重估中国二手车电商：在看不见的战场突破 CarMax
传统环节有多落后，值得改进的空间有多大，二手车电商的天花板就有多高
文 | 周天
*原财经功守道已更名为周天财经
二手车电商能为华尔街讲出一个好故事么？
目前这个重任最先落在了优信身上。上个月底，优信递交了 IPO 申请书，计划在纳斯达克上市。这也意味着优信即将成为持续火热数年之久的二手车电商行业的第一股。
根据优信递交的招股书可以看出，中国二手车行业的市场潜力巨大，也正处在黄金增长期，优信在这个市场里获得的增长能力不容小觑：2017 年优信的总营收超过 19 亿元，同比增长 136.7%；GMV（成交额）达 434 亿元人民币，同比增长 66.9%；全年毛利润为 12 亿元人民币，同比增长 313.4%；毛利率也从 2016 年的 35.3% 涨至 2017 年的 61.7%。
不过，亏损也被披露了出来。剔除股权薪酬及衍生负债公允价值调整带来的一次性影响后，2017 年优信按非美国会计准则（NON-GAAP）录得的净亏损为 16.961 亿元人民币。
亏损上市在纳斯达克比比皆是，好在，相比 2016 年的亏损金额增幅为 61.5%，这不仅远远低于优信 2017 年实际营收的增幅(136.7%)和毛利润增幅(313.4%)，也低于整体成交额和成交量的增幅。特别是到了今年第一季度，NON-GAAP 净亏损为 4.7799 亿元，同比仅增长 11%。
看上去，上述亏损数字仍然颇为惊人，但这也是正处于上升期的二手车行业普遍面临的问题。过去几年里，这个等待被深入开发的行业集体迈入关键竞争期，而转型、并购、死亡、融资广告战则是漂浮在整个行业头顶的乌云。
这是优信不得不面对的残酷现实。据艾瑞咨询数据，2C 的优信二手车和 2B 的优信拍这两项业务 2017 年的市场份额分别是 41% 和 42%，在市场份额已经领跑的前提下，摆在二手车电商面前更重要的问题是，它必须花力气进一步提升交易环节和盈利能力的效率，才能展现出更长远的价值。而这才是向来喜欢「追求未来」的纳斯达克最看重的。
换句话说，烧钱依旧是不可避免的，但如何「更有效率和意义」的烧钱，才是问题关键。
啃下「硬骨头」的关键期
「亏损上市」，但谋求长远发展的科技公司很多。亚马逊和京东都曾经将更多的钱投入到规模扩张、用户体验的改善上，和缩小短期亏损来说，这些才是支撑起他们高企市值的基础。
所处行业不同，当然也不能简单粗暴的将二手车电商和其他公司做简单对标。不过二手车属于低频高价消费品类，在过去很长一段时间内，这个市场是由线下鱼龙混杂的二手车贩子掌控，传统环节有多落后，值得改进的空间有多大，二手车电商的天花板就有多高，而一旦进入这个市场后，前期只有靠大量的市场营销投放才能建立起消费者和二手车电商品牌之间的信任。
被视为行业对标对象的 CarMax 成立 20 多年，每年的广告费用依然高达 1.6 亿美金。于是，无论瓜子还是优信，在最近两年为市场营销支出的成本都是 10 亿人民币级别的。这种「笨办法」带来的效果是可观的——连续巨额广告投入让优信占据了 41% 的市场份额，确立了领先位置。
对于优信来说，二手车交易依然是其主营业务。继续提升获客能力和转化率是需要长期攻克的课题。优信 2017 年投入 13 亿元在广告上，在戴琨看来，广告投入并不是一个简单打品牌的概念，优信的关键是「建立一套有效立体获得消费者的方法。」
达成线上的规模效应，这是互联网出身的创业者们最擅长的，但二手车电商生意的特殊性就在于交易链条长，比起纯互联网是更难啃的骨头，但一旦攻克金融风控、估价，以及线下门店、物流这些难题，却又能转化为自身的壁垒。
从整个二手车交易流通效率来看，最关键的环节还是如何最大程度上做到「零库存」。这是让完全依靠人工经验的纯线下车商最头疼的问题，也是实现规模化电商平台最值得发力的地方。
优信招股书透露的一个重要信息是，此次 IPO 募资后的资金将被用于「提升交易服务能力」和「技术研发」、同时适时开展合作、投资、并购等产业链整合。
在二手车电商服务越发同质化的前提下，优信此前就推出过从检测系统到人工智能定价系统的全套服务体系，同时，由于入局时间较早，其积累的交易数据能在系统优化过程中能达到的精度优势也很有意义。
要知道，这些能力的提升，对于推升交易效率立竿见影。专注于车辆估值、车辆质量检测、产品展示及汽车金融服务的 CarMax，形成了快速定价模型、丰富二手车源和金融支持三大优势，使得 CarMax 二手车成交率高达 80%，远远高于普通二手车公司的 30%。
可以想象，「提升交易服务能力」和「技术研发」的投入都继续会发生在消费者看不见的这些领域。
至于自建物流，本身就是一个很「重」的尝试。截至 2018 年 3 月底，优信在全国 270 多个城市拥有 670 多个线下服务中心，提供车辆检测、销售以及金融等综合服务；并且，优信从 2017 年开始自建物流中心，目前也是唯一一家提供全国范围购车服务的二手车电商平台。
整车物流涉及安全、时效、性价比、覆盖面、服务体系等各方面，需要投入的人力物力资源可想而知。但互联网平台的优势也必须通过跨区域实现网状爆发，对线下物流的重视只是时间早晚问题，正如京东所经历的发展历程一样。
二手车这个万亿级别的行业正处于黄金上升期，此时也正是构建壁垒，挖深护城河的关键时间点。如果不继续在规模效应与线下服务体验上加倍投入，再亮眼的交易额和利润也只会是空中楼阁。
可以说，几乎没有哪个行业，会比二手车电商更需要「战略性亏损」。
重估中国二手车电商的价值
实际上，每个想在这个万亿级别的市场切下一块蛋糕的互联网公司都在追求着同样的一个故事：用二手车交易切入的同时，也用融资租赁的方式切入新车市场；形成规模效应后，消费者甚至车商可以在平台上获取贷款、延保等「一站式」金融服务，而新车，租赁期结束，被「退回」平台后，也可以再用二手车业务将其消化。
一定程度上，这是行业标杆 CarMax 已经验证过的路。1993 年，CarMax 的第一家线下店位于弗吉尼亚州开业，这之后的 20 多年里，通过丰富、创新的产品销售方式，标准的线下管理、展示模式，以及完善的金融服务和质量保证，对二手车专业的质量检测和对用户的售后服务措施，保证了业务长期增长，目前市值约为 130 亿美元。
不过，中国二手车行业革新者想要的，不只是复制一个 CarMax。CarMax 采用的主要还是自营模式，先以公司名义买下二手车所有权，再想办法以高效方式出售，赚取利差，而由此产生的交易服务费也占据着营收大头。2017 年，在 CarMax 累计总销售和营业收入 171.2 亿美金里，汽车金融仅占收入 4.2 亿美金。
在国内二手车电商平台上，靠单车交易收取的 3% 到 4% 的佣金是很难带回可观利润的。但金融服务正在崭露头角，据招股书，从 2016 年第三季度开始，贷款收入就已经成为优信的最大收入来源。到 2018 年一季度营收中，对个人用户的贷款收入比重超过了 55%。鉴于中国消费结构的转变，和汽车金融服务本身自带场景属性，交易平台嵌入金融服务带来的商业价值是更有潜力的。
另一个重要的背景是，无论是美国还是国内市场，二手车行业已经进入了线上和线下全面竞争的时代。
目前 CarMax 已经将二手车信息的线上化做到了价格透明、高效可查，可从骨子里的基因来说，靠线下一个个门店、一块块区域拓展出市场的 CarMax 的「线上」过程艰难，目前做的还远远不够；虽然诞生于线上的二手车电商平台也要在这个阶段抗住开拓线下店面和物流的高昂成本，但这些公司在消费者、车商和车辆数据化层面，已经带有了天然优势。
如果说 CarMax 20 多年来走过的是一条线性增长曲线，那么和优信一样的互联网公司，一旦梳理好整个交易环节，进一步提升效率，完全有机会在规模效应上实现爆发。
单纯从数据来看，这种趋势已经有了初步的体现。2017 年 CarMax 二手车 2C 交易增长和 2B 拍卖交易增长分别为 7.5% 和 4.3%，优信的这两项指标则是 118% 和 41%。
CarMax 零售业务销售车辆超过 60 万台，全美排名第一，是第二名的 2 倍还多。但是，要知道，CarMax 花了 20 多年时间做到月均5万台销量。而优信只用了短短两三年就做到了 2C 年销量达到 28 万台车，以目前的增速看，2018 年更是将突破 40 万台车。因此，CarMax 的现状并不是优信的天花板。
二手车电商平台的喧嚣已经持续了很长时间，各个平台也走出了最初的「模式之争」，开始更加专注修炼内功、构建壁垒。原因是，从整个市场容量来看，一片更开阔的海面才刚刚出现：
经过数年飞速发展，中国二手车交易规模在未来 5 年仍能达到年复合 19% 的增长速度，预计到 2022 年将增长到 2960 万辆；对比国外市场，2017 年美国每千人汽车保有量为 845 辆，中国仅为 133 辆。同时，二手车信贷的发展也预计将从 2017 年的 720 亿元人民币增至 2022 年的 4730 亿元。
并且，有专业人士推测到 2020 年，中国新车与二手车销售比例有望达到 1:1，中美的消费习惯与经济实力正在接近中，如果根据美国新车与二手车销售比例为 1:3 来推算，更长远的未来，中国二手车市场未来有望达到年销售量 1 亿台。这是一个三倍于美国市场的容量。
简单推算，即便是中国今后长期存在两家头部企业分庭抗礼的格局，也意味着优信这样的头部企业，有望在交易规模上达到 CarMax 的 1.5 倍，如果二者的市盈率保持一致，那么估值 130 亿美金的 CarMax 的「中国版」，很可能在未来估值将达到 195 亿美金。正如前面所论述的，市场容量和金融业务的想象空间，都意味着，CarMax 绝不是优信的天花板。
比赛刚刚开始，子弹也会继续飞一会儿。在这个时间窗口，在二手车电商第一股优信能不能成为下一个 CarMax 这个问题已经不重要了。这家公司能否直接跳跃成为中国版的「CarMax2.0」，才是它真正的挑战和价值所在。
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周天财经 原创出品 | techfinsight
关注大公司的微小变化，以及其关乎全局的意义
作者周天，原36氪深度部主创，四期TMT特稿「金字节」奖得主，长期研究互联网与FinTech，还当过一家国资PE的投资人，目前专注经营这个小专栏，分享自己的一些观察。
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