隐含的实际增长水平是过低的。当前的债券收益率已经落到波动的趋势线之下的位置,且如果将这个趋势线去和GDP的趋势线做拟合的话,当前2.8%左右的10Y国债收益率所隐含的增长水平只有3%左右,那么,在中性假设下,若明年GDP水平在4.6%的话,10Y国债收益率的合理水平也应在3.1%-3.2%之间。3)股票市场的估值也存在着25%左右的被高估幅度。社融是股票市场最为关键的资金面,经验上,社融同比增长与股票市场的估值之间的正相关关系非常明显。自去年年底之后,社融的同比增长已经一路降到了周期低位,但股票市场的估值却只降到了周期中位,因此,目前股票市场的估值本应在12倍左右,但当前的股票市场估值却达到了16倍。4)在商品市场上,商品的定价也隐约有了一些脱离供需的痕迹。一方面,CRB与PPI的时间差一般不超过4个月,而这次二者的时间差明显更长:CRB的增长已经早在今年6月就拐头向下,但PPI一直在持续加速,这应是由产业管控所引起的国内定价商品的额外上涨;另一方面,近期商品上涨的斜率已经远远高过了商品供需指数(BCI)上涨的斜率。2、另类的资产荒2.1
2021年12月12日

国元•宏观 | 稀土的通胀:新能源的神秘周期及其宏观信号——通胀之论(二)

2)其实,并不仅仅是稀土如此,新能源产业之间的趋势竟然都是大体相关的。稀土作为新能源汽车的上游材料,其价格与多晶硅(光伏上游)价格也是同涨同跌的,
2021年7月11日

国元•利率 | 央妈的底气:看似消失的5000亿和即将消失的流动性预测

2、正因为此,当前的央行可能不打算动货币政策,也不希望当前的市场对于货币政策产生过紧的预期,金融时报的文章就能说明一切。
2021年6月27日

开源固收 | 被低估的资金利率:关于放量的逆回购和依然收紧的资金面

6、我们在短时不必过度担心短端利率对长端品种的压力,此番短端利率的上行大部分来自于久期的拉长和杠杆(套息)交易的活跃,这些结构性变化反而会对长端市场产生一些微妙的利好。
2021年1月26日