债市聚焦｜若监管剑指保险协存，对理财资产配置有何影响？

文｜明明 章立聪 史雨洁 

据21世纪经济报道消息，某省金融监管部门新近要求，保险资管公司发行理财产品等募集的资金应填入“同业存放”科目，不得计入一般性存款。若报道属实，这意味着险协存业务可能面临监管整改，后续对于理财资产配置有何影响？此业务是现金理财相较于货基的重要优势之一，同时，重要货基名单也正式公布，现金理财和货基的格局会如何变化？本文将作出详细分析。

▍同为存款替代，现金理财与货基监管在发展中近似拉平。

现金理财和货基均为仅投资于货币市场工具的存款替代产品。由于早年监管力度差异因素，现金理财可投范围更广，收益上较货基有天然优势。且现金理财于2021年后才正式受到相关政策的约束，2022年底整改过渡期正式结束。受整改影响，现金理财规模遭遇滑铁卢，被货基反超。从收益率表现来看，2023年以来，现金理财相比货币基金仍有20BP左右的收益率优势。

▍是否投资资管产品是现金理财和货基子资产配置的最大差异。

从穿透前的视角来看，整体现金理财市场主要配置货币市场类、固定收益类和资管产品三大方向。资管产品作为通道类委外项目，近些年来规模呈现较大的上涨趋势，占现金理财整体投资比例截至2023Q4末已经达到了23.33%，也是现金理财与货基在资产配置上的最大差异。从前十大持仓来看，现金及银行存款规模近两年呈现明显上升趋势，占货币市场类资产比重从2021Q1的41%一度攀升至2023Q4的65%。

▍私募债、PPN、保险协存是现金理财相比货基收益优势的主要来源。

债务融资工具中现金理财可持有PPN、ABN，而货基不可投资，是现金理财作高收益的利器之一。中小企业私募债目前仍是现金理财可投范围，而货币基金已经明令禁止，是现金理财做高收益的又一突破点。现金理财投资的资管产品包括保险、信托、券商资管产品等，最主要两类为保险公司和信托公司产品，其作为通道类委外产品在做高收益上有重要作用。理财子通过保险间接投资银行存款，此前被计入“一般存款”，可以实现收益和流动性的双赢，是现金理财做高收益的重要抓手。

▍监管剑指保险资管，嵌套高收益协存行为或将消亡？

据21世纪经济报道消息，某省金融监管部门新近要求，在监管报表填写过程中，保险资管公司发行理财产品等募集的资金应填入“同业存放”科目，不得计入一般性存款。理财子与保险机构合作源于三方需求，在资金供给端理财子获得更高理财利息收入的同时，资金需求端银行又可将其划为一般存款，快速大额揽储，通道端保险资管也可以借此快速扩张规模。看似三赢的背后隐藏着较大的风险：其一，保险协存一般为三年的长期限品种，虽然可在理财产品之间流通，但本质与现金理财的高流动性相违背；其二，就银行本身而言，采取嵌套方式将同业存款包装为一般性存款，存在高息揽储和资金空转的风险。若报道属实，则是监管在银行净息差吃紧之际进行整改，实属理所应当。

▍对理财资产配置有何影响？

据21世纪经济报道消息，这一业务的规模，大致在2-3万亿元左右。理财中配置此类资产最多的产品是现金理财和最短持有期产品，按照监管此前的惯例，如果进行整改，存量业务一般会允许持有至到期自然消亡，仅对新增业务进行限制。后续资金或将转向配置其他类型的存款，若无法达到收益要求，或会转向配置同业存单和短债，对两者存在一定利好。

▍2024年净息差压力之下，存款利率或将进一步下行，现金管理类产品收益优势将更为显著，其中现金理财仍有收益优势。

截至2023年底，银行体系净息差已经跌破了1.7%，因此预计2024年仍有存款利率的调降，届时现金管理类产品收益和流动性优势将更加突出。其中现金理财即便受到保险协存监管趋严的影响收益率有所下滑，但预计仍将高于货基尤其是高于规模较大的“重要货基”的收益率，从而有望在竞争中占得先机，全年规模或将冲击10万亿的关口。

▍风险因素：

监管力度超预期；债市超预期波动；理财赎回潮卷土重来。

本文节选自中信证券研究部已于2024年2月26日发布的《债市聚焦系列20240226—若监管剑指保险协存，对理财资产配置有何影响？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。

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