【建投黑色团队】策略报告|钢厂虚拟利润短期走扩，中期看需求兑现情况

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摘要

近期黑色系大幅上涨，估值明显抬升。目前单边继续做多缺乏一定的安全边际，但是做空也是在偏左侧的位置，单边操作风险均较高。但是，产业链矛盾较为突出。现阶段，宏观托底下钢材需求预期偏好且难证伪，钢厂仍在限产原料需求较差；中长期，钢材需求面临地产下行压力，钢厂复产空间较大。整体来看，钢厂利润存在明显的驱动逻辑。

风险提示：

地产需求大幅下行、钢厂复产受限

一

钢厂期现利润分化

螺纹钢利润估算可简化为下式：螺纹钢利润=螺纹钢价格-（铁矿石价格*1.5+焦炭价格*0.5+1200元/吨）。考虑到废钢目前没有上市，因此，上述公式中没有考虑添加废钢。另外，铁矿石、焦炭和螺纹钢的配比为1.5:0.5:1，与高炉钢厂实际情况有一些差异，但整体差异不是特别大。其他的人工费、燃料费、税费按照1200元/吨计算。按照此公式计算期货盘面和现货利润，如图1.

自11月19日以来，本轮黑色系期货价格普遍上涨，但期货利润和盘面利润却出现明显的劈叉现象。螺纹钢现货利润在初期走扩250元/吨，此后大幅收窄820元/吨至440元/吨左右。而期货盘面利润在1月中旬之前和现货利润波动方向比较一致，但1月中旬之后明显扩张300元/吨。

造成期货利润与现货利润出现明显劈叉现象的原因是：螺纹钢基差走缩、铁矿石和焦炭基差走阔。现实端螺纹钢进入淡季，现货价格窄幅波动，而期货价格受货币宽松及乐观预期影响明显上涨，螺纹钢基差大幅走缩。铁矿石和焦炭受钢厂阶段性复产及冬季补库影响，现货价格强于期货价格，基差走阔。

2020年末和2021年初曾出现过期货盘面利润和现货利润劈叉的现象，持续了接近一个半月的时间。那时候的情况和现在也是比较类似的，螺纹钢基差走缩、铁矿石和焦炭基差走扩。但是，整体来看，大部分时间期货盘面利润和现货利润是同涨同跌的。因此，目前这种分化现象难以长时间维持，两者必将归于同向波动。

从春节后首个交易日来看，期货利润和现货利润分别较节前增加80和100元/吨，两者均有拐头向上的迹象，那么是否此后一段时间内期货利润和盘面利润均将开始扩张？

二

短期限产推动利润走高

当前正值冬奥会，北方地区钢厂限产严格。北方各地限产要求：唐山钢厂限产超过50%，邯郸钢厂限产超过2/3，河北钢厂限产超过50%，山东、天津限产超过40%，北方其他地方钢厂限产超过30%。截止2月4日，剔除淘汰产能后，唐山高炉产能利用率57.46%，环比下降12.25个百分点，同比下降20.26个百分点。核对现有生产情况及限产要求，预计唐山高炉产能利用率仍将下降。

 螺纹钢供给方面受到限产影响，同比和环比均明显下降。截止2月4日，螺纹钢周度产量255.4万吨，环比下降5万吨，同比下降78万吨。当前产量水平基本上处于近几年最低位，在3月中旬之前产量仍将受到明显压制。

目前这段时间供给被压缩的特别严重，而宏观情绪偏乐观、旺季预期又难以证伪。这种情况下市场投机氛围强烈，我们看到节后前两个交易日钢厂大范围提涨，贸易商拿货也非常积极，整个市场挺价意愿非常强烈。我们认为在3月中旬之前，无论是期货盘面利润还是现货利润，继续扩张的概率偏高。

三

需求兑现情况决定利润

3月中旬左右生产端的限制将明显转弱，伴随着前期利润的扩张，钢厂增产意愿将非常积极。预计将在3周左右，产量就有望恢复至320万吨以上的水平。

于此同时，需求端究竟如何，也将得到验证。自2021年底以来，国家一直在提稳经济，并且货币政策和财政政策均有明显好转。存款准备金率下调、MLF利率下调、1年期LPR和5年期LPR利率下调，12月份M2同比增速明显提升，货币数量和价格均有宽松；政府债券发行明显提速，专项债前置，财政政策积极。这些均促使本轮黑色系大幅上涨。

黑色产业链价格大幅上涨之后，最终还是需要终端来承接。现在政府债券发行明显提速，各地基建项目资金预计较为宽裕，基建这块的需求启动的可能比较顺畅。现在需求的关键还是在房地产这块。从高频数据来看，春节期间房地产销售非常弱，百强房企拿地规模也非常弱。房地产行业需求下沉的压力还是非常大，这为3月中旬之后螺纹钢需求情况带来不利影响。

2021年4季度螺纹钢周度需求均值不到310万吨。中性假设，3月中旬之后房地产需求较去年4季度提升10%、基建需求较去年4季度提升30%，预计螺纹钢周均表观消费在350万吨左右。乐观假设：3月中旬之后房地产需求较去年4季度提升20%、基建需求较去年4季度提升50%，预计螺纹钢周均表观消费在395万吨左右接近400万吨。目前钢材价格大幅上涨，我们认为对标的是乐观假设情形。

一旦3月中旬之后需求明显低于400万吨，而钢厂又在提产周期，螺纹钢期货利润和现货利润均面临明显的下跌压力。

四

结论与建议

最近一段时间螺纹钢盘面利润和现货利润出现了明显的劈叉，但这种现象难以长时间维持。节后前两个交易日，无论是盘面利润还是现货利润，均有明显增长。在产量受限，需求难以证伪的前提下，预计盘面利润和现货利润继续扩张为主，且有望持续到3月中旬，短期可继续做多钢厂利润。然而，黑色产业链价格普涨，对标的终端需求非常乐观。而一旦需求明显低于400万吨，又叠加钢厂复产，盘面利润转跌的风险偏高。建议在预期差出现后，可适度逢高空钢厂利润。

建投黑色团队

分析师：江露

投资咨询从业证书号：Z0012916

联系人：张少达

期货从业资格证书号：F3072263

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