企业在决定进行私有化交易前，要考虑哪些因素？
谭敏亮
高盖茨律师事务所香港办公室合伙人
对于公司股权和管理而言，并没有适合所有情况的“通用”战略。虽然上市可能是许多私营企业的头等目标，但在合适的时间由合适的财团发起私有化，则可能是一些上市公司的首选方案。
私有化并不意味着之前的上市决策是错误的。一家公司在市场上能否保持竞争力，受到许多因素的影响。有的因素在公司的控制范围内，如经营战略和公司财务决策，而有的因素则是由市场驱动的，如监管环境和投资者偏好。上述因素也会随着时间的推移而发生变化。此外，全球经济变化可能会带来管理层和企业所有者难以预见的新机会或障碍。因此，公司控制人会不时审慎评估私有化策略。
在评估一笔私有化交易是否是增值交易时，应当考虑以下因素：
未来运营。削减合规成本不应成为私有化的主要原因。与非上市公司相比，上市公司享有各种无形优势，如更好的市场认可度和更高的员工士气。更重要的是，公司是否依赖资本市场满足其融资需求？倘若答案是肯定的，尽管上市公司在私有化之后可以继续向投资基金和专业投资者发行股票和债券，但公司面临的融资难度更大、成本更高。
时机。自然，财团会希望以尽可能低的价格实现公司私有化。这通常意味着在股票资本市场疲软或公司业绩不佳时发起交易。然而，在这种环境下，融资通常难度更大、成本更高。通常财团会质押公司股票进行杠杆操作。如果公司业绩不佳或面临不确定性，金融机构会犹豫是否放贷，或者提出保守的贷款成数（LTV）要求。资本市场的波动和不确定性也可能限制可选融资方案。债权市场的“安全投资转移”可能导致对私有化感兴趣的债权和夹层基金减少。
锚定投资者。谁会加入私有化财团？如果公司有若干主要股东，哪个股东会在私有化中转续其股权？是否会有新的投资者加入？如果财团包括一个以上的主要成员，各方应寻求在控制权、杠杆和退出问题上达成一致。牵头成员（通常是控股股东）应该在战略和融资支持需求与股东僵局和不切实际的合同承诺风险之间寻求平衡。
被否决的可能性。在某些司法管辖区，私有化必须得到无利害关系股东的批准，因此障碍可能很大。例如，一家在香港上市的开曼公司拟通过协议安排实施私有化，该计划必须得到参与表决股份的75%无利害关系表决权的支持，以及参与现场表决的过半数无利害关系股东的支持；同时，该计划必须不会受到超过10%无利害关系表决权的反对。发起人应“算好账”，评估提案被否决的可能性。这意味着发起人应收集所有相关事实，如适用的监管门槛、主要股东背景、历史股价和公司经营预测。相关评估应在交易产生重大费用之前完成。
融资。为审慎起见，发起人应在私有化早期安排融资事宜。融资支持可有多个来源：银行信贷、新投资和和转续股权。各资金来源均可有多种形式。例如，新投资可能来自新投资者或现有股东，其投资形式可包括优先债权（如高收益债券）、夹层债权（如可转换债券）和优先股权（如优先股）。转续股权可来自大股东、高管和公司的员工持股计划。公司资产可用作融资押品。
私有化不一定是零和游戏，对于私有化财团、公司管理层和流通股股东来说都是如此。尽管各方都从桌面上拿走不同的东西，但都可以从同一交易中受益。一笔成功的交易通常包含以下要素：
公平交易。其标志是交易条款的公平性和对流通股股东提供充足的溢价。公司应该谨慎管理公共关系，以便让公众能够“看到”所进行的是一次公平交易。在整个交易过程中，无论法律是否有强制要求，应该始终避免利益冲突，有时甚至可能做出适当让步。
更强大的公司。理想情况下，在私有化完成后，公司应该具有更高的效率和竞争力，公司员工和高管应对转变的结果感到满意。为了实现这一目标，应侧重寻找能够在私有化完成之后满足公司不同需求的财团成员，如拥有品牌知名度和战略联盟的成员。
成功回报。这是通过在每个投资层级的风险和成本之间取得适当的平衡从而达到每个层级的投资目标之后实现的。投资者应能够按照最初计划的时间表退出，并获得与所承担风险相匹配的回报水平。投资期间不应有不良意外情况发生。
前瞻性战略思维十分重要，因为一旦交易启动，许多环节将无法调整。我们绝不能让私有化的成功取决于运气。
作者：高盖茨律师事务所香港办公室合伙人谭敏亮
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