“永煤”后续：交易商协会对永煤控股等相关机构启动自律调查

来源丨不良资产行业观察综合小债看市、债券民工等

中国银行间市场交易商协会公告称，近日，交易商协会关注到永城煤电控股集团有限公司继2020年10月20日发行“20永煤MTN006”后迅速发生实质性违约。

依据《银行间债券市场自律处分规则》，协会将对发行人及相关中介机构在业务开展过程中是否有效揭示风险并充分披露、是否严格履行相关职责启动自律调查。

在调查过程中，若发现相关机构违反自律规则的，交易商协会将予以严格自律处分；如相关机构存在涉嫌欺诈发行、虚假信息披露等违法行为的，交易商协会将移交相关部门进一步处理。

被查前因 ·

没有一丝防备，又一家AAA级国企倒下了。

11月10日， 永城煤电控股集团有限公司公告称，因流动资金紧张，“20永煤SCP003”未能按期足额偿付本息，已构成实质性违约，违约本息金额共计10.32亿元。

据公开资料，超短融“20永煤SCP003”发行于今年2月14日，当前余额10亿元，发行期限270天，票息4.39%，应于今年11月10日到期。

20永煤SCP003构成实质性违约之后，永城煤电主体信用评级在双11的今天直接下调至BB。令人意外的是，河南能化的主体信用评级也直接下调至了BB。

也就是说，继华晨控股后，又一家AAA级国企倒下了！

违约后，中债调整了永煤控股相关债券的市场隐含评级，并对相应债券估值予以调整。

永煤控股表示，将通过多渠道积极筹措兑付资金，争取尽快向投资人支付债券本息。

这也是永煤控股首次发生债券违约，其未来发债之路将布满荆棘。

“罗马不是一天建成的”

其实，永煤控股陷入债务危机是有征兆的，今年9月10亿“20永煤SCP001”到期，竟由母公司河南能源化工集团发债偿还。

据统计，目前永煤控股存续债券23只，存量规模234.1亿元，其一年内到期的债券达120亿元，短期集中兑付压力较大。

存续债券到期分布

据公开资料，永煤控股前身为永城煤电集团，业务以煤炭生产、销售为主，重点产品为优质无烟煤，此外还涉及商品贸易以及化工、装备、有色等非煤业务。

永煤控股官网

从股权结构看，永煤控股的控股股东为豫能化集团，持股比例为96.01%，其是河南省规模最大的省级煤炭企业集团，穿透后公司实际控制人为河南省国资委。

股权结构图

近年来，煤炭和化工产品价格大幅下跌，尤其今年受疫情冲击，煤炭下游开工率不足，永煤控股盈利能力明显弱化。

2018年至今年三季度，永煤控股分别实现归母净利润-11.44亿、-13.17亿元和-3.19亿元，亏损规模逐年扩大。

盈利能力

截至今年三季末，永煤控股总资产为1726.5亿元，总负债1343.95亿元，净资产383.55亿元，资产负债率77.84%。

值得注意的是，近年来永煤控股财务杠杆水平高企，曾一度超过80%，明显高于行业平均水平，存在较大债务风险。

财务杠杆水平

从债务结构看，永煤控股主要以流动负债为主，占总负债的73%。一直以来，永煤控股的流动资产均无法覆盖流动负债，其短期偿债能力指标呈长期恶化趋势。

截至今年三季末，永煤控股流动负债有979.49亿元，主要为应付票据和短期借款，其一年内到期的短期负债有420.7亿元，短期有息负债高达665.11亿元。

然而，相较于短期负债，永煤控股的流动性已显紧张，其账上合并口径货币资金有469.68亿，除去受限资金后无法覆盖短债，短期偿债风险较大。

值得注意的是，永煤控股合并口径470亿货币资金、母公司账上67亿，为何无力支付10亿规模超短融？

在备用资金方面，截至2020年6月末，永煤控股控股股东豫能化集团获得2260亿元的综合授信额度，其中尚未使用的额度为972亿元。

控股股东银行授信情况

此外，2019年永煤控股子公司永煤股份与河南资管、中银金融及陕西金融签订了120亿市场化债转优先股协议，并已于2019年12月及今年3月分别落地资金20亿元和4亿元。

另一方面，作为豫能化集团煤炭板块的核心资产和重要盈利来源，永煤控股还可以得到股东和河南省国资委的大力支持。

2017年以来，豫能化集团与多家金融机构共签订债转股协议金额合计525亿元，用于投资或置换存量负债。截至今年6月末，豫能化集团收到债转股资金170.01亿元，其中永煤控股收到120.01亿元，所获资金支持力度很强。

在负债方面，永煤控股还有364.46亿非流动负债，主要为应付债券和长期应付款，其长期有息负债合计231.28亿元。

整体来看，永煤控股刚性负债规模896.39亿元，主要以短期有息负债为主，带息负债比为67%。

近900亿有息负债之下，永煤控股财务费用高企，其2018和2019年财务费用均超45亿元，对利润形成较大侵蚀。

从偿债资金方面看，永煤控股除了经营性现金流，还对外部融资较为依赖。其融资渠道较为多元，通过租赁融资、应收账款融资、银行借款、债券融资、股权质押以及信托等方式融资。

然而不妙的是，2015年以来永煤控股外部融资环境恶化，其筹资性现金流净额持续净流出，再融资渠道遇阻。

筹资性现金流净额

从资产质量方面看，截至2020年9月末，永煤控股其他应收款高达278.54亿元，占净资产的73%，主要为与豫能化集团及下属单位之间的往来款，资金拆借规模较大，对资金形成大量占用，且有子公司已破产，存在一定回收风险。

高负债压顶、流动性不足背景下，今年永煤控股开始寻求出售股权缓解压力，8月其子公司安徽徐广楼煤业51%股权拟公开转让，转让底价为3.6亿元。

近期，永煤控股还发生重大资产重组，进行了一系列资产无偿划转及无偿划入，划出化工业务相关资产，有利于其资产质量、盈利能力及资本结构改善，但划出了中原银行股权这样的优质资产，令市场感到费解。

因此，无论从河南省国资委和控股股东支持力度，还是自身经营情况来看，永煤控股都不应该是迅速倒下的那一个，其意外爆雷让人措不及防。

“十亿违约”只是个开始

永城煤电发行的多只债券中均设置有交叉保护条款。如果按照永城煤电募集说明书交叉保护条款的规定，共有15只债券存在交叉保护条款，涉及债券金额为150亿元。这些债券可能需要召开债务融资工具持有人会议，确定具体的后续处置措施。

从交叉保护条款的内容看，留给永城煤电、河南能化和投资者的选择实际上已经并不多了，唯一可以确定的是，短期内会看到永城煤电和河南能化多只债券公告的债务融资工具持有人会议公告。

同时，永城煤电和河南能化的主体信用评级均被直接下调至BB，让整个事项的处置更加棘手和复杂，债务危机解决的难度可能会超出我们想象。

一、交叉保护条款主要内容

交叉保护条款主要是存在于中期票据、短期融资券和超短期融资券产品中。债券民工以20永煤MTN006中设置的交叉保护条款为例，介绍一下永城煤电和河南能化债券募集说明书中设置的交叉保护条款主要内容，两个发行人设置的交叉保护条款主要内容基本一致。

1、触发情形

永城煤电交叉保护条款的触发情形主要是发行人及其子公司未能清偿到期的标准化债券和各类非标融资未能偿还本金或利息。触发情形中基本上涵盖了所有的有息债务类型，只要有债务违约，即触发交叉保护条款。

2、宽限期

如果发行人触发了发行人在触发情形发生之后有10个工作日的宽限期，若发行人在该期限内对债务进行了足额偿还，则不构成发行人在本期债务融资工具项下的违反约定。

发行人已经正式公告20永煤SCP003无法偿付债券本息，构成实质性违约，在宽限期内能够偿还的可能性很低。

3、债务融资工具持有人会议召开

如果发行人未能清偿相应债务，则需要2个工日内发布召开持有人会议的公告，15个工作日内召开债务融资工具持有人会议。

也就是说，发行人在债务违约之后27个工作日内必须要召开债务融资工具持有人会议。

4、救济与豁免机制

对于持有人来说，实际上的选择并不多：

（1）无条件豁免本期债务融资工具违约约定，也就是说投资者需要认可20永煤SCP003不算是交叉保护条款的债务违约触发情形；

（2）有条件豁免：发行人对本期债务融资工具增加担保；发行人提高200BP的票面利率（自持有人会议决议生效日的下一付息日起）、持有人对本期债务融资工具享有回售选择权。

从永城煤电的实际情况来看，最可行方案的是调高料面利率，因为增加担保或者回售的可能性不大。

二、永城煤电交叉保护条款涉及的债券

根据公开信息查询可以知道，永城煤电目前有20永煤MTN001、20永煤MTN002、20永煤MTN003、20永煤MTN004、20永煤MTN005、20永煤MTN006、20永煤SCP006等15只债券存在交叉保护条款，涉及债券金额合计为150亿元。

三、河南能化交叉保护条款涉及的债券

根据公开信息查询可以知道，河南能化目前有20豫能化MTN001、20豫能化MTN002、20豫能化MTN003、20豫能化CP001等10只债券存在交叉保护条款，债券余额为115亿元。

永城煤电的超短期融资券违约，或许只是一个开始。

融资环境恶化，投资人尽失信心

对于永煤的债券违约，小编认为：近期发生的事情都让这件事显得更加荒诞：

2020年9月底，永煤合并口径有470亿货币资金，母公司口径有67亿货币资金。

2020年10月下旬，永煤发行了10亿元的中票。

2020年11月初，河南省政府刚刚对河南能源进行了重大资产重组，划出了经营一塌糊涂的化工业务，同时政府承诺要给予超过150亿的注资，优化主业，提升竞争能力。

近几日，华晨违约，债券投资人对辽宁国资不作为失望透顶，此时此刻，河南国资不该犯类似的错误。

永煤拥有河南省内最优质的的煤炭资源，采煤业务的可持续经营能力很优秀，省内三家要出问题，不应从他这里开始。

随着永煤控股债务违约，河南省内金融环境将恶化，再融资压力陡增，那些盈利能力弱、债务负担沉重的过剩行业国企，只有经历大刀阔斧的改革和重组后，才能涅槃重生。

只不过，主投资者的信心怎么维护？国企业的信用如何修复呢？！等待投资者的，将是漫长的协商和诉讼流程，而对河南区域的债券来说，短期内怕是要遇冷了。毕竟，省国资委控股的两个AAA大国企直接变成BB了，还有啥不可能的呢！

相关阅读

点击“阅读原文”即可报名参加

《房抵贷全流程风险管理专题闭门培训》