“全球42个国家（《瓦森纳协定》成员国）已经同意对中国大陆实施出口管制，因为它非常关键，所以，（不卖EUV给中国大陆）不是我们的选择，这是政府的选择。”日前，荷兰光刻机巨头ASML（阿斯麦）首席执行官Peter Wennink， 再次就禁止向中国大陆出口EUV光刻机一事解释到。
EUV光刻机伴随着7nm先进制程而来，又随着5nm及以下工艺的发展而得到进一步的壮大。利用ASML的EUV光刻机，台积电、三星、英特尔将他们的晶圆卖往了全球各地，并在其产能扩张需求下不断加大对EUV的投资。同时包括三星、SK海力士以及美光等存储龙头也相继有了将EUV引入DRAM的计划。在当前巨大市场需求的推动下，ASML作为EUV领域的绝对领导者，他们到底有多赚钱？为什么这么赚钱？未来还能赚多少？在对中国大陆的出口管制下，他们又少赚了多少？今天ASML市值超过飞利浦+空客+宝马的总和，肯定是没有人能够预料到的。
根据ASML年报数据，2021年ASML的总净销售额为186亿欧元，其中63亿欧元来自42个EUV系统。对于ASML而言，2021年在不断变化的大环境中实现了强劲的增长。
就盈利能力而言，在过去10年，ASML毛利率一直在提升，从2012年的40%到2021年的52.7%。然而，其净利润率一直比较稳定，这10年的平均净利润率大约为24.9%。
数据来源：ASML, Khaveen Investments
在ASML举办的2021年的投资者日上，ASML宣布，到2025年，其年营收将达到240-300亿欧元，毛利率达54%至56%。作为目前唯一能够生产EUV光刻机的企业，鉴于其在EUV光刻技术方面的垄断地位，ASML有很大的议价能力，我们认为这一目标是可以实现的。根据该公司的年报，ASML每年的光刻机出货量保持在几十台，截至目前ASML大概一共出货了100台EUV系统，每个系统的平均价格为1.45亿欧元。总的来说，Khaveen Investments 预计凭借其在EUV光刻技术上的主导地位，ASML的利润率在2025年有望继续增长到54.75%，对依赖其设备生产前沿节点的半导体厂商，ASML具有较高的议价能力，而且其 EUV 系统的出货量也在控制中，更是让 EUV 物以稀为贵。根据ASML的年报，ASML的主要客户是台积电、三星和英特尔。此外，其收入按地区划分（如下图），中国台湾、韩国和美国分别占34%、30%和12%，对应的就是台积电、三星和英特尔所在的地区。
数据来源：ASML年报
这些公司都是全球半导体行业的重要参与者，台积电和三星是全球芯片代工行业的领导者，在2021年第四季度，他们的市场份额超过了70%。英特尔是第二大芯片制造商，其2021年半导体销售市场份额为12.5%。
通过研究台积电、三星和英特尔等主要客户在半导体领域的投资计划，结合 IC Insights发布的晶圆产能报告，投资公司 Khaveen Investments 预测，2022年，台积电、三星（近10年）和英特尔的晶圆产能的复合年增长率(CAGR)将分别达到12.5%、6.4%以及12.8%的复合年增长率。
数据来源：IC Insights, Khaveen Investments
另外，据ASML 2020年年度报告显示，ASML总共交付了32套EUV系统，假设台积电占了50%（该公司声称其EUV光刻机安装量占ASML总出货量的一半），我们可以估算出台积电买了16套。台积电2020年产能增量为214Kwpm，那么平均下来就是每个EUV系统的产能增量为13.4Kwpm。再根据13.4Kwpm/EUV系统这一系数，结合产能扩张需求，Khaveen Investments预计，2024年，逻辑半导体商的EUV系统的需求量为52套。基于逻辑半导体商对先进制程的需求，以及在产能扩充方面进行的重大投资，将继续带动对ASML EUV系统需求的增长。除了领先的逻辑半导体商，存储龙头也相继有了将EUV引入DRAM的计划。2021年ASML EUV系统的营收，有30%来自存储制造商，包括美光（MU）、三星和SK海力士（这恰好是全球最大的3家存储制造商）。美光公司的首席执行官最近宣布了一项长期计划，计划在2024年将EUV导入1-gamma DRAM产品。SK海力士也强调了EUV的重要用途，与非EUV光刻技术相比，其10纳米DRAM产品的单片产量增加了25%。通过研究三星存储、美光和SK海力士等主要客户在半导体领域的投资计划，结合IC Insights发布的晶圆产能报告，投资公司Khaveen Investments预测，2022年，SK海力士、美光和三星存储的晶圆产能的复合年增长率(CAGR)将分别达到12.3%、5.2%和2.7%。
数据来源：IC Insights, Khaveen Investments
总体上，Khaveen Investments预计，存储制造商向EUV技术的过渡，将推动ASML EUV设备需求的增长（三星、美光和SK海力士宣布了他们将扩大投资计划和产能），存储制造商对EUV系统的需求，在2022年将增长16.6%，到2024年将增加至36套。
2020年，中国大陆首次成为全球最大半导体设备市场，ASML自然十分看重这块蛋糕。但由于美国的出口管制，使得ASML的EUV光刻机一直无法进入中国市场。不过，ASML在用另一种方式和中国大陆做生意，该公司将出售老式光刻系统的协议延长至2021年，他们更新了被称为深紫外线（DUV）的老式光刻系统，将其中的许多设备卖给中国大陆。Peter Wennink透露，ASML售出的设备中96%仍在使用。但是，随着中美科技战的加剧，美国部分议员还提出了要限制面向更广泛工艺制程的DUV光刻机。早在2021年4月，Peter Wennink就曾喊话美国政府，对中国大陆出口管制不仅不能阻碍中国技术进步，也将伤害美国自身的经济，限制出口只会加快中国自主研发的速度。但美国显然对Peter Wennink的表态视而不见。ASML有约1/5的员工在美国，很多技术也源于美国，这使它难以忽视美国政府的禁令。然而，ASML目前80%的业务在亚洲，12%的销售在中国大陆。根据ASML的年报，2021年，它在中国大陆的销售额约为20亿欧元，占其总收入的16.4%。Khaveen Investments 认为，如果美国对中国大陆公司采取更严厉的行动，ASML来自中国大陆的那部分收入，势必会受到影响。近日，ASML于新加坡一间工厂的开幕式上宣布，将在该工厂兴建第二座制造车间，预计将于2023年初投产。扩建后的工厂将让该公司在新加坡的产能增加3倍，全球产能倍增。
从ASML过去三年的销售情况来看，逻辑芯片制造商和存储器制造商是其主要客户，未来随着ASML光刻机产能的扩充，以英特尔、三星、台积电、海力士、美光等为代表全球龙头晶圆厂商将获得优先购买权。在可预见的未来，似乎没有竞争对手能够威胁到ASML近乎垄断的地位。不得不说，EUV系统不仅是ASML的“印钞机”，在市场需求的推动下，也同样是Foundry和DRAM厂商的“印钞机”。
本文编译自Khaveen Investments分析报告、CNBC、ASML年报等，内容仅供交流学习之用，如有任何疑问，敬请与我们联系info@gsi24.com。
（点击上图，立即加入！每日30+资讯等你来！）