央企“双子星”黯淡｜物企比武②
乐居财经 范慧茹 邓鑫妮 发自广东
珠江两岸，盘踞着两家央企背景的老牌物管股。海风吹皱平滑的江面，央企“双子星”的较量也在阵阵涟漪中悄悄拉开序幕。
2月5日晚，中海物业官微表示，已于2月2日正式启动总经理合伙人制改革。消息一出，2月8日开盘，其股价最高上涨1.21%，截至收盘，报收4.97港元/股，上涨0.4%。
中海物业在多家机构下调评级后，缓缓回升，而同处与大湾区的另一家物企——保利物业，股价还没从基石投资者减持的冲击中回过神来。截至2月8日收盘，报收56.05港元/股，下跌1.67%。
同样的央企背景，同样背靠大湾区的红利，中海物业和保利物业一度被称为央企“双子星”。可是光鲜的包装下，却有几分“难兄难弟”的意味。
双双沽空
机构态度多观望
2月1日，港交所公布可沽空证券名单，中海物业和保利物业均在列。
这已经不是两家物企第一次出现在沽空列表中。乐居财经了解到，2021年以来，港交所共披露7次沽空名单，保利物业和中海物业都在列。
数据显示，中海物业近5天的平均沽空率为11.8%，比5天前的数据有所下降。但是2月1日和2月4日，其沽空率分别达到22.54%、18.32%，为均值的一倍多，沽空压力仍在。
无独有偶，保利物业近5天的沽空率为11.6%，与中海物业相近。而2月1日和2月4日，沽空率达到17.32%和19.73%，也均高于均值。
中海物业与保利物业沽空率波动如此相近，与它们长期以来在资本市场的“弱”表现有着密切关系。
2015年上市的中海物业，首日收盘报价0.99港元/股。上市已进入第六年，前四年股价最高不超过5港元，更多在2港元左右徘徊。
2016年-2017年，股价在1-2港元波动，2018年-2019年股价有所上行，在于2-4港元之间震荡，而股价起伏比前两年要大得多。
2020年是其股价振幅最大的一年，7月份最高股价拉升至9.19港元/股，随后持续回落，截至2020年最后一天，股价遭“腰斩”，跌去49.9%。
相较而言，上市资历较浅的保利物业，战线虽没有中海物业长，但发展轨迹与中海物业颇为相似。
2019年上市的保利物业，上市首日，收盘报价34.96港元/股。2020年3月后一路攀升，6月股价来到历史新高89.85港元，随后震荡下跌，截至2020年12月31日，报收61.1港元/股，从最高位跌去32%。
历史的相似延续到今年，两家物企均在1月14日和1月29日经历过阶段性的下跌。不同的是，保利物业的振幅明显大于中海物业。
截至2月8日收盘，中海物业今年股价从4.04港元/股上涨到4.97港元/股，涨幅23.76%。保利物业股价从61.1港元/股跌至56.05港元/股，跌去9.98%。两者市值分别为164亿港元和304亿港元，中海物业上市六年，市值却比2019年底上市的保利物业少140亿港元。
一涨一跌，似乎曾经相似的路径开始有所不同，但第三方机构眼中的他们，仍有很多相似，其中之一便是机构对二者的态度。据不完全统计，近一个月来，多家机构对中海物业和保利物业持观望态度。
1月11日，美银证券认为中海物业的前景好坏参半，故将目标价下调11%至6.2港元，维持“跑输大市”投资评级；一周后，野村发布报告，下调中海物业目标价至5.7港元，维持中性评级。连续被两家机构下调目标价格后，一月底里昂一改态度，表示看好中海物业，投资评级为“买入”。
中海物业喜忧参半，资本市场的态度尚且暧昧。然而保利物业下坡的股价，已经明示了市场的态度。
作为保利物业IPO的基石投资者，GICPrivateLimited（简称“GIC”）在2019年助推其登陆港交所，却在上市第二年开始减持。今年连续2次减持套现，1月21日和1月25日，减持保利物业共119.5万股，涉资约8152万港元。
受减持影响，保利物业的股价从1月25日一路下滑，截至2月8日收盘，跌去19.88%。
中海物业对母依赖严重
保利物业第三方并购颗粒未进
无论是资本的观望，还是投资机构的接连“出逃”，透露出的深层原因，是对中海物业或保利物业自身发展模式的不明朗。
物管行业拥有规模就意味着紧握话语权。中海物业和保利物业背后央企，在管面积位居行业前列，但也正因其有着先天性关联方倚靠的优势，恰恰在一定程度上，成了它们第三方独立外拓的“牵绊”。
从第三方外拓来看，中海物业和保利物业在各自的领域都有着自身所面临的问题。
就中海物业来说，截止2020年上半年，中海物业在管面积为1.58亿平方米，比去年同涨幅约10.2%，但大大低于物企在管面积的平均增速。克而瑞物管统计的30家上市物企，在管面积平均增速为22.7%。
上市进入第六年，中海系输送面积比重依旧在九成左右。克而瑞物管研究报告指出，2015年到2019年，中海物业在管面积之中90%来自中海系的关联公司中国海外发展及中国海外宏洋集团，市场化外拓面积占比较小。
国盛证券在研报中也指出，截至 2020 年 6 月末，中海物业在管面积为 1.58 亿平米，预计来自关联地产及外拓项目比为 9:1。
而在2015年上市初期，招股书显示90%管理面积来自中海地产及关联企业，此后，在历年年报中，中海物业并没有披露第三方项目的面积占比。
乐居财经了解到，上市至今，中海物业共进行了4次收并购，均来自中国海外发展(00688.HK)以及关联公司旗下的物业公司及商用物业。
反观保利物业，其在管面积达3.17亿平方米，是中海物业的两倍。截至2020年6月30日，保利物业第三方在管面积约为1.79亿平方米，占比高达56.8%，来自保利发展控股集团的项目在管面积约为1.37亿平方米，占比43.2%。
保利物业虽不存在第三方在管面积占比局限的困扰，但是其第三方的物业管理服务收入却在拖后腿。超5成的高占比，收入仅占比24.1%，营收能力低于关联方输送的项目。
在上市招股前，保利物业预计将57%的募集资金用于行业并购，其上市所得款项净额约45.24亿港元，在悉数行使超额配股权后，上市所得款项净额增加至52.18亿港元。
按照57%比例折算后，保利物业约29.74亿港元用于收并购，但截止目前，保利物业并无第三方并购动作。
除了第三方外拓颗粒未进外，保利物业还面临着近六成的合同在管面积到期的问题。资料显示，到2020年底，保利物业预计约1.87亿平方米的合同管理面积将要到期，占年中保利物业在管面积的59%。
毛利率均处平均水平之下
增值服务表现不理想
规模上的差别，以及对第三方外拓的态度，反映到各自的营收也各有不同。对比保利物业和中海物业，长处不相同，但弱项却颇为相似。
纵观中海物业上市5年多以来的表现，2015年-2019年，营收从不到26亿元，一路上升至约55亿元，而细看增速，高低起伏表现得并不稳定，2017年更是一度跌至个位增速为1.85%。
2020年上半年，中海物业收入为28.5亿元，同比增长18%，是中海物业近四年来最低增速。而与保利物业相比，低于其27.6%的同比增速。
此外，中海物业同期毛利率、净利润率也有所下降，分别为18%、9.82%，同比下降了2.1百分点、0.6百分点，均低于2020年上半年上市物企29.27%、14.72%的平均水平。
其实，中海物业整体毛利率较低，与其增值服务毛利率水平较低有关。2020年上半年，其增值服务毛利率约为24.4%，同比下降9.5个百分点，对比2019年上市物业公司增值服务毛利率水平来看，该水平远低于中位数45%。
近年来物业公司在基础服务以外，以增值服务作为自身盈利增长点。从各自的增值服务收入占比来看，中海物业的增值服务收入占比约为21.4%，低于保利物业的36%。
不过，增值服务收入占比较高的保利物业也并非业绩无忧。2020年上半年，保利物业整体毛利率从2019年上半年约23.6%降至约20.4%，下降3.2个百分点，毛利率水平也低于2020年上半年上市物企平均29.27%的均值。
整体毛利率的下滑，自然与各业务板块的毛利率挂钩。同期，保利物业三大业务毛利率分别出现不同程度的下滑，物业管理服务、非业主增值服务、社区增值服务毛利率分别下降1.1个百分点、0.6个百分点、13.9个百分点。其中，社区增值服务毛利率降幅最大，从44.1%降至31.4%。
业内人士曾表示，中海物业与保利物业存在类似的问题，尽管在管面积不小，但国企、央企的利润太低。
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