险资报告：外资寿险公司股权投资全景 | IIR
文 | 澜汐分析师 | Rafael Ge编辑 | 白曼出品：机构投资者评论转载授权、商务合作等请联系后台
报告要点：
1. 现代保险对中国而言，其实是“舶来品”，新中国成立前，外商保险曾在中国保险市场上举足轻重，1949年外商保险公司保费收入占全国保费的62%，1952年外商保险公司退出中国保险市场；
2. 自改革开放、中国保险业复业以来，境外保险机构进入国内保险市场的大门重新打开，可追溯至40多年前。概括来讲，外资保险机构在国内的发展历经接触了解、合作试探、平稳发展、跨越发展四个阶段。从裹足不前到跨域式发展，从合资为主的单一业态向多元专业特色机构转变，外资保险公司的发展与国内保险业对外开放措施的持续演变密切相关；
3. 截至2020年年末，国内保险机构总计235家，其中中资保险机构172家，占比73.19%；外资保险机构63家，占比26.81%；63家外资保险机构中，合资机构39家，占比61.90%；独资公司24家，占比38.10%；人身险公司28家（27家寿险、1家养老保险），财产险公司21家，再保险公司8家，资管公司5家，还有一家集团公司（安联控股)；中外合资人身险公司在外资保险公司总数的占比近43%，而外资财险公司则以境外机构独资占主导（独资占比2/3）；
4. 从资产规模看，经IIR研究院统计，截至2019年年末，共60家外资保险机构的资产总额为13391.55亿元，仅为当年全行业资产总额的6.51%；
60家外资保险机构中，28家外资寿险机构规模领先—11577亿元占整体外资保险机构资产总额的86.45%，占比国内整体寿险机构资产总额的规模不到7%；
21家外资财险机构资产总额658.68亿元，占比外资保险机构资产总额4.92%；再保险（1113.43亿元，8.31%）、外资保险集团（30.70亿元，0.23%）、资管公司（11.72亿元，0.09%）等数量规模均较低；
5. 本报告主要以27家外资寿险公司作为核心研究样本；报告后附IIR研究院梳理的外资保险机构明细（含IIR研究院本报告外资寿险公司样本明细）；
6. 27家外资寿险参与的直接股权投资极少，而作为LP的股权基金投资方面，连续5年“波浪式”前进；累计出资92只基金、44家GP，累计出资638.36亿；外资寿险公司单笔基金出资偏好1亿元~10亿元区间；所投基金规模更多集中于10亿元~50亿元区间；出资明显偏好市场化机构，类型覆盖VC/PE机构、产业资本、母基金（仅有元禾辰坤）等；且恒大人寿、中信保诚最为活跃，百亿投资规模遥遥领先；
7. 从被投GP角度观察，外资寿险公司对合源资本的出资占据所有累计出资总额的三成，其中最大金主仍为恒大人寿；外资寿险公司与综合性头部机构合作密切，且偏爱旗下夹层基金；机构抱团现象（合投同一GP）也十分明显，除综合性头部机构外，偏好细分医疗、消费、物流、地产领域基金；
8. 受外资寿险公司的中方股东影响，外资寿险公司的股权基金投资、直接投资等也或与中方股东相关资源互动，如中意人寿曾投资中石油集团旗下的中石油管道公司，中信保诚作为LP出资中信资本旗下基金等。
研究背景
自 2019 年下半年来，中国银保监会为持续推进银行保险业对外开放，推出多项力度空前的开放措施，包括放宽保险准入条件、取消外资持股比例限制、提升外资持股资管公司比例、拓宽保险外资股东到三类等。
就保险市场看，目前我国已成为全球第二大保险市场，新政催化下，境外保险机构加速布局中国市场。境外险资在国内落地的创新形式也加速迭出：外资保险“分改子”（2020年6月，首家外资独资人身保险公司由友邦人寿以“分改子”模式促成）、设立资管公司（从2019年至今，工银安盛资管、交银康联资管、中信保诚资管、招商信诺资管，4家获批营业，另，安联资管已获批筹建）、设立首家外资独资保险控股公司（2020年1月，安联（中国）保险控股正式开业）、设立首家外资养老保险机构（2019年3月，恒安标准养老保险获批筹建）等。除此以外，境外保险机构增资持股（含合资转外资独资）提速，2019年以来至少5家外资险企增资获批（安达保险、德华安顾、瑞再企商、恒安标准、中荷人寿），增资金额累计超20亿元。
IIR研究院对90年代以来境外保险机构国内落地（以中外合资寿险为最主要研究样本，见后文样本说明）的相关政策演变、发展历程、股权投资（含基金投资及直接股权投资）现状等进行梳理分析，试图探寻外资保险机构在国内股权投资市场的整体态势、投资动机、典型特征。
遵循内外资一致原则、中外资保险机构未来将在同一规则下开展业务、在更公平的竞争市场环境中发展，将是共识。外资保险的加速入局也将促进我国保险行业的发展、促进行业良性竞争、保险产品的多元化等，也是险资参与股权投资市场，为实体经济提供长线资金的有力补充。
境外保险机构的发展演进： 从裹足不前到跨越式发展
现代保险对中国而言，其实是舶来品。在新中国成立之前，外商保险在中国保险市场上举足轻重，仅上海一地，就有外商保险公司63家。
新中国成立之后，取消了外商外汇自由进出，禁用外币保单，禁止华洋两种费率，禁止挪用保费或拆放私人生息，须缴纳保证金等。国家保险监管制定了新的保险规章制度和统一的保险费率等，外商保险公司的直接业务来源随之枯竭，最终退出市场（1949年外商保险公司保费收入占全国保费的62%；1950年、1951年和1952年分别降低至9.8%、0.4%和0.1%；1952年底，外商保险公司陆续申请停业，自动退出中国保险市场）。
自改革开放、中国保险业复业以来，境外保险机构进入国内保险市场的大门重新打开，可追溯至40多年前。概括来讲，历经接触了解（代表处）、合作试探、平稳发展、跨越发展四个阶段。
1980年代，外资因政策限制，主要通过设立代表处在国内扎根；1992年，国内首家外资保险机构友邦保险（上海分公司）成立。友邦保险是中国改革浪潮深化的结果，截至目前，友邦还是唯一的持牌的外商独资寿险公司。
1994年，国内首家外资财险公司东京海上火灾保险株式会社（上海分公司）成立。1996年，国内首家中外合资保险公司（华泰保险集团）、国内首家全国性股份制财产保险公司（华泰财险）、国内首家合资寿险公司（中宏人寿，由加拿大宏利保险与原外经贸信托合资）分别设立。2012年，交强险业务对外资非寿险公司放开。
2018年开始，外资保险进入跨越式发展，3年时间，外资保险法人机构新增10家，外资保险省级分公司新增74家（银保监会数据，截至2020年末）。
从裹足不前到跨越式发展，从合资为主的单一业态向多元专业特色机构转变，外资保险公司四大发展阶段与保险业对外开放措施的持续演变密切相关。而对境外保险机构的外方持股比例限制是造成此前外资保险业态单一的核心因素，也是影响外资保险公司在国内快速发展的重要原因之一。
外资保险机构画像及报告样本说明
据银保监会2021年3月16日发布的保险机构法人名单（截至2020年12月31日），截至2020年年末，国内保险机构总计235家（包括集团公司、寿险、财险、再保险及保险资管公司，剔除3家保险互助社），其中中资保险机构172家，占比73.19%；外资保险机构63家，占比26.81%。
从外资保险机构设立的组织形式看，受外资持股比例的监管限制，外资保险机构以合资为主，独资为辅。截至2020年末，63家外资保险机构中，合资机构39家，占比61.90%；独资公司24家，占比38.10%。
从保险业务类型看，外资保险机构中，人身险公司28家（27家寿险、1家养老保险），占比44.44%；财产险公司21家，占比33.33%；再保险公司8家，占比12.7%；资管公司5家，占比7.94%；还有一家集团公司（安联控股)。其中，除中意资管成立较早外（2013年），其余4家资管公司均在2019年后设立。结合组织形式，以上28家外资人身险公司中，除1家为境外保险机构独资公司（友邦）外，其余27家均为合资公司。中外合资人身险公司在外资保险公司总数的占比近43%，而外资财险公司则以境外机构独资占主导（独资占比2/3）。
从资产规模看，经IIR研究院统计，截至2019年年末，共60家外资保险机构（1. 2020年新成立外资保险机构4家-大韩再上分、恒按标准养老、中信保诚资管、招商信诺资管，暂未披露年报；2. 中法人寿增资于2020年12月14日获批，转为中资保险机构）的资产总额为13391.55亿元，仅为当年全行业资产总额的6.51%（据银保监会数据，截至2019年末，国内整体保险资产总额为20.5645万亿元）。
2019年的60家外资保险机构中，28家外资寿险机构规模领先，达11577亿元，在整体外资保险机构资产总额（13391.55亿元）的占比高达86.45%；而与国内整体的寿险机构资产总额相比（2019年底国内整体寿险机构资产规模169575亿元），占比不到7%。
21家外资财险机构资产总额658.68亿元，占比外资保险机构资产总额4.92%。而其余再保险（1113.43亿元，8.31%）、外资保险集团（30.70亿元，0.23%）、及资管公司（11.72亿元，0.09%）等，数量及体量偏低。
因外资财险的数量及体量均远不及外资人身险（从业务类型划分，保险可分为人身险、财产险、再保险等；按产品类型分，人身险中包含寿险、养老保险、健康险等），且受各类因素影响，外资财险的股权投资体量频次均不活跃，因此，IIR研究院将以28家外资人身险机构（1家外资独资寿险：友邦；26家合资寿险公司；1家合资养老保险公司：恒安标准养老；其中友邦保险、恒安标准养老未有股权投资相关数据）中的27家外资寿险公司作为本篇研究报告的核心研究样本。
从样本公司的主要中方股东背景来看，国资背景股东占主导，共计21家；市场化股东仅6家。从参与合资的内资股东行业分布看，金融行业的内资股东最多，共计14家；其次是能源化工领域及综合型集团，分别4家。还有少量中资股东的行业背景源自房地产、批发零售和通信等领域。
综合来看，合资寿险公司的中方股东背景以国有大型集团为主，具有良好的信用和资源优势，设立时，外资保险公司可借助中资股东的背景更便捷地入“场”（但实际在合资模式下的运营中，也可能会造成管理决策的僵局，影响部分战略的有效落地）。
据媒体今年3月底的报道，截至2020年末，境外保险机构在华共设立66家外资保险机构、117家代表处和17家保险专业中介机构，外资保险公司总资产1.71万亿元。
但IIR研究院基于目前银保监会官网及多方数据源交叉核实，剔除外资转中资（如2010年光大永明、2020年中法人寿）等情况，目前IIR研究院可认定的外资（含独资及中外合资）的保险机构为63家。
IIR研究院梳理的外资保险机构（含IIR研究院本报告外资寿险公司样本明细），详见本报告后附列表。
外资寿险公司股权投资特征分析
1. 27家外资寿险直接股权投资极少，而间接投资（作为LP参与股权投资基金）方面连续5年“波浪式”前进；累计出资92只基金、44家GP，累计出资638.36亿
根IIR研究院不完全统计，27家外资寿险公司在直接股权投资方面出手极少，且无太多规律，而作为LP参与的国内注册人民币股权投资基金方面，自2016年至2021年Q1结束，仅其中16家外资寿险机构参与过股权投资基金。
截至2020年底，16家外资寿险累计投资基金116只，累计投资金额629.56亿元；截至2021年Q1结束，16家外资寿险累计投资基金124次，涉及基金92只、GP 44家，累计投资金额638.36亿元（Q1新增8只股权基金的投资，新增出资金额8.8亿元）。
近5年来，外资寿险基金投资的频次、金额呈现“波浪式”前进。2017年出资频次28笔，2019年出资频次35笔；而投资体量上，2016年单年累计出资规模152.57亿元，2020年单年累计出资规模135.21亿元。2018年是外资寿险股权基金投资最惨淡的年份，出资规模仅52.24亿元。
2. 外资寿险的基金单笔出资偏好1亿元~10亿元区间；所投基金规模更多集中于10亿元~50亿元区间；明显偏好市场化机构，类型覆盖VC/PE机构、产业资本、母基金等
从基金单笔出资金额看，超8成的单笔出资集中10亿元以下；其中，1亿元~10亿元区间的出资频次最多，占比47.11%；单笔出资1亿元以下的出资频次占比36.36%。
从合作基金的规模来看（被投GP所管理的对应基金规模），基金规模以10亿元到50亿元规模的区间为主，占比45.97%；10亿元以下规模的基金占比29.84%；50亿元以上规模的基金占比24.19%（其中100亿元以上的基金占比为12.9%）。
除与个别国资基金的合作外（如中国保险投资基金），外资寿险机构合作覆盖的GP以市场化机构为主，类型覆盖VC/PE机构、产业资本、母基金（仅有元禾辰坤）等。
3. 恒大人寿、中信保诚最为活跃，百亿投资规模遥遥领先
从投资体量看，累计出资百亿规模的外资寿险有2家：恒大人寿与中信保诚。其中，恒大人寿参与出资股权基金14次，累计投资额高达301.49亿元，中信保诚参与出资股权基金20次，累计投资额161亿元。
累计出资规模在10亿元~100亿元区间的外资寿险有4家，分别为工银安盛（59.5亿元，出资16笔）、招商信诺（24.58亿元，出资9笔）、中宏人寿（23.28亿元，出资15笔）、中英人寿（18.57亿元，出资9笔）。
剩余10家外资寿险机构在过去累计的股权基金投资总额均不到10亿元人民币。其中，除北大方正（出资11笔）和中意人寿（8笔）外，剩余机构的投资频次均低于5次，且单笔出资额多在1亿元以下，应该仍属于探索期。
其实，恒大人寿在2016年作为LP的股权基金投资仅为39.5亿元，而2017年，其投资金额飞涨至138亿元，投资频次高达8次。其中或是由于2016年恒大人寿的万能险带动其保费一路狂飙，为其相对激进的出资提供了弹药。
4. 对保险系机构合源资本的出资占总额三成，最大金主为恒大人寿
从合作的GP角度来观察，27家外资寿险公司对合源资本的出资最活跃。据IIR研究院统计，5家外资寿险（中信保诚、交银健康、长生人寿、恒大人寿、英大泰和）累计参与出资合源资本旗下19只基金，累计投资额189.25亿元，占比所有外资寿险基金投资总额（截至目前累计638.36亿元）的29.65%，出资时间集中在2016、2017年。其中，恒大人寿是最大金主，累计出资其中11只基金，投资金额高达177.55亿元，占比所有外资寿险出资合源资本总额的93.82%。
（合源资本成立于2015年3月，是原中国保监会批准设立的第一家保险系私募股权投资管理机构，由光大永明资管联合5家保险公司（安华农业、长安保险、东吴保险、昆仑健康保险、泰山财产保险）共同发起成立。其中光大永明资管出资30%，员工持股平台出资20%，其他5家保险公司各出资10%。合源资本旗下包括成长基金、产业基金、不动产基金及并购基金等不同策略类型的私募股权基金，重点关注医疗健康、养老、保险科技、技术升级、商业不动产等领域的投资机会（合源资本官网），其机构投资人包括保险、银行、信托、上市公司、央企投资平台等。）
5. 抱团明显，与综合性头部机构合作密切，且偏爱旗下夹层基金；除综合性头部机构外，偏好细分医疗、消费、物流、地产领域基金；
保险公司倾向与知名品牌机构合作是由险资的特性决定的。险资作为长线资金，与其他LP（引导基金、市场化母基金、产业资本等）资金相比，具有更低的资金成本、更低的风险容忍度及有限的收益预期，但因其出资门槛的基本标准，及对偿付能力及流动性的一定要求，险资天然倾向于与实力雄厚的综合性头部GP合作，及选择其发行的夹层类基金产品。
例如与鼎晖投资的合作方面，6家合资寿险（北大方正人寿、工银安盛、华泰人寿、中意人寿、中银三星、中英人寿）对鼎晖旗下4只基金出资8次（中银安盛与中英人寿分别对鼎晖投资出资2次），出资金额共计9.6亿元。
其中鼎晖旗下的2只夹层基金（鼎晖稳达和鼎晖稳丰）均被投资3次。鼎晖稳达基金规模77亿元，中意人寿、中银三星、中英人寿各出资1亿元，该基金主要LP还包括国内多家保险公司（中国人民保险、中国人保财险、渤海人寿、太平人寿、长城人寿等）。鼎晖稳丰基金规模35.31亿元，工银安盛、北大方正人寿、华泰人寿参与出资，其它中资保险LP还包括中国人保财险、上海人寿、渤海财险、中国人保健康等。
鼎晖投资倍受险资青睐不足为奇，据IIR研究不完全统计，从2011年设立夹层基金到2020年年末，鼎晖夹层已累计获得27家保险公司逾85亿元的投资，而其第五期夹层基金（规模80亿元）的LP有14家险资企业。
而与红杉资本中国的合作则全部为旗下私募股权基金产品。3家合资寿险（中宏人寿、工银安盛、中信保诚）对红杉资本中国旗下的3只基金共进行7次出资（中宏人寿、中信保诚分别出资2次，工银安盛出资3次），出资金额合计15.5亿元。
外资寿险机构除了对头部机构的天然偏爱，在专业领域，也集中“组团”，出资医疗、物流、消费、地产基金等细分领域的专业机构。
6. 受外资寿险公司的中方股东影响，外资寿险公司的基金出资也或有各类互动
国有大型集团作为合资寿险公司的中方股东，对于外资保险公司入“场”、促进双方资源协同提供助力，同样，鉴于合资寿险公司在实际管理运营的过程中，以中方股东/管理层代表为主导，在股权基金的间接投资，及外资寿险公司的直接投资方面，也会有与中方股东相关资源的互动。
如，中意人寿曾投资中石油集团旗下的中石油管道公司（中石油集团、意大利忠利保险分别为50%占比股东），中信保诚（中国中信、英国保诚分别为50%占比股东）作为LP出资了中信资本旗下的基金。
报告总结
十四五规划纲要已经发布，追求高质量增长成为十四五规划期间要求的显著特征。十三五期间，中国资本市场开放的基本框架已经搭建（QFII、沪深港通、债券通等机制已初具规模），十四五规划中“促进国内国际双循环”、“实行高水平对外开放”、“建设更高水平开放性经济新体制”等篇章，进一步强调了开放的重要性。
据中金公司研究部发布的报告《中金：未来五年，十大趋势》，中国已是全球制造业大国、全球“商品”循环的枢纽，未来随着进出中国资本进出双向流动的规模、频率提升，中国可能也会成为全球“资本”循环的重要枢纽，中国外向和内向的直接投资、组合投资的体量可能也会进一步上升，预计未来五年中国将从全球“商品”大循环枢纽向“资本”大循环枢纽演进。
遵循内外资一致原则、中外资保险机构未来将在同一规则下开展业务、在更公平的竞争市场环境中发展，将是共识。
外资保险“分改子”、合资转外资独资、批复筹建外资独资保险资管公司等，将进一步促进我国保险行业发展，促进行业良性竞争，而作为市场化基因更浓的外资保险公司，其发展壮大也将进一步优化国内股权投资市场的长线资金结构。
附：IIR研究院外资保险机构明细
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