全球失衡、贸易猜忌与大国博弈——货币、贸易与金融的纠缠

来源:新财富（ID:newfortune）

作者:邵宇为东方证券首席经济学家、总裁助理；陈达飞为东方证券宏观分析师

一轮又一轮的“贸易战”只能暂时掩盖国际经济的失衡问题，货币失衡、贸易失衡、金融失衡，全球经济体系的各种失衡盘根交错，WTO改革就是国家利益的再分配，难以一蹴而就；全球权威政府的缺失使得协调各国内政只能是一种理想；国际货币体系改革必将面临美国的阻挠；缓解资本流动失衡，恐怕只能背弃自由主义的信仰。

 “因为贸易的猜忌而动怒，一个现代民主大国何等地误解了其真正利益之所在，并准备发动或继续进行战争，以取得商业上的优势，甚至只是为了实现商业均势。”（洪特，《贸易的猜忌》）对照自2018年起由美国发起的针对全球的贸易战，约翰•吉利斯在1797年出版的《亚里士多德的伦理学和政治学》中说的这句话，可谓完美地契合和描述了当下的时代背景。它还说明，全球贸易冲突古来便有之，只是“旧时代”往往通过枪炮解决，二战之后，因为GATT（WTO的前身）提供了争端解决机制，贸易摩擦更多的是通过法律或谈判解决。

全球贸易冲突古来有之，只是在野蛮时代往往靠枪炮解决，二战之后，因为GATT（WTO的前身）等多边机制提供了争端解决机制，贸易摩擦更多的是通过法律或谈判的形式解决。

历史经验显示，后起大国大多是通过贸易保护政策发展起来的，而守成大国则倾向于推动自由贸易政策。危机出现时，自由化的国家更容易受到冲击，而原先实行保护政策的国家，受到的冲击较小，可以趁机实现赶超。守成大国霸权地位受到新兴大国威胁时，往往又会退回到保护主义的状态。

18世纪中叶到19世纪末的英国奉行自由贸易政策，而后转向保护主义，在大萧条期间更为明显。美国自19世纪初到20世纪中叶的追赶过程中，一直奉行贸易保护政策，二战后开始选择了自由贸易政策。随着德国、日本、中国的崛起，美国国会的保护主义力量开始占据上风，主张对贸易伙伴进行制裁，石油危机后，美国分别对日本和德国等国发动贸易战，2008年金融危机后，又是对中国发动贸易战。

一旦某种经济现象在长达几百年的时间里反复出现，那它大概率是由结构性矛盾引致的，周期性的因子起到强化或者弱化的作用。如何从全球，从货币、贸易和金融制度层面分析全球失衡的底层逻辑，从全球和历史的视野看待当下的中美贸易摩擦？

一、二战后国际秩序形成与美国霸权建立

第一次世界大战之后，战胜国签订了《凡尔赛合约》，意欲摧毁德国再次强大的经济基础，以维系欧洲大陆的和平，但以法国为代表的欧洲国家过分地关注政治目标，而忽视了德国之于欧洲经济的重要性和欧洲经济的统一性。“德国是欧洲经济的中枢，那么，摧毁德国经济的基础，就等于摧毁了欧洲经济的中枢神经”（凯恩斯）。德国的经济困境致使极端的民粹主义兴起，希特勒领导下的纳粹德国又一次在欧洲大陆上掀起了血雨腥风，仅仅过了20年，更具毁灭性的第二次世界大战爆发了。

二战之后，人们开始吸取教训。一方面，战胜国不再对战败国制定掠夺性的合约，反而对战败国经济的复苏施以援手，如美国援助欧洲的“马歇尔计划”，援助日本的“道奇计划”；另一方面，欧洲大陆的老牌强国实力大不如前，美国成为唯一的超级强国，GDP总额占全球的比重近50%，是唯一有能力重建国际秩序的国家，大大增强了其制定全球规则的话语权。

19世纪末，美国在经济总量上就超过英国，成为世界第一大经济强国；从人均角度来看（图2），一战前夕，美国超过英国。但是，综合国力上，特别是金融实力上，美国仍然要到一战前夕才实现赶超。从图1中，我们也可以看到，按照购买力平价（PPP）计算，中国的GDP总额虽然在2014年时就超过了美国，但是从人均GDP角度来（见图2），中国与发达国家仍然有较大的距离。

长期以来，美国一贯行使的是“孤立主义”的外交政策，但在二战之后，以史为鉴，美国一改此前的“孤立主义”倾向，主导建立了二战后的国际政治经济新秩序，政治上主要体现为联合国的成立，经济上则体现为“三大支柱”——世界银行、关税及贸易总协定（General Agreement on Tariffs and Trade，GATT）和国际货币基金组织（International Monetary Fund，IMF）的建立，它们在促进全球经济、货币和金融交往，它们在解决各种纠纷中扮演着重要角色，美国也因此获得了其在全球范围内的霸权，布热津斯基在《大棋局》中将二战后的美国称为历史上第一个全球范围内的霸权国家。

二、二战后的贸易：从均衡到失衡，从自由到保护

二战后，美国主导建立的布雷顿森林体系奠定了自由主义国际经济秩序原则的制度框架。布雷顿森林会议决定设立的GATT于1948年正式生效，其宗旨是采取多边主义原则以消除国际贸易中的差别待遇，通过削减关税和其它非关税壁垒，促进国际贸易自由化，充分利用世界资源，扩大商品的生产与流通。

自1947年乌拉圭回合谈判以来，各国关税壁垒不断消除。经过7轮谈判，至东京回合谈判结束的1979年，美国平均关税下降了92%（图3），世界银行（1987年）的数据显示，东京回合谈判之后，美国加权平均关税为4.6%。到80年代初，美国、欧洲共同体和日本的平均关税已经分别下降至4.9%、6.0%和5.4%，这极大地促进了贸易规模的扩张。

如图4所示，自1960年代开始，商品贸易总额及其占全球GDP的比重不断攀升，1960年代中后期加速扩张，特别是70年代初期到1973年第一次石油危及爆发，出现了明显的结构突变。一个重要的事件就是布雷顿森林体系瓦解，货币完全摆脱了“金色的镣铐”，从而成为全球贸易和资本流动的加速器，它同时也催生了更大程度的不均衡。

在布雷顿森林体系金汇兑本位制的约束下，二战后至1973年，经济增长与贸易扩张形成了一个良性循环，相得益彰。一方面，基于比较优势的全球分工和专业化生产本身就有助于效率的提升，从而促进经济增长。另一方面，经济增长也有助于贸易的顺利开展。这是因为，在蛋糕越做越大的时候，一切经济行为似乎都是合理的，而一旦经济增长停滞，政治家们推卸责任最容易的方法便是将视线转移到国外。

这段时期，贸易主要发生在发达的工业化国家之间，由于其经济发展阶段相同，没有出现显著的贸易失衡状况。而且，产品的相似性和互补性是该阶段贸易的一个重要特征，贸易带来的产品多样化与增长中的需求正好相匹配——产业内贸易降低了贸易自由化带来的政治成本。

有研究发现，贸易保护申诉数量其与宏观经济条件呈反向关系，在GDP增速较高，失业率较低和产能利用率较高时，产业保护的申诉数量也较少；当内需不振时，“开源节流”思维的结果就是贸易保护主义——鼓励出口、限制进口。

1973年第一次石油危机之后，西方国家进入到10年滞胀期，保护主义情绪开始在各国不断发酵，非关税壁垒成为阻碍国际经贸交往的主要形式，如有序营销协定（Orderly Marketing Agreements）、进口配额、自愿出口限制、补贴和反补贴、倾销和反倾销等等。如图5所示，根据联合国的统计，到1986年，发展中国家贸易品中受非关税壁垒影响的比例高达57.6%，非关税壁垒在不同品种中的覆盖率均在55%以上，最高者达到64.5%。相比较而言，发达国家则较低，整体覆盖率为17.5%，其中食品类的非关税壁垒覆盖率较高，为42.8%。非关税壁垒给上世纪七、八十年代的全球贸易带来了较大的冲击，这集中体现为美国与日本、韩国和德国之间的贸易摩擦，其中最旷日持久的莫过于美国与日本的“贸易战”，它几乎伴随着日本崛起的全过程，又因为美国与日本之间特殊的同盟关系而呈现出“一边倒”的特征。

非关税壁垒之外，以美国为代表的发达国家在本国贸易法框架下发起的反补贴与反倾销案例也显著增多，根据Finger和Nogues（1987）的统计（参见图5），美国反补贴行动从1980年的8起，增加到了1982年的123起和1985年为39起；反倾销行动也从1980年的22起，增加到了1985年的65起。非关税壁垒的增加抵消了关税下降的作用，阻碍了贸易的扩张。如图2所示，从1974-1987年，虽然世界贸易总量仍在缓慢增加，但贸易占GDP的比重却停滞不前。

贸易保护主义的兴起只是影响贸易的直接原因，发达国家与发展中国家之间规则的非对称性和发展阶段的不一致性，是多边秩序遭遇挑战的根源，然而，与发展阶段相关的要素禀赋和比较优势的差异恰恰又是全球贸易得以存在的基础，这就形成了一个悖论，它内生于多边秩序之中，外在表现为货币、贸易与资本流动的三重失衡。

三、三重失衡：货币、贸易与金融

图7以39个国家为样本，绘制了她们自1948-2018年的贸易收支差额。可以看出，二战后至1971年布雷顿森林体系瓦解之前，全球贸易基本处于平衡状态。1971年开始，特别是1973年第一次石油危机之后，贸易失衡状况开始凸显；另一点值得注意的是，顺差国与逆差国在较长的时间内都维持了顺差或逆差的状况，很少出现角色互换的情况，无论是美国的贸易总差额，还是其与其他国家的双边贸易差额，即使是在欧元区内，这种现象也是存在的。

有三个重要的结构转变导致今天全球失衡的状况：第一，1971年布雷顿森林体系开始瓦解；第二，以美国《1980年银行法》为标志的金融自由化和全球化；第三，2001年中国加入WTO。

1980年，美国实施了《1980年银行法》，加速了金融全球化进程。金融全球化带来巨额资本的跨境流动，冲击了新兴市场国家的金融市场和宏观经济，各类金融风险频发，如1980年代的拉美债务危机，1990年代的亚洲金融危机等等。在此之前，资本流动很大程度上是贸易流动的结果，但自此之后，资本流动反客为主，成为决定汇率的主导因素，并影响到汇率对于贸易不平衡的调节作用。由于金融顺周期性的存在，贸易不平衡被不断放大。

与此同时，中美建交为中国的开放奠定了基础，美国于1980年给予中国“最惠国待遇”（MFN），针对中国出口至美国的商品采用WTO成员国的标准，平均关税只有4%左右，这才给中美的双边贸易创造了条件，但中美双边贸易的快速扩张还是始于2001年中国加入WTO（如图8所示），而美国贸易逆差快速扩张期则始于上世纪90年代中期，只是2001年之后，这个态势得以延续。

中国加入到全球产业链之中，对原有的多边规则形成了冲击，这是毋庸讳言的，一方面是因为中国巨大的经济体量，另一方面，据美国和欧盟的观点，更主要的是因为中国的经济体制和经济政策与发达国家有较大差别，如对国有企业的补贴等，从而导致了竞争的不公平。这也是本轮WTO改革和中美贸易谈判的核心话题。

布雷顿森林体系的崩溃是打开“潘多拉魔盒”的钥匙，美元流动性的开启是贸易失衡的底层逻辑，贸易失衡是货币体系失衡的外在表现，当然，它也是以WTO为代表的多边贸易规则的内生现象，并因金融自由化和全球化而被放大。货币失衡、贸易失衡和金融失衡各有其演化的路径，而又彼此相连。

首先，货币失衡。国际货币体系结构性失衡表现为美元的绝对霸权，具体体现为“特里芬难题”、“三元悖论”和全球流动性过剩。

“特里芬难题”讲的是美元供求与汇率稳定的矛盾，美元国际货币职能的发挥要求其供给对需求的适应，要求美元必须源源不断地流出，这导致了自上世纪80年代以来美元流动性的扩张，特别是本轮金融危机前后。同时，美元持续外流又对应着美国经常账户逆差的扩张，引发全球对美国稳定美元币值能力的质疑。

蒙代尔提出的“三元悖论”实际上也是国际货币体系失衡衍生出的一个问题，它描述的是主权货币汇率稳定、资本自由流动和国内货币政策独立之间的矛盾，三者居其二。布雷顿森林体系下，美国承担着维护美元-黄金比价的责任，其他主权货币盯住美元，实行可调整的固定汇率制；而布雷顿森林体系崩溃之后，美元流动性不再受到约束，全球进入到浮动汇率时代，以维持资本的自由流动和国内货币政策独立性，但各国仍然设置了汇率浮动的合理区间，稳定汇率的成本转而由其他国家（或地区）来承担。1980年代之后，新兴市场国家频繁爆发金融危机，这使得她们重返盯住美元的汇率制度，而要想维护汇率稳定，就必须通过对美的贸易顺差获得美元储备。最新的案例是，2018年，因为缺乏足够的美元储备，阿根廷和土耳其发生货币危机。

其次，贸易失衡。它不仅是国际货币体系失衡的直接结果，还与多边贸易规则，以及发达国家与发展中国家所处的发展阶段不同有关。

WTO是建立在9大基本原则之下的框架性协议，比较抽象，原则之一便是“对等”（reciprocal），国内常翻译成“互惠”，这造成了不小的误解。“对等”的意思是，你征5%的关税，我也征5%的关税，而“互惠”则不需要完全相等，只要双方在不相等的关税下都可以实现“帕累托改进”就可以，比如中国对美国的汽车征收15%的关税，美国对中国的汽车征收5%的关税，只要双边的出口商都有利润，那就是“互惠”，但它不是对等，所以特朗普现在的要求是“对等”。

中国是以发展中国家的身份加入WTO的，按照WTO的规定，有一段缓冲期。“最惠国待遇”原则只要求中国对成员国实施同等最优惠的关税，但并不要求按照发达国家的标准设定关税税率。比如，中国对美国出口的汽车征收15%的关税，也必须对欧盟出口的汽车征收15%的关税，但是相对于美国的汽车关税来说，中国的关税水平仍然较高。所以，一方面，美国和欧盟不再承认中国的“发展中国家”地位，另一方面也在寻求WTO的更新方案，因为自1995年问世以来，WTO的规则体系没有与时俱进，它已经成为全球贸易失衡的一大制度性根源。

那么，规则修改后，贸易失衡就可以解决吗？笔者持相对悲观态度，因为贸易失衡实际上是各国经济内部失衡的镜像，这与各个国家国内的经济发展策略和相应的政策有关，WTO的原则并不具备一般意义上的法律效力，也缺乏强有力的执行机构，不是硬约束，所以只能起到一定的缓和作用，无法基于多边规则体系对各国内政形成强有力的约束。

基于产业迁移看贸易失衡的原因。在全球化的背景下，可以将一个国家的经济发展分为3个阶段：起飞阶段，黄金发展阶段和被追赶阶段，划分的主要依据是人口结构变化和由此引起的劳动力成本的变化。人口结构包括刘易斯拐点和人口老龄化，一般而言，刘易斯拐点出现的时间早于老龄化的拐点，所以常常以前者作为第一和第二阶段的分界点，因为它往往是劳动力工资上升的转折点；第二与第三阶段的转折点主要是由产业转移造成的，例如，由于美国劳动力成本的上升，劳动密集型产业迁移到了中国，同时，随着日本、中国等后发国家的技术进步，美国原有的比较优势产业也将面临更为严峻的竞争。所以，一方面，随着产业链外迁，美国反而需要增加进口，另一方面，随着国内产品竞争力的下降，产品出口规模必将受限，从而引起贸易收支的恶化。

资料来源：笔者绘制

从中美经济发展阶段来看，虽然中国已经进入人口老龄化社会，但从劳动力成本角度来说，仍然相对于美国有优势。只要生产的综合成本仍然较低，美国对中国的贸易赤字在短期内仍将存在。美国对中国出口商品加征关税自然会降低中国商品的吸引力，但这只会边际上改善逆差的规模。美国加征关税会加速中国的产业链外迁，但从经济利益上考虑，回迁美国的概率仍然较小，大概率还是转移到越南、印度等亚洲国家，这只会将对中国的贸易逆差转变为对越南和印度的贸易逆差。美国的贸易逆差是结构性问题造成的，对中国加征关税改变不了现状，但是，它确实可以部分实现遏制中国的目标。

最后，金融失衡。与贸易失衡一样，金融失衡是国际货币体系失衡的产物。美国通过贸易逆差而向全球提供的流动性，又通过发行政府债券，开发多样性的金融产品引起流动性的回流，形成一个闭环。所以，贸易失衡的另一面就是金融失衡，具体表现为资本流动的失衡。然而，它还起到了强化贸易失衡的作用。

自1980年金融全球化进程加速之后，资本流动不再只是贸易失衡的衍生现象，随着宏观对冲基金和风险投资基金等金融机构的发展，以及各种金融衍生工具的创生，欧洲美元市场不断膨胀，资本越来越倾向于在全球进行配置。某种意义上来说，这也是一种“脱媒”，资本流动不再只是商品交换的衍生现象，这对各国稳定汇率的任务提出了更严峻的挑战，因为资本与金融项目下的外汇交易规模远超经常账户。截至2018年，与贸易相关的外汇交易只占到外汇总交易中的5%，而资本与金融项目下的外汇交易占剩下的95%（Richard Koo，2018，p.236）。这使得原来由国际贸易主导的汇率波动的经济解释的有效性下降。在汇率平衡贸易收支的效力减弱的情况下，又由于金融具有显著的顺周期性，比较优势显著的国家，如日本、“亚洲四小龙”和中国，保持了长期的贸易顺差，而对应的则是美国等发达国家的长期的贸易逆差，且失衡的程度不断扩大。

所以，在“三元悖论”之后，法国学者Helene Rey又提出了“二元悖论”，认为资本流动具有较强的投机性，在套利动机的驱使下，不管采取什么样的汇率政策，只要资本流动不受管制，中央银行的货币政策便难以保持独立。金融危机之后，大量学术研究开始反思金融全球化，如前美联储主席伯南克（2008）就提出了“全球储蓄过剩”理论，认为美元回流压低了美国的利率，催生了风险资产泡沫，并最终导致了金融危机。但是，如图9所示，不只是美国，西方主要大国在1980年代之后都出现了利率下降的趋势，因为“全球储蓄过剩”的源头是美元流动性过剩，而这又与现有全球经济体系中的结构性失衡相关。

布雷顿森林体系是美元的全球流动性过剩的根源。后布雷顿森林体系本质上就是美元体系，国际货币秩序严重失衡，这种权力的不对等使得美元流动性的收缩还会在不同国家之间击鼓传花。当美联储扩张资产负债表时，美国利率会下降，导致美元外流，迫使外币升值，对实体经济形成紧缩效应，它还容易催生资产泡沫。为了避免出现这种情况，其他国家往往也会实施扩张的货币政策，致使流动性泛滥。相反，如果美联储收缩资产负债表，资本外逃又容易刺破泡沫。如图10所示，从过去200多年的历史经验来看，资本流动与银行危机相伴而生。如前文所述，危机又容易催生贸易保护主义。

当你从绳子的一端出发，想顺着它找到另一端时，你若发现，绳子的另一头是另一根绳子。这种纠缠无解的局面，令人倍感绝望。

一轮又一轮的“贸易战”只能暂时掩盖国际经济的失衡问题，货币失衡、贸易失衡、金融失衡，全球经济体系的各种失衡盘根交错，WTO改革就是国家利益的再分配，难以一蹴而就；全球权威政府的缺失使得协调各国内政只能是一种理想；国际货币体系改革必将面临美国的阻挠；解决资本流动失衡，恐怕只能背弃自由主义的信仰。

四、结语

“贸易的猜忌是国家理性在国际贸易中的应用”（洪特，《贸易的猜忌》，p.12），贸易战只是野蛮时代战争思维在文明时代的延伸罢了。只要有主权国家的存在，只要还有市场的分割，经济发展的不同步，以及文明的差异，国家之间的冲突就是不可避免的。

针对当下美国在全球范围内掀起的“贸易战”，引用大卫•休谟的一句话作为结语：“在那些已经获得一些商业进步的各国政府中，最常见的就是以疑惧的眼光旁观邻国的进步，将所有的贸易国当作对手，并想当然地认为，除非牺牲她（自己）的利益，否则她的邻国就不可能繁荣富强。与这种狭隘而有恶意的观点相反，我将大胆地断言，财富和商业在任何国家的增长通常有利于而不是有损于其所有邻国的财富和商业。当周边所有的国家都被无知、怠惰和蒙昧困扰的时候，一国很少能够在贸易和工业上走得太远。”

祝全球好运，祝中国好运！

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“流动性经济学”专栏：

一瓣公益

这是一瓣在今年423“世界读书日”发起的一个公益活动。每篇文章获得的赞赏，全部捐献给“深圳市石门坎教育公益基金会”，为石门坎的孩子建一个“图书馆”。感谢各位读者的支持，目前已为小朋友们筹集4250元“图书基金”。