亚联蒙格斯1月经济形势月报|经济增长动能下降

摘要2021年开局，经济整体出现边际动能下降态势，在剔除季节性因素之后仍然如此。生产端PMI与高频数据均显示出环比下滑的趋势，而需求端在零星疫情、就地过年和季节性因素的影响下，消费、地产与基建投资也有环比上的弱化。好在制造业投资可见改善趋势，地产与基建作为经济托底的需要已经逐渐弱化，制造业投资的增长会提升整体投资的含金量。而新出口订单和全球制造业PMI指数在1月有所回落，出口虽然仍保持高增长，但需警惕边际变化。
近期流动性有较大变化，从收紧转向恢复大额投放，可以看出政策目标在维护流动性和预防资产泡沫之间的取舍。总体看，政策导向会维持不缺不溢，但会随着经济的变化调整，不排除后续世界范围出现问题或者转好后推出相应的放松或收紧的政策。
价格方面CPI走低而PPI回升，物价水平平稳运行。食品类价格维持上月高位运行，是本月CPI环比上行的主因，但受翘尾因素影响，1月同比或有回落。而1月PPI环比预计正增长，同比有望由负转正。

一、生产——动能下降超过季节因素

1月制造业PMI录得51.3，虽然连续十一个月处于荣枯线以上水平，但较前值回落0.6%，降至去年8月以来最低。财新PMI也表现出类似走势，达51.5。同样，本月生产PMI较上月也稍有回落，达53.5。1月生产端的增长稍显疲弱，但仍保持平稳恢复的态势。

从高频数据方面观察：进入1月份，高炉开工率持续下降；线材产量在月初稍显回升但月中开始回落，螺纹钢产量平均低于上月水平；PTA开工率月内小幅下降月末有抬头迹象。工业行业生产环比连续两月下降，与季节性原因有关，但扣除季节性因素后，仍然表现出生产端动能减弱。

分企业来看，大型企业PMI和中型企业PMI分别为52.1和51.4，较前值均表现回落，分别下滑0.6和1.3个百分点，但仍处于景气区间；小型企业PMI为49.4，虽回升0.6个百分点，但已连续两月处于临界点以下，与大型企业相比，景气度相对偏弱。相应的，财新PMI月内有1.5个百分比的收缩，收缩幅度大于官方PMI，也与小企业景气度低有关。

蒙格斯认为，1月生产下滑不仅仅由于季节性因素，生产过热之后的恢复和部分地区疫情复发的干扰均对生产造成拖累。由于2020年底经济整体偏热，因此本月稍见下降无需担心，是过热经济修复的正常表现。总体看，生产端韧性好于需求端，如何提振需求仍是今年政策的主要方向。

二、 需求——内外需环比疲弱

1. 消费——环比下降，但可平稳过渡

2021年是我国“十四五”元年，在国内国际双循环主要战略方针指引下，消费的提振仍有望带动我国经济继续复苏态势。12月社会消费品零售总额同比增速4.6%，其中汽车类同比增长6.4%，成为国内消费端修复的主要动因。虽然在前两周表现同比下降，但在中后旬乘用车零售及批发都有大幅提升。根据乘联会数据显示，1月份预计狭义乘用车零售销量达209万辆，同比增长21.6%，但较12月的240万辆仍有差距。一方面，本月仍处在部分城市对于购买新能源汽车的政策窗口期，一些城市也增加了牌照额度指标，这都会刺激汽车的消费；但另一方，部分地区的疫情反弹，导致今年实施“就地过年”，对返乡购车潮起阻碍作用。但总体看1月汽车市场仍可平稳过渡。

综上，蒙格斯认为1月消费虽然受惯性推动，可平稳过渡，但各项数据均表示，本月增长动力不足。虽然国内整体疫情防控得当，但零星出现散发疫情，叠加境外输入的压力，使消费的恢复特别在餐饮、旅游、线下娱乐等行业受到负面影响。此外，就地过年政策对生产端和消费端都会造成影响，在线教育娱乐、外卖及物流等行业会受益，但交运等行业会受损。

2. 投资——房地产基建放缓，制造业回暖

受到政策端企业融资三道红线的限制以及新开工面积自去年就表现连续下降将到导致房地产投资增速放缓，1月土地市场成交量出现下跌，整体低于上月水平。但从成交价格看，表现大幅增长，这将传导到房地产投资增速。此外，建筑业PMI在1月小幅回落，但仍处于60.0高景气值，春节后预计是房地产投资的高峰期。预计房地产销售及投资在第一季度同比表现大幅增长，但可能在第二季度迎来拐点。

蒙格斯认为，年初投资环比下滑属于正常现象，制造业投资复苏将带来结构性改善。本月正值春节叠加低温，是施工的淡季，从数据上看，1月钢材及水泥价格均出现下跌，意味市场投资热度不高。建筑业景气度出现季节性回落，但春节后，房地产及基建投资都将会有一定程度的回暖。地产与基建作为经济托底的需要已经逐渐弱化，制造业投资的增长会提升整体投资的含金量。

3. 出口——峰值已过，但仍有韧性

上两月我国出口保持较高增速，分别为20.6%和18.1%，本月预计出口或从峰值逐渐回落，但基于去年同期低基数效应，1月增速依然可保持双位数。1月我国制造业PMI新出口订单指数录得50.2，较前值下降1.1个百分点，但连续五个月高于荣枯线水平。全球制造业PMI指数在1月同样有所回落。从高频数据来看，1月出口集装箱运价指数已环比两个月持续上行月末站上2040.18点，集装箱价格不断攀升或将制约出口规模。中国进口干散货运价指数（CDFI）与波罗的海干散货指数（BDI）整体趋势呈快速扩张但月末稍显回落，可见海外需要边际上有所下降。

蒙格斯认为，1月我国出口产业链仍然保持强势，但需警惕边际变化。长期看，疫苗研发及接种情况虽不及预期，但疫情对全球经济的冲击不及去年，欧美制造业PMI持续改善，中外供给错位已过最佳时间点。因此，短期内我国出口将持续表现亮眼；长期看，海外经济的恢复或对我国出口进行挤压。

三、 政策——不缺不溢，适度修正

近期央行结束每日低至20亿元投放量，转向恢复大额投放，加之之前银行间利率水平的抬升，可以看出政策导向从流动性偏紧到稍微放松。由于实体部门的偿债压力大，短期内不会大幅收紧，仍会保证市场一定的流动性，适度修正逐渐回归正轨。总体看，政策导向坚持不缺不溢，但会随着经济的变化调整，不排除后续世界范围出现问题或者转好后推出相应的放松或收紧的政策。

随着中国经济的不断复苏，预计2021年财政政策的力度会有所减弱。虽然相比去年会淡化政策的扶持，但也明确不会急转弯。宏观杠杆率的稳定，特别国债的退出、赤字率及地方债规模的缩减等是2021年财政政策的趋势，但在支持方向上做出了调整，财政政策预计在促进科技创新、加快经济结构调整、加大新型基础设施投资力度等方面起到有效助力。

四、 价格——CPI走低而PPI回升

1. CPI——食品及能源价格高走

12月CPI摆脱通缩区间，同比增长0.2%，但预计1月CPI同比增速将有所回落，可能再次回到通缩区间。食品类价格继续延续上月的涨势：春节在即，猪肉需求增加，但供给仍偏缩紧，导致猪肉价格持续上涨，月末达到30.04。而替代肉类价格本月也表现温和上涨。季节性与节日因素也共同推动了鲜菜、鲜果、奶类以及蛋类的价格向上浮动。食品类价格持续走高或将推动1月CPI环比上涨。非食品类，国际石油价格连续上涨，同时国内成品油价格月内连续6次上调，从而交运价格以及居住大类中能源相关价格会随之提升；疫情反复将拖累旅游、餐饮、娱乐等服务业的相关价格上涨。

蒙格斯认为，食品类价格维持上月高位运行，是带动本月CPI环比上行的主要原因，但受翘尾因素影响，1月同比或小幅回落。预计节后刚性需求消退后，食品类价格或将整体进入回落期。值得关注的是，2021年将进行CPI五年基期转换与权重调整，居民消费篮子的变化将影响后续的食品及能源比重。详细情况参见即将发布的蒙格斯CPI月报。

2. PPI——持续回升，有望回正

较前值-0.4%，1月PPI有望回正。本月南华工业品价格指数及CRB现货指数均呈上升态势，两项指标已连续两个月环比上扬。同时，国际大宗商品价格继续延续涨势，主要能源、有色金属价格明显持续走强，上游原材料工业价格表现明显上涨，中游加工工业价格增速不断回升，都对PPI上行起促进作用。但从产品来看，春节来临以及季节气温限制，导致下游开工率减少，水泥价格指数1月转向下跌，而螺纹钢价格本月也低于上月末，这些是削弱PPI回升幅度的主要原因。

蒙格斯认为，1月PPI环比预计正增长，同比有望由负转正。2021年全球经济的复苏将持续刺激对商品原材料的需求，从而成为其价格上涨的驱动力，以及国内工业的不断修复，都将继续拉动PPI向上走势。

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