警惕了！提供兜底函和刚兑条款属严重违法违规行为！
资管业内广为流传着一句话：以前谁不刚兑举报谁，现在谁刚兑举报谁。这自然是业内的一句玩笑话，但玩笑话一前一后的转变却清楚地道出了中国资管行业已正式告别野蛮生长的草莽年代，并逐步走上专业化、规范化发展之路的事实。
近年来，监管部门始终致力于打破“刚兑”，并且明令禁止金融机构向委托人提供诸如兜底函等“刚兑”协议。
前段时间，银保监会信托部副主任唐炜在媒体通气会上明确表示，监管对部分信托公司出具兜底函这一行为态度一直非常明确，这是非常严重的违规行为，不符合信托法律关系的本质特征，也违背了信托公司作为受托人履职的基本要求。以任何形式约定的保底或者刚兑条款都是无效的，不受法律保护。
然而，资管产品约定“刚兑”条款在政策高压下依然野蛮生长已经既成事实，这是一个无法回避的现状。应如何看待此类法律事实的效力问题，成为当下金融领域理论及实务中的最大热点。
一般来说，约定刚性兑付的方式比较常见的有：出具兜底函、签订回购合同或差补协议、约定保底条款等。
刚性兑付方式因融资主体不同，通常表现为不同形式。例如，部分未上市企业在对外融资时会与投资机构签订“对赌协议”，约定包含股权回购、金钱补偿、对未来目标公司的估值进行调整等协议。
信托公司、商业银行等金融机构则常常作为资产管理产品的受托人与受益人订立含有保证本息固定回报、保证本金不受损失等保底或者刚兑条款的合同。但保底或者刚兑条款通常不在资产管理产品合同中明确约定，而是以“抽屉协议”或者其他方式约定。
早期监管政策偏向保护受益人权益。例如，2004年颁布的《关于进一步规范集合资金信托业务有关问题的通知》（银监发〔 2004〕91号）（于 2007 年失效）规定：信托投资公司出现集合信托计划到期结束时无法按信托合同的约定向信托受益人交付信托财产情形的，其注册地银监局应当在获知该情形发生之日起，即刻要求该公司停止办理新的集合资金业务等。也就是说，信托计划发生违约后，信托公司将暂停新发产品的资格。在此背景下，信托公司进行刚性兑付成为业内潜规则。
监管部门很快就意识到这一问题，上述文件生效三年后即废止，此后各大金融监管部门相继出台一系列的法规、部门规章如2007年银监会颁发《信托公司管理办法》、2018年证监会出台的《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》等多项法律法规明令禁止刚性兑付。以《信托公司管理办法》为例，其第34条明文规定，信托公司开展信托业务不得有下列行为……承诺信托产品不受损失或保证最低收益等法律法规和中国银行业监督委员会禁止的其他行为。
《资管新规》除了规定禁止事前兑付，还进一步新增违反禁止条款的后果，加强惩戒力度。根据其第19条规定，非存款类持牌金融机构发生刚性兑付的，认定为违规经营，由金融监督管理部门和中国人民银行依法纠正并予以处罚。
中国裁判文书网站显示，委托人与受托人因签订兜底函等具有“刚兑”性质协议而产生纠纷的案例不胜枚举。在此网站上输入关键词“保底条款”，可以检索到逾8000条文书。纠纷案件涉及领域非常宽泛，定向增发、信托计划、银行理财产品等大资管行业屡见不鲜。
例如，在2014年10月22日，P基金公司与张某海为共同设立某管理中心从事私募基金投资业务达成了协议。P基金公司作为普通合伙人（兼基金管理人），张某海作为有限合伙人。协议约定，募集到的资金用于投资X权益投资集合资金信托计划。普通合伙人P基金公司执行合伙事务。双方约定，如果投资期限届满，张某海的该项投资未能达到最低预期收益，P基金公司应当同意作为收购方，购入张某海初始入资金额所对应的股权，确保张某海的本金不受损失。
如果说个人投资者可能存在金融专业知识储备不足的问题，那么具有专业投资能力和专业判断能力的机构就是明知故犯。在某中小板上市公司2011年的定向增发中，投资人浙江省宁波某控股集团有限公司与其签订了非公开发行股票认购协议，约定投资人以每股 21 元的价格认购上市公司非公开发行的 395 万股股票。该协议关于投资收益的分配约定为在投资期限届满时，由上市公司退还本金以及本金的8%作为固定收益。
上述理财合同纠纷发生时间均为监管政策明令禁止刚兑以后，然而双方依然违反政策规定达成事前刚性兑付，即出具兜底函的约定。“诚然，受托方固然有错，委托人同样也应承担相应的法律责任。” 某法学专家表示。
而对于委托方接受“刚兑”行为，监管也是毫不手软并祭出雷霆手段。近期，监管针对Z银行在同业投资接受金融机构回购承诺等违法违规行为，对该银行处以罚款逾亿元，并对多名责任人员给予警告及行政罚款。而Z银行并非唯一一家因接受“刚兑”行为而被处罚的银行。此前，中国J银行等多家金融机构也曾因为类似问题被监管责令改正并处以罚款。
“法律对于一个这样一个充满争议和纠纷的法律行为和法律事实都有一个综合的、合理的衡量标准。可以从政治学、社会学、经济学等各个角度对该法律行为的法律效力加以评判。兜底函的产生和形成，已是一个无法回避的客观事实。解决这个问题，要有一个基本的处理原则和前提。也就是说，要从实际出发，从国情出发，从社会大局利益出发。”社科院金融研究所某研究员表示。
北京市天同律师事务所顾问律师何海锋认为，《全国法院民商事审判工作会议纪要》（以下简称“九民纪要”）第92条规定了涉及信托行业等金融机构刚性兑付纠纷的处理，对上述刚兑条款的效力问题做了司法层面的初步回答。最高人民法院从法益衡量的角度判断，认为“刚性兑付”使风险停留在金融体系内部，让本应该由消费者承担的投资损失风险转嫁给金融机构承担，这容易导致风险累积，引发系统性风险。其次，刚性兑付偏离了资管产品“受人之托，代人理财”的本质，抬高无风险收益率水平，干扰资金价格。基于上述理由，最高人民法院认为刚兑条款应当无效。
某华东券商资深法务人士表示，从短期现象看，出具兜底函会导致大量的社会游资、闲置资金受保底收益的驱动，流入了证券市场及其他高风险投资领域，客观上固然增加和改善了证券市场及其他金融市场的资金供给关系。但是，由于大量短线资金涌入，容易导致证券市场定价体系扭曲、失真，从而使得证券市场泡沫化。
这样的观点也得到信托界人士的认可。“委托理财合同保底条款具有极强的信用投机色彩，扭曲了金融市场正常的资源配置功能并且在不断放大波动风险，对金融市场直接融资与间接融资之间所形成的稳定格局构成潜在的、严重的破坏性，甚至影响国家金融体系的安全。” 某华南信托公司风险管理部总经理表示。
众所周知，金融投资属于一项高风险的经营活动，不可能只赢不亏，保底条款将投资风险系数转嫁给受托方，根本上确实违背了最基本的经济规律及市场交易准则，不仅不能提供资金安全和风险控制，反而会助长非理性和非法行为的产生，从而对金融市场和投资行业本身造成极大的负面冲击。
上海市锦天城律师事务所袁雯卿律师认为，事实上，针对刚性兑付这类最容易引发合同效力争议的问题，《九民纪要》第92点“保底或者刚兑条款无效”已经讲得非常清楚。《九民纪要》虽然不是司法解释，但人民法院在审理民商事纠纷案件时，可以根据《九民纪要》的相关规定进行说理分析，因此具有较高的实践参考价值。
根据《九民纪要》第92条规定，保底或者刚兑条款无效。信托公司、商业银行等金融机构作为资产管理产品的受托人与受益人订立的含有保证本息固定回报、保证本金不受损失等保底或者刚兑条款的合同，人民法院应当认定该条款无效。受益人请求受托人对其损失承担与其过错相适应的赔偿责任的，人民法院依法予以支持。实践中，保底或者刚兑条款通常不在资产管理产品合同中明确约定，而是以“抽屉协议”或者其他方式约定，不管形式如何，均应认定无效。
“保底条款只要违反法律和行政法规的禁止性条款就应该认定其无效，刚兑扰乱金融市场秩序，只要是违法金融相关的法律法规、部门规章的监管政策的，都应判定为无效。”某不愿具名的租赁公司首席风控官如是说。
袁雯卿律师进一步解释道，事实上，从信托公司的监管规定而言，《信托公司管理办法》《信托公司集合资金信托计划管理办法》等已经明确规定了信托公司不得向投资者承诺保本、进行刚性兑付。由于刚性兑付本质上偏离了资产管理产品“受人之托、代人理财”的特征，干扰了资金的市场价格，扰乱了金融市场秩序，从《九民纪要》第31条关于“违反规章的合同效力”的角度考虑，也应当认定刚性兑付条款无效。
北京市天同律师事务所顾问律师何海锋认为，依据《民法总则》第157 条的规定，民事行为无效的，有过错的一方应当赔偿对方由此所受到的损失；各方都有过错的，应当各自承担相应的责任。
“受托人的过错和赔偿相匹配，有利维护资管市场纪律，督促受托人认真履行信义义务。”何海锋同时指出，然而，仅就“约定刚性兑付”这一行为，如何判断各方的过错程度和确定损害赔偿金额，目前司法实践中尚无案例。
根据《九民纪要》第94条规定，资产管理产品的委托人以受托人未履行勤勉尽责、公平对待客户等义务损害其合法权益，受托人不能举证证明其已经履行了法定或约定的受托人义务的，对委托人要求受托人应当承担相应赔偿责任的诉讼请求，人民法院应予以支持。（CIS）