再论欧盟第五轮制裁：动力煤面面观

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再论欧盟第五轮制裁：动力煤面面观

摘要

本文根据BofA报告“Coal counts its calories”汇编而成，敬请读者参考。

1、 虽然俄罗斯是世界上最大的天然气出口国，但它也是世界上第三大动力煤出口国，仅次于印尼和澳大利亚。去年，俄罗斯约占海运动力煤市场的15%，全球动力煤出货量近1.5亿吨，约占欧洲煤炭进口量的一半。俄罗斯煤炭供应的中断只是自去年年初以来困扰市场的一波供应问题中的最新一例。 

2、 尽管去年的价格创下纪录，但由于供应无法足够快地填补所有的缺口，由于天气事件、铁路中断、新冠病毒疫情和设备短缺等一系列问题，主要的动力煤供应商难以提高产量。欧洲创纪录的天然气价格刺激了欧洲接近最大限度的煤炭产量，这进一步加剧了煤炭大火。尽管价格上涨，但动力煤仍然是地球上最便宜的MMBtu之一，天然气价格约为15美元/美元，明显低于25美元/美元的原油或接近35美元/美元的全球天然气。

3、 国际社会实施了俄罗斯有史以来面临的最严格的制裁，但迄今为止已经排除了俄罗斯的能源出口。尽管如此，强烈的自我制裁应该会减少对俄罗斯煤炭的需求。我们已将2022年俄罗斯动力煤出口的预测下调了15%以上，预计明年会进一步恶化。除了供应问题之外，俄罗斯还占全球高热值(CV)煤炭出口量的25%以上，这使得高CV煤炭的价格远高于低质量煤炭。虽然印尼出口的增加可能有助于抵消俄罗斯造成的数量损失，但这无法弥补质量差异。由于供应问题的增多，市场将不得不通过破坏需求来保持平衡。印度是世界上最大的进口国之一，历来一直是对价格非常敏感的买家，我们预计今年的进口将下降至2013年以来的最低水平。因此，我们将纽卡斯尔的预测在2022年提高到250美元/吨，在2023年达到175美元/吨，因为价格需要保持更长的时间才能平衡市场。

一、全球动力煤出口市场

由于俄罗斯和乌克兰冲突威胁到煤炭供应，动力煤价格飙升。3月初，俄罗斯入侵乌克兰后，混乱席卷全球，440美元/吨，纽卡斯尔煤炭价格飙升至大宗商品市场（图表1）。虽然俄罗斯是世界上最大的天然气出口国，但它也是世界上第三大动力煤出口国，仅次于印度尼西亚和澳大利亚（图表2）。去年，俄罗斯约占海运动力煤市场的15%，全球动力煤出货量近1.5亿吨，约占欧洲煤炭进口量的一半。对于海上动力煤市场来说，俄罗斯煤炭供应的中断只是自去年年初以来困扰该市场的一波供应问题中的最新一例。因此，我们将纽卡斯尔的预测在2022年为250美元/吨，在2023年为175美元/吨，因为我们预计价格将在更长时间内保持更高，以推动在短期和中期平衡市场所需的需求破坏。

在一个已经受到供应短缺困扰的紧张市场中，俄乌冲突导致供需面更加糟糕。由于去年的价格创下纪录，主要的动力煤供应商仍在努力提高产量。特别是南非，去年在运输问题上苦苦挣扎，出口下降了超过800万吨，下降了约12%（图表3）。澳大利亚在2021年全年艰难应对纽卡斯尔煤炭基础设施集团(NCIG)终端的中断和天气状况，难以维持出口同比持平。与此同时，哥伦比亚的出口在2020年下降了近2400万吨之后，仅设法恢复了400万吨。最后，世界上最大的出口国印尼去年的出口增长相对温和，随后宣布禁止在今年1月份大部分时间的出口。结果，1月份出口较12月的水平下降了2000万吨，下降了近60%，使纽卡斯尔价格跃升220美元/吨以上，海运市场几乎没有回旋余地（图表4）。随后，在2月底，俄罗斯入侵乌克兰，可能进一步扰乱全球煤炭供应，导致纽卡斯尔煤炭价格跌至400美元/吨以上，最近几周有所回落。

在全球天然气创纪录的价格推动下，煤炭需求的蓬勃增长，欧洲创纪录的油价加剧了煤炭大火，激励了欧洲接近最大限度的煤炭产量，希望平衡天然气市场，补充储存库存。尽管价格上涨，但动力煤仍然是地球上最便宜燃料，天然气当量价格15美元/MMBtu，明显低于原油25美元/MMBtu或接近35美元/MMBtu的全球天然气（图表5）。也就是说，过去两年来，随着欧洲能源危机波及全球大宗商品市场，煤炭价格与天然气价格表现出了很强的相关性（图表6）。正如我们在其他文章中所讨论的，俄罗斯向欧洲的天然气供应中断的威胁仍然是一个重大的风险因素，并可能进一步推高动力煤价格。另一方面，从基本面的角度来看，欧洲天然气市场现在的情况比几个月前要好。如果俄罗斯的冲突得到解决，全球天然气价格可能会开始正常化，并将对动力煤价格带来压力。

尽管欧洲和亚洲的全球天然气价格创下纪录，但美国液化天然气出口能力近期仍受到限制，由于液化天然气(LNG)出口仍受产能限制（图表7）。美国液化设施已经运行在最大利用率水平几乎没有额外的气体可以发送到欧洲以外的增量容量。Sabine Pass Train 6 (~0.7 Bcf/d) 2月初正式投入运行，Venture Global’s Calcasieu Pass (~1.5 Bcf/d)预计2022年晚些时候投入运行。紧张的全球天然气市场应该有助于鼓励更多的美国液化项目进行最终投资决定(FID)，但任何新设施的建设时间至少是几年。因此，除了目前正在建设的项目外，美国出口能力的任何显著增长都很可能是2025年的+。尽管如此，目前已有13个美国液化项目（220亿立方英尺/天）获得了美国能源部和FERC的批准，但尚未做出最终的投资决定（图表8）。我们预计，目前的全球天然气价格将推动至少几个项目最终投资落地。

二、俄罗斯22-23年动力煤出口或显著下降

国际社会实施了俄罗斯有史以来面临的最严格的制裁，但迄今为止已经排除了俄罗斯的能源出口。然而，由于融资、保险和货运都受到了影响，制裁仍对出口产生了强烈的次要影响。此外，人们对俄罗斯产品的自我制裁行动也非常强烈，这可能会减少对俄罗斯煤炭的需求，并需要大幅折扣才能找到愿意购买的买家。俄罗斯煤炭出口已经开始感受到影响，预计3月份煤炭货物负荷将降至多年季节性低点1115万吨，比5年平均水平低19%（图表9）。海运量占俄罗斯出口的大多数，占85%，其中12%的货物通过黑海，在冲突早期被导弹袭击（表10）。从长远来看，我们预计出口下降的趋势将持续下去，并可能在今年和明年继续恶化。欧洲的多家公用事业公司，如RWE、Uniper、Edison，已经宣布，虽然他们继续履行现有的俄罗斯煤炭合同，但他们将不会续签这些合同。我们已将俄罗斯今年对煤炭出口的预测从1.58亿吨下调至1.3亿吨，同比下降15%。我们预计2023年将进一步恶化，出口将下降10%，至1.17亿吨。

俄罗斯去年出口了约1.5亿吨动力煤，约占全球供应量的15%。更重要的是，俄罗斯占世界高cv(>5600 NAR)煤炭出口的25%以上（图表11）。替换在当前环境下的任何数量都是一个挑战，但特别是高质量的数量。包括澳大利亚、哥伦比亚和南非在内的高CV出口国都在努力增加供应。印尼是一个有能力快速提高产量的出口国，主要出口较低CV的煤炭。事实上，低CV煤(<5000NAR)在去年占印尼出口量的80%左右。因此，世界上的高CV煤更短缺，这意味着高CV煤的价格溢价不断上涨（图表12）。

这可能会促进洗煤和发电替代，随着高CV煤的溢价扩大，它应该会鼓励澳大利亚5500NAR煤的洗涤，以减少灰分和提高热值。清洗动力煤会减少体积，并产生副产品，导致采矿现场的环境问题。根据灰分含量的不同，在洗涤过程中损失的体积可能超过25%。实际洗涤过程的成本在5-10美元/吨之间。在澳大利亚，为了减少污染而征收的垃圾拒绝税导致了额外的成本. 给定目前的价格和假设的成本，纽卡斯尔6000NAR将需要超过5500NAR约80-90美元/吨，以使洗煤经济（图表12）。3月初，纽卡斯尔6000的成本超过了盈亏平衡，但最近几周又回到了更接近洗涤利润率的水平，尽管仍处于创纪录水平（图表13）。在发电方面，使用低CV煤主要造成效率损失，需要更多的吨。此外，使用灰分较多的低CV煤，也会导致维护问题。热交换器也可能成为一个问题，因为你需要一个更大的热交换器时，燃烧低CV煤，以获得与高CV煤相同的热传递。从实际的角度来看，发电厂很可能尽可能地将低品位的煤混合到供应中，同时保持运行需求。

三、欧洲动力煤何去何从

由于供应困难，欧洲的动力煤需求因天然气价格上涨而飙升。随着发电从天然气转向煤炭，全球天然气价格创纪录的高位加剧了煤炭市场的紧张性。自去年夏天以来，TTF的价格一直高于天然气水平的煤炭价格，包括碳排放，实际上也超过了天然气水平的燃料油价格（表28）。欧洲的煤炭发电量一直处于多年来的最高水平，并因此提高了欧洲的煤炭需求（表29）。2021年，欧洲煤炭进口量跃升超过1000万吨，接近12%，我们预计今年将达到类似的水平。虽然德国宣布计划在今年秋季前摆脱俄罗斯煤炭，但RWE和Uniper等公用事业公司表示，他们今年将履行俄罗斯煤炭合同，但未来不会续签合同。欧洲的能源危机也引发了有关增加煤炭产能和延长现有电厂使用寿命的讨论。尽管如此，德国仍将在今年12月让剩余的三个核电站退役。

在2010年至2021年期间欧洲煤炭产能下降了50%以上（表30），煤炭产能退役的稳定趋势限制了欧洲煤炭产能的转换潜力（也随之进入稳步下降趋势）。受政治风的推动（人们关注于加速欧洲的能源转型），以及极低的天然气价格，2019年和2020年的大量产能加速退出。2020年5月，TTF天然气价格跌至3.50/MWh，使得大部分煤炭经营不经济。鉴于欧洲创纪录的天然气和电力价格，煤炭价格已经卷土重来，去年的发电量有所增加，这是自2015年以来的首次年度增长，预计2022年将继续攀升。现在，随着政治钟摆重新转向能源安全(一些欧洲公用事业公司，如Uniper和RWE，已经讨论了恢复最近关闭的燃煤电厂，以及延长之前计划退休的电厂的运行寿命（表31）。

全球动力煤价格的一个下行风险因素是全球天然气价格的潜在正常化。由于俄罗斯供应的风险，TTF价格仍在100/MWh(~.32美元/MMBtu)以上，但欧洲天然气基本面在过去几个月显著改善。截至12月底，欧洲平均5年的存储赤字超过200亿立方米，是历史上最大的一次。然而，到3月底，储存赤字已经被削减到80亿立方米，减少了50%以上（图32）。液化天然气进口的增加、更温暖的冬季和俄罗斯不间断的天然气流动帮助提高了储存水平（表33）。尽管俄罗斯天然气流量降至零的末日情景仍然存在，需要大量的风险溢价，但随着欧洲存储水平的正常化，基本面支持价格继续走低。

END

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