美联储缩表加息的政治经济学

美国时间9月20日，美联储联邦公开市场委员会决定，保持1%-1.25%的联邦基金利率目标区间不变，从今年10月开始缩减资产负债表规模（缩表），决议得到委员全票通过。

除了缩表，联储高官预计：2017年还将加息一次；2018年将加息三次，2019年加息两次，2020年将加息一次。他们将长期中性利率预期由3%降至2.75%。

我们早在6月份就对缩表可能产生的影响做了深度分析，有兴趣的朋友可以参考 宏观经济 | 美联储缩表的短中长期影响，诺亚研究也及时地推出了最新的研究报告《美联储10月启动缩表，将会产生什么影响？》（见今日公众号文章）。

我们今年以来一直告诉投资者，由于全球经济取得同步的复苏，美联储将在今年按照计划加息三次。事实上，除了3月，6月已经完成的两次加息，市场预期12月加息的概率已经超过70%。

不过，由于市场上大多数投资者倾向于按照过去短期内的经验来做投资（这是一种心理学研究的典型的行为偏差），他们普遍认为美联储在今年的加息次数将一如2015-2016年那样少于3次，并且不断把资金投入到一些已经有明显泡沫特征的房地产市场，我们建议投资者对即将到来并且逐步加码的缩表和加息保持高度的关注和做好充分的风险管理。同时，我们今年以来建议投资者超配亚太和欧洲股市（特别是港股，印度股市，中概股和A股）和标配美股，都取得了非常好的表现。

许多投资者在意外之余，也不能完全理解美联储的缩表和加息决定。我们这篇短文就是和大家聊聊美联储决定背后的政治经济学。

2008年9月爆发金融海啸，美国银行体系陷入崩溃边缘，联储局以前所未有方式救市，特别是拯救那些濒临倒闭的金融机构，先后3轮量化宽松（QE），直接向银行购入美国国债、按揭抵押证券等金融资产，实质上是直接地印钞，联储局的资产负债表，从印银纸之前9000亿美元，增加至4.5万亿美元，相当于美国GDP25%。用更加容易理解的方式，这4.5万亿美元相当于全中国房地产估算市值的十分之一，也相当于上海交易所上市公司的市值总和。

除了美国印钞，过去9年，加上欧洲央行也印钞买债，日本央行向市场投入海量资金以催谷经济，据非正式统计，欧日央行连同美联储3方的量化宽松导致市场多了超过10万亿美元廉价资金。这里我们暂且不提印钞规模远远超过美日欧的中国央行。

从政治经济学的角度来看美联储的缩表决定，实在是毫无意外的举动。量化宽松导致的超低利率，使得银行对储户的存款基本上无需付出利息，储户成为救助金融机构的牺牲品。与此同时，量化宽松使得一些资产，特别是房地产，的价格处于极度扭曲的状态，不仅形成资产泡沫风险，而且是的全球贫富差距极度恶化。普通民众的不满情绪早已在全球遍地可见，看看美国的“占领华尔街运动”和特朗普在争议中当选总统，英国脱欧，整个欧洲的民粹主义抬头，香港的占中运动和学生们不断喊出独立的口号，都是量化宽松政策种下的苦果。

目前，全球取得了近十年难得一见的同步经济复苏势头，如果美联储继续将资产负债表维持这个规模，就要继续不合理地压低存款利息，政治压力必然愈来愈大；另外，美联储救助金融机构的决定，实际上是在进一步鼓励金融机构本来就普遍存在的道德风险（指他们在有美联储的救助下，将会承担更高的风险进行追求利润的经营行动），美联储只有采取缩表进行自我救赎，才能够修补早已破损的形象。

继美联储之后，欧日央行最终也要「缩表」，即使廉价资金仅收回一半，也超过5万亿美元，届时市场状况如何，历史上没有先例参照；可以说，未来一段日子，资本市场之波动、资产价格调整与洗牌，将牵动整体经济情况。

应该说，全球经济复苏给了美联储难得的机会进行缩表和加息。事实上，中国也将在目前经济发展和资本市场都出现良好发展势头下，决定对外资进一步开放资本市场。我们关于这个话题的观点已经在彭博刊登，而详细的研究报告也会在明天和大家见面（今天会刊登在国内的财经媒体）。

另外，我们上面提到的美联储采取量化宽松政策救助金融机构的做法，在大家看来可能是没有办法的办法，但事实上研究发现，在金融危机爆发后，有更好的救助经济的方法，但却没有被采用。究竟是什么方法？我正在写出答案，并在下周一和大家分享。