梅新育：《购银法案》、《广场协议》与人民币汇率之争

前言：

今天下午去北京市政协就中美贸易战作专题报告，讲时慷慨陈词，回家路上，意气难平，想起这篇旧文，现在公号发出。

本文以“《汇率之争》”为题刊发于《读书》杂志2005年5月号，刊发时略有删节，这里贴出原稿全文。

中美贸易战硝烟战火这两天蔓延直至日内瓦，在世贸组织会场双方激烈交锋，期待我方守住阵脚。

2018.7.13

《购银法案》、《广场协议》与人民币汇率之争

梅新育

在日本经济史和国际金融史上，1985年9月22日无疑是一个值得铭记的日子，西方五国（美国、日本、联邦德国、英国、法国）财政部长和中央银行行长于这一天在纽约广场饭店签署了《广场协议》（Plaza Accord），“基于经济基本面与展望的变化，各位财长与中央银行行长认为主要货币对美元的汇率有秩序地进一步升值是可取的。当这样做有利时，各位财长与中央银行行长随时准备开展密切协作。”——协议公报第18节的这段结论启动了日元持续大幅度升值的进程：1985年9月20日—24日，日元对美元汇率为240～230︰1；24日—27日，日元汇率上升到230～220︰1；9月27日—11月1日，日元汇率为220～210︰1；……到1987年12月11日—1988年1月4日，日元对美元汇率已经上升到130～121.65︰1。随着日元升值，日本也一步步走向泡沫经济崩溃的深渊。1990年泡沫经济破灭，日本经济陷入令人窒息的漫长萧条而难以自拔，直到2003年第4季度，日本国内生产总值连续第4个季度增长，环比增长1.7%，是1990年第2季度以来最大的经济增长幅度，超过同期美国和欧元区增速，日本人才总算找回了一点久违的世界经济“优等生”感觉。

20世纪90年代日本的经济困境与《广场协议》之间究竟有无联系？国际经济学界对此观点不一。美国发展经济学家拉鲁奇（La-Rouche）等人对《广场协议》大加挞伐，认为它是包含布热津斯基原则的金融泡沫转嫁协议，在日本制造了庞大的“超级日元”泡沫，引诱日本充当了境外美元资产的大买主，为美国巨额财政赤字提供了融资，为濒临绝境的美国房地产投机商“解套”，为美国的通货与宏观经济稳定作出了巨大贡献，本国最终却在不可避免的泡沫破灭之后陷入十年萧条漫漫长夜，至今仍未完全复苏。凯塞·沃尔夫等人干脆直指美英联合通过《广场协议》、《卢浮宫协议》等工具蓄意制造了一个巨大的“威尼斯泡沫骗局”（参见文末注释），诱骗日本入彀。[②]

确实，20世纪90年代日本“失去的十年”与《广场协议》摆脱不了干系，正由于日元过快地大幅度升值，同时迫于美国压力快速、全面推行了金融自由化，刺激了日本在海外大规模投资，日本在很短时间内就上升为全世界名列前茅的资本输出国，“收购美国”之说一时甚嚣尘上，石原慎太郎的《日本可以说不》一书也应运而生。对此火上浇油的是1987年2月的《卢浮宫协议》，日本迫于美国压力实施了1987年2月至1989年5月的超低利率，以至于日本经济界人士中间弥漫着永久低利率的神话，有人甚至声称日本的低利率应该是世界“低利率接力的最后一棒”，[③]而正是这种低利率一方面极大地刺激了日本资产市场的膨胀，1989年东京黄金地段帝国大厦的地价就超过了加利福尼亚所有房地产的价值，一个东京市的地价竟然可以买下整个美国；另一方面激励了企业、个人、机构奉行激进的高负债策略，借入资金用于国内外资产市场的投资。当资产市场泡沫膨胀到顶峰而日本银行也不得不修正超低利率时，资产价格泡沫轰然破灭，众多日本企业、机构和个人转瞬之间沦为“亿万负翁”，致使日本的经济复苏之路在巨额不良资产的拖累下格外坎坷。

图  石原慎太郎

19年过去了，国际金融市场上汇率升值压力的焦点从日元转向了人民币。与当年一样，美国扮演了压迫人民币升值的主力。在美国一些制造业厂商、行业协会和政客的嘴里，中国依靠不公正的货币操纵将人民币汇率压在低水平下，从而赢得了对美国制造业的不公正的竞争优势，导致美国贸易逆差日益扩大。按照美国商务部统计，中国已经成为美国最大贸易逆差来源之一，2004年8月份美国贸易逆差扩大至540.4亿美元，为历史第二高水平，其中对华贸易逆差高达153.9亿美元，为历史最高水平。

其实，美国制造业利益集团将美国的贸易逆差归咎于别国的“不公平贸易行为”，表明他们的脑筋还停留在17—18世纪的重商主义经济学上，缺乏现代宏观经济学的基本常识。他们对贸易赤字夸夸其谈太多而理解太少。现代宏观经济学告诉我们，一个经济体的外国储蓄等于其进出口差额，贸易顺差表明其国民储蓄为别国所用，贸易逆差表明其国民储蓄不足以满足投资需求，从而利用了国外的储蓄来弥补本国国民储蓄与总投资之间的缺口。贸易差额并不取决于贸易政策或产业竞争力的微观经济学，而是取决于一国的国民储蓄率、投资率等宏观经济变量。美国的持续贸易逆差，表明美国国民储蓄率过低，无法满足国内投资的需求，必须通过贸易逆差的形式吸收别国的国民储蓄，而美元的国际货币地位又使得美国能够维持持续巨额贸易逆差。要消除贸易逆差，要么削减国内投资，要么提高储蓄率，包括增加私人储蓄和削减政府财政赤字，舍此别无他途。当美国个人储蓄率持续下降，有时甚至是负数；当美国联邦政府2004财政年度（截止今年9月30日）的财政赤字数额也创造了4130亿美元的历史新纪录时，美国不可能指望缩小贸易逆差。见不及此，而将矛头对准别国“操纵货币”的“不公平贸易行为”，实属缘木求鱼。

无需否认，在长期内，人民币汇率应当趋向升值；在不太久的将来，适度放宽人民币汇率波动幅度以便确立更有弹性的人民币汇率形成机制，这也是必要的。但如果在过短的时间里过大幅度地提高人民币汇率，我们除了要面临日本在《广场协议》和《卢浮宫协议》之后的局面外，还要遇到更多的问题，因为彼时日本早已步入发达国家行列，而我国还远远没有达到那样的水平；就是人民币升值压力的最大来源——贸易顺差，很大程度上也是来自外资企业的加工贸易而不是一般贸易，中国从中收获的不过是一点可怜的加工费，而日本当时是依靠内资企业通过一般贸易途径出口拥有自主知识产权的商品赢得贸易顺差的。未富而货币先升值，将损害我国经济持续增长的前景。

更令人担忧的是，我国不仅总体经济发展水平仍然比较落后，而且区域经济发展高度不平衡；不仅在总体上仍然需要通过持续的高水平投资实现赶超发达国家的目标，而且需要通过投资在国内的区域间梯度转移延长实物资本的生命周期，并缩小区域发展的落差。尽管我国已经出现了相对的资本过剩，但相对过剩资本在不同区域之间的分布极不平衡，中西部和农村地区总体上不存在相对过剩资本，仍然处于绝对的资本短缺之中。人民币升值将推动我国沿海部分劳动密集型产业加快向外转移，在国际背景上考察，我国中西部地区实际上要与越南、菲律宾、印度等发展中国家竞争这部分资本；对于其中面向海外市场的企业而言，当他们选择迁移目的地时，越南、菲律宾、印度等发展中国家的沿海地区又比中国中西部地区拥有区位优势。倘若沿海发达地区的相对过剩资本（包括内资和外资）在人民币快速大幅度升值的压力下出于单纯逐利动机赴海外投资，就无异于剥夺了国内欠发达地区的发展机会。当区域发展失衡达到中华人民共和国建国以来最高程度的时候，剥夺国内欠发达地区的发展机会意味着什么，无需赘言。

有鉴于此，在人民币汇率长期内趋向升值的背景下，我国只能在逐步调整汇率形成机制的同时有秩序、有节制地调整汇率水平。而要避免汇率水平调整显著损害我国经济稳定性，我们不仅需要加快推进金融部门的改革，削减不良信贷，增进金融体系稳定性，逐步消除资产市场的过度泡沫，推动国民经济改变目前过度依赖外需的局面（中国外贸依存度2003年高达60.3%），更需要努力防止货币升值妨碍外资和沿海相对过剩资本向中西部地区转移，增进中西部的资本积累与资本形成。为此，除了改善中西部地区的基础设施和投资软环境之外，国家还需要从以下方面采取行动：

——不断降低国内劳动力流动的壁垒直至最终消除；

——鼓励发达省份和欠发达省份开展区域经济合作（如“泛珠三角计划”），发挥地方的主观能动性，消除地区经济壁垒，促进资本优先在国内重新布局，而不是在国内投资潜力尚未穷尽的情况下外流；

——鼓励专业化分工协作，形成区域性产业群落，用规模效益和范围经济铸造别国无可替代的竞争优势。

——坚持“内需为本”方针，扩大内需（尤其是国内消费需求），当沿海地区相对过剩资本需要重新布局时，在面向国内市场的情况下，我国内地比越南、菲律宾、印度等发展中国家的沿海地区更有区位优势。

对人民币汇率施压并不是美国第一次企图提高中国货币汇率以转嫁其国内压力，早在1934年，美国政府就通过制订实施《购银法案》（The Silver Purchase Act）“成功”地干了这么一次，只是这种“成功”的结果对美国毫无裨益，对中国则是惨痛的悲剧。

1929—1931年间，由于世界其它国家逐渐放弃白银的本位货币功能，在另外一个仅次于中国的传统用银大国印度，英印殖民政府也根据印度货币与金融皇家委员会（The Royal Commission of Indian Currency andFinance）1926年报告建议抛售了大部分白银准备，从19世纪70年代开始的银价长期下跌趋势有增无已，出现了世界性的白银向中国流动趋势，中国的贸易逆差也多数就地转化为白银资本内流，内流资本又高度集中地投向上海租界的短期房地产投机，资产价格泡沫日益膨胀。内地农业萧条，原来用于收购内地农产品的资金滞留上海，进一步给上海的泡沫经济火上加油。

1934年6月，在白银生产利益集团的策动下，同时也是为了将中国拉入美元集团，并打击中国、印度民族工业，美国政府实施《购银法案》，提高银价，彻底扭转了白银资本的国际流动方向，大规模套利资本流动压力将南京国民政府的货币政策推向币值稳定与遏止资本外逃无法两全、内外平衡难以兼顾的窘境：

此前，购买外币的外资和民族资本家因银价上涨而损失惨重；货币改革以后，国民政府实行稳定汇率政策，实际上为资本外逃者提供了保险，从而促进了资本外逃。为了挽救工商业，货币改革之后应当实行温和的通货膨胀，但通货膨胀将强化资本外逃的动机；除非运用高利率工具实行极端的通货紧缩，市面上货币仅仅勉强够流通之用，没有游资可以外逃，危机才不至于马上爆发，但极端通货紧缩和高利率的双重压迫又必将加深工商业的危机。

与此同时，作为一个四分五裂的半殖民地国家的名义中央政府，虚弱的南京国民政府根本没有足够能力贯彻其保卫本国货币的意志，日本投机商就公然动用武装为自己的白银走私护航并在交火中击败中国警方；由于不少身居高位的官员藉此谋取私利，南京国民政府保卫本币的意志也完全谈不上坚定。

《购银法案》实施时间不长，上海就流失了一半存银，国民政府被迫于1935年11月实行法币改革。

国际游资对中国货币体系的这场攻击，在短期内就将中国经济推入极为严峻的通货紧缩，上海房地产市场蒙受毁灭性打击，由于房地产在上海金融市场的重要地位，房地产市场的呆滞又进一步阻滞了上海金融市场的流动性并波及全国。在长期内，由于货币改革后的法币成为不兑现纸币，取消了对政府推行通货膨胀政策的约束，为20世纪40年代中国市场天文数字的通货膨胀率扫清了道路，而那场人类历史上罕见的超级通货膨胀又几乎终结了商业信用关系，财政体制一度倒退到王安石乃至杨炎之前的实物财政制度，[④]金融关系全面萎缩而沦为财政簿记，货币发行逐步过渡到以粮食和煤炭为基础的实物货币本位制，黄金市场与外汇市场事实终止半个多世纪。只有用合作取代对抗、用理解取代盲目施压，才能避免悲剧历史重演，无论对于中国，还是对于外国，这句话都是适用的。

注释：

威尼斯泡沫骗局

以历史上的威尼斯金融家们反复运用而得名，其操作手法如下：首先蓄意制造资产价格的虚假膨胀，诱骗当地市场投资者纷纷跟进投入；威尼斯金融家们的第二步是脱手资产攫取巨利；第三步是大举撤资，触发泡沫经济崩溃；第四步是当地资本拥有者陷入恐慌纷纷抛售，第二步趁火打劫廉价全面收购当地资产。17世纪，威尼斯银行家采用这种泡沫骗局，廉价取得伦敦金融界的控制权，19世纪又掌握了华尔街的金融控制权。

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[②] [美]凯塞·沃尔夫：《美英如何诱导了日本的泡沫经济和银行危机》，《当代经济科学》，1998年第2期。

[③] [日]铃木淑夫：《日本的金融政策》，第68页，中国发展出版社，1995年。

[④]杨炎于唐德宗建中元年（780年）在宰相任上推行两税法，统一以钱征税，是我国历史上首次实行全面的货币财政制度。而在抗战期间，不少根据地财政收支便以小米为计算单位，直至新中国成立后，在上海等大城市发行的人民胜利折实公债也不得不以粮食、纺织品、煤炭为计价单位，以“折实”作为吸引投资者认可的“卖点”。

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