“我读巴芒”第38期
这是我的第305篇原创文章
作者按：
巴菲特和芒格是我的投资和人生偶像，按照他们的思维和行为方式生活，不仅可以获得满意的投资回报，更能收获幸福的美好人生。巴菲特和芒格的言论是我人生的“压舱石”，让我在纷繁复杂的世界里，可以少一点“乱花渐欲迷人眼”的彷徨，多一分“不逐萤火迷东西”的淡定。
最近，我经常会在雪球上发一些学习巴菲特和芒格语录的感悟。承蒙雪球厚爱，很多帖子被推荐上了“雪球热帖”，单篇帖子普遍达到了20w-100w的阅读量。考虑到雪球用户和公众号读者并不完全重合，于是我定期将相关内容发布于此，定名为：我读巴芒。每期字数大约1万字，以下为第38期（2022.12.24~2023.1.9）：
1
并购的会计处理
在1999年致股东的信里，巴菲特谈到，按照一般公认会计原则（GAAP），对并购案的会计处理，一种是“购买法”，可以用现金或者股票交易；另一种是“权益合并法”，只可用股票交易。如果使用“购买法”，则会产生“商誉”科目，这意味着公司日后每年都要提列一笔为数庞大的商誉摊销费用，作为损益的减项。
巴菲特说，虽然很多会计原则也无法反映企业的真实状况，比如说折旧费用的提列也无法准确地反映资产价值减损的实际情况，但至少这种做法与现实发展的方向是一致的。“商誉”科目的问题在于，如果你买的是一家好公司，经济意义上的商誉不但不会减少，反而会随着时间的推移而累加。然而，会计意义上的商誉却一直在做减记。
巴菲特认为，要想以较为公允的方式进行并购案的会计处理，首先是并购公司应以公允的价格认列其投资成本，当公司账上出现经济商誉以后，这项资产应当继续保留在账上，而不是分年摊销。万一在并购完成之后，公司的经济商誉真的出现减损，那就按照一般的资产价值减损原则来做判断和评估。
在参与并购时，巴菲特倾向于用现金而不是换股，一方面是因为他看重$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 的股权价值，另一方面是因为换股的税负损耗很高，而如果采用现金支付的方式，则可以在未来摊销商誉费用的时候抵减相应的企业所得税。不过，如果卖方坚持要以换股的方式完成交易，而巴菲特又特别喜欢这家公司，他偶尔也会做出让步。
（2023年1月9日）
2
伯克希尔1999年的并购
在1999年致股东的信里，巴菲特谈到了当年的两起并购案：乔丹家居和中美能源公司。巴菲特式的并购风格，相信大家都并不陌生，它的基本特点就是——“不找中介，熟人介绍”。1999年$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 发起的这两起并购也不例外，基本上都是靠巴菲特的老朋友或经理人牵线搭桥完成的。
乔丹家居是一家由塔特尔曼（Talelman）兄弟持有和经营的家族企业。巴菲特在1983年买下了B夫人的内布拉斯加家具城，在1995年买下了比尔·柴尔德的威利家居，在1997年又买下了梅尔文·伍尔夫的明星家具，然后经由B夫人、柴尔德和伍尔夫的推荐，巴菲特又“顺藤摸瓜”找到了全美家具行业坪效最高的乔丹家居，双方一拍即合。
中美能源公司则是经由巴菲特的老友、Level 3通讯公司董事长沃尔特·斯科特（Walter Scott）介绍而来的。斯科特既是伯克希尔的股东和董事，也是中美能源公司的股东和董事，他跟巴菲特开会的时候，就顺口提到了中美能源公司。巴菲特回去后查了查资料，又跟中美能源总裁大卫·索科尔（David Sokol）谈了谈，就敲定了交易。
对于此时的巴菲特而言，要考虑的不仅仅是投资本身的问题，还涉及到要遵守相应的法律法规。根据美国《公用事业控股公司法》，伯克希尔不能拥有中美能源的控股权。巴菲特通过普通股+可转换特别股的组合，既持有了中美能源76%的股份，又将自身拥有的表决权控制在10%以下。对能源行业的投资，也是伯克希尔“资金大于主意”的真实写照。
（2023年1月8日）
3
伯克希尔式的收购
在1999年致股东的信里，巴菲特写道：“我们新的客源，主要还是来自现有客户的介绍。比如在利捷航空，‘老带新’的比例超过65%。我们的并购活动也与此类似：在别的公司，管理层通常与投资银行家一起寻求可能的并购机会；然而在伯克希尔，我们精心设计的并购策略很简单，就是静静地等待电话铃响。”
巴菲特讲了一个真实的“笑话”：1985年，当时有一家大型投资银行，受理了斯科特-费泽公司的出售事宜，经多方推销之后也没有找到合适的买家。结果，巴菲特出手，仅仅花了一周时间就敲定了收购协议。按照投资银行和斯科特-费泽签的协议，无论是不是它介绍的业务，只要斯科特-费泽顺利达成了买卖交易，它都要收取250万美元的中介费。
事后，这家投资银行“好心地”把之前准备的关于斯科特-费泽的财务资料，给巴菲特也提供了一份。巴菲特猜想，这可能是因为投资银行既然收了钱，多多少少也应该办点事。没想到，在收到投资银行的这份“礼物”之后，芒格冷冷地说了一句：“我宁愿再多付250万美元，也不想看这些垃圾信息。”哈哈哈哈，芒格果然是太“毒舌”了。
$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 的大多数并购，都不是通过中介，而是通过熟人“口口相传”转介绍的。收购斯科特-费泽的故事，只是巴菲特众多收购案例中的一个缩影。在我所译的《超越巴菲特的伯克希尔》（预计2023年3月出版）这本书里，有太多藏在并购背后的精彩故事。读懂了这些故事，也就读懂了巴菲特并购的底层逻辑。
（2023年1月7日）
4
伯克希尔的飞行事业
在1999年致股东的信里，巴菲特谈到了$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 旗下的两项飞行事业：飞安国际与利捷航空。两家公司都是业内的领导者，其中飞安国际的市场占有率超过行业第二和第三的总和，利捷航空的市场规模则是行业第二的5倍。当时，两家公司的经营者仍然是其创始人：阿尔·乌尔奇（飞安国际）和理查德·桑图里（利捷航空）。
飞安国际属于资本密集型行业。飞安国际拥有222台飞行仿真器，每台的成本高达1500万美元，每台飞行仿真器每次都只能训练一位飞行员。1999年，飞安国际加上它持股50%的飞安国际-波音子公司，资本支出合计高达2.15亿美元。利捷航空的设备所有权虽然归属客户，但它每年也要投入成本，来维持自己的核心机队。
利捷航空的一大竞争优势在于，它的同行都是大型飞机制造商的子公司，它们只能给客户提供其母公司生产的品牌和机型。利捷航空就不同了，它可以提供由全球五大飞机制造公司生产的全系列飞机。由于给客户提供了更多的选择权，利捷航空享有了非常重要的“规模优势”，上门的订单络绎不绝。
巴菲特坦言，限制利捷航空营运增长的主要因素就在于飞机数量。可见，利捷航空的紧俏就如同$贵州茅台(SH600519)$ 一样，处于满产满销、供不应求的状态。为此，巴菲特陆陆续续又下了42亿的飞机采购订单，来满足客户日益增长的消费需求。虽然利捷航空和飞安国际都是飞行相关的事业，但它们和航空公司的生意模式，有着本质区别。
（2023年1月6日）
5
1999年的盖可保险
在1999年致股东的信里，巴菲特谈到了盖可保险当年的经营形势相当喜人。1993年~1999年，盖可保险新增的自愿保单数量从346882笔增长至1648095笔，有效的自愿保单总量从2011055笔增长至4328900笔。盖可保险的营销费用，也从1995年的3300万美元，增长至1999年的2.42亿美元，预计在2000年会突破10亿美元。
盖可保险有两项极为重要的竞争优势，一是其新增保单的获客成本，远远低于同业水平；二是其续约保单的营运成本，更是创下了全美保险业者的最低水平。之所以能取得如此瞩目的成就，一方面离不开托尼·奈斯里和全体员工的辛勤工作，另一方面也与巴菲特合理的薪酬考核机制息息相关。
在1995年巴菲特入主盖可保险之前，其管理层的做法是，将每年的新增保单成本也跟年终奖挂钩。由于新增保单成本远高于续保保单成本，导致新增保单反而成了对员工的一种“惩罚”，这无疑会大大削弱员工开拓新市场和新业务的积极性。巴菲特买下盖可保险之后，只有两项指标与年终奖挂钩：一是保费增长率；二是续保保单的承保获利情况。
据巴菲特测算，要维持盖可保险的现有业务，每年5000万美元的广告费就够了。多投入的广告费，则主要是用于新保单的开发。盖可保险的蒸蒸日上，离不开大家的共同努力，其中也包括前任董事长洛里默·戴维森。1999年11月，戴维森以97岁的高龄谢世，包括巴菲特在内的盖可保险全体同仁，都会深深地缅怀他。
（2023年1月5日）
6
巴菲特再论浮存金
在1999年致股东的信里，巴菲特再次谈到了伯克希尔这艘巨轮的“发动机”——低成本的巨额浮存金。截至1999年，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 掌握的浮存金总计252.98亿美元，其中盖可保险34.44亿美元，通用再保险151.66亿美元，其他保险公司4.03亿美元，其他再保险公司62.85亿美元。
不难看出，伯克希尔旗下虽然有众多的保险和再保险子公司，但论及对浮存金的贡献，主力还是盖可保险和通用再保险。浮存金的规模固然重要，但更重要的是它的成本，以及对它的长期展望。就像我们的个人负债一样，能从银行取得大额贷款虽然不错，但更重要的是它的利率。当且仅当投资收益能覆盖贷款成本时，这笔贷款才是有价值的。
巴菲特认为，伯克希尔浮存金最大的功臣当属阿吉特·贾因。要做好保险业务，并不是一件特别容易的事儿。首先，承保人要依靠着自己的智慧及经验，对保险产品给予合理的定价；其次，承保人还要理性地拒绝无法衡量的风险，哪怕以损失保费为代价；最后，承保人还要有勇气接受高额但合理的保单。
1999年，通用再保险的承保绩效相当惨烈。究其原因，主要是原先的保险产品定价过低。再加上各类让人眼花缭乱的衍生品业务，让通用再保险“失血”不止。此时此刻的巴菲特，仍然没有对通用再保险完全丧失信心，他认为通用再保险有通畅的行销渠道，再加上伯克希尔强大的财务实力，前景可期。给我的重要一课是，一定要远离衍生品交易。
（2023年1月4日）
7
伯克希尔独有的经营故事
在1999年致股东的信里，巴菲特写道：“虽然我早就可以不必为了钱而工作，不过我还是非常喜欢当前在伯克希尔做的这些事。原因很简单，因为这会让我很有成就感，同时让我每天都有机会与我欣赏及信赖的人一起共事。”也就是说，巴菲特从来就没有把工作看成是一种“苦役”，而是给他带来快乐的源泉。
伯克希尔旗下的经理人都非常善良，他们恪守的是肯尼迪总统曾经说过的一句名言：“不要问国家为你做了什么，要问问你为国家做了什么。”巴菲特讲了一个动人的故事，故事的主角是威利家居及其经理人比尔·柴尔德。1954年，柴尔德接手时的营业额是25万美元；到1999年，其营业额已经增长至3.42亿美元。
1995年，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 从比尔·柴尔德家族手里买下了威利家居。由于柴尔德和大多数员工都是摩门教徒，他们从来都不在周日营业。然而，对于很多客户而言，周末才是他们血拼的大好时机。后来，柴尔德提议去博伊西开一家分店，巴菲特虽然对其“周末歇业”的规矩表示怀疑，但还是选择尊重柴尔德的商业判断与宗教信仰。
结果，柴尔德自掏腰包，耗费900万美元，承担了开店的前期成本。柴尔德表示，如果新店赚钱，他就以成本价卖给公司；如果新店亏钱，他就自行承担经营损失。后来，新店生意兴隆，柴尔德果然兑现承诺，并且对前两年陆续投入的资金，没有收取一分钱的利息。这是在别处读不到的经营故事，每每读到这里，都让我觉得特别动容和暖心。
（2023年1月3日）
8
伯克希尔首次出现经营亏损
在1999年致股东的信里，巴菲特再次谈到了衡量$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 内在价值的两大指标：每股投资金额、扣除投资后的每股税前盈余。前者反映的是伯克希尔作为投资公司的表现，后者反映的是伯克希尔作为经营主体的表现。两者合在一起，可以大致反映出伯克希尔的全貌，也可以反映出巴菲特作为投资家和企业家的双重身份。
1969年~1999年，伯克希尔每股投资金额从45美元增长至47339美元，年复合增长率约25.4%；1999年，伯克希尔的每股税前盈余表现不佳，当年仅录得-458.55美元的负收益。这是巴菲特自1996年首次在致股东的信里提出内在价值的衡量标准以来，第一次出现每股税前盈余为负值的情况。
为什么会出现这种情况呢？并不是因为伯克希尔旗下的大多数事业表现不佳，而是受到了若干重大负面因素的影响。比如说，通用再保险发生了巨大的承保损失；再比如说，盖可保险的承保利润也出现了一定程度的下滑。另外，伯克希尔提列的会计商誉是逐年减少的，但其实质的经济商誉却在逐年增长，财报数据也仅供参考。
巴菲特说，虽然他和芒格无法给伯克希尔的内在价值做一个精确的估值，但可以肯定的是，这一数值会远远超过其578亿美元的账面价值。比如说《布法罗新闻报》、喜诗糖果等，内在价值大约是其账面价值的15~20倍之间。也就是说，如果它们是上市公司的话，大约是15~20倍市净率的估值水平。这样的溢价，通常只有优秀的企业才能享有。
（2023年1月2日）
9
1999年，伯克希尔的“难关”
在1999年致股东的信里，巴菲特开篇就提到了当年“惨淡”的业绩表现：$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 每股账面价值增长0.5%至37987元，每股市值下跌19.9%，同期$标普500指数(.INX)$ 上涨21%。仅从股价表现上看，伯克希尔当年跑输指数超过40个百分点，创下了历年来巴菲特表现“最差”的一年。
面对股价下跌，巴菲特并没有作任何的辩解或掩饰，他甚至还讲了一个“自嘲”的段子：有位运动员的成绩单上，拿了很多“F”和一个“D”，善解人意的教练说：“孩子，我想你只是有点偏科。”巴菲特说，纵观自己在1999年的表现，“资金分配”尚可以拿到“D”，至于投资组合及伯克希尔自家股票的表现，可以说是非常惨淡了。
不过，巴菲特也没有一味地“埋怨”自己，他和芒格仍然坚信，在未来10年，伯克希尔的内在价值增长率可以略微超过同期标普500指数的涨幅。巴菲特之所以对跑赢指数抱有强烈的信心，主要是因为他认为指数已经严重高估，未来10~20年指数的表现，一定不如它在过去20年间的涨幅。
在我看来，巴菲特明明知道是市场错了，而不是自己错了，他也没有为自己当年的表现“不佳”找任何借口。很显然，巴菲特考虑了很多股东的感受。从巴菲特自身来讲，他的内心是非常坚定的。如果是做基金管理人，巴菲特的1999年一定特别难过。选择以伯克希尔作为投资平台，可以说是巴菲特一生最正确的决定之一。
（2023年1月1日）
10
巴菲特批驳财务乱象
在1998年致股东的信里，巴菲特写道：“很多公司会将多年来积累的商誉，在某个单一会计年度提列损失。公司之所以这样做，可能是为了将过去累计的垃圾一次性出清，或是为了虚增未来年度的盈余预先做好铺垫。华尔街只关注未来年度盈余高了5美分，而不介意公司当年盈余少了5美元，公司就是抓住了这一心理。”
巴菲特举例说，这就像打一场高尔夫球赛，你本来的水平是91杆、94杆、89杆、94杆、92杆，这样的成绩只能说是差强人意；如果你玩一点点数字游戏，把成绩变成140杆、80杆、80杆、80杆、80杆，总杆数仍然是460杆，不过给外界的感觉却是你的水平大幅提高，且稳定在80杆的极佳水平。
一项统计数据显示，1998年美国上市公司宣布提列的特别开支（包括重组费用、研发支出、与并购有关的各项减记费用，等等）就高达1369项，合计721亿美元。相比之下，1997年《财富》“世界500强”的盈利之和也不过只有3240亿美元而已。可见，利用会计制度的“漏洞”来展示“财技”，已经是美国企业界司空见惯的现象。
巴菲特所说的财务乱象，并不是20世纪90年代美国上市公司所独有的，在我们每天面对的投资市场，这样的情况也是普遍存在的。君不见，2018年市场不好的时候，很多上市公司都集中计提商誉减值，其实也是一种“财务洗大澡”的手法。作为投资者，碰到上市公司有类似的做法，一定要提高三分警惕。
（2022年12月31日）
11
巴菲特谈期权
在1998年致股东的信里，巴菲特集中地谈到了他对股票期权的看法。当时，伯克希尔刚刚以换股的形式，完成了对通用再保险的收购。结果巴菲特发现，通用再保险给员工发放了大量的期权，能否兑现期权奖励主要跟公司股价挂钩。为了遏制这种不合理的状况，巴菲特要求通用再保险，把原来的期权奖励换成等值的现金再发放。
巴菲特之所以对期权持偏负面的态度，主要是由于期权作为一种奖励形式，按照会计原则可以不计入公司的成本，最后导致期权被滥用。巴菲特举例说，今年盖可保险的广告预算是1.9亿元，如果我们没有选择现金支付，而是给予广告商等值的伯克希尔股票期权，难道仅仅是因为它没有被记录在会计账簿上，就当一分钱的成本都没有发生么？
毫无疑问，给员工的期权奖励不是平白无故“变”出来的，它一定会给公司的真实盈余造成影响。巴菲特坦言，他和芒格在给有期权的公司做盈余修正时，调整的幅度经常会在5%以上，有时候甚至会超过10%，幅度之大甚至会影响到他的投资决策。有时候巴菲特看到一家还不错的公司，仅仅是因为期权的问题，也会导致他放弃并购。
针对期权的问题，巴菲特发出了“灵魂三问”：“如果期权不算是一种报酬的话，那它算什么？如果期权不算是一种费用的话，那它算什么？如果费用不必计入损益表并对利润产生影响的话，那它应当去往何处？”对期权的态度，也反映了巴菲特看重经济实质，而不看重账面数字，这正是他做好经营和投资的底层逻辑所在。
（2022年12月30日）
12
巴菲特“曲线减持”股票持仓
在1998年致股东的信里，巴菲特写道：“我们手上持有超过150亿美元的现金及现金等价物（包括一年内到期的优质债券），拿着这么多现金让我们感到相当不自在。不过，我们宁愿让这150亿美元放在我们手上发痒，也不愿意让它轻轻松松地落入到别人的口袋。”不难看出，巴菲特虽然很想出手，但是并没有找到合适的投资机会。
由于股市整体高估，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 的股价也不便宜，巴菲特在完成伯克希尔对通用再保险的并购后，立即要求通用再保险出售手上所有的股票投资。通用再保险总共卖出了250种以上的股票，为此缴纳的资本利得税就高达9.35亿美元。巴菲特“清仓式减持”的目的何在呢？
据@唐朝 老师《巴芒演义》介绍，通用再保险的收购对价相当于原伯克希尔22%的股本，在通用再保险出售了所有的股票投资组合以后，意味着伯克希尔变相减持了手里22%的股票头寸。巴菲特没有直接在伯克希尔的层面抛售股票，而是以“曲线减持”的方式实现，很可能是担心自己的卖出会对市场形成抛压，进而影响预期收益的兑现。
此外，巴菲特在并购市场的重要优势之一，就是他承诺会长期持有，而不是转手卖出。如果此时大规模地抛售股票，显然对他的名声也是不利的。2000年3月，伯克希尔的股价最低跌至40800美元/股，还不到1998年6月高点的一半。从后视镜的角度看，巴菲特的“曲线减持”是非常明智的。
（2022年12月29日）
13
巴菲特投资麦当劳始末
在1998年致股东的信里，巴菲特写道：“今年我们做的一些举动，事实上导致我们的利得不增反降，尤其是决定卖出麦当劳让我们损失惨重。也就是说，如果去年我在股票交易上呆坐不动的话，大家可能会过得更好一点。”这是巴菲特首次公开承认，卖出$麦当劳(MCD)$ 也许不算是特别明智的选择。
根据巴菲特致股东的信所披露的数据，截至1996年底，$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 持有麦当劳30156600股，持仓成本12.65亿元，市值13.68亿元。以市值计，麦当劳是巴菲特的第七大重仓股。然而到了1997年，麦当劳已经从巴菲特的重仓股名单里消失。巴菲特喜欢喝可口可乐，也喜欢吃炸鸡薯条，那他为什么要卖掉麦当劳呢？
据巴菲特在1997年、1998年伯克希尔股东大会和1998年佛罗里达大学演讲时的发言，他认为麦当劳不可能获得像可口可乐、吉列在各自领域的统治地位。原因很简单，麦当劳和可口可乐虽然同属餐饮行业，但食品市场是天然趋于分散的，人们可以天天喝可乐，却不会天天吃汉堡。任何一家餐饮企业，市占率都很难达到1%。
1996年底，麦当劳的股价是12.7美元/股；截至2022年12月27日收盘，麦当劳的股价是266.84美元/股。不考虑分红因素的话，26年上涨21倍，年化回报率约12.4%，是一笔相当不错的长期投资。巴菲特如果一直持有麦当劳的话，到2021年的市值大约是287.43亿美元，仅次于巴菲特在苹果公司和美国银行上的持仓。
（2022年12月28日）
14
巴菲特再谈浮存金
在1998年致股东的信里，巴菲特再次谈到了浮存金的重要意义。伯克希尔掌控的浮存金规模，从1967年的1700万美元一路增长至1997年的70.93亿美元。由于伯克希尔收购了通用再保险，1998年伯克希尔掌控的浮存金更是飙升至227.62亿美元。巴菲特认为，评估保险业最重要的就是浮存金的规模及成本。
所谓“浮存金的规模”，就是指保险公司收取了客户的保费之后，在尚未赔付之前，沉淀在保险公司的资金，它是会计意义上的“负债”，却是经济意义上的“所有者权益”；所谓“浮存金的成本”，就是指保险公司在支出赔付和费用之后，如果发生了承保损失，它就是成本；如果还有承保盈利，它就是负成本。
自1967年来涉足保险业以来，巴菲特掌控的浮存金规模逐年增长，而且总体上的浮存金成本为负，这就相当于以负利率从银行借钱，既安全又划算。巴菲特之所以无惧于熊市，跟他拥有的源源不断的浮存金有着莫大的关系。充足的“弹药”，加上精准的“枪法”，两者结合在一起，形成了非常完美的商业闭环。
巴菲特还特意强调，对于大多数投资人而言，由于保险的承保和理赔并不是发生在单一年度，因此要想准确衡量一家保险公司的浮存金成本是非常困难的。他们除了被迫接受保险公司提供的财务报表数据以外，别无他法。可见，巴菲特买保险公司，和普通投资者买保险股的逻辑，是完全不同的。
（2022年12月27日）
15
巴菲特收购通用再保险
在1998年致股东的信里，巴菲特谈到了当年对通用再保险220亿美元的并购案。当时，伯克希尔增发了272200股$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ ，约占增发前总股本的22%，用以交换通用再保险的全部股权。通用再保险是全美最大的财产保险再保险公司，此外，它还拥有全球历史最悠久的再保险公司——科隆再保险82%的股权。
巴菲特认为，并购后的通用再保险，一定会比之前的表现更好。这主要是因为，再保险的需求大多是源于原保险公司想要规避大型意外损失所造成的盈利大幅波动，从商业模式上来说，再保险公司本来就要有承受波动的能力。然而，具有讽刺意味的是，一家上市的再保险公司却必须接受股东和外部债信评级机构对其盈利稳定性的检验。
但在伯克希尔，巴菲特宁要剧烈波动的15%收益率，也不要波澜不惊的12%收益率。伯克希尔拥有强大的财务实力，它完全可以接受旗下保险和再保险业务的获利波动性，只要它能有良好的预期回报率就行。伯克希尔的财务优势，再加上通用再保险的营销渠道、技术背景与管理技能，一定能让通用再保险发挥出巨大的潜能。
巴菲特对通用再保险的经理人罗恩·弗格森也是赞赏有加，并寄予厚望。巴菲特相信，只要给他们一点点时间，弗格森和他的团队就一定能再创佳绩。让巴菲特万万没有想到的是，买入通用再保险，只是他陷入麻烦的开始。也是从巴菲特投资通用再保险的案例中，我看到了衍生品交易的巨大风险，以后也坚决不碰衍生品业务。
（2022年12月26日）
16
巴菲特收购利捷航空
在1998年致股东的信里，巴菲特谈到了当年5月达成的一笔交易：$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ 以一半的现金、一半的股票作价7.25亿美元，收购了利捷航空。巴菲特一开始并不知道这家公司的存在，是伯克希尔旗下布朗鞋业的经理人弗兰克·鲁尼推荐给他的，鲁尼本人就是利捷航空的客户，对利捷航空的服务感到相当满意。
利捷航空的商业模式是这样的：出售专机的部分所有权给客户，并替客户承担日常的维护和保养事宜。对于客户来说，他们既享受了专机的服务，又避免了资源的闲置和浪费，而且也不用亲自操心飞机的保养、机长的培训等杂务。当时，利捷航空拥有超过1000名客户以及163架飞机（其中23架属于公司自有，以便预订高峰期的机动使用）。
利捷航空的机型非常丰富，有波音、湾流、猎鹰、雷神等等，基本上可以满足大多数高端商务人士的日常出行需求。巴菲特和家人在享受过利捷航空提供的900小时、300次飞行旅程之后，果断地卖掉了伯克希尔原来的专机。巴菲特相信，既然有人愿意买下整架飞机，那么就一定有更多人需要专机的部分所有权，利捷航空的发展空间依然广阔。
有趣的是，利捷航空也是巴菲特收购的另一家公司——飞安国际公司的客户。利捷航空拥有650名飞行员，每年至少要到飞安国际去接受两次飞行培训。从生意的角度来看，美国航空是飞机的所有权者，是典型的重资产模式；而利捷航空只是飞机的运营者，所有权由客户共有，两者有着本质的区别。
（2022年12月25日）
17
巴菲特再论盖可保险
在1998年致股东的信里，巴菲特再次谈到了盖可保险优秀的商业模式。盖可保险为客户提供低成本的直销服务，由于是保险公司直接接洽客户，因此第一年刚接的保单通常没有什么利润可言，只有到第二年客户愿意续保的时候，公司才开始产生利润。很多同业公司之所以没有效仿盖可保险，就是因为它们不愿意负担第一年的成本。
为了调动大家争取新业务的积极性，巴菲特特意将第一年的新保单排除在员工奖励的计算公式之外。在巴菲特的领导下，在托尼·奈斯里的管理下，盖可保险经营得相当出色。1998年，盖可保险向工作超过1年的9313名员工发放了1.03亿美元的现金红利，约占当年员工薪资总额的32.3%。与此同时，有4612名员工获得了职务上的升迁。
巴菲特说：“在$伯克希尔-哈撒韦A(BRK.A)$ ，我们始终认为，要教像托尼这样杰出的经理人如何经营公司，是一件相当愚蠢的事。”巴菲特对伯克希尔的经理人只有三项要求：第一，把公司当成自己的企业来经营；第二，把公司当成自己和家人在世界上唯一的资产来对待；第三，在有生之年，你没办法卖掉这家公司，要一直与它相伴。
巴菲特这些话是说给现有的经理人听的，也是说给潜在的收购对象听的。如果你满足巴菲特的收购标准，你可以随时打电话给巴菲特。巴菲特还特意声明，除了芒格之外，他不会把这件事告诉任何人。这样一来，就打消了很多人保护隐私的疑虑。可以说，巴菲特既是精通投资的大神，也是深谙人性的大师。
（2022年12月24日）
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△本期福利
冠亚说
本期送出的福利，是唐朝李商隐所写的《无题》。李商隐的诗，我一直的读法都是“不求甚解”。这种朦朦胧胧的美感，难以捕捉的思绪，若即若离的碰触，其实是极好的。而一旦翻译成白话文，也许你会更清楚他想表达什么，但也可能会承受意境全无的损失。
李商隐文辞优美，诗风秾丽。他的很多诗，都有名句流传千古。比如说“此情可待成追忆，只是当时已惘然”（《锦瑟》）；“嫦娥应悔偷灵药，碧海青天夜夜心”（《嫦娥》）；“可怜夜半虚前席，不问苍生问鬼神”（《贾生》）......
当然，李商隐最令我喜欢的，莫过于这首《无题》中的一句：“身无彩凤双飞翼，心有灵犀一点通”。如果用我们现在通俗的话讲，大概就是“同频共振”。这是多么美好的一种状态啊！关于这种“摩擦成本为零”的交流状态，我是这样理解的：
所谓“同频”，是指我跟你讲任何话，都无须铺垫。因为你跟我有共同的话语体系，我一说，你就懂，我不用费力去解释；所谓“共振”，是指我想说什么，你都知道。或者是我刚刚打下一行字，你也回了我一段话，跟我说的一模一样。
今年以来，我能明显感觉到，自己的时间越来越紧张。拿“我读巴芒”来说，目前才更新到2023年1月9日，整整滞后了三个月进度。这还只是我工作中微不足道的一小块内容。我还要做好基金，多读财报，多读好书，翻译出版，直播讲书，参加活动，规划明年的职业发展......
于是，摆在我面前一道很现实的问题是：我还能从哪里省出时间来？如果你跟我见面，还要从“你是做什么的”问起，可能对我而言，这就是一种低效的社交，或者说对时间的滥用。我希望我们交流的时候，你对我有最起码的认知和了解，这样我们的沟通会更快地进入状态。
我的微信好友可能知道，今年我刷朋友圈的时间基本上是在晚上11:30以后。但与我要做的事情相比，我的时间依然是远远不够用的。为了把更多的时间花在“刀刃”上，从今天起，我可能也不会再刷朋友圈了，并且自己也会极少地发朋友圈。
但是，微信公众号，也就是这里，是我非常珍视的一块自留地。虽然只有20000人关注，但大多数朋友都了解我、欣赏我、支持我，跟我志同道合，同频共振。只要大家还愿意看，我就会继续写下去。所以，以后大家有什么想跟我交流的，就多多来这里吧！
20000人之中，也许有百分之一会成为朋友，也就是200人；也许有千分之一会成为伙伴，也就是20人；也许有万分之一会成为知己，也就是2人。这样的数量和质量，我已经很知足。当然，关注人数还一直在增长，也许将来会有更多朋友出现，这也是我持续努力的意义所在。
老规矩，截至今天22：00，留言点赞最高者为中奖者，奖品顺丰包邮寄出。接下来，舞台交给大家！你想说什么都可以，我相信无论是否中奖，只要你的留言能赢得大家的共鸣，你都会感到自己是快乐的、幸福的，加油！