专访丨巴曙松：房地产的温度
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巴曙松：北京大学汇丰金融研究院执行院长、北京大学汇丰商学院金融学教授、中国银行业协会首席经济学家、香港交易所首席中国经济学家
再次见到巴曙松是在8月的海南，距离上次在香港的短暂碰面已经过去9个多月，海南也裹上了夏装。
相比闷热的内陆地区，因为海水环绕，地处热带的海南还显得凉快一些。一踏进博鳌直播间，巴曙松不由感慨：“你看这个时候，像湖北、湖南的天气还热一点。”
进入博鳌直播间前的上午，他在2018博鳌房地产论坛全体大会上，为参会者分享了关于中国房地产市场的新特征和趋势，还和陈启宗分别主持了两场精彩的对话。常年奔波、往来于全国各地做学问，巴曙松对天气的感知比一般人还要敏感些。
对于巴曙松来说，博鳌房地产论坛是每年都要赴约的盛会，或许不仅为同行好友相会，还有补充新知识的渴望。
出生于1969年的巴曙松，已经迈入五十知天命的年纪，他前不久撰写的散文《我所知道的天命》中，还特意提及：“五十岁是行到中途了，人生的大致轮廓、悲欢起落，依稀可辨。”
巴曙松在文中感叹，要在积极和消极之间迈入知天命之年，在自己的舞台上时，就展现出最好的自己。还要经常想想年轻时自己对倚老卖老、暮气沉沉的反感，尝试新的事情、补充新的知识。
金融圈修行多年，巴曙松敦品励学、敏思笃行，对专业的孜孜不倦也成为年轻一辈无声的榜样。行至今日，师从巴曙松的学生据说已经有400多个，他们幽默地自称为“巴门”学子。
专业上的勤勉、严谨，也让巴曙松成为地产行业所推崇的大家。在博鳌房地产论坛的巴曙松演讲中，原本要接受采访的新城控股高级副总裁欧阳捷，还特意和媒体提前打招呼说，要听完巴老师的演讲再过来。
在观点地产新媒体的独家专访中，巴曙松延续了在博鳌房地产论坛大会上的热情，向我们分享了他所知道的当前金融环境、经济形势以及房地产的未来。
一房地产正在发生的改变
如今巴曙松似乎更加豁达，在他所著的散文中，对成败是这样定义的：“努力固然重要，机缘乃至运气影响往往更大。”
因此，一帆风顺的时候，不要处处归结为自己的英明神武，因为运气也可能有不好的时候。
对于目前的房地产市场来说，何尝不是如此。经过几十年的高速发展，目前中国的房地产增速正逐步放缓，更应该豁达面对，保持坚韧与倔强。
在巴曙松看来，中国城镇化快速推动下的大规模增量房地产建设时代正在告一段落，增量时代的需求在逐步放缓，这也早已有迹可寻。
一向严谨的巴曙松向观点地产新媒体分享了一组数据：从户均套数指标来看，中国已经超过1，正在向1.1逼近。而美国和日本户均套数在1.1-1.2之间时，就是基本处在供求大致平衡、增量房增长达到峰值的阶段。
除此之外，开发投资对宏观经济的拉动作用也在减弱。中国房地产市场启动以来，对经济的推动作用一直比美国和日本这些发达市场要高很多。但是近年来的数据显示，三者间的房地产投资增速正在逐渐缩小差距，或者用巴曙松比较文艺的表达是“这三条线慢慢的收敛得差不多。”。
开发投资和新房增量趋缓是一方面，另一边，二手房在越来越多的城市交易中占主导地位。北京、深圳、广州、上海的二手房化程度在不断加深，并且有向全国化扩展的趋势。2017年有20个城市的二手房成交套数超过新房，且部分二线、三线城市的表现越来越突出。
愈加逼仄的增量市场，使得房企不得不谋划更多的出路。巴曙松分享了一个有趣的细节：“最近有很多房地产公司在改名字，背后其实反映的是什么呢？他们可能已经开始沿着这个房地产产业链在进行延伸拓展，而不仅仅只是集中在开发这一个环节。”
根据巴曙松在演讲中分享的数据，2017年存量房及相关服务对GDP的贡献在逐步扩大，其中城市更新的贡献更为明显，上涨了0.85%。对比日本、欧美市场的发展历程，巴曙松对观点地产新媒体表示，中国的房地产企业大部分集中在开发环节。但是日本等成熟市场真正做开发的比重很少，甚至还没有专门的只是做开发的房地产公司，而是开发、物业管理、金融、服务等一揽子的多元化服务。
巴曙松指出，房地产的需求还在，只不过变成了提升居住的品质。因此大的逻辑是一致的，就是房子是用来住的，不是用来炒的，突出实用特性，减少投机比重。适应得快的房企，当然就表现得好一些。
针对房地产的城市发展特点，巴曙松进一步指，房地产现有的市场主要向几个主要城市圈集中，这也使得“逃离北上广深”成为伪命题。这几个城市圈即“3+6”城市格局，环北京、环上海、环深圳广州三大城市圈，以及南京、合肥、武汉、长沙、重庆、成都六大城市。
需要注意的是，三个城市圈内部的房价联动性也在增强，随着高铁等基础设施的完善，这些城市可能还有一定的增长空间，因为要满足流入人口的住房需求。但是其他人口在流出的城市，需求就会减缓，甚至可能下降。
二看待当下问题时的温度
自小爱看书的巴曙松，认为进入知天命之年，更要知道人生要有点爱好、趣味，不为功利目的，一顿美食，一本好书，一趟美好的旅行，都是生活对自己的犒劳。
从书籍上汲取的养分，让巴曙松更加思辨、有趣，同时保有旺盛的求知欲。在微博上，巴曙松有1000多万的粉丝，他时常在上面针砭时弊，分享自己对生活的思考。他还入驻“知乎·读书会”，并领读了《增长文化》、《穷城市，富城市》等经济学领域经典书籍。
读万卷书，行万里路，也让巴曙松在看待当下的房地产问题时更有温度。
参加博鳌房地产论坛时，正值中美贸易摩擦加剧，美国考虑上调2000亿美元中国商品加征关税，从10%提高至25%。在整个论坛过程中，大家担心贸易战对中国房地产市场的影响，这也不免成为讨论的重点话题。
巴曙松以读过的两本书来回应这一问题，他表示，最近读了一本回顾中美百年来往历史的影集，序言里面有一句话让其印象很深——中国是通过改变自己来改变世界，美国是通过改变世界来改变自己。中国还有庞大的市场，还有比较完整的产业门类，要做的可能更多的是怎么样去通过改变自己来改变世界的格局。
不过，巴曙松续称，另一本有关美国和日本贸易摩擦、货币战的书籍《时运变迁》则提醒他，我们也要从反思美日当年的摩擦，从里面找到自己的定位。他进一步指出，中美贸易对GDP增长的直接影响未必很大，毕竟进出口占中国经济增长的规模比较小，但是间接的影响还需要进一步观察，比如心理上的影响，技术的进步。
“过去13个季度，GDP的增长速度基本上下波幅0.1，非常稳的。为什么现在这么强调稳定？我觉得一个变数就是中美摩擦，外部环境的变化。从（7月31日中央政治局会议）公报的内容来看，决策者对于中美贸易摩擦带来的外部环境变化，对下一步经济增长可能产生的冲击，是有足够预期的。”
对于行业内提及的资管新规“放水”问题，巴曙松认为监管政策是持续、长期的，资金要直接流向房地产市场是不可能的，政策上还是会有很强的约束。
他认为，未来调控政策产生的效果会慢慢体现，包括土地的价格会回归理性，开发商自己会着眼于内部，提高效率，整个的开发过程注重品质，另外也需要重新定位。
“如果说还是在盲目的高价拿地，扩大规模，杠杆率很高，很可能这一部分开发商会被洗牌。”
对于这一轮的调控什么时候能够停止？巴曙松回应表示，他和很多专业人士讨论后认为，或许要等到政策性房地产的供给可以在市场上占有相当的比例，至于能不能算一个可行的方案，或许还要再讨论。
不过，巴曙松则相信房地产税是让市场更健康理性的政策工具。他认为持有环节税费的适当上升，有利于降低房屋的空置。
“很多买了房子就放在那里等着上涨，这个可能会有助于扭转市场的预期，使得拿来出租、销售的房屋比例增大。”
专访实录
2018年以来，港股和内房股都跌了很多，大概跌去了20%，PE仅为7倍，很多投资者都在期待新一轮反弹，在您看来，这个反弹在年内可以看到吗？会持续多久？
巴曙松教授：实际对比一下香港市场和国内市场，香港市场的房地产企业表现得更好一些，国内大家可能谨慎一些。
这跟两地投资者的习惯有关，香港市场以国际投资者为主，看中的是一家公司现在的盈利状况，实际上是自下而上去看，国内的投资者更多的关注宏观政策对整个板块的影响。其实从香港市场传递出来的信息就是，企业的盈利还是不错的。
国内是从走势来看的，具体还取决于监管力度、调控力度加大之后，我们房地产企业怎么应对的事情。比如说政治局会议强调控制房价上涨之后，不同的企业商业模式、产品、布局地区等商业模式可能会做出调整。
不是笼统的上涨或者下跌的判断，而是一个分化的判断。如果调整比较快，或者说以前已经意识到是这么一个趋势，已经早就开始在这方面做了调整，会表现得比较好。反应比较滞后的公司，调整慢的公司，可能会表现得差一些。
7月的港交所很热闹，成功上市的企业数量高达30多家，以目前利空不断的市场环境来看，有一些观点觉得，不管是A股还是港股，对独角兽及其他创业公司来说都不是最佳的上市时机，您认为呢？此番出现扎堆上市现象，除了融资还有哪些原因？
巴曙松教授：其实上市不上市、什么时候上市，决策的主体是企业自己。企业内部的股东是怎么构成的？如果早期都是一些在不同阶段来投资的外资，A轮B轮C能进入的，那么很可能就愿意在海外上市，退出方便。
再一个就是香港市场，今年做了比较大的上市制度改革，特别是对新经济三大块的改革，包括生物医药、差别投票权的公司以及第二上市的公司，所以这就满足了很多公司，特别是新经济公司的融资需要。
今年从趋势看，估计超过一半甚至更多的融资是来自于这些新经济公司，因为香港市场的制度改革适应它们的客观要求。而且目前国内市场相对来说可能上市的节奏降下来了，中美贸易摩擦也使得一部分企业去美国市场有点担心。
综合几个方面因素，从目前的趋势看，香港今年上市企业的数量可能会创历史新高。
您也提到中美贸易的问题，从股市的反应来看，大家对中美贸易摩擦还是比较关注的，您觉得贸易摩擦对下半年的经济增速会有影响吗？
巴曙松教授：直接的影响可能未必很大，因为毕竟中美贸易的规模大概就这么大，是吧？进出口占中国经济增长的规模也是那么大，但是间接的影响可能还需要进一步观察，比如说这个心理上的影响，以及技术进步。
贸易摩擦带来的影响都值得关注，但是从政策面来看，其实决策者对这一点还是高度警觉和敏感的。因为我们从7月31号政治局公报来看，强调有六个方面的稳定。
实际上，过去这段时间经济增长是非常稳定的。过去13个季度，GDP增长速度基本上在一个新的平台站稳了，上下波幅0.1，非常稳的。
为什么现在这么强调稳定？我觉得一个变数就是中美贸易摩擦，这是外部环境的变化。
我们从政治局公报的内容来看，决策者对于中美贸易摩擦带来的外部环境变化，对下一步经济增长可能产生的冲击，是有足够的预期的。
GDP的增长很大部分是靠房地产来拉动的，会不会也因为这个原因，所以下半年房地产企业不大好过？
巴曙松教授：去年在那么严厉的调控下，我们看到房地产企业的销售面积还是挺大的，今年会促使他们出现一些转型。
大的逻辑是一致的，就是“房子是用来住的，不是用来炒的”这么一个逻辑，突出的是使用特性，减少投机的比重。
接下来就看我们房地产企业怎么适应这个新的政策环境，适应得快，当然就会表现得相对好一些。
从房地产行业发展的大趋势看，过去这么多年高速的增长，房地产主要靠增量新房为主的这个动力，应该说慢慢在转变。
就是说房地产的增量时代慢慢在过去，户均套数比这个指标基本上过了1了，现在逼近1.1。从美国和日本的经验来看，在1.1和1.2之间的话，房地产行业增量的部分，大致上是在顶部的。
现在房地产行业应该说在一个见顶的过程中，我们也可以看到，最近有很多房地产公司在改名字，背后其实反映的是什么？反映的他们可能已经开始沿着房地产产业链在进行延伸拓展，而不仅仅只是集中在开发这一个环节。
我们可以对比一下，中国房地产上市公司的主业和其他成熟市场的房地产上市公司做对比，可以看到中国房地产企业大部分集中在开发环节，但是欧美市场真正做开发的比重很少。
比如像日本，甚至可能都没有专门只是做开发的房地产公司，可能是开发、物业管理、金融、服务一揽子的多元化服务。
背后其实反映了房地产市场正在出现深刻的转型，增量增长的动力在慢慢减弱，但是围绕存量房地产拓展相关产业服务的空间越来越大，这是当前值得我们关注的一个新趋势。
您刚刚提到一些发达国家户均套数在1.2之间的话，房地产增量增长可能比较乏力。其实从城镇化来看的话，亚洲一些比较发达的国家城镇化率达到70%左右，就基本处于挤泡沫的阶段，然后中国现在大概是60%左右，所以接下来是不是也是逐渐挤掉房地产泡沫的阶段？
巴曙松教授：看是用什么指标来衡量，从城镇化进展来看，这些年中国的城镇化取得了巨大的进步，但是看实际户籍统计的话，还有相当一部分人群，虽然在城市里面生活，但可能统计成农村人口。怎么让城市包容地吸收这一部分人群，这才是真正把我们的城镇化做实。
第二，从城镇化发展的新阶段来看，过去40年改革开放使得大中小城市都有一定的人口流入，但是从现在的趋势来看，这个流入集聚主要集中在了几个城市群里面，包括长三角、珠三角，加上北京、天津，再加长江中下游这几个城市群，基本上就占了绝大部分。
这些部分可能还有一定的增长空间，需要满足这一部分人的住房需求。但是其他地方，如果人口在流出的话，那么它的需求就会减缓，甚至可能下降。
今年6月份以来P2P有一个集中的暴雷，核心的因素是什么呢？包括有些房企也涉及到P2P业务，应该如何警惕，避免“踩雷”？
巴曙松教授：不考虑P2P的一些虚假宣传和违规情况，就他们的商业模式本身来说，我记得中国银保监会郭树清主席讲过，收益率超过8%-10%以上可能就要警惕你的本金安全。
银行这么庞大的机构，有专业的人员，吸收存款然后去发放贷款，P2P要赚这一部分盈利差，它的贷款水平、存款利率可能也就是这么一个水平。很多P2P机构的专业管理能力，寻找好项目的能力，风险控制的能力，应该说比现在的这些金融机构要弱不少。
P2P怎么消化比银行存款高得多的资金成本？然后还要去找到相应的投资资产去覆盖这个成本，其实很多时候是很难持续的。
就是它找到的这些投资资产的回报，可能覆盖不了高的资金成本，最后容易变成一个庞氏融资。实际上，最后偿还不了是因为它不是靠投资本身产生的收益来覆盖资金成本，而是靠后来人涌入的新资金来覆盖，就变成一个庞氏融资了。所以，这并不是一个本身内在的可持续的融资。
7月的资管新规，给了公募公司更多的投资选择权利，虽然这次新规指出公募资产管理产品要优先照顾中小微企业的融资需求，但从实际情况来看，公募基金可能基于安全考虑，甄选大型的、国有的以及房地产行业，这是不是也意味着可能推动房地产及基建的繁荣，而中小企业可能分不到一杯羹？
巴曙松教授：从2015年以及最近一两次阶段性的货币放松来看，确实出现过流到房地产市场的情况，这一次对于直接流到房地产市场的资金，应该会保持非常严厉的监管约束。
当然，整个资金紧张程度比原来要好转的话，那么间接反映到房地产也是有可能的，但是我估计对于直接流向房地产市场的，政策上还是会有很强的约束。
如果房企没有办法拿到钱，再加上也有一些房企通过P2P平台去融资，按照融资更紧的趋势发展，下半年房地产企业尤其是一些小的房企，是不是日子就真的不太好过？
巴曙松教授：如果他们融资要靠这么高的成本的话，显然是很难持续的。选择这么高成本融资，我估计当时的心态应该是预计监管可能很快会放松。
所以这种高成本资金不是用来运营的，可能是为了弥补短期资金缺口，如果一旦明确了监管政策是持续的、长期的，没有哪一家房地产企业能够承受得了这么高的资金成本。
再加上现在新房的价格限制比较明显，就会导致房地产商的投资决策行为出现转变。可能会根据这个新的受到限制的价格再来决定买不买地、以什么价格买地，可能就不会盲目地跟风，炒高地价。
调控政策慢慢产生的效果体现在什么方面？比如说土地的价格会回归理性，开发商自己会着眼于内部，提高效率，注重品质，而不是像前段时间大家比较多的是比有多大的规模，所以会是一个洗牌。
如果说还是在盲目高价拿地，扩大规模，杠杆率很高，很可能这一部分开发商会被洗牌。
有一些观点认为，中小型房企在这一轮洗牌中应该把心态摆正，一些资产该卖掉就卖掉，然后专注做一些比较专业化业务，应不应该是这样去发展？
巴曙松教授：今年调控力度在持续，而且有所加大，前一阶段有的城市高价拿地的开发商，现在再评估下来，这个地就是亏损的。
同样的情况，如果把这个对价格的严格监控管制，从目前一线城市转到二三线、三四线，很可能这种价格倒挂写不仅会出现在一线城市，还会有更大的范围。
我们看到，前段时间土地的供应主要就是在三四线城市，所以这一部分带有投资性质拿地的，而且杠杆率比较高的开发商，可能首当其冲会感受压力。
请教一下关于房地产税的问题，很多人觉得如果房地产税出台的话，对房价有自动调节的功能，您觉得这个会不会夸大了房地产税的作用？除了房地产税以外，想要稳定房价还需要什么样的举措？
巴曙松教授：这取决于房地产税具体怎么收，因为只有拿到具体方案，才能评估它对房地产市场到底影响有多大。
我们可以对比世界各国房地产税推出前后对房地产市场的影响，可能没有从根本上改变房地产行业的趋势性走势。如果房价原来是上升的，加了房地产税可能还在上升；原来要下跌的，可能还在下跌。
所以我倒觉得要把房地产税当做是房地产市场更健康理性的政策工具，也就是说，中国房地产从开发、销售到持有的不同环节，交易、开发环节的税费比重高，持有环节几乎没有什么成本。
应该在整个产业链每个环节的总量不做大调整时，把交易环节的税费适当降低，持有环节税费适当上升，有利于降低房屋的空置。
很多买了房子就放在那里等着上涨，房地产税可能会有助于扭转市场的这个预期，使得房屋拿来出租、销售的比例增大，房地产税有这么一个推动作用。
最近大家比较关注REITs的问题，像一些发达国家出台REITs的时候，可能正好是他们的房地产市场波动比较大的时候。如果按照这样一个观点的话，我们现在出台REITs是不是不是很紧迫？您认为大概什么时候可以出来？
巴曙松教授：其实对REITs的需求一直是非常大的，特别是一些商业地产的开发，开发商需要的资金是比较长期的，但是从融资渠道获得的融资特别银行贷款是偏短期的，REITs能够给这一部分开发商盘活资产存量，获得长期的资金来源。
目前可能就是税收、监管环节的问题，因为如果要使这个行业比较可持续发展，还是不能让资金忽松忽紧，使行业的预期出现比较大的变动，这对行业本身的健康发展也是不利的。
必须要有比较平稳的发展趋势，对国家经济的扰动也少，对这个行业发展来说，也是比较健康和可持续的。
文章来源：观点地产新媒体（文中观点仅代表作者作为一位研究人员个人的看法，不代表任何机构的意见和看法）
本篇编辑：朱伟豪