【华创食饮董广阳方振团队】周观点：短期底部反复，中期价值显著（20181014）
本周专题：复盘白酒消费税政策影响
本周市场对于白酒消费税再起传言，称高档白酒与游戏、烟草等产业将进一步提高消费税，为其他行业减税创造空间。此后我们向协会领导求证应属误传。本周我们通过复盘梳理历史白酒消费税政策调整情况及后续影响，以分析可能出现的变化及市场影响。
复盘历史—白酒消费税总体趋势：政策变化不大，近年来加强税基核准比例。 1）税基逐年加强核准。2006年政策统一为从价税20%，从量税0.5元/斤，此后政策变化不大，但近年来有逐步加强税基核准力度的趋势。2009年为避免过度避税明确规定最低计税价格核准区间50%-70%；此后2015年及2017年再发文，目前将核定比例统一调整至60%，从严征收。2）中高端白酒主要为从价税负担，目前基本调整到位。2001年增加从量税以来，低端白酒消费税负担大于高端白酒，中高端白酒主要为从价税负担。若不考虑征收环节及报表当期收入差异，中高端白酒消费税率合理水平应在12%左右，从目前情况来看，多数中高端白酒尤其是川酒及苏酒，消费税率基本调整到位。3）优势酒企盈利能力并未受到明显影响。对比主要酒企2016年以来消费税率及净利率表现，消费税率有所提升但净利率整体未受影响，表明优势酒企尤其是中高端白酒通过提价及产品升级等方式转嫁税负能力较强，体现较强定价权。
未来展望—预计短期进一步加征概率不高，针对高端白酒加征难度较大。短期来看，目前各家酒企已针对2017年5月最新政策进行相应调整，税率基本调整到位，判断短期进一步大幅调整政策可能性不高，但不排除进一步从严监管可能。有媒体传言提及针对高端白酒加征消费税，我们认为区分品牌定位进行征收实际操作难度较大。中长期看，结合过去对消费税改革多种讨论和传闻，未来消费税变化方向可能包括：1）调整消费税率或提升税基比例。若最低计税价格核定比例继续提升，税基将增加；2）征收环节从生产环节向流通环节转移等。总体来看，现行政策体系下中高端白酒基本调整到位，后续消费税政策若有调整，短期或带来一定影响，但中高端白酒具备较强品牌力，成本转嫁能力强，预计业绩受消费税改革影响可控，中长期白酒行业有望进一步集中。
本周渠道调研：
1）白酒：经销商反馈，本周茅台批价稳定，多在1700元以上，深圳1720-1740元，货源依旧偏紧，目前可执行11月计划。普五批价有地区小幅回落，上海810-820元，深圳820-830元。终端反馈，本周各品牌商超挂牌价较上周变动幅度较小，普五均价991元，较上周有所下降；从出厂日期来看，随着旺季结束，渠道进入新一轮补库存周期，大部分品牌出厂日期有所更新。2）乳制品：安慕希金典价格有所回升，伊利蒙牛促销员配备减少。价格方面，伊利安慕希、金典价格回升明显；产品新鲜度上，伊利蒙牛主力产品多以9月为主，终端动销出货表现良性，多数好于光明产品；堆头及促销方面，伊利蒙牛在大型KA渠道堆头继续强势，但常温低温区促销员配备明显减少。
投资建议：短期底部反复，中期价值显著
白酒方面，结合渠道反馈及三季报前瞻，预计板块业绩表现平稳，后续紧密跟踪外部需求变化。短期底部反复，中线价值趋于显著。茅台仍是业绩确定性首选，反弹中估值和价值修复，首选洋河、五粮液、老窖、古井、汾酒，后续维持白酒周期逐步进入下半场判断，高成长放缓，挤压竞争加剧，主力品牌和产品用费用赢得更多市场，行业再次加速集中，短期增速调整放缓，其后步入稳健慢牛，建议用长线眼光看当下板块价值。
大众品方面，格局思维替代成长思维，继续主导板块投资逻辑，寻找细分品类龙头中的价值股。调味板块最佳，乳品龙头预期触底，战略配置点显现，肉类龙头稳健，卤味和火锅料龙头继续成长。维持原有推荐：股东治理上有望改善的中炬高新，战略性关注伊利股份，推荐绝味食品、安井食品，关注洽洽食品、海天味业、汤臣倍健。
风险提示：行业竞争加剧，食品安全风险。
正文部分
一
本周专题：白酒消费税复盘暨展望
本周市场对于白酒消费税再起传言，称高档白酒与游戏、烟草等产业将进一步提高消费税，为其他行业减税创造空间。随后我们向协会领导求证应属误传，此外有微酒等媒体报道也称提高消费税属误传。本周我们通过复盘梳理历史白酒消费税政策调整情况及后续影响，以分析可能出现的变化及市场影响。
（一）历史借鉴：复盘历史消费税政策调整
消费税系中央税，白酒目前政策为从价20%+从量0.5元/斤。消费税是在1994年分税制改革中新设立的税种，目前属于中央税，消费税实行价内税，且在应税消费品的生产、委托加工和加工环节缴纳，批发零售环节无需再缴纳。根据2008年修订后的消费税暂行条例，消费税征收税目包括烟草、酒类、化妆品、成品油、汽车摩托车等，每个税目均有明确消费税率规定。其中以白酒为例，目前消费税征收政策为量价复合征收，从价征收20%加从量征收0.5元/500克。
白酒行业消费税政策经历多次调整。征收消费税的目的是为了调节产品结构，引导消费方向，保证国家财政收入。自1994年白酒消费税开征至今，白酒消费税政策有过数次变动，变动主基调为加强征管，堵塞税收漏洞，监管趋严。但每次变革都对行业生态产生一定影响，在一定程度上带动行业内不同企业经营策略的改变，进而导致行业竞争格局的变化。细分来看：
1994年消费税开征，白酒企业普遍税负增加，但粮食白酒和薯类白酒税率有差，低端酒企业税负较轻，90年代白酒企业进入产能为王阶段。
2001年从量税开征，白酒企业税负再度增加，但低端酒企业因销量较大，税负更重，白酒企业产品线向高端化迈进，如全兴推出水井坊、洋河推出蓝色经典等，2000年以来白酒进入高端化和渠道为王阶段。
2006年粮食白酒和薯类白酒统一税率，粮食白酒税率下降，薯类白酒税率上升，以粮食白酒为主的主流中高端白酒企业受益，以薯类白酒为主的低端白酒税负提升，行业高端化趋势更加明显。
2009年白酒消费税最低计税价格低于对外销售价格70%、年销售1000万元以上的各种白酒，需由税务机关核价，在销售单位对外销售价格50%至70%范围内自行核定。其中生产规模较大，利润水平较高的企业生产的需要核定消费税最低计税价格的白酒，在销售单位对外销售价格60%至70%范围内核定，进一步加强了监管，有效防止通过关联交易进行避税。
2015年进一步加强征管，加大了对各地白酒企业最低计税价格的核定，对委托加工收回的白酒企业，消费税最低计税价格规定与白酒生产企业相同。2015年7月，国家税务总局再次出台关于白酒消费税最低计税价格的公告，强调工厂卖给销售公司的计税价格不得低于销售单位对外销售价格（不含增值税）的70%，以避免过度避税，核定主体由税务总局下放至省国税局，每季度需核定白酒消费税最低计税价格情况，生产企业消费税计税价格低于销售单位对外销售价格70%以下的，年销售额1000万以上的各种白酒，核定比例为60%。
2017年5月起，白酒消费税最低计税价格核定比例由50%至70%统一调整为60%。
白酒消费税总体趋势：政策变化不大，近年来加强税基核准比例。 1）税基逐年加强核准。2006年政策统一为从价税20%，从量税0.5元/斤，此后政策变化不大，但近年来有逐步加强税基核准力度的趋势。2009年为避免过度避税明确规定最低计税价格核准区间50%-70%；此后2015年及2017年再发文，目前将核定比例统一调整至60%，从严征收。2）中高端白酒主要为从价税负担，目前基本调整到位。2001年增加从量税以来，低端白酒消费税负担大于高端白酒，中高端白酒主要为从价税负担。若不考虑征收环节及报表当期收入差异，中高端白酒消费税率合理水平应在12%左右，从目前情况来看，多数中高端白酒尤其是川酒及苏酒，消费税率基本调整到位。3）优势酒企盈利能力并未受到明显影响。对比主要酒企2016年以来消费税率及净利率表现，消费税率有所提升但净利率整体未受影响，表明优势酒企尤其是中高端白酒通过提价及产品升级等方式转嫁税负能力较强，体现较强定价权。
（二）未来展望：预计短期进一步加征概率不高，中长期关注消费税改革变化
短期来看，目前各家酒企已针对2017年5月最新政策进行相应调整，税率基本调整到位，判断短期进一步大幅调整政策可能性不高，但不排除进一步从严监管可能。有媒体传言提及针对高端白酒加征消费税，我们认为区分品牌定位进行征收实际操作难度较大。
中长期看，结合过去对消费税改革的多种讨论和传闻，未来消费税变化方向可能包括：1）调整消费税率或提升税基比例。若最低计税价格核定比例继续提升，税基将增加；2）征收环节从生产环节向流通环节转移等。
总体来看，现行政策体系下中高端白酒基本调整到位，后续消费税政策若有调整，短期或带来一定影响，但中高端白酒具备较强品牌力，成本转嫁能力强，预计业绩受消费税改革影响可控，中长期白酒行业有望进一步集中。
二
本周渠道调研
（一）白酒周渠道调研：终端价波动平稳，商超补库存进行时
经销商反馈，本周茅台批价稳定，多在1700元以上，深圳1720-1740元，货源依旧偏紧，目前可执行11月计划。普五批价有地区小幅回落，上海810-820元，深圳820-830元。
渠道反馈，价格波动平稳，出厂日期有所更新。从价格来看，本周各酒类品牌商超挂牌价较上周变动幅度较小。茅台均价1650元，较上周下降25元；普五均价991元，较上周下降86元，普五均价下降或与普五升级新包装有关；国窖1573均价982元，较上周下降95元；洋河蓝色经典系列波动平稳，梦之蓝、天之蓝、海之蓝价格较上周有小幅变动，预计受样本选择的影响。从出厂日期来看，随着中秋旺季的结束，预计渠道进入新一轮补库存周期，大部分产品出厂日期有所更新，国窖1573本周出厂日期为2017年11月（上周为2017年4月），洋河天之蓝本周出厂日期为2018年8月（上周为2018年7月）。
（二）乳制品周渠道调研：安慕希、金典价格回升明显，伊利、蒙牛促销员配备减少
本周我们走访了北上深3座城市多家KA渠道及传统商超，密切跟踪近期乳制品动销情况。价格方面，伊利安慕希、金典价格回升明显；产品新鲜度上，伊利蒙牛主力产品多以9月为主，终端动销出货表现良性，多数好于光明产品；堆头及促销方面，伊利蒙牛在大型KA渠道堆头继续强势，但常温低温区促销员配备明显减少。
常温酸奶销安慕希价格回升明显，北京、深圳地区安慕希PET瓶价格略有下降。从大型KA的调研情况来看，本周安慕希价格多在60元以上，回升较为明显，上海、北京部分KA无促销活动，深圳地区价格在50元左右。纯甄促销后价格在50元左右，与上周基本持平，上海部分KA有买一箱赠一箱美式豆奶、买一箱赠三瓶活动。莫斯利安多地价格在60元左右，与上周基本持平。安慕希和纯甄PET瓶促销力度较小，价格多在70元以上，安慕希新品芒果百香果口味多地无促销活动，原味在北京、深圳地区价格较上周比有所下降，上海地区部分商超有买一箱赠两瓶活动。
高端白奶金典促销力度放缓，基础白奶伊利蒙牛部分KA缺货。本周金典多地价格回升到55元以上，上海、北京部分商超无促销活动。特仑苏促销活动较少，价格在55元以上，上海、深圳部分KA无促销活动。伊利、蒙牛基础白奶(16瓶装)促销价格在37元左右，在上海、北京部分KA出现缺货情况。
伊利低温区促销力度延续，蒙牛促销力度放缓。本周伊利畅轻、蒙牛冠益乳（250g装）价格在8.5左右，Joyday在9元左右。上海地区部分KA伊利畅轻、Joyday有买二赠一、买三赠一活动，深圳部分KA畅轻有买一赠一活动。本周蒙牛低温产品较少买赠促销活动。
新鲜度：新鲜度多以9月为主。分地区看，上海地区安慕希、纯甄和莫斯利安新鲜度相当，出厂日期以9月为主，特仑苏出厂日期以9月为主，新鲜度略优于金典；北京地区安慕希出厂日期以10月为主，优于纯甄，金典和特仑苏新鲜度相当，出厂日期以9月为主；深圳地区部分商超纯甄新鲜度优于安慕希，安慕希出厂日期以10月为主，纯甄多在8-9月，特仑苏与金典新鲜度相当，以9月为主。莫斯利安出厂日期集中在7-9月，新鲜度略低于纯甄和安慕希。
堆头情况：伊利蒙牛堆头规模相当，常温低温区促销员数量减少。伊利蒙牛常温产品在KA卖场堆头规模相当，明显优于其他品牌，上海部分KA堆头旁伊利蒙牛配备促销员，北京、上海、深圳部分KA堆头旁无促销员。低温产品区伊利、蒙牛促销员数量减少，上海地区部分KA堆头旁伊利促销员提供Joyday试吃活动，上海、北京、深圳多家KA低温区域伊利蒙牛皆无促销员。
三
投资策略：短期底部反复，中期价值显著
白酒方面，结合渠道反馈及三季报前瞻，预计板块业绩表现平稳，后续紧密跟踪外部需求变化。短期底部反复，中线价值趋于显著。茅台仍是业绩确定性首选，反弹中估值和价值修复，首选洋河、五粮液、老窖、古井、汾酒，后续维持白酒周期逐步进入下半场判断，高成长放缓，挤压竞争加剧，主力品牌和产品用费用赢得更多市场，行业再次加速集中，短期增速调整放缓，其后步入稳健慢牛，建议用长线眼光看当下板块价值。
大众品方面，格局思维替代成长思维，继续主导板块投资逻辑，寻找细分品类龙头中的价值股。调味板块最佳，乳品龙头预期触底，战略配置点显现，肉类龙头稳健，卤味和火锅料龙头继续成长。维持原有推荐：股东治理上有望改善的中炬高新，战略性关注伊利股份，推荐绝味食品、安井食品，关注洽洽食品、海天味业、汤臣倍健。
团队介绍
研究所所长，首席分析师：董广阳
上海财经大学经济学硕士，10年食品饮料研究经验，曾就职于瑞银证券、招商证券，2015-2017连续3年新财富、水晶球、金牛奖等最佳分析师排名第1，为多家大型食品饮料企业和创投企业提供行业顾问咨询。
食品饮料组组长，高级分析师：方振
CFA，复旦大学经济学硕士，3年食品饮料研究经验，曾就职于中信证券、安信证券。
食品饮料研究员：张燕
上海社科院经济学硕士，2018年加入华创证券，2年食品饮料研究经验。
食品饮料助理研究员：杨传忻
英国帝国理工学院硕士，2018年加入华创证券。
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