【华创食饮|最新】白酒：春节备货开启，旺季成色成关键
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报告摘要
估值修复行情演绎至何处？——预期驱动，现实缺位。10月白酒板块超幅回调，表层是对春节预期下降，深层是对未来消费走向的担忧，导火索是禁酒令传闻发酵，叠加外资快速流出，板块下跌26%。11月来白酒触底修复，目前申万白酒指数修复幅度达30%，核心是防疫与地产政策大幅改善、行业龙头主动作为带来的预期回暖与估值修复行情，加之美联储加息预期放缓，外资近期亦回流明显。但白酒基本面尚未明显转好，盈利预测未上调，渠道亦在观望。
预期修复后，春节旺季的实质成色将成为重点。近期板块持续升温，预期好转在估值上亦反映充分，多数酒企估值已修复至10月下跌前的水平。故下一阶段需更加关注终端需求实质修复程度，即将到来的春节无疑是关注焦点。
春节回款进度如何？当前各酒企陆续开始回款，茅台预计12月中下旬打1-2月款；五粮液回款比例约40%，并辅以现金补贴、承兑汇票等政策支持；老窖开门红35%左右（同降5pcts），部分区域已回款10%；汾酒开门红比例约25%-30%；苏酒洋河、今世缘开启春节会战布局积极，回款比例分别为50%、35%-40%（同升5pcts），目前部分渠道已回款10%；徽酒开始终端预收款工作，古井开门红比例约40%，目前进度约15%；舍得开启春节会战，开门红比例预计20-30%，酒鬼酒预计35%-40%。
高端酒批价如何展望？近期在需求平淡、渠道加速出货回笼资金的背景下，行业价盘持续承压，高端的茅五泸亦感受到寒气。其中飞天茅台前期回落至2600元后已企稳向上，后续有望平稳。五粮液局部出现930-940元的低点，国窖出现880-890元的低点。这是板块基本面见底的信号之一，后续伴随资金回笼结束、酒厂加强管控、需求回暖等边际利好，节前五泸批价或可企稳回升。
春节动销会超预期吗？此前市场对春节预期已充分降低，但伴随防疫进入新阶段，春节出现超预期潜力点。一是各地相关政策快速落地，深圳、广州等地发放新一轮消费券，刺激力度足。二是今年春节返乡或好于前两年，低线城市宴席或有较强回补。同时不确定因素仍强，核心是管控放开后首轮感染高峰或临近春节，居民恐慌情绪下可能会减少外出。我们判断放开后或出现小范围反弹增长，但元旦、春节难有大规模群聚消费出现，加之渠道库存需要时间消化，预计基本面强势回暖仍需看至来年下半年。
分歧中把握确定性，同时紧盯边际变化。伴随各地防疫优化快速推进，长期行业需求向好成为共识，但短期春节动销不确定性仍强，基本面修复的节奏和力度仍待验证。该背景下，强品牌、强经营实力的名酒具备平稳穿越周期的能力。同时需密切关注行业边际信号，首要是茅台股东会、五粮液1218大会及其他酒企经销商大会，其次是渠道回款情况和信心变化，同时密切关注库存、价盘、需求等关键指标变化。
投资建议：手持核心，目盯弹性。当前外部政策利好、预期回暖驱动估值修复的行情持续演绎，下一阶段需关注基本面实质修复程度，春节实际成色为关键，来年看复苏主旋律更加清晰，一年内建议先核心再弹性。
短期推荐估值和持仓低位的超跌品种五粮液、洋河，公司经营韧性强，估值具备较足性价比，复苏弹性空间大。
全年确定性标的上首推茅台，公司经营底牌充足，品牌壁垒高筑，确定性凸显。其次选择汾酒，公司经营节奏把控良好，底牌众多，进退有余，抗风险能力强，兼具高景气延续性及确定性，高增长中枢具备坚实支撑。持续推荐区域龙头古井，动销反馈好，实际经营质量仍优，盈利弹性空间大。
二季度选择弹性品种的边际改善机会，紧握估值合理的高端老窖（激励目标底线，业绩增速高）和次高端价格带舍得（预期反转）等。
风险提示：消费信心恢复较慢、库存消化进度不及预期、竞争加剧等。
团队介绍
华创证券食品饮料团队立足产业深度研究，践行价值投资理念，行业研究框架成熟。自2019-2021年，新财富最佳分析师评选两届第一名（2019和2021年），一届第二名（2020年）。2019-2020年金牛奖最具价值分析师，2019-2021年连续获得金麒麟、上证报等最佳分析师第一名。
组长、首席分析师：欧阳予 （全面覆盖食品饮料，牵头白酒、低度酒、基础蛋白&休闲食饮、餐饮供应链等四大领域研究）
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，5年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券研发中心，2020年加入华创证券。2021年获新财富最佳分析师评选第一名。
高级分析师：程航（覆盖低度酒精饮料，包括啤酒、预调酒、黄酒等，以及保健品）
美国约翰霍普金斯大学硕士，曾任职于招商证券，2018年加入华创证券研究所。
高级分析师：沈昊（覆盖白酒）
澳大利亚国立大学硕士，2019年加入华创证券研究所。
分析师：范子盼（覆盖基础蛋白&休闲食饮，包括乳业、肉制品、饮料、休闲零食等）
中国人民大学硕士，3 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：彭俊霖（覆盖餐饮供应链板块，包括调味品、连锁、速冻、预制菜等）
上海财经大学金融硕士，曾任职于国元证券，2020 年加入华创证券研究所。
分析师：田晨曦（覆盖白酒）
伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：杨畅（研究支持）
南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。
助理研究员：刘旭德（白酒研究支持）
北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。
助理研究员：严晓思
上海交通大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所。
助理研究员：柴苏苏
南京大学经济学硕士。2022年加入华创证券研究所。
董广阳：华创证券总裁助理、研究所所长、大消费组组长
上海财经大学经济学硕士。13年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2021年，获得新财富最佳分析师五届第一，两届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师连续三届第一，获新浪金麒麟、上证报最佳分析师评选连续三届第一。
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相关研究报告：
具体内容详见华创证券研究所12月12日发布的报告《白酒行业周报（20221205-20221211）：春节备货开启，旺季成色成关键》
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