伍迪 等｜民间投资基础设施系列研究之三：民营困境

编者按

以凯恩斯为代表的传统西方经济学家，一直以来都强调政府在基础设施建设供给中的重要地位。随着各国民间资本的发展以及基础设施建设需求的不断增加，基础设施完全由政府供给的传统理论受到挑战。引入国有企业、民营企业等各类民间资本参与我国基础设施领域的投资建设，是我国40年投融资体制改革与创新历程中的重要成果，为新时代基础设施高质量发展、促进有效投资做出了重要贡献，也为世界基础设施建设供给的理论与实践讲述了中国故事。

中咨公司研究中心在多年相关专题研究与专项评估工作的基础上，在有关各方的支持下，成立了以伍迪、牛耘诗等青年专家为骨干的“民间资本投资基础设施”专题研究小组，自2019年起在各级政府部门、工程企业、学术团体、咨询单位、金融机构等实施了多轮专项调研，先后获得了168份调研数据资料，并基于调研数据对投资环境、投资偏好、资本结构、制约因素、政策有效性等多个方面开展了研究。本公众号将部分研究成果以系列文章的形式陆续刊发，本文为系列研究之三，供业界同仁参考。系列研究之一参见：民间投资基础设施系列研究之一：投资偏好(点击阅读原文)；系列研究之二参见：民间投资基础设施系列研究之二：资本结构（点击阅读原文）。

民间资本投资基础设施专项调研系列研究之三

民营企业参与基础设施投资的制约因素分析

摘要：为分析我国民营企业投资基础设施的障碍，本文梳理了6类共25个制约因素，采用基于李克特量表的问卷调研对这些因素的重要性进行排序，发现民营企业“融资难、融资贵”“企业合法权益不能得到充分保障”“投资者对宏观经济缺乏信心”等是当前最主要的制约因素。将受访者的立场与视角纳入考虑发现，政府更加看重项目自身条件和企业治理水平层面的限制，而企业等其他机构则认为制约因素更多体现在权益保障和公平竞争层面。来自不同地区受访者认为的主要制约因素也存在差异，东部地区受访者更强调权益保障和公平竞争，中西部地区受访者则更关注融资问题。相关政策应“对症下药”，促进民营企业在基础设施建设与运营中发挥更重要作用。

关键词：民营企业；基础设施；投资；制约因素；PPP

改革开放以来，我国进入高速城镇化发展阶段，各地对基础设施的需求不断增加，有限的政府财政收入难以满足大量的基础设施需求。为解决资金不足并提高公共服务的效率和质量，政策鼓励国有企业、民营企业等各类民间资本以多种途径参与到基础设施项目中来，近年来政府和社会资本合作（PPP）是最主要模式之一。然而，虽然有政策的引导与支持，但民营企业参与基础设施项目的积极性仍显不足，以PPP项目为例，据统计，已落地的PPP项目中，民营企业作为社会资本方或社会资本联合体之一的项目比例不足40%。

为了提高政策的针对性，识别出限制或阻碍民营企业投资基础设施的制约因素十分重要。现有研究中，大部分是基于理论与政策层面的文本分析，这类文献能够较为系统全面的总结出可能的制约因素，但与项目实践的联系不够密切，且在“时效性”上存在滞后。少量文献基于案例进行统计分析，但案例选取上可能存在选择性偏差的问题，导致一些关键制约因素被忽略，同时，所选案例主要是早期案例，也存在时效性问题。除此之外，现有文献大多局限于对制约因素的梳理，忽略了各项制约因素的重要性差异：部分制约因素的重要性更高，直接影响项目的成败；而另一些重要程度较低的制约因素，能被相对容易地规避或应对。

为弥补现有研究中的上述不足，本文尝试在现有研究的基础上，立足实践，基于调研数据对各项制约因素的严重程度进行评价和排序，旨在回答以下两个研究问题：

1.在当前政策经济环境中，存在哪些限制或阻碍民营企业参与基础设施项目的制约因素？

2.在所有制约因素中，哪些因素的重要性更高、是主要制约因素？哪些因素影响相对较小、属于次要制约因素？

一、研究方案与技术路线

本研究主要包括三部分内容（图1）：

1.潜在制约因素的识别。基于对现有文献进行梳理和总结，尽可能全面地识别出一切可能的制约因素，形成初步的潜在制约因素清单。

2.各项制约因素的重要性评价与排序。在识别出制约因素清单的基础上，采用问卷调研的方法，让不同的项目参与方对全部制约因素的重要性进行评价，识别出当前政策经济环境中的主要制约因素。

3.差异化视角分析。按照受访者的身份、地域，将全部受访者划分为多个子群体，分析不同子群体观点的差异。一方面是对阶段2结果的稳健性检验，另一方面有助于识别出不同身份受访者的主观偏见以及各地政策的主要短板。

图1 本文技术路线

二、调研设计与实施

（一）潜在制约因素的识别与分类

通过文献阅读，对民营企业进入基础设施领域的潜在制约因素进行识别，识别过程与各因素的文献来源如表1所示。识别出制约因素共25个，根据其关联性、并结合预调研过程中专家的反馈将其分为6类：宏观层面因素、项目层面因素、市场准入因素、政策层面因素、企业自身因素和资金保障因素。

表1 民营企业进入基础设施领域的潜在制约因素

（二）调研方案设计

基于识别的25个潜在制约因素，本研究采用李克特5分量表（Likert Scale）方法设计调研问卷，邀请受访者对每项因素的影响程度进行评价，1 – 5分分别表示“无影响”、 “影响很小”、“影响一般”、“影响很大”和“影响非常大”。

基础设施项目管理领域的调研十分需要专家的实际操作经验，本调研原则上选择调研专家的条件需要至少满足以下三个条件之一：

1.拥有丰富的基础设施领域投融资相关的实践或科研经验；2.现在或者曾经直接参与我国基础设施领域投融资相关项目的管理；3.对基础设施投融资领域的相关的项目投资决策、法律法规制度等问题有深入的了解和研究。

同时，为了得到相对客观的结论，在样本选择时还兼顾了受访人员所在立场的平衡性，受邀专家尽量平均分布在政府、企业、第三方机构等不同组织机构以及我国不同省份。

（三）受访者基本情况

本次调研共收回有效问卷154份，受访者所在机构类型、地域分布如表2所示。来自企业的受访者约占40%，来自政府和第三方机构的受访者各占约30%，受访者身份类型分布较为均衡。在地域分布上，除东北地区受访者过少（仅6人）外，东部、中部和西部地区的分布也相对均衡。

使用STATA软件对问卷结果进行信度检验，数据整体的Cronbach's Alpha为0.963，每一类指标的Cronbach's Alpha也均大于0.7，调研数据可信度较高。

表2 受访者所在机构类型和地域分布

注：对不同的受访者，地区具有不同的含义：对政府受访者，指政府所在地区；对企业和第三方受访者，指受访者参与项目最多、最熟悉的地区。

三、主要制约因素分析

对所获取的154份整体数据进行统计分析与重要性排序，其结果如表3第二列所示。从总体上看，在因素类别上，受访者主要选择了A宏观层面因素和F资金保障因素为主要制约因素。相反，D政策监管因素和E企业层面因素的影响则相对较小。

表3 民营企业投资基础设施制约因素重要性排序

注：（1）受排版限制，部分因素名称有简化。（2）括号内的数字和箭头代表因素在子群体内的重要性排序相对在全样本内的重要性排序（即第二列中排序）的变化，上箭头“↑”代表排序上升（更重要），下箭头“↓”代表排序下降（更不重要），“-”代表排序不变，如“8↑”表示重要性排序上升8位。（3）*代表在子群体内重要性排序前20%（前5位）的因素，即该类受访者认知中的主要制约因素。

如表3所示，具体到单个因素，A1市场整体融资成本过高、F3缺乏资本市场融资支持、F2缺乏商业银行信贷支持、A4合法权益不能得到充分保障和A2对宏观经济缺乏信心为最重要的5个制约因素，简要分析如下。

（一）融资困境是限制民营企业的最主要因素

排名靠前的三大因素A1市场整体融资成本过高、F3缺乏资本市场融资支持、F2缺乏商业银行信贷支持均指向民营企业融资困境，可见民营企业“融资难、融资贵”严重抑制了投资基础设施的积极性，是当前最主要、最关键的制约因素。

在银行贷款市场，民营经济在国民经济中的份额超过60%，而民营企业贷款仅占25%，民营企业从银行得到的贷款和它在经济中的比重不相匹配。且民营企业获得的贷款大部分为短期的流动贷款，与基础设施项目的长期性也不匹配。从债券市场来看，2018年以来，受多重因素影响，民营企业债券违约率明显上升，金融市场对民营企业风险偏好下降，民企融资成本大幅升高。

难以取得融资支持、融资成本高会严重影响民企的积极性，阻碍其参与基础设施项目。

（二） 民营企业的合法权益亟需进一步得到充分保障

A4合法权益不能得到充分保障排在所有因素的第四位，这说明当前市场上对民营企业合法权益的保障工作存在很大的改善空间。

目前，相比于对国有经济甚至外商投资企业的立法保护，对民营企业还没有专门的法律来保护其合法权益，法律归档也比较散乱，缺乏统一性和权威性，不利于民营经济长期、稳定的发展。此外，因素A3政策法规不完善不稳定排在第6位，也反映出受访者对一个更加完备的法律法规体系的期待。

（三）部分投资者对宏观经济缺乏信心

排在第五的因素是A2对宏观经济缺乏信心。从宏观经济形势来看，近五年间我国GDP增速呈“倒V型”，在2017年到达顶峰后持续下降，经济下行压力大。受宏观经济杠杆、PPP清库以及地方政府债务约束等影响，全社会固定资产投资额增速也不断下滑，2019年首次呈现负值，达-13.13%。民营企业对宏观经济信心不强，投资也更加保守。

四、不同视角下制约因素的差异

身份背景、参与项目经历的不同会导致受访者对同一因素做出不同的判断，本节将考虑这些因素将不同群体的调研结果进行对比分析。造成不同身份受访者观点不同的原因主要有两点：

一是受访者存在主观倾向性：受访者会更多的关注和维护自身的利益，更容易放大他人的不足而忽视自身的缺点，给出更有利于自己的评价。

二是不同受访者所处的客观环境差异造成的认知差异。具体而言，我国近年来从中央到地方都出台了大量的支持性政策，因此政府受访者可能会认为C市场准入因素已经得到充分的改善，不是主要制约因素；但在政策实施的过程中，部分政策落实不到位、或是政策效果不理想，导致企业受访者仍会看重C市场准入因素。

（一） 受访者身份视角

将全部受访者按照其身份划分为政府、企业、第三方机构三个子群体，并将企业受访者进一步划分为国有企业和民营企业（外资及其他企业样本数过少，不具有统计学意义）。表3第三到七列汇总了各个子群体内制约因素的排序及相对全样本内排序的排序变化。

整体而言，全部受访者统计下排名前5的主要制约因素（A1、F3、F2、A4和A2）在各个子群体中排序均居于前列，说明不同身份的受访者均看重这5个因素。

表4为不同子群体间制约因素重要性评分的相关系数，上三角为Kendall秩相关系数，下三角为Spearman秩相关系数，两个群体之间的相关系数越小说明两个群体的分歧越大。如表4所示，大部分Kendall秩相关系数集中在0.3-0.5，Spearman秩相关系数集中在0.5-0.65。分歧最大的是政府和第三方机构，两个相关系数在90%置信水平下均不显著，说明两个群体对制约因素的重要性的看法存在很大差异。而企业受访者的观点则与第三方机构更相似，尤其是民营企业。

表4 不同受访者视角下的制约因素排序的相关系数

注：上三角为Kendall秩相关系数，下三角为Spearman秩相关系数。*、**、***分别代表在10%、5%、1%的水平下显著。

结合表3排序对政府与第三方机构两个群体观点的差异进一步分析，简要总结如下：

1.B项目层面。政府更加看重项目层面的因素，B1和B2的重要性排序分别为第2位和第4位。在项目实践中，为降低融资成本、提高项目回报率，企业和第三方机构会更主动地去尝试一些创新的投融资模式；政府则相反，为了避免承担责任，更倾向采用更加成熟、稳健的投融资模式。

2.C市场准入、D政府监管。第三方机构更加重视这两类因素，大部分因素的排序都有所上升。这一差异显示，地方政府可能对改善营商环境、降低行业准入门槛和保护投资者合法权益等方面的重视程度不足；或是相关政策落实不到位、政策效果未能达到预期。

3.E企业层面。政府更加强调企业层面因素，这一差异表明政府在选择合作企业时，会较为重视企业的过往业绩，这可能是导致隐形门槛的原因之一。

结合表3排序对国有企业和民营企业两个群体的观点进一步分析，简要总结如下：

1.在企业受访者群体中，不论是国有企业还是民营企业，都十分看重A3，排序均小幅上升达到前5位。2015-2016年间，在中央政府和地方政府的共同推动下，各地都兴建了大量PPP项目，但2017年起，在防范系统性金融风险的政策环境下，PPP政策也开始收紧，转向严查、严管、严控，大量项目被清退，这一次政策转向极大的降低了企业对政府的信任、对PPP模式的信心，严重影响了企业参与基础设施投资的积极性。

2.在企业受访者群体内部，国有企业受访者和民营企业受访者的观点也存在一些分歧，国有企业受访者更加重视E企业层面因素，民营企业受访者更强调C市场准入因素和D政策监管因素。国有企业往往资金实力雄厚，又与各级政府有特定的市场关系，一般不存在市场对其门槛高的问题，受政策监管影响也更小。但是目前民营经济快速崛起，存在大量实力雄厚的民营企业，但由于市场准入的问题，很多企业出现投资无门的现象。

（二）地区视角

受地区政策和经济环境的影响，不同地区的主要制约因素存在一定的差异。表3最后三列汇总了各个子群体内制约因素的排序及相对全样本内排序的排序变化（东北地区由于样本数过少，不具有统计学意义，故未单独列出）。

从相关系数来看（表4右下），西部地区与中部地区的因素排序高度一致，但两个地区与东部地区的因素排序却有一定差异。不同地区受访者的观点差异主要集中在两个方面：

1.关于对F资金保障因素和A1、A2两项宏观经济因素的评价。“融资难、融资贵”是中西部地区当前的主要短板，四项资金保障因素都得到了较高程度的重视。相比中西部地区，东部地区经济更为发达、金融市场也更加完善，企业有更丰富的融资途径，融资难度和融资成本都相对较低。因此，东部地区受访者对融资问题的重视程度会相对低一点。

2.关于对C市场准入因素和A4权益保障因素的评价。在东部地区，融资带来的困扰相对较小，而作为“构建良好营商环境”的前沿阵地，受访者更加关注市场准入限制和权益保障问题，这两者是东部地区当前的主要短板。

五、小结

本文基于不同受访者对民营企业投资基础设施领域制约因素的主要考虑方面与影响因素的重要性差异判断数据，对制约民营企业的影响因素以及背后的认知差异进行了分析，小结如下。

1.融资困境是首要难题

无论在何种受访者视角下，资金保障问题始终是制约民营企业进入基础设施领域的首要难题。大量相关文献都强调了融资问题的重要性，本文的发现也与其一致，并进一步证实了资金保障问题是全部制约因素中最重要的因素之一。尤其是在中西部地区，民营企业一方面难以取得银行和其他金融机构的信任，另一方面又缺少政府的资金投入支持，仅能依靠企业自有资金来满足巨额的项目资本金要求，直接导致部分项目无法落地。

2.需进一步完善对民营企业权益的保障机制

权益保障问题是仅次于融资问题的第二大制约因素。民营企业在参与PPP项目时，往往处于相对弱势地位，如果政府对项目进行过多的干预、损害民营企业的合法权益，会严重损害双方的合作关系，也会降低未来其他项目中民营企业的参与积极性。尤其是在东部地区，这一因素的重要性甚至超过资金保障因素位列第一。

3.正确评价民营企业能力，合理设置行业准入门槛

政府和国有企业受访者高度重视企业管理水平与治理能力，企业和第三方受访者则更加关注准入门槛、权益保护的影响。目前，部分地区的地方政府对民营企业尚存偏见，在项目招标过程中设置了大量显性或隐性的门槛，限制了民营企业的参与。尤其在东部地区，是当前投资环境中的主要短板。不同于前两方面，市场准入限制在现有研究中的讨论相对较少，表1所列文献仅有不到一半涉及这一因素，而本文的数据则指出，市场准入因素也是相当重要的一个制约因素，尤其是在东部地区。

4.政策监管层面和企业层面的因素已得到相对改善

无论是在全受访者的总体排序中，还是在任意单一子群体的排序中，政策监管因素和企业层面因素的排序都相对靠后，不是当前的主要制约因素。这一发现与以往的研究较为不符，这两类因素在过去的研究中被较多的关注，表1内的文献几乎全都提及这两类因素，但是本次调研显示在当前环境中已成为次要因素，说明近年来已得到一定改善。在2015-2017年PPP模式快速发展阶段，企业和地方政府在大量的项目实践中积累了充足的管理经验。同时，地方政府也在近5年内不断完善相关的法律法规、出台配套实施细则，并受“简政放权”政策的影响开始简化审批手续。多方面因素共同作用，使得政策监管因素和企业层面因素的制约效果减弱。

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注：原文载自《工程管理学报》2021年第35卷第1期，原标题为“民间资本参与基础设施投资的制约因素分析”，原文作者为周秘、伍迪（通讯作者）、冯珂、王守清，本次发表有修改。

作者简介

伍迪

■中国国际工程咨询有限公司研究中心投融资咨询处副处长，高级工程师、副研究员，咨询工程师（投资）。本科至博士均毕业于清华大学土木工程暨建设管理系，获工学博士学位，并获北京大学国家发展研究院经济学双学位。国家公派美国马里兰大学访问学者，清华大学、北京林业大学等高校研究生校外导师，北京建筑大学PPP发展研究中心专家委员会委员。

■主要从事基础设施项目管理与投融资领域（尤其是PPP、REITs等）相关理论与政策的研究和项目实务的咨询，累计接触基础设施项目千余个，参与多项国家及地方相关政策的制定与起草工作。成果获国家发展改革委优秀研究成果一等奖1次、三等奖2次，多次获得中咨公司优秀研究成果。公开发表中英文学术论文50余篇，参编论著3部、译著1部。