过去几个月，我们一直看美联储史诗级加息，我们也是市场上最早提出并系统论证美联储史诗级加息的研究团队，如今这一判断已经得到验证。接下来的四季度，我们看股债双牛，逻辑之一就是四季度美国加息进入下半场。美国通胀驱动力可能进一步演变为单轮驱动。我们认为美国通胀正处在从上行到下行的拐点上。回溯通胀数据，美国通胀高点出现在6月，7-8月通胀缓慢下降，已呈回落之势，且美国CPI环比已连续2个月持平。我们认为在美联储连续三次加息75bp后，美国通胀的上涨动力出现减弱，今后将转入下行区间。过去，美国通胀上涨的背后实际上是受到了通胀三大项的共同推动。自6月起，美国通胀的上涨驱动力已经由三轮转变成两轮驱动。由于全球粮食价格和能源价格高度相关，具有同涨同跌的特征。如今，能源价格高点已过，原油价格出现明显回调。当能源项对通胀的驱动力减弱时，食品项的驱动也将逐步减弱。往后看，我们认为未来美国通胀可能进一步转变为单轮驱动。
核心通胀变局或已临近，后续加息幅度可能收窄。美国通胀可能进一步转变成单轮驱动，而核心通胀的单轮驱动力或将逐步衰竭。判断单轮驱动力逐步衰竭的逻辑是四季度房屋租金增速或将见顶。历史经验表明，美国房价往往领先住房租金约16个月。按照房价与住房租金的领先规律，2022年四季度住房租金增速或将见顶。由于住房租金在通胀的权重较高，因此住房租金增速见顶后，美国核心通胀的上涨动力也将逐步衰竭。进入四季度，美国通胀回落速度或将加快。一是通胀预期明显见顶回落。二是四季度通胀基数再度走高。通胀变局之下，我们认为美联储加息仍会延续，但幅度可能收窄，我们判断11月份的加息幅度可能是50bp。
美国加息进入下半场是四季度股债双牛的逻辑之一。美联储加息一直是影响A股的重要因素，我们认为四季度美联储加息将进入下半场，这是从通胀的角度出发的。四季度美国通胀基数抬高，同时美国通胀的上涨动力还在衰减，我们判断四季度美国通胀回落的速度或将加快，从这个角度上说，美国加息幅度或将收窄，由此它给A股带来的这种外部压力其实是缓解的。而且最近这段时间美债收益率已经反映了美联储的鹰派指引，所以加息对资产配置压力最大的时刻大概率已过去。四季度，我们看股债双牛。
风险因素：美国通胀超预期，美联储货币政策超预期等。
当前美国通胀正处在从上行到下行的拐点上，能源项驱动回落，美国通胀驱动力转为两轮，我们认为未来美国通胀可能进一步转为单轮驱动。美国通胀正处在从上行到下行的拐点上。回溯通胀数据，美国通胀高点出现在6月，6月CPI同比为9.1%。7-8月通胀缓缓回落，截至8月，CPI同比为8.3%，高于市场预期的8.1%，但趋势上已呈回落之势。从CPI环比数据看，从2020年12月到2022年6月，美国CPI连续19个月环比上涨，此后连续2个月环比持平。我们认为在美联储连续三次加息75bp后，美国通胀的上涨动力出现减弱，6月大概率为通胀高点，今后将转入下行区间。能源驱动力触顶回落，美国通胀驱动力从三轮转为两轮。过去，美国通胀上涨的背后实际上是受到了通胀三大项的共同推动。2022年6月之前，能源项、食品项、核心项CPI均上涨，三轮驱动下美国通胀的上涨动力十分强劲。美国开启史诗级加息后，6月起，能源项CPI由6月高点146.66逐渐回落至8月的131.38，但食品项和能源项价格继续保持上涨，美国通胀已由三轮驱动转为两轮驱动。往后看，未来美国通胀可能进一步转为单轮驱动。历史上看，全球粮食价格和能源价格高度相关，具有同涨同跌的特征。背后的原因是二者之间存在化肥使用这一联动机制，因为粮食高产是通过化肥中的能量转化来实现的。如今，能源价格高点已过，原油价格出现明显回调，8月美国西德克萨斯轻质原油价格为已回落至91.57美元/桶。当能源项对通胀的驱动力减弱时，食品项的驱动也将逐步减弱，因此往后看，我们认为未来美国通胀可能进一步转变为单轮驱动。美国通胀可能进一步转变成单轮驱动，而核心通胀的单轮驱动力或将逐步衰竭。我们预判四季度美国通胀变局或已临近，后续美联储加息将进入下半场。四季度房屋租金增速或将见顶，核心通胀上涨动力逐步衰竭。历史经验表明，美国房价往往领先住房租金约16个月。其背后的原因在于，租房合同期满重签新约时，住房租金才有可能发生调整。2021年7月，美国房地美房价增速见顶，按照房价与住房租金的领先规律，2022年四季度住房租金增速或将见顶。由于住房租金的权重较高，约为32%，因此住房租金增速见顶后，美国核心通胀的上涨动力也将逐步衰竭。进入四季度，美国通胀回落速度或将加快。我们认为核心通胀上涨动力衰竭，迎来变局后，四季度的通胀回落速度或将加快。一是通胀预期明显见顶回落。1）10年期美债收益率隐含的通胀预期见顶回落。10年期美债收益率隐含通胀预期的高点出现在4月份，达2.9%，截至9月份为2.4%，较高点明显回落。2）密歇根大学调查的通胀预期见顶回落。密歇根大学5年通胀预期的高点出现在6月份，达3.1%，截至9月份为2.7%，同样较高点明显回落。二是四季度通胀基数再度走高。4-6月美国通胀为高基数，但由于2021年7月美国德尔塔疫情爆发，CPI和PCE均重回低基数，四季度通胀基数再度走高，我们预计美国通胀回落速度或将加快。美联储加息仍会延续，但幅度可能收窄。到现在为止，核心通胀还是在上升的，而且短期内可能难以完全解决，因此我们认为美联储加息仍会延续。但是由于通胀进入下半场，因此加息幅度可能收窄，我们判断11月份的加息幅度可能是50bp。2年期美债收益率反映未来一到两年市场对于美联储基准利率的预期， 9月27日一度达到4.3%的高位，表明美联储鹰派指引已经得到反映。交易逻辑可能从加息转为衰退。联储鹰派加息的同时，大幅下调了经济增长预期，上调了失业率预期。近期，美元指数和美债收益率均见顶回落，显示衰退已经压倒加息或成为交易主逻辑。美国加息持续，其结果必然是美国经济继续走向衰退。此前，美联储激进加息，已连续三次加息75bp，其影响也已体现在两个方面：1）美国房地产市场快速降温。随着美联储前期的激进加息，美国住房抵押贷款利率攀升，2022年9月NAHB住房市场指数录得46%，创2020年5月以来新低，显示出美国房地产市场降温明显。2）美国就业市场也加快降温。2022年3月，美国私人非农部门职位空缺数达到有史以来的最高点1081万人，美联储进入加息周期后，职位空缺数逐渐下降，8月降至1000万人以下。美国劳动力市场放缓，表明美联储的激进加息见到成效。就业市场的低失业率和美国经济放缓看似矛盾，其实二者并不存在矛盾。因为失业率是个滞后指标，而工时是一个更加领先的变量，自去年下半年以来，美国每周工时持续下降，这与经济放缓相一致。 美国加息进入下半场，是四季度看股债双牛的逻辑之一。美联储加息一直是影响A股的重要因素，我们认为四季度美联储加息将进入下半场，这是从通胀的角度出发的。四季度通胀基数抬高，同时美国通胀的上涨动力还在衰减，我们判断四季度美国通胀回落的速度或将加快，从这个角度上说，美国加息幅度或将收窄，由此它给A股带来的外部压力其实是缓解的。而且最近这段时间美债收益率已经反映了美联储的鹰派指引，所以加息对资产配置压力最大的时刻大概率已过去。四季度，我们看股债双牛。风险因素：美国通胀超预期，美联储货币政策超预期等。本文源自报告：《美国加息进入下半场——四季度股债双牛的逻辑之一》