屠光绍：如何发挥创新投资促进地方科创的作用 | 洞见
The following article is from 中国金融四十人论坛 Author 屠光绍
日前，第二届明珠湾金融论坛在广州举行。上海交通大学上海高级金融学院执行理事屠光绍受邀出席论坛全体大会一“大湾区数字金融：新趋势与新动能”，并发表主旨演讲。他指出：
第一，创新投资是地方科创发展的重要资源。创新投资与地区研发投入、科创板企业研发投入、独角兽、上市企业和专精特新“小巨人”数量，以及地方引导基金的发展都具有很强的相关性。
第二，当前创新投资市场格局进一步调整。从增长态势看，近十年创新投资基金的规模和数量不断增长，但管理人数量不断下降，市场集中度在增加。从基金类型看，不同类型的创新投资与科创企业不同发展阶段的实际需要相适应。从地区分布看，主要分布在京津冀、珠三角、长三角，且长期保持这一趋势。从投资布局看，新能源占据领先地位。从行业结构看，一是CVC仍然稳定增长且保持了较高增速；二是市场化母基金的规模和数量稳步增长，有助于更好地形成PE/VC投资产业链。
第三，创新投资行业面临一系列挑战，包括募资来源收窄、投资风险容忍度下降、投后管理压力加大、退出渠道有待进一步扩宽等。
第四，建议加大创新投资的支持力度，一是鼓励风险投资集聚发展；二是开拓多元化募集渠道；三是出台鼓励政策，鼓励资金更多投早投小、投科技企业；四是丰富市场退出机制。
创新资本集聚与地方科创发展
文 | 屠光绍
科技金融是金融“五篇大文章”的首篇，至关重要。尽管我国是以间接融资为主的金融体系，银行信贷对支持我国科技创新发挥着重要作用。但“万事开头难”，科技创新企业从初创到发展壮大的过程，往往与创新资本、风险投资密切相关。
也就是说，虽然从整体上看科技金融体系，银行信贷、保险的体量非常大，但创新资本和风险投资是处在科技金融链条中的初始环节，只有风险投资和创新资本的先行投入，才能为银行信贷和其他金融资源拓展空间，逐步推动科创企业发展壮大。从这个意义上看，科技金融的关键环节之一，就是投早、投小、投科技企业。
今天，我围绕创新资本集聚与地方科创发展谈一点看法，希望能有利于加深对这一问题的认识，推动进一步形成共识，推动我国在科技金融的关键环节下更大力气，进而不断健全和壮大我国科技金融体系。
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创新投资是地方科创发展的
重要资源
创新投资包括创业投资、风险投资等概念，是地方科创发展非常重要的资源。
第一，创新投资与地方研发投入。研发投入是科技创新最重要的指标，尽管政府研发投入非常重要，但从各地研发投入总量看，企业研发投入占比70%-80%，说明企业才是研发投入的重要主体。
以十省份为例，从图1可以看出，研发投入出现三个高峰，按次序分别为北京、广东、上海，这也是最具代表性的三大区域，体现出地方研发投入与PE/VC集聚度有一定相关性。但由于北京的PE/VC集聚程度非常高，当地无法完全消化这些投资，因此部分研发投入会分散到其他地区。广东、上海所代表的PE/VC是整个大区域，因此研发投入与PE/VC投入的相关度更高。
图1：2022年各地区研究与试验发展（R&D）TOP10省市及其PE/VC投资金额
数据来源：国家统计局，清科研究中心，高金智库整理
注：《2022年全国科技经费投入统计公报》显示，分活动主体看，各类企业研究与试验发展（R&D）经费所占比重为77.6%。
从图2可见，2021年规模以上工业企业的创新费用支出与PE/VC集聚度也有非常强的相关性。但上海表现略有差异。由于上海的产业转移比较充分，一般制造业、工业企业向长三角及其他地区转移，因此尽管PE/VC集中度非常高，但规模以上工业的创新费用支出与PE/VC投资金额仍有一定缺口。但大体来看，工业企业创新费用与PE/VC集聚度仍有非常强的相关性。
图2：2021年规模以上工业企业创新费用支出TOP10省市及其PE/VC投资金额
第二，从创新投资与科创板企业研发投入看，2023年前三季度科创板研发费用前十名的企业，其研发费用与PE/VC投资金额的相关性非常强。科创板500多家企业上市前，其PE/VC等创新投入和风险投入金额非常高；上市以后继续吸引了很多PE/VC资金，更能体现出PE/VC和科创板的相关性，也体现出科创板的科技含量最高。
图3：2023年前三季度科创板企业研发费用TOP10省市及其PE/VC投资金额
数据来源：清科研究中心，Wind，高金智库整理
第三，从创新投资与独角兽企业发展情况看，相关性也很强。在衡量创新的各种指标中，独角兽企业数量始终是衡量一个地区科技创新、商业模式创新等创新程度的重要指标。从图4来看，PE/VC越集中，当地独角兽企业数量越多。
图4：当前独角兽企业数量全国TOP10省市及其2023年前三季度PE/VC投资金额
数据来源：清科研究中心，高金智库整理
第四，从创新投资与上市企业发展情况看，上市企业数量与PE/VC投资金额也呈现出较紧密的相关性。
图5：2023年前三季度PE/VC支持的上市企业数量全国TOP10省市及其PE/VC投资金额
数据来源：清科研究中心，高金智库整理
第五，前面的数据更多地表现“高、大、上”企业科技创新与创新资本集聚的相互关系，我们也可以观察一下“草根”企业群体的状况，看看创新投资与专精特新“小巨人”之间的关系，其实二者也有一定的相关性，与PE/VC投早、投小的特征契合。
图6：各省份前五批累计公示专精特新“小巨人”企业数量及其2023年前三季度PE/VC投资金额
数据来源：工信部，清科研究中心，高金智库整理
第六，从创新投资与地方引导基金情况看，相关性也很强。这说明PE/VC的集聚不仅带动了被投企业的发展，也带动了更多地方资源包括地方产业引导基金的集聚。我国省级、市级甚至发达地区的县级政府都成立了政府引导基金，能够与当地集聚的PE/VC形成非常强的互动；而PE/VC投资也会更多促进和引领地方加大政府引导基金投资，二者具有很强的互动关系。
图7：创新投资与地方引导基金情况
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创新投资市场格局进一步调整
第一，从增长态势看。近十年，一方面创新投资市场不断发展，基金规模和数量不断增长，但去年以来增速相对下滑。另一方面，基金管理人的数量，无论是存量还是增量都在减少。这说明行业正面临调整，市场集中度不断增加。这也说明资金正在向更有优势和能力的管理人集中。
图8：近十年VC投资基金规模和数量
图9：近十年PE/VC管理人数量
第二，从基金类型看。目前市场上有多种类型的基金，按基金募集数量看，占比最大的是创业投资基金，比重为65%；其次是成长基金，占比30%。相较而言，创业投资基金是比较早期的投资，而成长基金则是企业成长到一定阶段后才进行的投资。
而按基金募集金额看，则是成长基金占比最大，比重超过50%；创业投资基金仅占30%，这说明基金确实是按科创企业不同发展阶段的情况进行投资的。比如科创企业早期阶段，单笔投资额一般较小；而进入成长阶段的企业对资金需求更大，因此尽管成长基金数量相对较少，但每只基金的规模较大，单笔投资金额也更大。
图10：基金类型情况
第三，从地区分布看。我国基金主要分布在京津冀、珠三角、长三角，并且长期保持这一趋势。
数据来源：中国证券投资基金业协会，高金智库整理
注：统计数据中浙江省不含宁波；广东省不含深圳；山东省不含青岛；福建省不含厦门；辽宁省不含大连。第四，从投资布局看。近几年新能源汽车发展迅速，产业平均投资金额增速处于最领先地位，与之相关的新能源产业投资增速也十分亮眼。此外，战略性新兴产业的其他方面也都有稳定增长，特别是“新三样”发展十分迅速，即新能源汽车、锂电池和新能源，这与PE/VC的集聚和投资是分不开的。
注：平均投资金额=总投资金额/总投资事件
第五，从行业结构看。随着PE/VC的发展，行业结构也出现了新的特征。比较突出的有两点：
一是PE投资中，CVC仍然稳定增长且保持了较高增速，是整个PE/VC市场非常重要的力量。因为企业发展到一定程度后，有能力对上下游企业和相关方进行投入，CVC作为产业投资基金给整个PE/VC市场带来了新的结构。
二是市场化母基金的规模和数量稳步增长，这有助于更好地形成PE/VC投资的产业链，也给基金行业结构带来了新的变化。
图13：基金行业结构
数据来源：融中财经，2022中国母基金全景报告，高金智库整理
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创新投资行业面临系列挑战
创新投资是科技金融这篇大文章中最关键的环节之一，具有引领性，所以我们更要正视并分析它所面临的挑战和问题。具体有以下几个方面：
第一，募资来源收窄。从价格分布看，募资1亿元以下的基金，非国资背景的管理人占比较高；但募资100亿元以上的基金，100%都是国资背景，说明当前募集资金的市场化、多元化来源确实受到很多限制，国资成为非常重要的，甚至是关键性的资金来源，来自民间、外资的资金在收窄。
第二，投资风险容忍度降低。创新投资要能够应对市场的不确定性，承受一定市场风险，这样才能更多反映科技创新的需要。但当前创新投资的风险容忍度却在降低。2021年以来，投资事件数量、投资金额都在下降，背后的原因很多，反映出风险投资的风险容忍度在下降。另一方面，2018年-2023年种子轮、天使轮投资非常缺乏，A、B、C、D轮投资虽有一定增长，但风险容忍度在降低，需要高度重视。
图15：股权投资事件、金额和轮次变化情况
第三，投后管理压力加大。创新投资投入科创企业，随着市场整体不确定性增加，人才培养匹配度仍需提升，所投企业行业转型压力加大，投后增值服务需求提高，募投管退的投后管理压力不断加大。
第四，退出渠道有待进一步拓宽。随着风险投资的发展，基金退出渠道的问题进一步突出，需要思考如何拓宽退出渠道。
数据来源：清科研究中心，高金智库整理
图17：2014-2023Q3不同退出方式案例及金额分布
数据来源：清科研究中心，高金智库整理
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加大创新投资的支持力度的几个重点
创新投资、风险投资对科创发展至关重要。为应对市场格局的变化和目前风险投资面临的困难，中央和地方政府作出一系列战略安排和政策措施，中央经济工作会议和金融工作会议也提出了明确要求。从各地支持创新资本、风险投资集聚和发挥其在促进地方科技创新作用的举措看，大概有以下几个重点：
第一，鼓励风险投资集聚发展。如对符合条件的入驻机构、基金或专业服务机构给予包括但不限于落户奖励、房租补贴等激励；提升注册登记服务便利化水平；优化商事服务，放开股权投资相关市场主体注册登记限制等。
第二，开拓多元化募集渠道。如通过给予风险补助等形式加大对社保、保险、银行理财等长期资本参与创投基金、S基金的引导力度；推广投、贷、保联动等多种创新模式；引入外部资金，加速QFLP基金落地等。
第三，出台鼓励政策，鼓励资金更多投早投小、投科技企业，在资金、税收等各方面提供政策支持。
第四，丰富市场退出机制。如用多层次资本市场体系丰富退出渠道，强化募投管退闭环；为创业投资企业股权或者财产份额转让提供便利；鼓励设立接力/接续基金、并购基金、S基金等。
如果以上政策措施能够不断落实，将对创新资本和风险投资的发展起到积极作用。
最后，南沙作为创新发展的重镇，金融资源不断集聚，希望能够抓住机遇，后来居上，在创新资本集聚和科技创新方面打造“南沙高地”。
内容来源｜中国金融四十人论坛
图片来源｜千图网
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