权益大风吹

这是寻瑕记第183篇文章

很多年以后，当我们回忆起2022年的那个蠢蠢欲动的早春，价值投资和赛道投资的分道扬镳，量化和主观对alpha的厮杀争夺，旧时代和新时代在万亿成交量下的拉扯撕裂，天崩开局的“跨年行情”...

2021年，IPO上市公司563家，首发募集资金5545.32亿元，参与定向增发的上市公司共有517家，定增资金接近9000亿元，资本狂欢的浪潮重现。

“头部企业挤不进去”“看好的项目被截胡”“企业被动开放轮次”“某家公司半年三笔融资”……凡此种种，自2020年下半年开始，热烈地充斥于投资市场。在一些赛道，又出现了“20家机构哄抢1个项目”的盛况。

2021年，A股共有136个交易日成交额破万亿，天数占比超全年交易日50%以上，正式进入万亿交易量常态化阶段。

2021年，权益大爆炸的一年，前20%的居民，占据了46.7%的收入，64.5%的家庭净资产，72.5%的金融资产。公募基金规模从15万亿飙升至25万亿，私募基金规模从17万亿逼近20万亿大关，百亿私募突破百家，进入“双百时代”。

百亿、封盘、分家、出海、监管、高薪，所有高景气度行业应该有的八卦和关注，都有了。

2020年1月，A股抱团茅20，美股抱团FAANG，全球抱团比特币。

听不到音乐的人，以为跳舞的人疯了。

大小公募私募拥抱着核心资产一路高歌，创造了一个史上最红的开门红：

“截至1月23日，年内新增备案私募产品近2000只。尤其在1月22日当天，新增备案私募产品达166只，其中新增证券私募产品高达141只，出现罕见的历史高位。”

焊盒、石疯、伤心谷、划水泉，这些在年末的榜单上令人心碎的名字，也曾在年初的哄抢中带来心动的信号。

在一片核心资产土崩瓦解的惨烈之中，明汯献出了年度的第一封道歉信，开启了“私募管理人写信元年”。

回头看这一年所有管理人写过的所有信，可能只有最初的这一封，是“有效写信”：

1、正面回应了回撤的原因（深度学习模块加大了对短期行情训练的权重，持仓偏向了抱团股）

2、给出了具体的改进措施（将风格上的波动率下降80%，严格控制整体的管理规模，努力研发高阿尔法收益的因子）

3、并且，从结果来看，一一做到了。

明汯的前车之鉴犹历历在目，那些不知道是参透了“暴露一时爽，一直暴露一直爽”，还是学会了“听君一席话，如听一席话”的管理人们，前仆后继的，加入了写信大军。

管理人写信的林林总总，我们在《不要浪费每一次回撤》里，早已回溯过，5月的CTA，9月的指增，年末的FoF，当“回撤-写信-预警”成为一套标准动作，写信的人态度再诚恳，言辞再真切，投资人回撤的伤痛也无法平复几分。

没有管理人愿意承认自己的好业绩在很大程度上依赖于市场赏饭吃，就像追涨杀跌的投资人，没有谁愿意慢慢变富。华尔街没有新鲜事，投机像山岳一样古老。

一边写信，一边百亿，居民财富搬家不停，机构资金涌入不断，急于从非标固收的泥潭中转型的信托/资管/财富疯狂扎堆网红管理人，“百亿”几乎成了“私募”的一个必然前缀。年初只有20亿的，年末百亿；年初只有5亿的，年末百亿；年初还没有牌照的，年末百亿，当他们在“高光与隐忧”的年度策略会上相遇，心照不宣的相视而笑：

“谁还不是个百亿机构呢？”

随着回撤的幅度越来越大，共振的频率越来越高，策略越来越拥挤，百亿私募的阵容越来越豪华，所有宣称“规模对超额没有影响”的人，或早或晚，都被市场拎出来吊打。

经历了年初的抱团股冲高暴跌，9月的周期股暴涨回调，12月的成长价值风格切换。每一次剧烈的切变，都测试出赛道的拥挤，风格的漂移，管理的失控，乃至，人设的崩塌。

正如念空的王啸在《数学游戏，正念7年》里说，

“我们是一个零和博弈，我赚的每一分钱，都是从别人身上赚来的”

这一年，也有人，或真或假的，欲拒还迎的，暂时退出这一场权益大爆炸的博弈。

2月，希瓦暂停梁宏的老产品申购，1个月之后，一向敢讲敢言的大金链子在雪球上怒怼投资人“jjww的全部拉黑，有本事赎回自己去炒股！”，1年之后的希瓦年度策略展望里，梁宏说“经历过一年的逆境，我反而更有信心”。

8月，年内最快进阶百亿量化的星阔，暂停了500指增和中性策略的募集。启林，继年初之后，进一步暂停中性策略的募集。

9月，“不当百亿”的金戈量锐如约封盘，老板对市场讲“不要那么拼”；进化论暂停量化策略募集；天演阶段性停止募集，从300亿直接“封盘”到了500亿。

10月，灵均暂停500指增募集，投后沟通会上，头发少了的小马哥说“低估了量化同行的规模增速，规模大了，容错更低”；聚宽暂停中性产品募集，愿意贡献中性策略的管理人越来越少。

11月，念空提前一个月，预告式封盘；被催促了一年“怎么还不写信”的大哥幻方，封盘了，写信了，免赎回费了。

在百亿私募纷纷封盘的时候，千亿睿远逆势募资，陈光明文章刷屏造势，东方红债王饶刚领军，全渠道单日募集1200亿，固收+的目标客群是这两年因暴雷而受伤心碎的非标客户。

比你顶流的人，比你逆势，比你果决，比你懂市场。

这一年，私募江湖从传言彤源管华雨要走开始，经历了希瓦的基金经理赎回离职，经历了鸣石的分家“全武行”，经历了钦沐于洋公奔私又私回公的围城之辩，经历了冲积陈忠与老东家于翼的陈年龃龉，穿插着董承非投奔兴全大本营睿郡，周应波卸任近500亿基金拟奔私，最终以彤源管华雨和庄琰双双出走收官。

分分合合之间，恰见证了江湖之大，权益之兴。

吃瓜群众把“你很好只是我们不适合”的分家戏码吃上热搜，也让市场对私募管理人的经营稳定性有了新的思考。

见到one man shop要担心老板不愿意分享，或者夫妻店后院起火，看到核心基金经理是三两大学好友或老同事要担心会不会有朝一日分道扬镳，看到平台制公司又要担心信息传输链过长效率降低，股权激励不到位稳定性变差，为管理人操碎了心。

正如一个人作的程度，不能超过自己的颜值；一个基金经理任性的程度，不能超过自己的净值表现。

会做交易的人很多，会做投资的人很多，会做资产管理的人很多，但是懂得如何运作一家以交易、投资和资产管理为主业公司，有商业思维，有永续经营能力的人，可能比纯粹的阿尔法还要稀缺。

这一年，见了那么多的基金经理，老一辈，或隐退江湖或躬身自营，还有少数努力拓展自己已经有些许固化的能力圈；正当年，看着权益的潮水席卷而来，是做一家在商业上成功的公司还是做一家在投资上自洽的公司，踌躇不决；新生代，怀着出人头地的热望，想一鸣惊人，想博把大的，想把自己的名字镌刻在中国私募历史上……

有人说，市场缺的从来不是那些，对着精心炮制的ppt，把故事娓娓道来的好演员，这个市场缺的是，能够在粗糙的沙砾里，在纷乱的石堆里找到金子，还把“淘金记”写成一段故事的好编剧。

也有人说，市场从来就没有什么YYDS，所谓神坛只是渠道基于营销驱动、投资人基于自我感动营造的虚拟空间，业绩好的时候管理人封神，投资者往死里吹，业绩差的时候管理人是狗，投资者往死里锤。

从指数增强到指数减弱，从固收+到固收-，从“配置是免费的午餐”到“原来我才是午餐”，基金经理从神到狗，投资者从贪婪到恐惧......

身处时代洪流当中的人，往往只见浪花，不见汪洋。

在这个言必及资产配置，人人皆可做fof的当下，纯粹的阿尔法变成这个市场最稀缺的资源。

我们的很多投资人，只是想买到一个差不多的α，但往往，没有β就没有α，最后连β都得不到；或者是，管理人鱼龙混杂，拿着a的贝塔当做b的阿尔法卖给你，还要收超额。

“寻找阿尔法”变成了一个看似门槛很低，但实际上难度极高的技术活儿。

看似门槛很低，是因为管理人机构路演线上化，私募信息公募化，极大的降低了终端资金和管理人之间的沟通成本和对接难度，也让渠道意见高度趋同，资金在短时间内快速朝着同一个策略方向、同一家管理人、同一个明星基金经理“抱团”。

只要你不太懒惰，信息不太闭塞，很难忽视每一个阶段，市场上的每一个爆款；也很容易知道，那些历经风雨而不受追捧的管理人，总是各有各的硬伤。

而如我们过去所经历的，爆款，通常是没有什么阿尔法的。

寻找alpha实际上难度极高，因为只通过“听其言，观其行”来跟踪一类策略或一个基金经理，往往陷入“说的不一定是真的，真的不一定有用，有用也会失效，失效大家也都没办法”的困境。

于是，越来越多的资金试图通过“加杠杆、拉久期、信用下沉”获取阿尔法：

用AB款对于小敞口中性策略“加杠杆”，只要不爆仓，就能一直浪

顶流管理人发长封闭产品“拉久期”，一年发一次，一次锁三年，总有一年能吃到beta

埋伏初创期小而美管理人“信用下沉”，冒一点看走眼的风险，把最肥美的红利收入囊中。

选私募，越来越呈现一级市场的逻辑，讲究“圈子，赋能，早期，深度绑定”。

资金只是进入这个圈子的敲门砖，要能够慧眼识英雄，辨别出哪些是好演员，哪些是好编剧；要在管理人渴求早期资金的阶段，敢于下重注；要在交易/投研资源对接、技术系统升级、资金渠道建设的方方面面为管理人赋能；要与管理人的成长深度绑定，找好管理人的标签定位和人设，回撤的时候指导如何心理按摩，规模爆发过程中懂得控制节奏。

只有钱，是买不到好曲线的。

这一年的所有故事，都要透过“资产配置加速有效化”的底色来看。

当Eric在袅袅升腾的雾气中，跟我说“其实我当时只是想给自己选个指增”，谁也没想到，一个人的无心插柳，能栽出“量化私募收益预估”这朵盛世之花，当“招商预估”成为年度私募热词，它的出现，它的暂停，它的起起落落，都牵动着管理人、投资者和渠道的喜怒哀乐。我才知道：

当你踩对了那个β，自然会有无数α与你共鸣。

我们经历了权益资产大爆炸的一年，自以为看懂了很多，却依然对市场一无所知，回顾起历史总头头是道，但预测未来却一片茫然。

主观千亿，量化700亿的规模天花板，谁能够携稳定的超额，从容的打破？

alpha和beta究竟是可以分割的两个体系，还是他们原本就是同一块硬币的正反两面？

择时，无论是基于主观还是基于模型，究竟是不是一个无法证实也无法证伪的命题？

人工智能训练下的量化模型，会不会越来越趋近于人的主观判断？

量化基本面的胜负手，最终会出现在对基本面更有深度研究的主观赛道，还是会出现在军备竞赛式卷系统卷算力卷天才的量化赛道，又或者，会以某种意想不到的形式降临？

作为阿尔法沃土的a股，会不会因为太多人，太集中，太同步，太勤奋的追逐，太迅速消耗红利期的全部成果，进入低超额时代？

打开了全面注册制的天花板，打开衍生品市场的大门，打开T+0的交易限制，打开独立数据供应商的通路，我们面对的，将是一个策略何其繁盛，信号何其丰沛，竞争何其激烈的市场？

彼得德鲁克说，预测未来最好的方式，就是去创造它，见证一场权益大爆炸最好的方式，就是投身其中，参与它，创造它，改变它。

悲观者慧，乐观者富。

ps:赶在旧历年前，终于将《时代是最大的β》三部曲完结，祝大家虎年无往不利！净值步步高升！

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