【国元计算机】大华股份(002236.SZ)深度报告：好风凭借力，安防巨头扬帆再出发
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✭ 安防市场空间巨大，放眼全球打开全新市场空间
根据IHS Markit的数据，2017年公司在全球视频监控市场的份额为12%，连续多年蝉联行业全球第二。根据中安协的数据，2017年国内安防市场规模约为6000亿元，2020年将达到约8000亿元，“十三五”期间CAGR在10%以上。根据前瞻产业研究院的数据，2018年全球安防市场规模约为2758亿美元，到2022年将达到3526亿美元，2017-2022年的CAGR将达到6.5%。公司拥有全球化的业务布局，在国内和海外市场都有广泛的营销网络和业务覆盖，未来持续成长无忧。
✭ 毛利率企稳回升，追求高质量增长
2010-2018年，公司营收CAGR达40.99%，归母净利润CAGR达32.89%，成长性优异。2019年上半年，公司实现营收108.07亿元，同增10.11%，归母净利润12.39亿元，同增14.51%，增速较前几年有所放缓，主要原因是：海外宏观经济疲弱，贸易摩擦影响；国内渠道受宏观经济影响，公司主动放弃部分风险客户及业务。2019年上半年，得益于公司精细化管理的推进，营收结构持续优化，毛利率同比提升3.85%，达到40.37%。
✭ 研发精准投入，三级解决方案覆盖各类场景化需求
公司每年将营收的10%左右投入至研发领域，先后建立了先进技术、中央、大数据、芯片以及网络安全五大研究院，储备了大量AI、云计算与大数据、芯片、机器视觉和机器人等面向未来的技术。基于“大华HOC”架构，公司推出城市级、行业级以及消费级整体解决方案，面向城市级和行业级客户，对智慧城市、智慧警务、智慧交通等领域的场景化需求进行深化设计，形成丰富和细化的解决方案，面向小微企业与个人消费者，以乐橙云为核心，构建三位一体的业务生态，组合设计出多种家庭、商铺的应用方案。
✭ 投资建议与盈利预测
伴随着雪亮工程等政策的持续推进，以及AI在安防领域的不断落地，需求持续增长。公司不断完善渠道与供应链，优化产品结构，毛利率有望持续提升。预计公司2019-2021年营业收入为293.05、362.74、448.81亿元，归母净利润为31.34、38.35、46.89亿元，EPS为1.05、1.28、1.56元/股，对应PE为16.39、13.40、10.96倍。考虑到公司过去三年PE主要运行在13-36倍、预期未来三年归母净利润CAGR为22.85%，给予2019年20倍PE，对应目标价为21.00元。首次推荐，给予“买入”评级。
✭ 风险提示
宏观经济疲弱导致需求释放不及预期，雪亮工程等政策落地进度低于预期，海外市场拓展进度不及预期，核心零部件供应风险，行业竞争加剧等。
1. 安防巨头，拾级而上
1.1公司业绩回顾
1.2股权结构与子公司情况
1.3管理团队稳定，护航公司持续成长
1.4股权激励与分红情况
2. 好风借力，放眼全球
2.1全球安防需求持续增长，行业成长空间无忧
2.2国内历经多年建设，渗透率仍然偏低
2.3推进全球化布局，提升市场份额
3. 创新驱动，全面布局
3.1发挥核心技术优势，推动智能产品落地
3.2三级业务解决方案，全面覆盖各类应用场景
3.2.1城市级解决方案
3.2.2行业级解决方案
3.2.3消费级解决方案
4. 智能时代，行业生变
5. 盈利预测与投资建议
6. 风险提示
01
安防巨头，拾级而上
大华股份，全称为浙江大华技术股份有限公司，是全球领先的以视频为核心的智慧物联解决方案提供商和运营服务商，以技术创新为基础，为城市级、企业级以及个人消费者客户提供端到端的视频监控解决方案、系统及服务。截至2018年，公司连续11年被列入国家软件企业百强，连续13年荣获中国安防十大品牌，连续12年入选a&s“全球安防50强”，2018年排名全球第二位。根据IHS2018发布的报告，公司在全球CCTV&视频监控市场占有率排名第二。基于视频业务，公司持续探索新兴业务，延展了机器视觉、视频会议系统、专业无人机、智慧消防、电子车牌、RFID及机器人等新兴视频物联业务。
1.1 公司业绩回顾
经过多年的飞速发展，公司已经从一家普通的安防企业成长为如今的全球安防巨头，2010至2018年营业收入CAGR达40.99%，归母净利润CAGR达32.89%，成长性优异。2019年上半年，公司实现营业收入108.07亿元，同比增长10.11%，毛利率为40.37%，比去年同期提升3.85个百分点，实现归母净利润12.39亿元，同比增长14.51%。上半年营业收入增速放缓，我们认为主要原因有：海外宏观经济疲软，贸易摩擦影响；国内渠道受宏观经济影响，公司主动放弃部分风险客户及业务，确保业务良性发展。
值得注意的是，公司2019年上半年总体毛利率提升了3.85%，达到40.37%。分拆来看，境内毛利率为37.47%，同比提升1.03%；境外毛利率45.92%，同比提升高达9.26%。毛利率的企稳回升主要归功公司精细化管理的推进，包括：产品结构优化，智能化等高毛利产品的占比提升，海外渠道管理体系不断完善；供应链管理能力提升，产品成本下降；汇率波动的影响。
2016年及以前年度，公司将产品划分为四类：后端音视频产品、前端音视频产品、远程图像监控、其他产品。公司以生产后端的DVR等设备起家，初期后端业务占比较大，2010年占安防行业收入的比重为69.09%，伴随着前端市场的快速发展，公司积极发展前端业务，到2016年，前端音视频产品营收达65.20亿元，占总营收的48.92%，2010至2016年前端音视频产品营收CAGR高达81.20%。
2017年以来，为了更清晰、直观地体现发展方向与业务模式，公司将业务划分口径调整为：解决方案、产品、其他。2019年上半年，解决方案实现营收56.26亿元，同比增长12.11%，占营收比为52.06%，同比提升0.93个百分点。
转型解决方案是目前视频监控行业的趋势，从2016到2018年，公司解决方案营收CAGR达35.92%，高于产品营收的32.77%，体现了公司从产品供应商向“领先的监控产品供应商和解决方案服务商”转型的决心。与产品相比，解决方案可以为公司带来更多的附加价值，解决方案占比的不断提升，有望带动公司毛利率持续提升。
从2009年到2012年，公司的ROE（摊薄）处在上升通道，最高达到32.68%，在此之后ROE（摊薄）大致表现为回落走势，并稳定在20%左右的水平。公司经营性现金流净额在近两年有较大进步，2019年公司继续推进LTC业务流程变革，加大应收款管理力度，上半年实现销售回款108.26亿元，同比增加16.32亿元。随着公司回款质量提高，运营资产加快流转，经营现金流持续改善，公司对财务风险的控制能力也得到提升。
在研发方面，公司对研发创新的重视一如既往，每年将营收的10%左右投入至研发领域。2019年上半年，公司继续围绕人工智能、云计算与大数据、芯片、机器视觉和机器人等面向未来的核心技术积累持续加大研发投入，研发投入达12.45亿元，同比增长43.94%，研发费用率达11.52%。2018年公司研发人员数量为6880人，较2014年增长了近一倍。公司实行全面预算管理，加强费用精准投入，在经营管理方面降低油耗，优化结构，提高效率，努力将投入转化为效益。
从2011年到2018年，销售费用率维持在9-15%之间，近五年来呈现上升的趋势，管理+研发费用率维持在10-15%之间，近五年来呈现小幅波动向下的趋势。在人均营业收入方面，从2011年以来一直维持上升趋势，2015年增速高达26.42%，其他年份保持个位数增长。
1.2 股权结构与子公司情况
根据公司2019年中报披露的最新情况，目前公司实际控制人为傅利泉和陈爱玲。傅利泉为公司主要创始人，现任公司董事长，持股比例为36.10%，陈爱玲持股比例为2.38%，两人合计持有公司38.48%的股份。公司第二大股东为另一位主要创始人朱江明，目前持股比例为6.22%，副董事长吴军持股比例为2.31%，公司第三期员工持股计划持有0.88%的股份。公司股东结构稳定，保证了公司稳健运营及战略的持续推进，为进一步创新发展提供了良好的环境。
根据2018年年报披露的数据，公司2018年设立了12家境内子公司及9家境外子公司，全资收购1家境内公司与2家境外公司，并将上述公司纳入合并报表。至此，纳入合并报表的子公司有浙江大华系统工程有限公司、浙江大华科技有限公司、浙江大华智联有限公司等94家，联营企业主要有台州大华保安服务有限公司、宁波大华安邦保安服务有限公司等12家。
1.3 管理团队稳定，护航公司持续成长
公司高管团队稳定，自上市以来，创始人傅利泉一直担任公司董事长，联合创始人朱江明一直在公司高层任职（职务在不同年份有所不同），吴坚一直担任公司董事会秘书，魏美钟一直担任公司财务总监，陈爱玲一直担任公司董事。核心团队稳定，并不断引入新鲜血液，包括：总裁李柯、副总裁张兴明等，持续提升公司的各项能力，为公司发展保驾护航。
2017年5月，具有华为公司背景的李柯加入公司担任总裁。李柯生于1972年，电子科技大学工学硕士，在华为公司有21年工作经历，期间先后担任研发工程师、产品解决方案部总裁、营销副总裁、南美区总裁等多项职位，曾带领华为在南美市场占有率超过40%，也赢得了华为历史上第一个数亿美元级的巴西税务诉讼案件，海外市场经验非常丰富。我们认为：华为公司已经成长为全球ICT领域的巨头，在通信设备、手机等诸多细分领域处于领导地位，在快速成长的背后，有一套独特的管理理念，尤其是流程管理、组织管理上的独特体系，大华有望借鉴华为先进的经验，提升运营效率，增强研发实力，提升市场份额。从2019年半年报披露的情况来看，公司持续开展系统性的管理变革，通过LTC、IPD、ISD和ITR等核心业务流程变革项目，提升内部管理水平和运营效率，实现端到端的流程打通，为后续高质量的发展奠定基础。
1.4 股权激励与分红情况
公司通过股权激励进一步完善治理结构，注入持续发展动力。截至目前，公司进行了三次股权激励。2018年9月，公司公布最新的《2018年限制性股票激励计划（草案）》，首次授予的限制性股票，三个解锁期分别需要达成解锁时点前一年度相比授予时点前一年度的复合营收增长率不低于23%，且截至日当年归属于公司普通股股东的加权平均净资产收益率不低于17%、18%、19%。公司通过股权激励的形式，充分调动核心员工的积极性，吸引和保留人才，保证了管理层和核心团队的稳定，为公司实现战略目标和长期可持续发展提供有力支持。
公司自2008年上市以来一直保持着每年现金分红的传统，实施分红11次，累计派发分红达到19.17亿元，分红率为14.55%。2018年公司分红金额达3.00亿元，股利支付率为11.85%。
02
2.1 全球安防需求持续增长，行业成长空间无忧
全球安防市场规模庞大，随着国际形势的变化以及公众对于安全需求的持续提升，市场规模不断扩大。根据前瞻产业研究院的数据，2018年全球安防市场规模约为2758亿美元，同比增长7.32%，到2022年将达到3526亿美元，2017-2022年的CAGR将达到6.5%。
一年一度的a&s“全球安防50强”是全球安防产业的最权威的排行榜之一，主要根据安防厂商的销售情况进行排名，是评估安防企业在全球市场中实力和地位情况的重要参考依据，2018年，海康威视和大华股份分列全球第一和第二，中国安防企业在世界上具有举足轻重的地位。
中国目前是全球最重要的安防市场之一。从2005年的“3111”工程开始，我国就已经开始了国家安全、社会稳定的顶层战略设计。根据国家统计局的数据，公共安全支出由2007年的3486.16亿元增长到2017年的12461.27亿元，复合增速达到13.59%。
现阶段中国正处于高速城市化的进程中，随着雪亮工程、智慧城市、平安城市等政策的不断落地，交通、金融、教育等领域的基本建设和升级换代的需求日益旺盛，民用安防逐渐升温，国内安防行业持续快速发展。根据中国安全防范产品行业协会的数据显示，“十二五”以来，国内安防市场从2010年的2350亿元增长到2015年的4900亿元，CAGR达到16%，2017年，国内安防市场规模达到6000亿元。根据中安协预测，到2020年，国内安防市场规模将达到8000亿元左右，“十三五”期间CAGR在10%以上，增加值将达到2500亿元左右。
“十二五”期间，安防投入以平安城市、天网工程为主，主要围绕省市级等区域进行安防建设。“十三五”以来，我国安防建设进入新的阶段。2015年9月，国家发展改革委等九部委联合印发了《关于加强公共安全视频监控建设联网应用的若干意见》，雪亮工程开始向全国推广。雪亮工程承上启下，将安防工作进一步下沉到乡村，对天网工程、视频监控全覆盖工程进行巩固和延伸，继续推进国家安全体系建设。2018年和2019年，雪亮工程两次被写入中央一号文件，充分表明了政府对雪亮工程建设的高度重视，也意味着平安乡村建设将进一步提速。根据公司提供的资料，到2018年底，全国已建成省级信息资源交换共享总平台18个、省级综治平台20个，所有省级单位、353个地市级单位实现了综治与公安视频资源的互联互通，雪亮工程建设进度达到一半左右。
按照计划，到“十三五”末，基本建成涵盖中央、省（自治区、直辖市）、市（地、州、盟）、县（市、区、旗）、乡镇（街道）、村（社区）的六级公共安全视频监控联网应用体系，实现视频图像信息交换共享平台按需联通、视频资源有效整合。到2020年，全国应基本实现“全域覆盖、全网共享、全时可用、全程可控”的公共安全视频监控建设联网应用。
雪亮工程通过县、乡、村三级综治中心建设把治安防范措施延伸到群众身边，发动社会力量和广大群众共同监看视频监控，共同参与治安防范，从而真正实现治安防控“全覆盖、无死角”。总体来说，采购的设备主要分为三大部分：一是前端摄像设备和监控网络建设；二是后端图像视频资料的存储支撑平台；三是视频应用端大屏综合监控管理中心。
2018年雪亮工程建设迎来了爆发式增长，相对于平安城市，雪亮工程覆盖面积更加广袤、数量更多，将为安防发展带来新蓝海市场。根据ITS114数据，自2015年推出以来，雪亮工程招中标金融持续增长，2019年Q1招中标金额分别为24.02亿元、27.94亿元，同比增长255.34%、333.07%。
根据前瞻产业研究院的数据，中国有超660个城市、近3000个县，如果这些地方逐渐地、全部建设雪亮工程，保守估算将形成300-500亿元/年的增量市场。根据中国安防行业网数据，目前全国基本建成了一半以上的雪亮工程，为确保到2020年基本实现“全域覆盖、全网共享、全时可用、全程可控”的目标，另一半的任务需要在未来两年内完成，需求加速释放可期。
根据中国安防行业网整理的2019年一季度雪亮工程招标情况，全国各地招投标项目数量共120个，总额已达61.5亿元多。
2.2 国内历经多年建设，渗透率仍然偏低
从产品的角度出发，安防市场中视频监控市场占比最大。根据IHS Markit 2019年7月发布的报告，全球视频监控市场正迎来强势的增长期，2019全球专业视频监控设备市场预计增长9.3%。特别是中国的视频监控市场发展迅速，2018年中国专业视频监控设备市场已经占据全球市场份额的45%，在过去的一年中，中国市场成长了13.5%，主要是雪亮工程的持续推进以及平安城市、智慧交通等的建设加速，视频监控延伸拓展到基层和欠发达地区等更多区域，带动国内视频监控市场持续发展。根据前瞻产业研究院的数据，预计2020年我国视频监控产品市场规模有望达到1558亿元，2023年有望突破1900亿元。
以每千人拥有的视频监控数量作为指标，与发达国家对比，我国还有很大的差距。根据智研咨询的数据，美国和英国在2016年的该项指标分别为96台/千人和75台/千人，而同期我国摄像头密度最高的北京为59台/千人，仅为英国平均水平的80%及美国的60%。选取国内人均摄像头数量前十的城市，其千人均视频监控均值为35台，仅为美国的36.5%。除此之外，国内各城市间差异也较大，二三线城市摄像头密度远远低于10人/千人。在雪亮工程、平安城市的推动下，国内视频监控将延伸、覆盖到更多地区，我国人均摄像头数量仍有较好成长空间。
2.3 推进全球化布局，提升市场份额
视频监控行业凸显马太效应，公司稳居全球第二。根据 IHS Markit 2018年7月发布的全球视频监控市场报告，公司连续多年蝉联视频监控行业全球第二，以2017年数据为统计基础，拥有全球视频监控产品市场份额的12%。
公司以国内市场为业务发展之基石，不断深耕国内市场，扩大份额，同时，公司在海外市场的业务也在快速发展。针对海外市场，公司通过技术研发创新、培育国际化的营销团队、建设本地化的营销和服务中心，逐步提升海外子公司本地化运营的业务动力，完善海外渠道管理体系，提升供应链管理能力，持续优化营收结构，扩大海外市场的份额，提升公司在全球市场的影响力。
截至2018年底，公司拥有覆盖全球的营销和服务网络，在国内32个省市设立了200多个办事处，境外54个分支机构，产品及解决方案已覆盖全球近180个国家和地区，并在欧洲设立了供应链中心，可为客户提供端对端快速、优质服务。
公司从2004年制定“走出去”的战略，开始拓展海外市场，取得了骄人的战绩，2010到2018年境外营收CAGR高达49.62%。2019年上半年，公司境外营收37.19亿元，占总营收的34.41%，同比增长8.14%，放缓明显，主要是受到国际经贸环境变化的影响，但是各区域各国家的情况差异较大，中东北非、东南亚、俄语区等区域保持较高增长，北美、印度等区域增速有所下滑。随着公司海外渠道建设逐步完善和项目型市场的不断落地，长期的增长空间大于国内。我们认为公司未来海外业务持续成长可期。
从地区来看，北美地区以及欧洲一些发达国家的视频监控市场整体已经较为成熟，未来主要的增长点在于更新换代以及家用需求。随着“一带一路”战略的提出和推进，亚太地区尤其是印度和东南亚安防市场的需求不断扩张，很有可能成为未来增长最快的区域。根据市场调研机构Technavio的数据，2015年亚太地区视频监控市场约为54.3亿美元，到2020年市场规模将达到180.6亿美元，2015-2020年CAGR将达到27.18%。
03
3.1 发挥核心技术优势，推动智能产品落地
受益于AI机器视觉技术的迅速成熟，安防行业正在向智能化方向发展，借助AI技术，进行事前预防和事中识别，不仅可以大幅减少了人力成本，也使效率进一步得到提升，近些年来，落地的AI+安防项目不断增加。
随着AI技术与视频监控的进一步融合，市场需求将不再局限于传统安防领域，而是拓展到医疗、零售、教育、金融及汽车等各个领域，打开更为广阔的市场空间，监控摄像头智能化成为主流发展趋势。
随着平安城市、智慧城市、雪亮工程等政策的持续推进，国内监控摄像头已经遍布大街小巷。但是根据前瞻产业研究院2018年的数据，目前中国一年约有5000万个摄像头需求，但实际只有约50万个智能摄像头在应用，这个比例仅为1%，我国智能安防才刚刚进入初级阶段。
公司积极进行研发创新，每年将销售收入的10%左右投入到研发，始终走在行业技术发展的前沿，满足客户不断变化的需求。公司拥有国家级博士后工作站，是国家认定企业技术中心，国家创新型试点企业，建有先进技术、中央、大数据、芯片以及网络安全五大研究院，并相继与UL、SGS等建立了联合实验室。
AI能力是公司重要的核心技术，公司依托人工智能技术研究院的研究创新，构建了产业化的全流程体系，确保AI技术的实际运用，持续保持行业领先的技术水平的同时，加速AI产品与解决方案的落地应用。
公司已建成用于算法训练的超大规模计算中心和数据中心，重点研究并商用化多个领域算法，并已形成核心竞争力。2017年公司在场景流、光流和文字识别检测等领域分别取得第一；2018年在2D车辆目标检测、MOT跟踪、行人重识别等国际竞赛中分别荣获10余项第一；2019年，在目标实例分割、图像语义分割KITTI国际竞赛中取得第一。
公司的另一项核心技术是云与大数据能力，建立统一共享的基础设施资源池，实现资源统一部署和协同调度，达到资源集约利用的目的，深入行业业务场景，赋能解决方案，构建面向智能应用的物联网架构。
同时，公司还拥有业界领先的全网协同、开放能力。公司提供端、边、云设备，云服务平台，AI服务软件，SaaS应用软件等全系统的解决方案，同时支持对合作伙伴开放，构建生态体系，充分发挥全网计算能力协同优势。
利用这些核心技术，公司在前端、存储、中心等业务环节对准客户需求，创新与落地智能产品。目前公司核心产品和服务覆盖了前端产品、存储产品、中心产品、云计算与大数据产品和服务、智能楼宇产品、人工智能算法、芯片技术以及视频物联创新业务产品。
2018年，公司前端产品系列进一步丰富，新型技术与产品的结合更加成熟，推出多款应用智能算法和新型技术的摄像机，包括“睿智”、“极光”、“狩猎者”、“灵瞳”、“守望者”等多个产品系列，结合实际需求，将人脸识别、人机非结构化、活体检测、多路高清视频拼接、双目融合、双目深度信息分析、热成像与可见光融合等先进技术应用到产品中，实现多场景下的智能监控与多维感知。
3.2 三级业务解决方案，全面覆盖各类应用场景
公司积极推进产品升级解决方案。从单一产品升级成为解决方案，可以为公司带来更多的利润和市场空间，这一点从公司近两年的毛利率表现也可以得到验证。除此之外，解决方案要求企业通过多个产品和服务集成，解决客户系统级问题，这对于企业的能力和产品线的丰富程度有着较高的要求，因此其行业壁垒将会大大高于以往的单一产品和服务，从竞争的角度来看，对于大型厂商较为有利。基于此，公司通过对市场和客户需求的深入理解，针对不同的行业特性和应用场景，基于“大华HOC”架构，以“全感知、全智能、全计算、全生态”为能力支撑，推出了系列化的行业解决方案。
面向城市级与行业级客户，公司对智慧城市、智慧警务、智慧交管、智慧交通、智慧金融、智慧司法、智慧社区、智慧园区、智慧零售、智慧消防等领域的场景化需求进行深化设计，形成丰富和细化的场景化解决方案，同时积极拓展孵化应急指挥、智能制造等创新型解决方案。面向小微企业与个人消费者，以乐橙云为核心，构建三位一体的业务生态，组合设计出多种家庭、商铺的应用方案，对外开放云能力，为最终用户与合作伙伴提供更加智能、便捷、安全的解决方案。
公司通过深入洞察行业与技术趋势，匹配公司战略主航道的技术、业务与方向，围绕客户场景与业务痛点，推进高价值解决方案的拓展、创新与复制。按照大区配备软件定制人员，构建可以真正为客户创造价值的定制化方案，在发布上市后继续强化上市管理与管道建设，并持续迭代优化，保证解决方案的长久可靠。
3.2.1 城市级解决方案
政府是国内安防行业最大的客户，经过多年市场和技术的积累，公司产品及解决方案可以覆盖政府各类场景化应用。尽管近两年存在宏观经济增速放缓等因素，但政府对于公共安全的投入仍在持续增加，同时平安城市、雪亮工程、智慧城市等政策仍在持续推进，公安信息化也在如火如荼的进行中，城市级业务市场还有较大的发展空间。
HOC新型智慧城市架构，平台结合业务，数据创造价值。公司围绕视频物联战略，深耕城市级业务市场，创新地提出大华HOC新型智慧城市总体架构，以“一个平台，两个中心，N类行业应用”为整体框架，聚焦数据价值链闭环，强调数据挖掘产生的新价值，注重平台和业务的紧密结合，以实现“善政、兴业、惠民”为目标，联合全产业链生态圈合作伙伴，提供体系化的智慧城市解决方案和运营服务，助力城市数字化转型与可持续发展。
城市大数据平台：对所需的场景进行感知，对算力、存储进行合理部署，实现城市业务所需的业务建模、数据建模，实现数据价值闭环、数据为业务服务。运营管理中心：为城市管理者提供综合监管、辅助决策和应急指挥等服务，构建完整的城市驾驶舱模型，助力资源的集中调度、高效运转，成为政府管理与服务的大脑。城市安全中心：从终端安全、网络安全、数据安全等多个层级进行立体化全方位的保护，将网络安全从被动防护向主动防护演进，为智慧城市安全保驾护航。
3.2.2 行业级解决方案
在城市级业务的基础上，针对各子行业不同的业务及不同的需求，公司深入到行业用户中，了解痛点并进行深度合作，做出满足细分市场的个性化需求的行业化解决方案。目前公司已经在智慧警务、智慧交管、智慧交通等十多个细分行业提供相关的解决方案，助力行业发展。
以交通行业为例，十九大明确提出交通强国战略，从2020年到2035年，奋斗15年，基本建成交通强国，进入世界交通强国行列；从2035年到本世纪中叶，奋斗15年，全面建成交通强国，进入世界交通强国前列。在此背景下，智慧交通成为重要的信息化建设领域，依靠科技创新提升服务质量与效率成为交通行业的当务之急。交通强国战略叠加AI、5G、车联网及云计算等新型技术的应用，使大交通行业空间有较大的扩张，智慧交通行业解决方案的需求得以提升。
公司的解决方案将边缘感知产品整合，提供更有价值的结构化数据，通过云平台拉通上下游的业务合作伙伴，提供各种场景的应用，建立先进实用的物联网业务生态。以智慧社区为例，公司解决方案专注社区智能化管理设计，通过人工智能技术的加载，实现人脸可视对讲，多系统深度融合，进一步实现各系统之间的信息共享与协同以及智能化应用，为业主提供安全的生活环境、便捷的出入方式。
3.2.3 消费级解决方案
乐橙面向消费级业务，构成HOC战略重要版图。公司以乐橙云为核心，构建智能硬件、智能技术、视频云“三位一体”的业务生态，推出家庭看护、入户安全、商铺安全管理等应用方案，为家庭、商铺、小微企业提供围绕用户场景的智慧物联服务；同时开放云能力，使得第三方开发者能够开拓更为丰富的场景化应用服务，为最终用户和合作伙伴提供便捷、易用、安全、可定制的服务，共建智慧物联网生态。
自2014年品牌成立以来，乐橙在民用安防领域异军突起，推出了互联网智能摄像机、智能锁、机器人以及无线探测感应器等一些列智慧家庭产品。公司推出乐橙云“1+N+X”解决方案，即一个乐橙云平台、N类场景应用、赋能第三方开发更多X类应用，以乐橙云平台为中心，基于物联大数据的智能分析，逐步构建起了开放共享的物联网生态圈。2018年，乐橙发布多款结合人工智能技术的家庭和商铺产品，包括人脸检测摄像机、声光警戒摄像机、POE摄像机系列、无线NVR、消防报警器、视频智能锁等，让更多用户享受到新技术的发展成果，提高生活品质。
我国智能家居市场空间广阔，家庭安防品类占比最大。根据中国智能家居家居产业联盟CSHIA与中国信息通信研究院技术与标准研究所联合编撰的《2018中国智能家居产业发展白皮书》，2018年中国智能家居的市场规模位列全球第二，仅次于美国，但同时，美国智能家居渗透率达32%，而同期我国智能家居渗透率仅为4.9%，市场拥有巨大的潜在需求。从智能家居品类结构来看，家庭安防的市场份额占比达到28%，在所有品类中位居第一，家庭安防的需求较为旺盛。
根据国际知名数据分析公司Statista的数据， 2016年世界智能家居市场规模约235亿美元，到2022年有望迅速增至782亿美元，CAGR高达35.06%。从国内市场来看，根据前瞻产业研究院的数据，2017年中国智能家居市场规模约为65.32亿美元，2012-2017年CAGR高达38.87%，处于快速成长阶段，未来持续成长可期。
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智能时代，行业生变
安防行业目前是人工智能落地最快且市场空间较大的领域，近年来吸引了其他行业的巨头及新型算法创业公司积极布局智能安防行业。国内典型的厂商有：华为、阿里、腾讯、百度以及以商汤科技为代表的人工智能算法企业，对传统安防厂商带来一定的威胁。中长期来看，安防行业的市场空间将因智能化而显著扩大，各大厂商有望寻求差异化竞争思路，去寻找适合自己的发展思路。我们认为，传统安防厂商和新进入者各有优势，短期看，对传统安防厂商有一定威胁，但还没有到“你死我活”的竞争状态。
华为智能安防：结合多领域优势打造智能安防解决方案，逐步影响行业格局。华为智能安防把计算、连接、存储、云化、智能等各个领域的珍珠串起来，打造“全栈云、全智能、全场景”的智能安防解决方案，将解耦进行到底，将智能推向全境，将数据贯穿端云，不断加速AI落地安防领域。
2019年8月8日，在“洞见当下，预见未来”华为智能安防业务战略发布会上，华为推出了智能安防新品牌Huawei HoloSens，以及业界首款基于“鲲鹏+昇腾”的智能视频云平台HoloSens IVS3800和业界最强算力摄像机HoloSens SDC X2382-HL。同时，华为还发布了“2+4+N”智能安防业务战略，其内涵在于，华为智能安防基于鲲鹏和昇腾“2大系列芯片”，以真数据、真智能、真开放、真安全等“4真”跨越产业发展鸿沟，并携手“N家生态伙伴”让智能安防走向千行百业。
2019年8月23日，华为在深圳总部正式推出AI处理器Ascend910(昇腾910)。此次新一轮发布，意味着昇腾910进入了商用阶段。与此同时，华为也针对性地同步推出全场景AI计算框架MindSpore，自此，华为全栈全场景AI解决方案各重要组成部分已悉数登场，华为AI战略的执行进入了新的阶段。
目前来看，华为战略进入安防行业，对行业格局有望产生较大影响，值得市场关注。
阿里巴巴：入股千方科技，积极布局智能安防。阿里巴巴在今年5月以35.95亿元收购千方科技15%股份，布局智能交通及安防，阿里巴巴作为千方科技的第二大股东已经踏入安防行业的核心领域。千方科技及其旗下的宇视科技在智能交通和智能安防领域布局颇深，能够成为阿里云城市大脑与算力的重要承载者，助力阿里进一步补全自己的短板。
阿里云城市大脑利用实时全量的城市数据资源全局优化城市公共资源，及时修正城市运行缺陷，实现城市治理模式、服务模式和产业发展的三重突破。
腾讯：三个方面投入研发，将安防作为公司AI战略重要应用场景。腾讯涉及安防领域的业务主要集中在三个方面：腾讯优图、腾讯安全联合实验室以及腾讯云。腾讯优图专注计算机视觉研究，与多省市公安局合作，将技术输出到智慧警务方面；腾讯安全联合实验室曾推出鹰眼系统等，联合公安、电信、银行等共同打击防范网络诈骗；腾讯云则推出了智能安防监控解决方案。
百度：利用人脸识别技术优势切入安防领域。百度2014年时就曾经推出过民用安防产品，如今开始布局安防监控的AI场景，其中的内容包括人脸识别技术，其可对静态人像库、动态视频流中的人脸进行精准识别，整合人脸跟踪与捕获、实时布控、大规模人脸检索与比对等能力，提供完整易用的系统化解决方案。还能够实现公共场所的全面布控，实时监控，并能够灵活适配多种人脸追踪、特定区域布控、特定人脸告警等功能。
大量算法创业型企业进入安防领域，争夺AI时代下安防蛋糕。当前，基于深度学习的AI技术正在加速融入安防领域，特别是人脸识别技术在智能安防中获得了非常普遍的应用。随着需求的持续增长，新的应用模式纷纷涌现，新产品更如雨后春笋，智能安防的市场边界也不断被拓宽。根据CPS中安网与商汤科技联合发布的《2018中国安防行业调查报告》，2018年AI+安防软硬件市场规模达到135亿元，同比增长接近250%，以AI四小龙（商汤科技、依图科技、旷视科技、云从科技）为代表的计算机视觉企业总体市场份额达69.4%。
商汤科技：自主研发并建立了全球顶级的深度学习平台和超算中心，推出了一系列领先的人工智能技术，包括：人脸识别、图像识别、文本识别、医疗影像识别、视频分析、无人驾驶和遥感等，已成为亚洲领先的AI算法提供商。在智慧安防领域，推出了城市级超大规模分布式视频分析平台——SenseFoundry方舟城市级视觉开放平台，构建“AI+安防”矩阵，该平台以商汤原创深度学习算法为核心，采用SOA与微服务架构设计，支持人脸识别和分析，可支撑上层应用的实时黑名单布控、轨迹还原等业务。定位于可扩展至十万路级别视图源、千亿级别非结构化特征和结构化信息融合处理和分析的开放视觉赋能平台。
依图科技：凭借复杂环境下亿级规模城市智能化运营管理技术能力，与公共安全实际问题相结合，提出覆盖多场景的城市级公共安全解决方案，把数据价值融入到平安城市、城市居民生活、商业应用等各个行业场景中。目前，依图智能安防系统已服务全国近30个省厅、超过270个地市公安系统、海关边检，以及全国数百个园区等商业体。
旷视科技：旷视推出的FaceID是全球首个第三方人脸识别身份验证平台，为行业用户提供从端到云的丰富身份验证服务，FaceID包含客户端APP的活体检测SDK、FaceID服务端的人脸验证、证照验证、多重数据交叉验证等多重风控验证方式，目前，FaceID平均每天处理240万个验证请求，已成长为全球最大的第三方实名验证平台。旷视推出的城市管理数字化解决方案，针对城市管理中的典型场景，通过涵盖“算法、软件产品、硬件产品、解决方案”在内的全价值链能力输出，打造覆盖全业务流程的端到端数字化解决方案体系设计，帮助城市管理者构建包括“前端感知、云端研判、终端应用”在内的新型智能城市管理闭环体系。
云从科技：在安防领域，云从推出了AI+人像大数据解决方案、智慧社区实有人口解决方案、智慧园区安防解决方案等。其中，AI+人像大数据解决方案整合接入人脸抓拍机、人证设备、人脸门禁机等各类前端感知设备，通过覆盖城市公共区域，包括：社区、园区、网吧、宾馆、车站等，实现前端数据的广泛感知，整合对接已建人像的应用系统、视频监控平台和其他业务系统，实现数据共享，业务联动，实现一点查询全网响应，一点布局全网预警的实战应用效果。
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盈利预测与投资建议
核心假设：
公司是全球领先的以视频为核心的智慧物联解决方案提供商和运营服务商，2017年，公司年报调整了产品的分类口径，为：解决方案、产品、其他。调整后可以更清晰地体现公司未来的发展方向，更直观地展现公司的业务模式，更准确地反映公司经营成果。
解决方案：公司近年来全力转型解决方案，围绕场景化建设需求，基于“大华HOC”架构，以“全感知、全智能、全计算、全生态”为能力支撑，构建城市级、行业级、消费级整体解决方案，为城市运营、企业管理、个人消费者创造价值。2017-2018年，解决方案营收增速分别为48.75%、24.19%，2019上半年解决方案增速为12.11%，占营收比重为52.06%，同比增加了0.93个百分点。随着雪亮工程、平安城市、智慧交通等政策的持续推进，国内安防需求不断释放，公司加大力度推广解决方案，我们预测未来三年解决方案的增速能够保持在24%左右。2017、2018年毛利率分别为43.19%、41.04%，随着公司产品结构优化，渠道和供应链管理体系的逐渐完善，毛利率将企稳回升，2019年H1公司解决方案毛利率达到44.11%是一个较好的验证，我们预测未来三年较前两年将有一定的提升，且能够缓慢持续提升。
产品：公司全面推进人工智能技术落地，实现全产品智能化进程，在前端、存储、中心等业务环节对准客户需求创新与落地智能产品。2017-2018年产品的收入增速分别为37.10%、28.57%，公司核心技术推动创新产品不断落地，产品营收将会持续的增长，考虑到过去两年的增速，我们预测未来三年保持24%左右的增速。2017、2018年产品毛利率分别为37.21%、37.22%，2019年H1产品毛利率达到40.20%，随着智能化等高毛利产品的占比的不断提高，渠道和供应链管理体系的逐渐完善，我们预测产品毛利率将未来三年将维持在39-40%的水平。
其他：在公司总营收中占比较小且逐年下降，2019 H1该业务营收出现13.24%的同比下降，考虑到过去两年的增速在20%左右，我们预测未来三年维持18%左右的增速。2017、2018年毛利率分别为9.28%、8.73%，我们预测未来三年毛利率将维持在8-9%的水平。
可比公司估值：
在国内上市公司中，海康威视、千方科技、佳都科技、苏州科达等与公司所从事的行业相同或相近，因此我们选择这四家公司为可比公司。从几家公司的估值情况来看，大华股份显著低于可比公司的平均水平，我们认为主要是由于公司的行业地位、内部管理效率、行业竞争格局的变化、市场偏悲观的预期等诸多因素导致的。我们认为：目前公司通过LTC、IPD、ISD和ITR等核心业务流程变革项目，持续提升内部管理水平和运营效率，实现端到端的流程打通，追求高质量增长，毛利率、经营现金流、应收账款等经营指标有望逐步改善，估值水平有望不断提升，向可比公司的平均水平靠拢。
投资建议：
根据前瞻产业研究院的数据，2017-2022年全球安防市场规模的CAGR将达到6.5%，仍然处于较快的成长周期。根据中安协的数据，国内安防市场到2020年将达到8000亿元左右，“十三五”期间CAGR在10%以上，伴随着雪亮工程等政策的持续推动，以及AI在安防领域的不断落地，国内需求持续增长。公司不断完善渠道管理体系，提升供应链管理能力，持续优化营收结构，毛利率企稳回升，高质量增长时代来临。我们预计公司2019-2021年营业收入分别为293.05、362.74、448.81亿元，归母净利润为31.34、38.35、46.89亿元，EPS为1.05、1.28、1.56元/股，对应PE为16.39、13.40、10.96倍。考虑到公司的行业地位、未来三年营业收入和归母净利润预测的增长情况、过去三年PE主要运行在13-36倍之间等诸多因素，我们给予公司2019年20倍PE的估值水平，对应目标价为21.00元。首次推荐，给予“买入”评级。
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风险提示
1、宏观经济疲弱导致视频监控行业需求释放不及预期。
2、雪亮工程等政策落地进度不及预期。
3、受海外政治经济环境、汇率波动等因素影响，海外业务拓展不及预期。
4、贸易摩擦可能会对公司核心零部件供应造成不利影响。
5、华为等大型高科技公司及各类创业型公司不断进入智能安防行业，行业竞争加剧，对公司产生一定威胁。
郑重声明