乐视谜局：关联企业互买互卖 粉饰报表

资金链风波再起 乐视后续将面临怎样的风波？

乐视又上头条了。

我知道／吹过的牛逼也会随青春一笑了之

让我困在城市里／纪念你

1 恐惧

“我们真正需要恐惧的是恐惧本身。”——罗斯福

乐视控股法人变更

也有人说了，人家要的可能是土地。根据公开资料不完全统计，无论乐视过去，还是在近期资金链吃紧的时候，都在拿地——

2 财报迷局

“把金融搞得很复杂的都是骗子。”

——黄奇帆

乐视的生态虽然花哨，商业模式本质上也没有那么复杂。但为什么把好好一个故事讲成了科幻故事？组织结构和交易设计越来越复杂、资金越来越紧张，变成死循环？

乐视的生态圈包括上市、非上市两大体系，也涵盖控股、非控股、关联方，构成了一幅涵盖80多家公司的生态迷局。我们可以简单分析下乐视网的报表，数据来源是2016年年报（截至2016年12月31日）。

首先，根据报表，乐视系旗下（合并报表中）有15家子公司，68家关联企业。子公司分别是：乐视网（天津）、乐视网（香港）、乐视网（上海）、北京乐视流媒体广告公司、乐视致新（天津）、乐视网文化发展（北京）、乐视新媒体文化（天津）、乐视电子商务（北京）、霍尔果斯乐视新生代文化传媒、乐视财富（北京）、樂想控股、重庆乐视小额贷款、乐视云计算、东阳市乐视花儿、乐视原创（北京）文化传媒公司。关联企业不一一列举。

接着，看看乐视网主要财务数据——乐视网营业收入。这一项，同比增长68.64%，虽然归属于上市公司股东的净利润同比下降3.19%，但仍有5.54亿的净利润。在经历去年的风波后，乐视取得这样的成绩十分难得。

乐视的解释是：公司业务范围增加，新业务处于成长期造成利润总额下降，同时，新业务带来管理费用、销售费用等上升，使得公司营业利润同比降低。

且慢，在乐视网2016年的资产变化构成中，“应收账款”这一科目同比增加额为53.26亿，而全年营收的同比增加额为89.34亿元——仅此一项，贡献占到59.61%，接近六成。

啥意思？我们知道，应收账款是一项债权，乐视还没有收到钱，是赊销的。

再看乐视网的现金流量表。“经营性现金流净额”是负的10.68亿，同比-221.97%！现金流不短缺才怪呢。

这两个数据，折射了乐视的资金流转非常不好——但还没有为梦想窒息。

为了更好观察乐视内部如何进行资产和业务腾挪术，做大报表，继续看乐视的合并报表。在乐视80多家企业的生态圈中，他们之间发生了什么自买自卖，左手倒右手的事情呢？

截取（1）采购商品/接受劳务情况表（部分） 和（2）出售商品/提供劳务情况表（部分），可以看出——

采购商品/接受劳务情况表（部分）

出售商品/提供劳务情况表（部分）

谜底揭开：关联方购进的商品和服务项目，2016年度高达75亿，当年乐视的营业成本也不过182.29亿，占比41%；关联方提供的商品出售和服务项目，2016年高达118亿，而乐视合并报表收入219.51亿，占比54%！

简单说，按照一般的逻辑，企业把货物和服务直接卖给客户。但乐视集团内部一倒腾，在关联企业之间互买互卖，实现销售，做大业绩，粉饰报表。精明的投资人不跑才怪。

这么一看，生态圈很重要吧？

3 风险

“吹啊吹啊我的骄傲放纵”

无论乐视是楼塌、宾客散，还是渡过贾跃亭口中的“飞升之劫”，乐视这一案例必将载入中国企业史，编入商学院教科书。

说穿了，生态，其实就是一个盲目多元化的激进公司战略。贾老板为乐视讲了一个“生态化反”的故事，结果却演变成了一场“生化危机”。

按照贾的介绍，乐视生态五大部分，“平台+内容+硬件+软件+应用”，目前产品线包括：超级手机、超级电视、超级汽车、智能硬件、娱乐周边、超级自行车……推出手机时，贾跃亭声称吊打和颠覆苹果；颠覆尚未完成，贾跃亭又要去吊打特斯拉了。

结果？苹果和特斯拉大卖、市值不断创新高，乐视从2年前1300亿的顶点，腰斩到现在的600亿市值。

回顾30多年的企业史，中国企业（家）面对的诱惑很多，都是有野心的。多元化的问题，是企业中最普遍的问题；过度多元化，是一个最容易犯的错误。海尔、联想、万科、万达这些标杆企业，都走过多元化道路，也曾壮士断腕。但最后，也都形成了主业明确、盈利模式清晰的明星公司。

以万科为例，90年代，万科旗下有蒸馏水、零售、影业、广告、商业礼品等几十家子公司。1994年，君安证券敏锐嗅到攻击万科的死穴——产业结构多元化和管理层股权问题，对万科股票进行狙击，“改组董事会”。之后，在监管层干预下，双方和解，史称“君万事件”。

与“门口的野蛮人”正面交锋后，王石作出改变，他手起刀落，砍掉了副业，坚持走住宅地产之路，目标清晰，取得巨大成功：上市26载，万科给投资者带来优良的回报，持续的分红，2016年总市值高达2300亿元。近三年，万科销售毛利率30%左右，净利率11%以上。

当然，也是因为优秀，这才让宝能盯上万科股票这资本市场的大肥肉，一年内豪砸430亿收购万科股票。之后的故事大家也都知道了。一位投资圈的朋友曾经调侃，如果这430亿砸到乐视股票上，没准乐视要做超级宇宙飞船的故事已经出来了。

为什么投资人不买乐视？资本的嗅觉是最灵敏的，资本需要的是有好产品、有业绩支撑、有成长空间的标的。两相对比，希望对企业家有所借鉴。

4 环境

乐视的起舞，离不开当时的环境。

彼时，传统行业过剩、资产荒，民众对经济转型和消费升级预期一致，“创业创新”大风口深入人心，移动通信和互联网为代表的TMT行业故事一个比一个精彩，创业板推动上一轮牛市的开启，再加上货币流动性充裕，投资理财刚性兑付。

简单概括说，就是上面撒钱、手上有钱，有退出渠道，还保证兑付，那就投（du）资（bo）吧。

时势造英雄。一群“PPT创业者”横空出世，满足了大家对新鲜事物的知识焦虑、投资饥渴。生态化反，虚拟现实，P2P……高潮迭起的背后，是布局者和先入局者对后知后觉的新韭菜们收取的高额“智商税”。

在过去流动性充裕、资本市场估值走高的环境下，乐视这样的上市公司，尚可以通过负债借新还旧来续命，通过市值管理高抛低吸来赚钱。但时过境迁，现在中央将去杠杆、金融风险提到更重要位置，央行缩表、三监会出台更严格的监管新政，未来一定是估值去泡沫，特别是“吹牛”和“梦想”要去泡沫。

乐视只是极端的、耀眼的一个。未来，一旦融资额度趋紧、融资成本上升、估值下降、刚性兑付逐渐打破，还有更多的大小企业面临乐视的困境。

我们欣赏“风越大，心越荡”的斗志，但更难得可贵的脚踏实地的工匠精神。让现实跟得上情怀，现金流跑得过野心，大概才是真正的取胜王道。

文／庖丁骑牛

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