分歧与共识，震荡与反转

本期话题回归宏观交易，聊一聊海内外经济和市场上出现的分歧与共识。

在分歧中寻找共识

#中国经济的共识#

近期财新PMI和官方PMI的差异引发较多争论，尤其是那些对中国经济数据怀有长期偏见的老外交易员。

反映中小民营企业和沿海经济形势的财新PMI在持续改善，而更能整体反映经济形势的官方PMI仍在走弱，这让人困惑经济到底是在是在向上、还是向下？

其实，微观数据更支持财新PMI。

例如，历史上广东省发电量增速往往是广东出口的先行指标，近几个月广东发电量增速大幅回升，意味着广东的外贸出口或将回暖。这与财新PMI释放的信号相互印证。

再例如，在宽松政策持续发力下，近几月中国社融增速已经企稳。

而高频的中观数据如社会用电量、乘用车销量以及住宅销量的增速也都呈现企稳迹象。

虽然PMI指标看似'分歧'，但中国经济的触底回暖已逐步成为“共识”。

#海外经济的共识#

PMI数据有分歧的不止中国，美国的PMI数据也是如此。

今年以来，快速下行的制造业PMI指数已成为美国经济放缓的重要信号。而根据我们三思社内部的PMI领先模型、美国地区联储PMI，以及美国综合PMI都于近期开始触底反弹。

但是，更为领先的芝加哥PMI预览指数仍在快速下行（上图黄线）。而且，美国综合PMI指数中的新订单指数和就业指数也已跌至2009年以来最低水平，反应美国经济形势和企业家信心仍然很差。

在今年剩下的两个月里，美股的CEO们将制定明年的资本开支和雇员计划，如果订单数据和企业信心仍不能好转（下图），CEO们势必会削减明年资本开支和新增雇员数量，进而拖累明年经济。

在羸弱的基本面条件下，美联储的大胆宽松变得十分关键。美联储必须驱动股市上行(美国的金融市场对实体经济影响很大)，才能阻止美国CEO们削减资本开支或降薪裁员，以减轻经济下行压力。

#若美联储果断行动，理想情况下，短期利率下行（利率曲线变陡峭）还将提高通胀水平、驱动弱美元周期，开启新一轮再通胀交易。#

基本面羸弱的不止美国，欧洲经济同样未见好转。根据三思社月报里常用的内部领先模型（黄线）显示，本轮欧洲经济衰退的主源头、欧洲经济的火车头体-德国的出口增长仍未见底（蓝线）。

而同样高度依赖出口经济、常被视作全球经济风向标的韩国，其出口数据仍在恶化。

因此，与中国经济的共识--"触底企稳"不同，海外经济的共识是“仍在下行”，比如10月份美林基金经理调查显示，华尔街对未来两个月全球经济的悲观程度创下09年以来新高。

当然，基金经理的高度共识，常常都会沦为反指，这点千万不能忘。另外，在目前这个关键时期，还是得紧盯美联储的态度转变。

在共识中发现分歧

#再通胀交易的分歧#

尽管全球经济仍未明确好转，但各国政策宽松周期的启动及贸易谈判的积极进展，让市场已提前交易再通胀。

弱美元是全球再通胀交易的基础，近期美元走弱隐约释放了再通胀交易的信号，而新兴市场股市上行突破趋势线，也在印证这一点。

在经济周期的后期，出于对经济降温的担忧，投资者倾向于抛售价值股而持有成长股。

这一趋势在过去几年被演绎到极致：“价值因子”股票被低估的程度、“ 动量因子”和"增长因子"股票被高估程度，都接近2000年互联网泡沫前的高点。一旦再通胀交易启动，成长股与价值股的比价逆转将不可避免。

本月，“成长股”被抛售（下图绿线），“价值股”反弹（下图黄线）的迹象已经显现，这也是市场开始交易再通胀的信号。

不过，在再通胀交易的共识面前，海外投资者存在较大分歧。

毕竟目前的基本面尚未明确好转，而美联储降息并重启QE能否驱动弱美元并支撑再通胀交易，仍需要观察。

但随着9月以来的美债利率反弹已逐渐接近于突破趋势线，似乎局势即将明了。

#全球买方的分歧#

三思社的市场观点，除了来自指引我们9月入场新兴市场的 1.中国经济基本面领先指数、2.金融市场领先指数（见：中国周期简更：转折点来了？、以及：作为海外机构，我们如何利用中国股市的「衰退」与「复苏」？），还有三思社自2016年起的 3.三思社全球买方观点指数（见下）。

基于我们最新的三思全球买方观点指数（作为公开内容，下图为简化过的全局切面版，仅供大致参考），我们能得出以下几个信息：

图：过去一年全球主要买方对各类资产的观点变化，红色代表看空，黄色代表中性，绿色代表看多。

全球主要买方依然相当谨慎，目前他们最看空的资产是新兴市场股市和日本股市，而仍然在全面看多避险资产（黄金、日元）。但这一共识已被打脸。

#这些全球大买方目前最看空以中国为首的新兴市场股市，但随着新兴市场的基本面企稳（见本文第一部分），以及再通胀交易的临近（本文第二部分），一旦市场情绪开始反转，或将势头凶猛#

但我们深入观察上述'貌合神离'的共识之后，根据我们独创的买方资产观点分歧度指数却发现目前机构之间的观点分歧度已创下新高。

较大的分歧意味着当前各大买方机构的观点已处于胶着状态，多空双方都可以找到能支持其仓位的论据。

但是，一旦宏观大势开始向某一边明显倾斜，那么持相反观点的另一方将被迫做出仓位调整，这或将成为市场转向的拐点。

我们在此呼吁大家密切留意各类资产走势的反转，一旦出现反转，在共识反转的加速推动下，市场价格的调整速度以及波动幅度可能会非常剧烈。

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